18 декабря 2008 Банк Москвы
Внутренний рынок
Рождественские покупки
На внутреннем долговом рынке началось рождественское ралли. По крайней мере, так можно охарактеризовать вот уже трехдневный рост активности на внутреннем рынке. По крайней мере, так можно охарактеризовать рост количества бумаг в нашей табличке с совокупным оборотом выше 100 млн. руб.
Инвесторы начинают формировать позиции из рублевых бумаг, невзирая на продолжающуюся политику по ослаблению бумаг. Сегодня Банк России в очередной раз ослабил курс рубля к бивалютной корзине на 1.0%. Это уже седьмой по счету раз за месяц с небольшим. (подробнее мы говорим об этом ниже).
На наш взгляд, такое поведение можно объяснить двумя факторами:
1) Низкая ликвидность рынка не позволяет быстро сформировать относительно крупный портфель из рублевых облигаций перед новогодними праздниками.
2) Угрозы Банка России в отношении банков увеличивающих свою валютную позицию заставляют их перекладываться в рублевые облигации.
3) Частично активность выросла за счет включения в госсекцию новых выпусков на сумму 82.4 млрд. руб., которые ранее были включены в ломбардный список ЦБ.
Проблемы вокруг дефолтных долгов решаются
Новостной фон, касающийся непосредственно публичного долгового рынка, сегодня позитивный. Вчера гендиректор ИжАвто М. Добындо сообщил, что предприятие планирует выполнить обязательства перед инвесторами в течение двух-трех недель. По версии газеты «Ведомости» средства придут от государства. Вполне вероятно, что ИжАвто получит кредит от одного из госбанков.
Помощь пришла и крупнейшему ритейлеру книжного рынка ТОП-книге. Компании удалось договориться с инвесторами о реструктуризации долга (подробнее см. комментарий ниже). Сегодня также стало известно, что ХК «Белый Фрегат» реструктурировала долги перед инвесторами. Вчера была выплачена сумма в размере 55.8% от выпуска объемом 1.0 млрд. руб. Планируется, что 23 декабря будет выплачена оставшаяся часть.
К сожалению, пока нет новостей относительно исполнения обязательств по выпуску МОИА-03.
Оферты: день «X»
Если на декабрь приходится пик платежей по оферте в это году, а текущая неделя является наиболее интенсивной в плане оферт, то сегодняшний день можно назвать «днем X». Днем «Х», потому что на сегодня запланировано исполнение оферт 6 выпусков на сумму 13.1 млрд. руб. Точно, нам известно о том, что только РуссНефть перевала средства в полном объеме, необходимом для исполнения оферты. Таким образом, для публичного долгового рынка заканчивается почти двухлетняя история вокруг компании РуссНефть и неопределенности в отношении ее долгов.
Денежно-валютный рынок: ЦБ ослабляет рубль до 33.0 рублей к корзине
Сегодня Банк России в очередной раз ослабил курс рубля к бивалютной корзине на 1.0%. Это уже седьмой по счету раз за месяц с небольшим. Банк России в третий раз на этой неделе ослабляет рубль к бивалютной корзине, действуя в рамках уже привычной для рынка политики. Евро продолжает стремительно расти к доллару США, сегодня его уровень пробил отметку 1.46, поэтому ЦБ легче ослаблять рубль к корзине, т.к. главная для россиян валюта – американский доллар - остается примерно на том же уровне по отношению к рублю. Курс рубля к бивалютной корзине составил 33.0 рубля, курс RUB/USD составляет 27.44 (вчера - 27.54 ); RUB/EUR - около - 39.94 (вчера 38.8).
На денежном рынке ставки находятся на обычных для последнего времени уровнях. Ставки overnight – в районе 6.75 - 7.25% годовых, ставки на 3 месяца - 18 - 23.0% годовых.
Корпоративные новости
Евраз предложил выплатить часть дивидендов своими акциями
Совет директоров Evraz Group предложил акционерам вместо части денежных дивидендов за 1-ое полугодие 2008 г. получить дополнительно выпущенные акции компании. Эксперимент коснется лишь 27% общей суммы дивидендных выплат (источник – Коммерсантъ).
Мотивация компании по замене части денежных выплат компенсациями в натуральном выражении понятна: испытывая определенные риски рефинансирования по короткому долгу, Евраз пытается минимизировать различные операционные и финансовые оттоки денежных средств. В целом мы приветствуем эти усилия, однако озвученная цена вопроса ($ 275 млн – в части экономии денежных выплат по дивидендам) – очевидно, не та сумма, которая позволяет говорить о каком-то позитивном эффекте на кредитоспособность компании. Для компании с общей величиной короткого долга выше $4.0 млрд на конец сентября 2008 г. указанная величина крайне незначительна.
По нашему мнению, общий размер дивидендных выплат за 1-ое полугодие 2008 г. в размере $1.0 млрд в текущих условиях является для компании непомерной ношей, и Евраз с готовностью снизил бы ее до символического минимума, причем, как мы думаем, при понимании со стороны акционеров. Однако ранняя дата объявления дивидендных выплат (середина сентября 2008 г.) и иностранная юрисдикция эмитента акций, очевидно, не позволяют сделать этого.
Мы практически не сомневаемся, что акционеры Евраза согласятся на предложение совета директоров, но не видим повода ожидать позитивной реакции на это в еврооблигациях компании, которые, на наш взгляд, сейчас не очень интересны.
ВАС на защите бланковых кредиторов
Президиум Высшего арбитражного суда (ВАС) рассмотрит 29 января 2008 г. обзор судебной практики по оспариванию сделок, совершенных перед банкротством компании (источник - Ведомости). Уже подготовленный документ предлагает оспаривать обеспеченные залогом кредиты компании, которые были оформлены за полгода до начала банкротства. Президиум ВАС рассмотрит и проект постановления пленума по делам о банкротстве. Документ позволит оспаривать в течение полугода после начала банкротства любые платежи банкрота.
В своем специальном обзоре «Дефолты и банкротства: теория и практика» от 4 декабря 2008 г. мы акцентировали свое внимание на слабом арсенале средств защиты инвестора в облигации (бланкового кредитора) по сравнению с кредитором обеспеченным, коим обычно выступает коммерческий банк. В частности мы упоминали о том, что на практике банки имеют возможность первыми узнавать о возможных финансовых затруднениях у кредитора и имеют возможность оперативно переводить свои необеспеченные кредиты в обеспеченные.
Мы пришли к выводу, что полгода до введения процедуры банкротства – зачастую слишком небольшой срок, чтобы полностью пресечь вывод активов из компании и чтобы предотвратить резкое уменьшение конкурсной массы, на которую в общем порядке могут претендовать кредиторы при распродаже имущества обанкротившейся компании. Тем не менее, первый шаг в защиту бланковых кредиторов мы очень приветствуем и надеемся, что соответствующее решение ВАС будет принято.
Вместе с тем, нельзя не отметить, что данное решение может иметь обратную сторону. Де-факто обсуждаемый документ играет не в пользу банков-кредиторов. Мы полагаем, что в условиях затрудненного доступа к кредитным ресурсам получение банковских кредитов на приемлемых условиях может еще больше усложниться.
Мечел минимизирует риски нежелательных margin calls
Как сообщило вчера агентство «Интерфакс», Мечел согласовал с зарубежными банками- кредиторами изменение ковенантов по синдицированным кредитам на общую сумму $3.5 млрд, предоставленными на покупку Якутугля и Oriel Resources. Представитель Мечела сообщил, что фактически банки прогарантировали компании, что не будут требовать досрочного погашения кредитов.
Мы считаем достигнутые договоренности очень важной положительной новостью. Досрочное погашение кредитов на $3.5 млрд могло бы поставить компанию в сверхзатруднительное положение. Нам видится, что сейчас Мечел получает комфортный тайм-аут для получения госпомощи через банки.
По последним данным, у Мечела нет крупных выплат по кредитам до конца 2008 г., чистый долг компании составляет $4.8 млрд долл. Ближайшие выплаты по долгу состоятся в конце марта 2009г., когда наступает погашение кредита на покупку компании Oriel в размере $1.5 млрд. Погашение 2 траншей кредита на покупку Якутугля ($2.0 млрд) наступают позже. В начале декабря Мечел уже получил 15 млрд рублей по кредиту от ВТБ и подал заявку в ВЭБ на получение кредита на $2.0 млрд. Мы считаем, что у Мечела есть все шансы его получить.
Мечел существенно обезопасил себя, но говорить об уменьшении рисков в полном объеме без средств ВЭБа было бы ошибочно. Кроме того, огромный объем иностранных кредитов на балансе компании означает высокие валютные риски. Процентные выплаты компании заметно вырастут уже во второй половине 2008 г. в относительном выражении.
Единственный ликвидный выпуск облигаций компании – Мечел-2 (доходность около 40% к оферте через полтора года) – мы считаем непривлекательным.
Кредиторы ТОП-Книги согласились на реструктуризацию облигационного долга
По словам казначея крупнейшего российского книжного ритейлера «ТОП-Книга», держатели облигаций ТОП-Книга-2 предъявили к досрочному выкупу 25% выпуска в рамках оферты 17 декабря 2008 г. (источник - Интерфакс) По словам топ-менеджера, с большинством владельцев облигаций удалось договориться о реструктуризации долга сроком на 1 год.
О том, что компания ведет переговоры о реструктуризации облигационного займа, мы узнали 5 декабря 2008 г. (см. подробно наш ежедневный обзор от 8 декабря 2008 г.). Мы сочли шаг эмитента достаточно конструктивным в текущих условиях и рекомендовали согласиться на предложенные условия. Напомним, что условия предусматривали реструктуризацию с авансовым платежом 25 % в дату оферты (325 млн рублей), процентной ставкой в 20 % и ежемесячной амортизацией в 18.75 % от общей суммы.
Учитывая, что к досрочному выкупу предъявлено именно 25% номинала облигаций, мы делаем вывод, что держатели облигаций заняли конструктивную позицию и согласились принять схему, предложенную компанией. Разумеется, инвесторов теперь интересует, из каких средств ТОП-Книга будет делать ежеквартальные погашения долга. На наш взгляд, собственных денежных потоков компании может не хватить, однако мы рассчитываем на то, что ритейлеру удастся привлечь банковское кредитование в нужных объемах.
Наша уверенность в этом выросла после того, как получили приглашение от Российского книжного союза (РКС) принять участие в специальном заседании этой организации, посвященной ситуации с ТОП-Книгой. Во-первых, это свидетельствует о высокой ответственности самой компании, активно и, главное, публично задействующей все рычаги по решению проблемы неплатежей, во-вторых, косвенно говорит о наличии у компании лобби в лице Сергея Степашина, который являясь главой Счетной палаты РФ, по совместительству занимает пост президента РКС.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-08/1313226217_bm.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Рождественские покупки
На внутреннем долговом рынке началось рождественское ралли. По крайней мере, так можно охарактеризовать вот уже трехдневный рост активности на внутреннем рынке. По крайней мере, так можно охарактеризовать рост количества бумаг в нашей табличке с совокупным оборотом выше 100 млн. руб.
Инвесторы начинают формировать позиции из рублевых бумаг, невзирая на продолжающуюся политику по ослаблению бумаг. Сегодня Банк России в очередной раз ослабил курс рубля к бивалютной корзине на 1.0%. Это уже седьмой по счету раз за месяц с небольшим. (подробнее мы говорим об этом ниже).
На наш взгляд, такое поведение можно объяснить двумя факторами:
1) Низкая ликвидность рынка не позволяет быстро сформировать относительно крупный портфель из рублевых облигаций перед новогодними праздниками.
2) Угрозы Банка России в отношении банков увеличивающих свою валютную позицию заставляют их перекладываться в рублевые облигации.
3) Частично активность выросла за счет включения в госсекцию новых выпусков на сумму 82.4 млрд. руб., которые ранее были включены в ломбардный список ЦБ.
Проблемы вокруг дефолтных долгов решаются
Новостной фон, касающийся непосредственно публичного долгового рынка, сегодня позитивный. Вчера гендиректор ИжАвто М. Добындо сообщил, что предприятие планирует выполнить обязательства перед инвесторами в течение двух-трех недель. По версии газеты «Ведомости» средства придут от государства. Вполне вероятно, что ИжАвто получит кредит от одного из госбанков.
Помощь пришла и крупнейшему ритейлеру книжного рынка ТОП-книге. Компании удалось договориться с инвесторами о реструктуризации долга (подробнее см. комментарий ниже). Сегодня также стало известно, что ХК «Белый Фрегат» реструктурировала долги перед инвесторами. Вчера была выплачена сумма в размере 55.8% от выпуска объемом 1.0 млрд. руб. Планируется, что 23 декабря будет выплачена оставшаяся часть.
К сожалению, пока нет новостей относительно исполнения обязательств по выпуску МОИА-03.
Оферты: день «X»
Если на декабрь приходится пик платежей по оферте в это году, а текущая неделя является наиболее интенсивной в плане оферт, то сегодняшний день можно назвать «днем X». Днем «Х», потому что на сегодня запланировано исполнение оферт 6 выпусков на сумму 13.1 млрд. руб. Точно, нам известно о том, что только РуссНефть перевала средства в полном объеме, необходимом для исполнения оферты. Таким образом, для публичного долгового рынка заканчивается почти двухлетняя история вокруг компании РуссНефть и неопределенности в отношении ее долгов.
Денежно-валютный рынок: ЦБ ослабляет рубль до 33.0 рублей к корзине
Сегодня Банк России в очередной раз ослабил курс рубля к бивалютной корзине на 1.0%. Это уже седьмой по счету раз за месяц с небольшим. Банк России в третий раз на этой неделе ослабляет рубль к бивалютной корзине, действуя в рамках уже привычной для рынка политики. Евро продолжает стремительно расти к доллару США, сегодня его уровень пробил отметку 1.46, поэтому ЦБ легче ослаблять рубль к корзине, т.к. главная для россиян валюта – американский доллар - остается примерно на том же уровне по отношению к рублю. Курс рубля к бивалютной корзине составил 33.0 рубля, курс RUB/USD составляет 27.44 (вчера - 27.54 ); RUB/EUR - около - 39.94 (вчера 38.8).
На денежном рынке ставки находятся на обычных для последнего времени уровнях. Ставки overnight – в районе 6.75 - 7.25% годовых, ставки на 3 месяца - 18 - 23.0% годовых.
Корпоративные новости
Евраз предложил выплатить часть дивидендов своими акциями
Совет директоров Evraz Group предложил акционерам вместо части денежных дивидендов за 1-ое полугодие 2008 г. получить дополнительно выпущенные акции компании. Эксперимент коснется лишь 27% общей суммы дивидендных выплат (источник – Коммерсантъ).
Мотивация компании по замене части денежных выплат компенсациями в натуральном выражении понятна: испытывая определенные риски рефинансирования по короткому долгу, Евраз пытается минимизировать различные операционные и финансовые оттоки денежных средств. В целом мы приветствуем эти усилия, однако озвученная цена вопроса ($ 275 млн – в части экономии денежных выплат по дивидендам) – очевидно, не та сумма, которая позволяет говорить о каком-то позитивном эффекте на кредитоспособность компании. Для компании с общей величиной короткого долга выше $4.0 млрд на конец сентября 2008 г. указанная величина крайне незначительна.
По нашему мнению, общий размер дивидендных выплат за 1-ое полугодие 2008 г. в размере $1.0 млрд в текущих условиях является для компании непомерной ношей, и Евраз с готовностью снизил бы ее до символического минимума, причем, как мы думаем, при понимании со стороны акционеров. Однако ранняя дата объявления дивидендных выплат (середина сентября 2008 г.) и иностранная юрисдикция эмитента акций, очевидно, не позволяют сделать этого.
Мы практически не сомневаемся, что акционеры Евраза согласятся на предложение совета директоров, но не видим повода ожидать позитивной реакции на это в еврооблигациях компании, которые, на наш взгляд, сейчас не очень интересны.
ВАС на защите бланковых кредиторов
Президиум Высшего арбитражного суда (ВАС) рассмотрит 29 января 2008 г. обзор судебной практики по оспариванию сделок, совершенных перед банкротством компании (источник - Ведомости). Уже подготовленный документ предлагает оспаривать обеспеченные залогом кредиты компании, которые были оформлены за полгода до начала банкротства. Президиум ВАС рассмотрит и проект постановления пленума по делам о банкротстве. Документ позволит оспаривать в течение полугода после начала банкротства любые платежи банкрота.
В своем специальном обзоре «Дефолты и банкротства: теория и практика» от 4 декабря 2008 г. мы акцентировали свое внимание на слабом арсенале средств защиты инвестора в облигации (бланкового кредитора) по сравнению с кредитором обеспеченным, коим обычно выступает коммерческий банк. В частности мы упоминали о том, что на практике банки имеют возможность первыми узнавать о возможных финансовых затруднениях у кредитора и имеют возможность оперативно переводить свои необеспеченные кредиты в обеспеченные.
Мы пришли к выводу, что полгода до введения процедуры банкротства – зачастую слишком небольшой срок, чтобы полностью пресечь вывод активов из компании и чтобы предотвратить резкое уменьшение конкурсной массы, на которую в общем порядке могут претендовать кредиторы при распродаже имущества обанкротившейся компании. Тем не менее, первый шаг в защиту бланковых кредиторов мы очень приветствуем и надеемся, что соответствующее решение ВАС будет принято.
Вместе с тем, нельзя не отметить, что данное решение может иметь обратную сторону. Де-факто обсуждаемый документ играет не в пользу банков-кредиторов. Мы полагаем, что в условиях затрудненного доступа к кредитным ресурсам получение банковских кредитов на приемлемых условиях может еще больше усложниться.
Мечел минимизирует риски нежелательных margin calls
Как сообщило вчера агентство «Интерфакс», Мечел согласовал с зарубежными банками- кредиторами изменение ковенантов по синдицированным кредитам на общую сумму $3.5 млрд, предоставленными на покупку Якутугля и Oriel Resources. Представитель Мечела сообщил, что фактически банки прогарантировали компании, что не будут требовать досрочного погашения кредитов.
Мы считаем достигнутые договоренности очень важной положительной новостью. Досрочное погашение кредитов на $3.5 млрд могло бы поставить компанию в сверхзатруднительное положение. Нам видится, что сейчас Мечел получает комфортный тайм-аут для получения госпомощи через банки.
По последним данным, у Мечела нет крупных выплат по кредитам до конца 2008 г., чистый долг компании составляет $4.8 млрд долл. Ближайшие выплаты по долгу состоятся в конце марта 2009г., когда наступает погашение кредита на покупку компании Oriel в размере $1.5 млрд. Погашение 2 траншей кредита на покупку Якутугля ($2.0 млрд) наступают позже. В начале декабря Мечел уже получил 15 млрд рублей по кредиту от ВТБ и подал заявку в ВЭБ на получение кредита на $2.0 млрд. Мы считаем, что у Мечела есть все шансы его получить.
Мечел существенно обезопасил себя, но говорить об уменьшении рисков в полном объеме без средств ВЭБа было бы ошибочно. Кроме того, огромный объем иностранных кредитов на балансе компании означает высокие валютные риски. Процентные выплаты компании заметно вырастут уже во второй половине 2008 г. в относительном выражении.
Единственный ликвидный выпуск облигаций компании – Мечел-2 (доходность около 40% к оферте через полтора года) – мы считаем непривлекательным.
Кредиторы ТОП-Книги согласились на реструктуризацию облигационного долга
По словам казначея крупнейшего российского книжного ритейлера «ТОП-Книга», держатели облигаций ТОП-Книга-2 предъявили к досрочному выкупу 25% выпуска в рамках оферты 17 декабря 2008 г. (источник - Интерфакс) По словам топ-менеджера, с большинством владельцев облигаций удалось договориться о реструктуризации долга сроком на 1 год.
О том, что компания ведет переговоры о реструктуризации облигационного займа, мы узнали 5 декабря 2008 г. (см. подробно наш ежедневный обзор от 8 декабря 2008 г.). Мы сочли шаг эмитента достаточно конструктивным в текущих условиях и рекомендовали согласиться на предложенные условия. Напомним, что условия предусматривали реструктуризацию с авансовым платежом 25 % в дату оферты (325 млн рублей), процентной ставкой в 20 % и ежемесячной амортизацией в 18.75 % от общей суммы.
Учитывая, что к досрочному выкупу предъявлено именно 25% номинала облигаций, мы делаем вывод, что держатели облигаций заняли конструктивную позицию и согласились принять схему, предложенную компанией. Разумеется, инвесторов теперь интересует, из каких средств ТОП-Книга будет делать ежеквартальные погашения долга. На наш взгляд, собственных денежных потоков компании может не хватить, однако мы рассчитываем на то, что ритейлеру удастся привлечь банковское кредитование в нужных объемах.
Наша уверенность в этом выросла после того, как получили приглашение от Российского книжного союза (РКС) принять участие в специальном заседании этой организации, посвященной ситуации с ТОП-Книгой. Во-первых, это свидетельствует о высокой ответственности самой компании, активно и, главное, публично задействующей все рычаги по решению проблемы неплатежей, во-вторых, косвенно говорит о наличии у компании лобби в лице Сергея Степашина, который являясь главой Счетной палаты РФ, по совместительству занимает пост президента РКС.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-08/1313226217_bm.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу