9 августа 2018 Архив
26 июля 2012 года президент Европейского Центрального Банка (ЕЦБ) Марио Драги по сути дал гарантию, что ЕЦБ не позволит рынкам разрушить еврозону. Этот предупредительный выстрел положил конец кризису суверенных долгов. Рынки развернулись вверх, и неопределенность, терзавшая Еврозону несколько месяцев, быстро сошла на нет.
Заявление Драги, по сути, сводилось к обещанию, что ЕЦБ будет печатать неограниченные суммы денег, чтобы возвести препятствие “пагубной” воле инвесторов.
Фиатная валюта, будь то доллары, евро, иена или любая другая современная валюта, подкрепляется доверием к правительству, его способностью собирать налоги и статусом его экономики. Важно также отметить, однако, что функционирование такой валюты в значительной степени возможно благодаря доверию к центральному банку, который эмитирует ее. Если бы Драги не пользовался доверием рынка, его заявление было бы проигнорировано, и можно лишь вообразить, что бы произошло тогда с Грецией или с евро.
В сентябре 2016 года Банк Японии (BOJ) приступил к реализации политики Количественного и Качественного Смягчения (QQE) и осуществлению Контроля Кривой Доходности. Цель это новой политики заключалась в усилении эффекта монетарного смягчения посредством контроля краткосрочных и долгосрочных процентных ставок, осуществляемого с помощью операций на открытом рынке. Центральный банк Японии также взял на себя “обязательство по повышению инфляции”, согласно которому монетарный регулятор пообещал расширять монетарную базу до тех пор, пока уровень инфляции год к году “не превысит 2-процентного целевого показателя и не останется выше этой отметки в стабильной манере”. По сути, Банк Японии уподобился Драги, пообещав сделать “чего бы не потребовалось”, чтобы обеспечить низкий уровень процентных ставок.
Недавно Банк Японии внес поправки в свое заявление, сделанное им в 2016 году, поскольку инвесторы на рынке облигаций все чаще стали тестировать решительность центрального банка страны. Мы не заявляем, что это происходит в этот самый момент, но, если Банк Японии потеряет доверие инвесторов, то он может стать первой упавшей костяшкой домино в длинной очереди, и тогда рынки поменяются самым драматическим образом. Хотя эта дискуссия, безусловно, преждевременна, сложившаяся ситуация такова, что ей стоит уделять пристальное внимание.
Япония
Прежде чем обсуждать последние шаги Банка Японии, обратите внимание на следующие пункты, демонстрирующие степень агрессивности денежно-кредитной политики, осуществляемой японским монетарным регулятором:
Банк Японии сократил то, что там является эквивалентом ставки по федеральным фондам Федрезерва, до нуля в 1999 году и, за исключением нескольких незначительных эпизодов, их ставка с тех пор оставалась на уровне нуля или ниже.
Банк Японии владеет японскими казначейскими облигациями (JGB), долями в биржевых индексных фондах (ETF) и фондах недвижимости (REIT), продолжая далее совершать такие покупки.
Банку Японии принадлежат 48% всех эмитированный правительственных облигаций Японии (JGB).
Банк Японии входит в Топ-10 акционеров в более чем 40% компаний, акции которых обращаются на бирже.
Банку Японии принадлежит почти 80% биржевых индексных фондов страны.
Баланс Банка Японии равен более 110% ВВП страны, при том что аналогичный показатель в США составляет 21%, а в ЕС – 24%.
Летом 2016 года процентные ставки на японском долговом рынке устремились вверх, и это стало предметом беспокойства для банка Японии. Мы говорим это с иронией, поскольку тогда в течение нескольких месяцев доходности десятилетних облигаций японского правительства выросли лишь 0,30%, при том что даже с учетом этого роста они оставались на отрицательной территории. Продолжение этой тенденции, очевидно, представляло угрозу для Банка Японии, и в сентябре того же года он предпринял решительные шаги, чтобы остановить рост доходностей.
Как уже упоминалось выше, QQE посредством контроля кривой доходности и новые принятые на себя обязательства по повышению инфляции предоставили Банку Японии неограниченные возможности для борьбы с растущими ставками. Один из пунктов этой новой политики гласил о том, что доходности десятилетних облигаций Японии ограничивались сверху отметкой 0,10%. Таким образом, Банк Японии дал понять инвесторам, что если те попытаются пробить этот уровень, то он применит все свои возможности, чтобы не допустить этого. На приведенном ниже графике показаны доходности десятилетних японских бумаг и эффективность ограничительной политики (красная линия).
В конце июля 2018 года доходности 10-летних правительственных облигаций Японии превышали отметку 0,10% в течение четырех различных дней. Банк Японии серьезно воспринял эту угрозу, как и в 2016 году. 31 июля монетарный регулятор внес поправки в сделанное им в 2016 году заявление, направленные на обеспечение большей гибкости в уровнях доходности, в результате чего рынок получил большее пространство для маневра. Ограничение доходностей 10-летних японских облигаций было повышено до отметки 0,20%. График ниже показывает дневные максимумы доходностей этих облигаций, начиная с 1 июля.
Банк Японии владеет подавляющим большинством акций японских компаний и правительственных облигаций страны. Его контроль над рынком очень велик, поскольку его доля еще выше, если учесть реальный размер фри-флоата. Очень важно понять, насколько быстро банк Японии достигает предела, после которого он не сможет уже ничего купить.
Это не означает, что у него не останется вариантов, как только он купит все облигации и акции, которые могут предложить ему рынки капитала. Но эти варианты становятся все более экстремальными, и, откровенно говоря, они влекут за собой еще более значительные последствия. Например, Банк Японии может последовать примеру Национального Банка Швейцарии и начать покупать акции иностранных компаний. Он также может печатать деньги и раздавать их непосредственно гражданам, то есть начать эмитировать вертолетные деньги. Оба варианта имеют серьезные последствия для японской валюты, и они значительно увеличивают вероятность порождения нестабильности, например, запуска гиперинфляции.
Банк Японии обосновывает свои шаги, позволяющие рынку облигаций стать более гибким, тем, что необходимо сгладить “неопределенности”, связанные с ожидаемым в 2019 году повышением налога на потребление. По нашему мнению, эти шаги сделаны в результате осознания японским центробанком своей беспомощности. Они знают, что они ограничены в своей способности продолжать манипулировать процентными ставками и ценами акций, но они не хотят, чтобы об этом узнал рынок. Опять же, если рынок почувствует, что у Банка Японии закончились боеприпасы, доверие к нему может быстро исчезнуть.
Кто-то даже может сказать, что это первый шаг Банка Японии, направленный на снижение давления на педаль монетарного акселератора, и, если это действительно так, мы аплодируем таким действиям. Скорее всего, рынок наконец почувствовал ахиллесову пяту Банка Японии.
Резюме
Доверие публики — это единственный важнейший актив, которым может обладать руководитель центрального банка. Без этого доверия валюта, которую печатает центральный банк, бесполезна, и этот центральный банк не имеет никакой власти.
Игра на понижение на рынке японских облигаций получила название “трейд, забирающий жизни”, поскольку тот, кто вставал в короткую по JGB, должен был обладать невероятным терпением, и он должен был быть готовым потратить много времени, чтобы переиграть Банк Японии. До сих пор любой, кто сражался с японским центробанком, проигрывал, отсюда и название. Проблемы Японии накапливаются в течение нескольких десятилетий, и, даже несмотря на недавние знаки, говорящие нам о том, что у Банка Японии заканчиваются боеприпасы, мы по-прежнему не стали бы воевать с ним.
Нас больше тревожит макро-картина, которая появляется в Японии. Если инвесторы начинают подвергать сомнению способность Банка Японии управлять ставками, небезосновательно думать, что другие центральные банки также могут подвергнуться риску. Хотя эта история будет продолжать развиваться в течение длительного времени, рынки, похоже, игнорируют нарастающую проблему. Наша озабоченность заключается в том, что, если вы не приготовитесь действовать, когда рынок неожиданно проснется, вы станете жертвой событий, вызванных потерей возможности монетарных регуляторов управлять процентными ставками и манипулировать ценами активов.
Не забывайте, что у вас не будет возможности купить страховку на дом, когда этот дом окутают языки пламени.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Заявление Драги, по сути, сводилось к обещанию, что ЕЦБ будет печатать неограниченные суммы денег, чтобы возвести препятствие “пагубной” воле инвесторов.
Фиатная валюта, будь то доллары, евро, иена или любая другая современная валюта, подкрепляется доверием к правительству, его способностью собирать налоги и статусом его экономики. Важно также отметить, однако, что функционирование такой валюты в значительной степени возможно благодаря доверию к центральному банку, который эмитирует ее. Если бы Драги не пользовался доверием рынка, его заявление было бы проигнорировано, и можно лишь вообразить, что бы произошло тогда с Грецией или с евро.
В сентябре 2016 года Банк Японии (BOJ) приступил к реализации политики Количественного и Качественного Смягчения (QQE) и осуществлению Контроля Кривой Доходности. Цель это новой политики заключалась в усилении эффекта монетарного смягчения посредством контроля краткосрочных и долгосрочных процентных ставок, осуществляемого с помощью операций на открытом рынке. Центральный банк Японии также взял на себя “обязательство по повышению инфляции”, согласно которому монетарный регулятор пообещал расширять монетарную базу до тех пор, пока уровень инфляции год к году “не превысит 2-процентного целевого показателя и не останется выше этой отметки в стабильной манере”. По сути, Банк Японии уподобился Драги, пообещав сделать “чего бы не потребовалось”, чтобы обеспечить низкий уровень процентных ставок.
Недавно Банк Японии внес поправки в свое заявление, сделанное им в 2016 году, поскольку инвесторы на рынке облигаций все чаще стали тестировать решительность центрального банка страны. Мы не заявляем, что это происходит в этот самый момент, но, если Банк Японии потеряет доверие инвесторов, то он может стать первой упавшей костяшкой домино в длинной очереди, и тогда рынки поменяются самым драматическим образом. Хотя эта дискуссия, безусловно, преждевременна, сложившаяся ситуация такова, что ей стоит уделять пристальное внимание.
Япония
Прежде чем обсуждать последние шаги Банка Японии, обратите внимание на следующие пункты, демонстрирующие степень агрессивности денежно-кредитной политики, осуществляемой японским монетарным регулятором:
Банк Японии сократил то, что там является эквивалентом ставки по федеральным фондам Федрезерва, до нуля в 1999 году и, за исключением нескольких незначительных эпизодов, их ставка с тех пор оставалась на уровне нуля или ниже.
Банк Японии владеет японскими казначейскими облигациями (JGB), долями в биржевых индексных фондах (ETF) и фондах недвижимости (REIT), продолжая далее совершать такие покупки.
Банку Японии принадлежат 48% всех эмитированный правительственных облигаций Японии (JGB).
Банк Японии входит в Топ-10 акционеров в более чем 40% компаний, акции которых обращаются на бирже.
Банку Японии принадлежит почти 80% биржевых индексных фондов страны.
Баланс Банка Японии равен более 110% ВВП страны, при том что аналогичный показатель в США составляет 21%, а в ЕС – 24%.
Летом 2016 года процентные ставки на японском долговом рынке устремились вверх, и это стало предметом беспокойства для банка Японии. Мы говорим это с иронией, поскольку тогда в течение нескольких месяцев доходности десятилетних облигаций японского правительства выросли лишь 0,30%, при том что даже с учетом этого роста они оставались на отрицательной территории. Продолжение этой тенденции, очевидно, представляло угрозу для Банка Японии, и в сентябре того же года он предпринял решительные шаги, чтобы остановить рост доходностей.
Как уже упоминалось выше, QQE посредством контроля кривой доходности и новые принятые на себя обязательства по повышению инфляции предоставили Банку Японии неограниченные возможности для борьбы с растущими ставками. Один из пунктов этой новой политики гласил о том, что доходности десятилетних облигаций Японии ограничивались сверху отметкой 0,10%. Таким образом, Банк Японии дал понять инвесторам, что если те попытаются пробить этот уровень, то он применит все свои возможности, чтобы не допустить этого. На приведенном ниже графике показаны доходности десятилетних японских бумаг и эффективность ограничительной политики (красная линия).
В конце июля 2018 года доходности 10-летних правительственных облигаций Японии превышали отметку 0,10% в течение четырех различных дней. Банк Японии серьезно воспринял эту угрозу, как и в 2016 году. 31 июля монетарный регулятор внес поправки в сделанное им в 2016 году заявление, направленные на обеспечение большей гибкости в уровнях доходности, в результате чего рынок получил большее пространство для маневра. Ограничение доходностей 10-летних японских облигаций было повышено до отметки 0,20%. График ниже показывает дневные максимумы доходностей этих облигаций, начиная с 1 июля.
Банк Японии владеет подавляющим большинством акций японских компаний и правительственных облигаций страны. Его контроль над рынком очень велик, поскольку его доля еще выше, если учесть реальный размер фри-флоата. Очень важно понять, насколько быстро банк Японии достигает предела, после которого он не сможет уже ничего купить.
Это не означает, что у него не останется вариантов, как только он купит все облигации и акции, которые могут предложить ему рынки капитала. Но эти варианты становятся все более экстремальными, и, откровенно говоря, они влекут за собой еще более значительные последствия. Например, Банк Японии может последовать примеру Национального Банка Швейцарии и начать покупать акции иностранных компаний. Он также может печатать деньги и раздавать их непосредственно гражданам, то есть начать эмитировать вертолетные деньги. Оба варианта имеют серьезные последствия для японской валюты, и они значительно увеличивают вероятность порождения нестабильности, например, запуска гиперинфляции.
Банк Японии обосновывает свои шаги, позволяющие рынку облигаций стать более гибким, тем, что необходимо сгладить “неопределенности”, связанные с ожидаемым в 2019 году повышением налога на потребление. По нашему мнению, эти шаги сделаны в результате осознания японским центробанком своей беспомощности. Они знают, что они ограничены в своей способности продолжать манипулировать процентными ставками и ценами акций, но они не хотят, чтобы об этом узнал рынок. Опять же, если рынок почувствует, что у Банка Японии закончились боеприпасы, доверие к нему может быстро исчезнуть.
Кто-то даже может сказать, что это первый шаг Банка Японии, направленный на снижение давления на педаль монетарного акселератора, и, если это действительно так, мы аплодируем таким действиям. Скорее всего, рынок наконец почувствовал ахиллесову пяту Банка Японии.
Резюме
Доверие публики — это единственный важнейший актив, которым может обладать руководитель центрального банка. Без этого доверия валюта, которую печатает центральный банк, бесполезна, и этот центральный банк не имеет никакой власти.
Игра на понижение на рынке японских облигаций получила название “трейд, забирающий жизни”, поскольку тот, кто вставал в короткую по JGB, должен был обладать невероятным терпением, и он должен был быть готовым потратить много времени, чтобы переиграть Банк Японии. До сих пор любой, кто сражался с японским центробанком, проигрывал, отсюда и название. Проблемы Японии накапливаются в течение нескольких десятилетий, и, даже несмотря на недавние знаки, говорящие нам о том, что у Банка Японии заканчиваются боеприпасы, мы по-прежнему не стали бы воевать с ним.
Нас больше тревожит макро-картина, которая появляется в Японии. Если инвесторы начинают подвергать сомнению способность Банка Японии управлять ставками, небезосновательно думать, что другие центральные банки также могут подвергнуться риску. Хотя эта история будет продолжать развиваться в течение длительного времени, рынки, похоже, игнорируют нарастающую проблему. Наша озабоченность заключается в том, что, если вы не приготовитесь действовать, когда рынок неожиданно проснется, вы станете жертвой событий, вызванных потерей возможности монетарных регуляторов управлять процентными ставками и манипулировать ценами активов.
Не забывайте, что у вас не будет возможности купить страховку на дом, когда этот дом окутают языки пламени.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу