Крушение евро: быть или не быть

16 ноября 2008 Архив

Некоторые темы, как подводные лодки. Большую часть времени они курсируют под водой, но всплывая, способны наделать много шума и массу разрушений. Одна из таких коварных тем - возможное крушение евро - снова вынырнула на поверхность в самый разгар финансового кризиса. Первый раз тема провала евро живо обсуждалась незадолго до его введения 10 лет назад, тогда такие видные люди, как экономист Гарварда Мартин Фельдштейн (Прим. Profinance.ru: профессор экономики в Гарварде, раньше был председателем Совета Экономических Советников при президенте Рональде Рейгане и президентом Национального Бюро Экономических Исследований), утверждали, что введение единой валюты может закончиться - ни много, ни мало - гражданской войной в Европе. Но этогоне случилось, и введение евро прошло довольно гладно, тогда эта тема на некоторое время ушла под воду, но затем вновь всплыла в 2004/05 году, когда вырос фискальный дефицит, а пакт о стабильности и росте пришлось переписать. Теперь, когда спрэды доходности на ГКО в странах Еврозоны начали расти, а евро начал сдавать позиции, рынок вновь вспомнил о возможной кончине единой валюты. Насколько серьезно следует относиться к подобного рода опасениям? И как на оценку риска может повлиять сегодняшня кризисная ситуация? Чтобы ответить на первый вопрос, вернемся к доводам, звучавшим почти пять лет назад.

Во-первых, тот факт, что в Маастрихтском договоре нет никаких положений относительно развала евро, не значит, что это невозможно. Если то или иное государство решит отказаться от использования единой валюты, никто не сможет ему помешать.
Во-вторых, политическая и экономическая цена, которую придется заплатить за отказ от евро, достаточно высока, поэтому маловероятно, что страны пойдут на это, особенно те, которые хотят выйти из зоны евро, чтобы девальвировать свою валюту. В этом случае стоимость заемных средств для страны резко возрастет, поскольку инвесторы будут требовать высокую премию за валютный риск. Кроме того, если договора между компаниями внутри выходящей страны можно просто реденоминировать в новой валюте, то с международными договорами все гораздо сложнее. Иностранные кредиторы будут по-прежнему требовать погашения задолженности в евро (в соответствии с принципом целостности договора?). Таким образом, страна, покидающая зону евро и девальвирующая свою валюту, все равно будет вынуждена платить по внешним долгам в евро, что приведет к увеличению долгового бремени.
В-третьих, у стран, стремящихся к ревальвации, то есть, введению более сильной валюты, на самом деле, гораздо больше поводов для отказа от евро. В этом случае, затраты по займам для страны скорее снизятся. Таким образом, наиболее вероятный сценарий распада Еврозоны выглядит следующим образом: растущие фискальные дефициты и политизация ЕЦБ приведут к росту инфляции и ослаблению единой валюты, что заставит страны, ставящие во главу угла стабильность (к примеру, Германию), покинуть союз. На наш взгляд, вероятность подобного развития событий крайне низка, но если это и произойдет, то только в том случае, если страны захотят отказаться от евро, чтобы ввести у себя более сильную валюту.
В-четвертых, несмотря на высокую экономическую и политическую цену выхода их зоны евро, практически, это сделать довольно просто. В странах-участницах по-прежнему существуют и работают Национальные центральные банки (НЦБ). Например, операции с ликвидностью осуществляются децентрализовано, именно национальными банками. Более того у них еще остались значительные валютные резервы. И, наконец, банкноты и монеты евро печатаются именно национальными банками, а не ЕЦБ и их происхождение можно проследить по ряду признаков (например, литера перед серийным номером на банкноте и изображение на обратной стороне монеты). Таким образом, если страна захочет вновь перейти на национальную валюту, ей не нужно будет тут же напечатать и пустить в обращение новые банкноты и монеты, первое время можно будет просто использовать евро, выпущенные ее Центробанком, в качестве единственного действительного средства оплаты.

Однако, тот факт, что высокая политическая и экономическая стоимость отказа от евро делает такой сценарий развития событий маловероятным, вовсе не значит, что этого не может быть, потому что не может быть никогда, и инвесторы, ориентированные на долгосрочную перспективу, должны учитывать этот фактор риска. И динамика спрэдов по государственному риску в течение последних четырех лет (которые существенно расширились) это подтверждает. Однако, вероятно, сегодня рынки зашли слишком далеко, учитывая в ценах риски развала Еврозоны. Дело в том, что нынешний финансовый кризис не позволит евро развалиться в обозримом будущем. И вот почему:

Без евро Европа оказалась бы в более сложном экономическом и финансовом положении. Это связано с тем, что кризис в банковском секторе, скорее всего, повлек бы за собой валютные проблемы внутри Европы, при этом перефирийные валюты оказались бы под давлением. Именно это и произошло в Исландии, Венгрии и ряде других стран. Даже датская крона, которая прочно привязана к евро, испытала на себе серьезное давление, вынудив Центробанк Дании поднять ставку, несмотря на усугубляющуюся рецессию. Этот пример доказывает, что в тяжелые времена аутсайдерам приходится дорого платить за то, что они не являются частью Еврозоны.
Следовательно, текущий кризис может привести к расширению зоны евро, а не ее сокращению. Некоторые кандидаты на вступление в Еврозону, вероятно, приложат все усилия, чтобы это произошло как можно раньше. Польша и Венгрия могут перейти на евро в 2012 и 2013 годах соответственно, на год раньше, чем предполагалось еще шесть месяцев назад. И страны Балтии попытаются ускорить процесс и перейти на евро раньше 2012 года. Более того, даже Дания может изъявить желание отказаться от национальной валюты в пользу евро. Финансовый кризис заставит самых ярых евро-скептиков проголосовать "За" на референдуме, который планируется провести уже в следующем году.
Финансовый кризис открыл нам глаза на то, как все взаимосвязано в современной мировой финансовой системе. Отказ одной или нескольких стран от евро приведет к серьезным валютным нестыковкам не только в финансовой сфере, но и в нефинансовом секторе, что может иметь серьезные системные последствия. Это серьезное препятствие для любой страны, возжелающей покинуть евро, а также повод для других приложить максимум усилий, чтобы убедить ее остаться и не допустить глобального финансового кризиса.
И последняя, но немаловажная причина: решительный и нетрадиционный ответ ЕЦБ на происходящее, в частности предоставление ликвидности и изменение концепции обеспечения, говорит о том, что это надежная организация, доказавшая свою способность к действиям в сложной ситуации. Как только страсти улягутся, репутация ЕЦБ резко возрастет, как в глазах правительств стран-участниц, так и мировой общественности в целом. Уже будет не так-то просто утверждать, что за пределами Еврозоны и сферы влияния ЕЦБ жить проще.

Но, не поймите нас не правильно. Мы не отрицаем вероятность развала евро. На самом деле, мы говорили об этом еще четыре года назад, когда такая мысль ником еще не приходила в голову. Однако текущий финансовый кризис, скорее всего, серьезно снизит этот риск в обозримом будущем. Таким образом, подводная лодка под названием "крушение евро" скоро вновь уйдет под воду. Выражаясь сухим языком экономической науки, есть все основания полагать, что спрэды по государственным рискам в Еврозоне останутся высокими, но, не исключено, что они возрасли именно на фоне слухов о преждевременной кончине евро.

По материалам Morgan Stanley

/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу