10 августа 2018 Райффайзенбанк | USD|RUB
Согласно опубликованной вчера ЦБ РФ предварительной оценке, сальдо счета текущих операций в июле составило 7,5 млрд долл., что оказалось заметно ниже нашей оценки, исходя из модели платежного баланса (10,6 млрд долл.). Несмотря на прохождение пика дивидендных выплат в июне и сохранение высоких цен на нефть, в июле не произошло заметного повышения сальдо текущего счета (по нашим оценкам, в июне оно составило 6,6 млрд долл.). По-видимому, в июле или объем импорта остался на высоком уровне (эффект отложенного спроса на оборудование и комплектующие), или произошло сокращение доли ненефтегазовых доходов в общем экспорте. Стоит отметить, что РУСАЛ все еще продолжает отгружать продукцию на экспорт хоть и в меньших объемах, чем до санкций (это связано с выполнением действующих контрактов, истечение которых приводит к постепенному сокращению экспорта).
Проведя соответствующие корректировки нашей модели, мы ожидаем сальдо счета текущих операций в августе и сентябре в размере 5,8 и 5,9 млрд долл., соответственно, чего хватит лишь для покрытия покупок валюты Минфином (5-6 млрд долл. каждый месяц). Хотя ЦБ допускает снижение интервенций в текущих условиях, как это было, например, в апреле (в эту среду объем интервенций был также сокращен в два раза), регулятор заявил, что "в течение более длительного срока операции в рамках бюджетного правила будут осуществлены в полном объёме".
Помимо интервенций, еще одним негативным фактором для рубля выступает усилившийся вывоз капитала частным сектором, который, по данным ЦБ, в июле составил 4,2 млрд долл. Для сравнения, согласно оценке ЦБ, на июль приходилось погашение внешнего долга на 6,6 млрд долл. Напомним, что за весь 2 кв. было вывезено всего 0,4 млрд долл. (банки вывозили средства, а корпоративный сектор напротив ввозил), при этом основной отток капитала произошел по счетам федеральных органов управления (вывод нерезидентами инвестиций из ОФЗ), а также по счетам ЦБ (погашение долга перед нерезидентами).
Принимая во внимание ужесточение санкционной риторики (из-за которой для многих инвесторов санкции на ОФЗ уже являются базовым сценарием, а включение, по крайней мере, одного госбанка в список SDN является событием с ненулевой вероятностью), можно предположить, что в июле к оттоку капитала из госсектора добавился вывоз капитала из частного сектора. Так, некоторые экспортеры могли придерживать выручку в ожидании более слабого курса (уплачивая налоги за счет рублевых кредитов), другие экспортеры могли накапливать валютные средства для предстоящих выплат по внешнему долгу.
Кстати говоря, на август-декабрь, согласно оценке ЦБ, приходится погашение внешнего долга на 37,6 млрд долл., что может транслироваться в сокращение обязательств на 18-20 млрд долл. (в предположении что остальная сумма рефинансируется за рубежом). Для сравнения, по нашим оценкам, по текущему счету будет получено около 34 млрд долл., а с интервенциями Минфина уйдет 28 млрд долл. Приведенные фундаментальные факторы обуславливают заметно более слабый справедливый курс рубля, чем тот который наблюдался за 7М 2018 г. (60 руб./долл. в среднем) — в диапазоне 67-70 руб./долл., исходя из нефти 71-73 долл./барр. и возросшего оттока капитала. Таким образом, сохраняется потенциал для ослабления рубля (в момент объявления санкций может сформироваться спекулятивное движение).
Сейчас сложились благоприятные условия для привлечения валютной ликвидности
С начала этой недели вместе с заметным ослаблением рубля (с 63,3 руб. до 67 руб. за долл.) произошло и сужение базисных спредов вдоль всей кривой. Так, на сроках до 1 года спреды сузились со 95-110 б.п. до 50-70 б.п., также 20-30 б.п. сузились базисы и на более длительных сроках. Аналогичная ситуация наблюдалась и в апреле, когда в период ослабления рубля с 57 руб. до 63 руб. за долл., базисные спреды на коротких сроках принимали даже отрицательные значения. По нашему мнению, такая ситуация обусловлена появлением спекулятивной составляющей на валютном рынке. Ее суть состоит в том, что нерезиденты в обмен на доллары привлекают рубли (по операциям валютный своп с локальными банками), на которые покупают доллары на спот-рынке с целью продажи по более высокому курсу (что и образует прибыль). Это создает повышательное давление на ставки по валютным свопам особенно на коротких сроках, что приводит к сужению базисных спредов.
Сейчас, судя по относительно низким рублевым ставкам по валютным свопам, спекулятивная составляющая присутствует в значительно меньшей степени, чем в апреле.
Как следствие, учитывая, что в системе по-прежнему присутствует дефицит валютной ликвидности, который до конца года будет нарастать, мы считаем, что сейчас сложились благоприятные условия для привлечения валютной ликвидности (= продавать 1-летние IRS и покупать 1-летние CCS в ожидании расширения спреда IRS-CCS на 25-50 б.п.).
/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Проведя соответствующие корректировки нашей модели, мы ожидаем сальдо счета текущих операций в августе и сентябре в размере 5,8 и 5,9 млрд долл., соответственно, чего хватит лишь для покрытия покупок валюты Минфином (5-6 млрд долл. каждый месяц). Хотя ЦБ допускает снижение интервенций в текущих условиях, как это было, например, в апреле (в эту среду объем интервенций был также сокращен в два раза), регулятор заявил, что "в течение более длительного срока операции в рамках бюджетного правила будут осуществлены в полном объёме".
Помимо интервенций, еще одним негативным фактором для рубля выступает усилившийся вывоз капитала частным сектором, который, по данным ЦБ, в июле составил 4,2 млрд долл. Для сравнения, согласно оценке ЦБ, на июль приходилось погашение внешнего долга на 6,6 млрд долл. Напомним, что за весь 2 кв. было вывезено всего 0,4 млрд долл. (банки вывозили средства, а корпоративный сектор напротив ввозил), при этом основной отток капитала произошел по счетам федеральных органов управления (вывод нерезидентами инвестиций из ОФЗ), а также по счетам ЦБ (погашение долга перед нерезидентами).
Принимая во внимание ужесточение санкционной риторики (из-за которой для многих инвесторов санкции на ОФЗ уже являются базовым сценарием, а включение, по крайней мере, одного госбанка в список SDN является событием с ненулевой вероятностью), можно предположить, что в июле к оттоку капитала из госсектора добавился вывоз капитала из частного сектора. Так, некоторые экспортеры могли придерживать выручку в ожидании более слабого курса (уплачивая налоги за счет рублевых кредитов), другие экспортеры могли накапливать валютные средства для предстоящих выплат по внешнему долгу.
Кстати говоря, на август-декабрь, согласно оценке ЦБ, приходится погашение внешнего долга на 37,6 млрд долл., что может транслироваться в сокращение обязательств на 18-20 млрд долл. (в предположении что остальная сумма рефинансируется за рубежом). Для сравнения, по нашим оценкам, по текущему счету будет получено около 34 млрд долл., а с интервенциями Минфина уйдет 28 млрд долл. Приведенные фундаментальные факторы обуславливают заметно более слабый справедливый курс рубля, чем тот который наблюдался за 7М 2018 г. (60 руб./долл. в среднем) — в диапазоне 67-70 руб./долл., исходя из нефти 71-73 долл./барр. и возросшего оттока капитала. Таким образом, сохраняется потенциал для ослабления рубля (в момент объявления санкций может сформироваться спекулятивное движение).
Сейчас сложились благоприятные условия для привлечения валютной ликвидности
С начала этой недели вместе с заметным ослаблением рубля (с 63,3 руб. до 67 руб. за долл.) произошло и сужение базисных спредов вдоль всей кривой. Так, на сроках до 1 года спреды сузились со 95-110 б.п. до 50-70 б.п., также 20-30 б.п. сузились базисы и на более длительных сроках. Аналогичная ситуация наблюдалась и в апреле, когда в период ослабления рубля с 57 руб. до 63 руб. за долл., базисные спреды на коротких сроках принимали даже отрицательные значения. По нашему мнению, такая ситуация обусловлена появлением спекулятивной составляющей на валютном рынке. Ее суть состоит в том, что нерезиденты в обмен на доллары привлекают рубли (по операциям валютный своп с локальными банками), на которые покупают доллары на спот-рынке с целью продажи по более высокому курсу (что и образует прибыль). Это создает повышательное давление на ставки по валютным свопам особенно на коротких сроках, что приводит к сужению базисных спредов.
Сейчас, судя по относительно низким рублевым ставкам по валютным свопам, спекулятивная составляющая присутствует в значительно меньшей степени, чем в апреле.
Как следствие, учитывая, что в системе по-прежнему присутствует дефицит валютной ликвидности, который до конца года будет нарастать, мы считаем, что сейчас сложились благоприятные условия для привлечения валютной ликвидности (= продавать 1-летние IRS и покупать 1-летние CCS в ожидании расширения спреда IRS-CCS на 25-50 б.п.).
/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter