10 декабря 2018 Велес Капитал Адонин Алексей
Интер РАО провела День инвестора, на котором руководство компании представило свой взгляд на перспективы развития компании и отрасли как на 2018 г., так и на более отдаленный период. По итогам встречи мы подтверждаем нашу рекомендацию ПОКУПАТЬ с целевой ценой 5,0 руб. По нашему мнению, акции Интер РАО имеют один из самых больших потенциалов роста среди всех российских генерирующих компаний
Мы считаем, что основными драйверами роста акций остаются повышение дивидендных выплат, а также приобретение новых компаний и мощностей на накопленные денежные средства.
Ключевые моменты, освещенные на презентации:
Нейтрально:
— прогноз компании по EBITDA’18 — в диапазоне 110-115 млрд руб.
— в 2021 г. Интер РАО ожидает максимального показателя EBITDA в 129 млрд руб., далее вплоть до 2031 г. не ожидается превышение этого уровня
— процент контроля над Нижневартовской ГРЭС может быть в скором будущем доведен с 75% до 100%
— планинуется продолжать партнерство с GE для повышения степени локализации производства турбин
— в трейдинге основными направлениями экспорта должны
стать Финляндия, Китай и Монголия
— CAPEX: компания подтвердила расходы на поддержание
мощностей в 10-15 млрд руб. в год
— программа модернизации: Интер РАО планирует
обновить/построить по программе ДПМ-2 до 8 ГВт
мощностей. Ставка — 14%. Ожидается серьезная
конкуренция между компаниями на аукционах отбора.
Компания ожидает потратить сумму в диапазоне 120-200
млрд руб.
— в сбытовом сегменте планируется переход на
интеллектуальные системы учета, а также рост доходов от
дополнительных сервисов
— был предоставлен прогноз по программе модернизации:
срокам, критериям отбора. Исходя из этого, ближайший
триггер — вступление в силу постановления правительства
по модернизации. Если оно будет принято до конца
текущего года (вероятность этого достаточно высока), то в
апреле–мае может быть утвержден итоговый перечень
объектов модернизации. Аукцион КОМ на 2022 г. можно
ожидать в мае–июне 2019 г.
Позитивно:
— возможно обновление стратегического плана развития
Интер РАО уже в первой половине 2019 г. Напомним, что
текущий план включает прогнозы до 2020 г. В новом плане
до 2025 г., возможно, будут более подробно раскрыты
горизонты использования казначейского пакета акций, а
также могут быть обновлены ожидания по дивидендным
выплатам.
— цену КОМ планируется доиндексировать в 2022 г. — на
дополнительные 15%, в 2023 г — также на 15%, в 2024 г — на
20% (в ценах 2017 г).
Негативно:
— возможна десинхронизация рынков электроэнергии стран
Балтии и России, что может негативно повлиять на
экспортные возможности Интер РАО в данном регионе
— менеджмент занял осторожную позицию касательно
квазиказначейского пакета акций (29,39%). Мы услышали
желание найти такого крупного стратегического инвестора,
партнерство с которым могло бы привнести
дополнительный синергетический эффект Интер РАО. Поиск
такого инвестора может затянуться на неограниченный срок
— менеджмент подтвердил, что компания сталкивается с
ростом цен на уголь (20% в топливном балансе компании)
— переход на метод альтернативной котельной в
ценообразовании тепла не дал ожидаемого позитивного
результата, по оценкам менеджмента
— несмотря на ожидания компании по капитальным
затратам на уровне 10-15 млрд руб. в год, похоже, что
реальные расходы могут быть выше в 2-2,5 раза на
среднесрочном горизонте, поскольку эти прогнозы не
учитывают расходы на замену оборудования, полностью
исчерпавшего парковый ресурс (которому требуется
серьезный ремонт).
Неоднозначно:
- возможное строительство угольной Ерковецкой ТЭС
установленной мощностью до 1 ГВт позволит компании
экспортировать в Китай до 6 млрд кВтч в год. При
строительстве на условиях ДПМ (или хотя бы с отдачей не
меньше WACC, как это декларирует менеджмент) проект
даст ясный ответ на вопрос использования свободных
денежных средств. С другой стороны, решение, похоже,
далеко от финальной стадии
- менеджмент ожидает, что после 2026 г. в России
приведенная стоимость электроэнергии ВИЭ будет такой же
или ниже, чем у традиционной генерации, но на данный
момент не считает выгодным и пока не планирует
возможное участие в проектах возобновляемой энергетики,
несмотря на такие прогнозы. Участие в таких проектах
могло бы положительно повлиять на ESG
привлекательность компании
- создание общего энергетического рынка стран ЕАЭС
(Россия, Беларусь, Армения, Казахстан, Кыргызстан),
запланированное на середину 2019 г., может предоставить
новые возможности для экспорта российской
электроэнергии, но несет в себе риски. Для ЕЭС России – в
плане ценообразовании РСВ. Для Интер РАО – риск потери
статуса экспортера электроэнергии, поскольку новый рынок
будет считаться общим для всех генераторов.
По итогам дня инвестора мы подтверждаем рекомендацию
ПОКУПАТЬ акциям Интер РАО с целевой ценой 5,0 руб. Мы
считаем, что основными драйверами роста акций остаются
повышение дивидендных выплат, а также приобретение
новых компаний и мощностей на накопленные денежные
средства.
Финансовая модель Интер РАО, млн руб.
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Мы считаем, что основными драйверами роста акций остаются повышение дивидендных выплат, а также приобретение новых компаний и мощностей на накопленные денежные средства.
Ключевые моменты, освещенные на презентации:
Нейтрально:
— прогноз компании по EBITDA’18 — в диапазоне 110-115 млрд руб.
— в 2021 г. Интер РАО ожидает максимального показателя EBITDA в 129 млрд руб., далее вплоть до 2031 г. не ожидается превышение этого уровня
— процент контроля над Нижневартовской ГРЭС может быть в скором будущем доведен с 75% до 100%
— планинуется продолжать партнерство с GE для повышения степени локализации производства турбин
— в трейдинге основными направлениями экспорта должны
стать Финляндия, Китай и Монголия
— CAPEX: компания подтвердила расходы на поддержание
мощностей в 10-15 млрд руб. в год
— программа модернизации: Интер РАО планирует
обновить/построить по программе ДПМ-2 до 8 ГВт
мощностей. Ставка — 14%. Ожидается серьезная
конкуренция между компаниями на аукционах отбора.
Компания ожидает потратить сумму в диапазоне 120-200
млрд руб.
— в сбытовом сегменте планируется переход на
интеллектуальные системы учета, а также рост доходов от
дополнительных сервисов
— был предоставлен прогноз по программе модернизации:
срокам, критериям отбора. Исходя из этого, ближайший
триггер — вступление в силу постановления правительства
по модернизации. Если оно будет принято до конца
текущего года (вероятность этого достаточно высока), то в
апреле–мае может быть утвержден итоговый перечень
объектов модернизации. Аукцион КОМ на 2022 г. можно
ожидать в мае–июне 2019 г.
Позитивно:
— возможно обновление стратегического плана развития
Интер РАО уже в первой половине 2019 г. Напомним, что
текущий план включает прогнозы до 2020 г. В новом плане
до 2025 г., возможно, будут более подробно раскрыты
горизонты использования казначейского пакета акций, а
также могут быть обновлены ожидания по дивидендным
выплатам.
— цену КОМ планируется доиндексировать в 2022 г. — на
дополнительные 15%, в 2023 г — также на 15%, в 2024 г — на
20% (в ценах 2017 г).
Негативно:
— возможна десинхронизация рынков электроэнергии стран
Балтии и России, что может негативно повлиять на
экспортные возможности Интер РАО в данном регионе
— менеджмент занял осторожную позицию касательно
квазиказначейского пакета акций (29,39%). Мы услышали
желание найти такого крупного стратегического инвестора,
партнерство с которым могло бы привнести
дополнительный синергетический эффект Интер РАО. Поиск
такого инвестора может затянуться на неограниченный срок
— менеджмент подтвердил, что компания сталкивается с
ростом цен на уголь (20% в топливном балансе компании)
— переход на метод альтернативной котельной в
ценообразовании тепла не дал ожидаемого позитивного
результата, по оценкам менеджмента
— несмотря на ожидания компании по капитальным
затратам на уровне 10-15 млрд руб. в год, похоже, что
реальные расходы могут быть выше в 2-2,5 раза на
среднесрочном горизонте, поскольку эти прогнозы не
учитывают расходы на замену оборудования, полностью
исчерпавшего парковый ресурс (которому требуется
серьезный ремонт).
Неоднозначно:
- возможное строительство угольной Ерковецкой ТЭС
установленной мощностью до 1 ГВт позволит компании
экспортировать в Китай до 6 млрд кВтч в год. При
строительстве на условиях ДПМ (или хотя бы с отдачей не
меньше WACC, как это декларирует менеджмент) проект
даст ясный ответ на вопрос использования свободных
денежных средств. С другой стороны, решение, похоже,
далеко от финальной стадии
- менеджмент ожидает, что после 2026 г. в России
приведенная стоимость электроэнергии ВИЭ будет такой же
или ниже, чем у традиционной генерации, но на данный
момент не считает выгодным и пока не планирует
возможное участие в проектах возобновляемой энергетики,
несмотря на такие прогнозы. Участие в таких проектах
могло бы положительно повлиять на ESG
привлекательность компании
- создание общего энергетического рынка стран ЕАЭС
(Россия, Беларусь, Армения, Казахстан, Кыргызстан),
запланированное на середину 2019 г., может предоставить
новые возможности для экспорта российской
электроэнергии, но несет в себе риски. Для ЕЭС России – в
плане ценообразовании РСВ. Для Интер РАО – риск потери
статуса экспортера электроэнергии, поскольку новый рынок
будет считаться общим для всех генераторов.
По итогам дня инвестора мы подтверждаем рекомендацию
ПОКУПАТЬ акциям Интер РАО с целевой ценой 5,0 руб. Мы
считаем, что основными драйверами роста акций остаются
повышение дивидендных выплат, а также приобретение
новых компаний и мощностей на накопленные денежные
средства.
Финансовая модель Интер РАО, млн руб.
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter