6 декабря 2016 Архив
Решающий фактор в претворении экономического плана Трампа в жизнь – это поведение Федрезерва. Хотя повышения процентной ставки в декабре, похоже, не избежать, но то, как будут меняться ставки в 2017 году, окажет значительное влияние на успех или провал планов Трампа.
Роль Федерльного Резерва
Фед может выбрать крайне аккомодационную политику, чтобы помочь финансировать большие бюджетные дефициты. В этом случае Федрезерв не будет действовать превентивно, чтобы ограничить инфляцию в будущем, он будет дожидаться, когда она фактически возникнет. В настоящее время реальная инфляция все еще ниже его целевого уровня в 2%. Поскольку Федрезерв таргетирует средний уровень инфляции в 2%, то он может позволить инфляции вырасти выше этой отметки на какое-то время, и, вместе с тем, средний ее уровень окажется в заданных границах с учетом сегодняшних низких значений этого показателя.
Федрезерв стремится к тому, чтобы реальные процентные ставки оставались отрицательными, поскольку считает, что в таком виде они оказывают стимулирующее воздействие на экономику. Реальные процентные ставки становятся отрицательными, когда уровень инфляции превышает номинальные процентные ставки. Такое условие может быть достигнуто при любом уровне номинальных ставок. Например, инфляция в 3 % на фоне номинальных ставок в 2,5% означает отрицательную реальную ставку в -0,5%.
Похожим образом, инфляция в 4% с номинальными ставками в 3,5% означает ту же отрицательную реальную ставку в -0,5%. Таким образом, Федрезерв может достичь отрицательных реальных ставок при любом уровне инфляции, используя финансовые репрессии.
Это делается принуждением банков покупать трежерис, при том, что баланс Федрезерва уже изрядно увеличен находящимися на нем американскими гособлигациями. Эта процедура представляет собой некое “теневое QE”, в рамках которого для покупок трежерис используются балансы коммерческих банков, вместо баланса ФРС.
Такой способ аккомодации более высокого бюджетного дефицита называется “фискальным доминированием”. Эта идея нашла отражение в трудах бывшего Управляющего ФРС Рика Мишкина и его коллег по академической литературе. При таком развитии событий независимость Федрезерва – это, по большому счету, мираж, и он сделает все, что необходимо, чтобы профинансировать планы Конгресса.
В условиях фискального доминирования регуляторы позволяют низкой инфляции существовать в течение продолжительного периода времени. Эта инфляция постепенно размывает реальную стоимость доллара и номинированного в долларах госдолга. Именно так США уменьшили соотношение долг/ВВП с 1946 по 1970 год.
Проблема этого подхода “высокого давления” в том, что инфляция – это не только монетарный феномен, но и поведенческий феномен. Печатание денег само по себе не рождает инфляцию. Печатание денег должно сопровождаться желанием экономических субъектов занимать, тратить и инвестировать их.
Природа такого желания имеет психологический фундамент, и зависит от кейнсианского “жизнелюбия” (animal spirits). Однако, когда ожидания меняют свой вектор с дефляционного на инфляционный сценарий, их трудно поворотить назад. Может случится так, что инфляционные ожидания сменятся с 1% до 3%, а затем очень быстро до 5% и выше.
Федрезерв полагает, что он может снижать инфляционные ожидания со, скажем, 3% до 2%. Но, вероятно, это заблуждение. Любая попытка поднять ставки, чтобы охладить инфляционные ожидания, может привести к обратному эффекту, поскольку потребители увидят в повышении ставки доказательство того, что инфляция выходит из-под контроля.
Именно это и произошло в 1974-81 годах. Федрезерв начал поднимать ставки с запозданием и запаздывал все время, пока в 1980-81 годах новый Председатель Федрезерва Пол Волкер не предпринял чрезвычайные меры.
Но есть и другая альтернатива. Федрезерв может посчитать, что политика Трампа приведет к росту инфляции, и он начнет агрессивно увеличивать ставки в 2017 году. Эта политика могла бы базироваться на понимании Джанет Йеллен кривой Филипса и на широко распространённом знании, что монетарная политика работает с временным лагом.
На фоне рекордно низкой безработицы со времен последнего кризис и заявками на получение пособий по безработице на рекордных низах, Йеллен может предположить, что инфляционное давление вследствие растущего спроса со стороны заработных плат – это вопрос времени. Поскольку монетарное ужесточение работает с лагом в 6-12 месяцев, Федрезерв может решить поднять ставки сейчас, чтобы упредить рост инфляции в будущем.
Поскольку рынок труда уже не связывает руки Федрезерву, он может попытаться повысить ставки как можно выше с тем, чтобы иметь возможность снизить их в следующую рецессию.
По мнению Феда, эйфория на рынке акций, случившаяся после избрания президентом Трампа, основывается на ожиданиях смягчения финансовых условий. Такое смягчение очень хорошо уравновешивает ужесточение политики со стороны Федрезерва. Федрезерв будет стремиться найти баланс между смягчением (в рынках акций) и ужесточением (в ставках). Таким образом, предполагается, что можно достичь нормализации ставок без скатывания экономики в рецессию.
Последний джокер в этой колоде – это доллар. Цикл ужесточения политики Федрезервом сделает доллар сильнее. Это будет иметь дефляционные последствия, поскольку США является чистым импортёром, и сильный доллар означает удешевление иностранных товаров для американских потребителей.
Комбинация сильного доллара, импортированной дефляции и более высоких ставок в уже и без того слабой экономике свалит эту экономику в рецессию.
Необходимо также рассмотреть самый худший из возможных исходов: стагфляцию. Стагфляция – это порочная комбинация высокой инфляции и низкого роста или рецессии.
Планы Трампа, связанные с большими бюджетными расходами, и жизнелюбие инвесторов могут привести к инфляции в то время, как поднятие ставки и ужесточение монетарных условий со стороны Федрезерва вызовут рецессию. Некоторое подобие такого развития ситуации имело место в 1976-81 годах.
Системный риск
Но помимо макроэкономических рисков существует еще и системный риск, и он опасен, как никогда. Он может сыграть большую и неожиданную роль в реализации планов Трампа. Большие-чтобы –упасть банки значительно выросли со времен последнего кризиса, они теперь представляют больший удельный вес в банковской системе, и их позиции в деривативах увеличились.
В сложных динамических системах, каковыми являются рынки капиталов, риск – это экспоненциальная функция размера этой системы. Это означает, что, чем больше размер системы, тем более суровым окажется кризис ликвидности и сопутствующая ему рыночная паника, которая имеет потенциал многократно превзойти панику 2008 года.
Способность центральных банков противостоять новому кризису ликвидности серьезно ограничена низкими процентными ставками и раздутыми балансами, которые так и не были приведены в порядок со времен последнего кризиса. В следующую панику, которая может случится в любой момент, центральные банки прибегнут к МВФ с тем, чтобы он обеспечил необходимую ликвидность.
Эта ликвидность будет получена эмиссией триллионов Специальных Прав Заимствований, SDR (мировые деньги).
Авральная эмиссия SDR окажет большой инфляционный эффект, и роль доллара США, как глобальной резервной валюты, подойдет к концу.
Триггером такого кризиса могут выступить множество вещей, включая Deutsche Bank, неосуществление поставки золота, кризис долларовых долгов развивающихся рынков, природная катастрофа и т.д. Катализатор такой паники не важен – имеет значение нестабильность всей системы.
Когда триггер сработает, и начнется паника, динамика процесса начнет развиваться по своим законам. Эта динамика не будет иметь никакого отношения ни к политической идеологии, ни к публичной политике, ни к политикам.
Администрация Трампа может быстро потерять власть в случае возникновения глобального кризиса ликвидности также, как это произошло в свое время с Администрацией Буша. В этом случае глобальные элиты будут управлять системой через МВФ, Банк Международных Расчетов и G20, и они будут определять дальнейшие шаги, поскольку в их руках окажется финансовый рычаг в виде SDR.
Трамп может начать сотрудничество с элитами, что повлечет за собой кооперацию с Китаем, иначе он вступит с ними в конфронтацию, и за этим последует новая Великая Депрессия.
С учетом этих трех возможных векторов развития ситуации, самая правильная оценка текущего положения вещей будет выглядеть так:
Глобальная экономика замерла на острие ножа между инфляцией и дефляцией.
Инфляционный вектор развития может возобладать очень быстро, основываясь на комбинации бюджетного дефицита Трампа и аккомодационной политики Федрезерва. Иначе, дефляционный вектор может получить развитие, основываясь на фундаментальных факторах — сильный доллар, делеверидж, демография – усиленных ужесточением политики со стороны Федрезерва.
Третий вариант – это системный кризис, который приведет к инфляции (в виду масштабной эмиссии SDR) или дефляции (в виду недостаточно скоординированного глобального ответа кризису).
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу