2 января 2019 Доходъ
Рост российской экономики в 2018 году остается скромным. По итогам 3 квартала ВВП прибавил 1,5% в годовом выражении, что в 2,5 раза меньше среднего темпа в первой половине 10-х годов и в 4 раза ниже темпов до 2008 года. В абсолютном выражении российская экономика достигла уровня второго квартала 2014 года. Показатели остались слабыми, несмотря на рост цен на нефть в первом полугодии.
Слабый потребительский спрос вызван падением реальных доходов населения. Несмотря на рост зарплат, сокращение социальных выплат государством и снижение доходов от предпринимательской деятельности привели к третьему году падения показателя подряд. Негативный эффект на потребителей оказывает падение курса рубля и рост наблюдаемой населением инфляции. Результатом стало замедление темпа роста розничных продаж до 1,8% в годовом выражении в ноябре, что оказалось самым слабым значением за 14 месяцев.
Замедление экономического роста не является исключительно российским феноменом. ВВП развивающихся стран в среднем растет в 2 раза медленнее, чем до кризиса 2008 года. Важную роль в замедлении играет Китай, где экономический рост ранее был подкреплен избыточными инвестициями в добывающие отрасли и нездоровым увеличением долговой нагрузки. Рост ВВП Китая в 3 квартале 2018 года составил 6,5%, что является самым низким показателем с 2009 года. На экономику развитых стран также влияет "делеверидж" - попытка сократить долговую нагрузку. Низкие показатели внешнего спроса влияют на инвестиционные планы российских компаний, замедляя рост российской экономики.
ВВП России и стадии цикла, г/г, %
Демографическая ситуация до 2008 года способствовала росту числа экономически активного населения, что увеличивало темпы роста российской экономики. Последние 8 лет показатель стабилизировался и начал снижаться. В 2015 году экономически активное население выросло на 2 млн. до почти 77 млн. человек, однако вызвано это было разовым фактором присоединения к России республики Крым.
Минэкономразвития ранее оценивало, что снижение рождаемости в 90-х приведет к падению экономически активного населения на 1 млн человек к 2020 году. В последнем обзоре ведомство отказалось от краткосрочных прогнозов, ограничившись ожидаемыми данными к 2035 году.
Пенсионная реформа способна "оставить" в активной экономической деятельности дополнительно 300 тысяч человек в год, однако общий показатель все равно продолжит падение, оказывая негативный эффект на рост ВВП.
Факторы влияния на рынок акций
ВВП. Российская экономика в ближайший год будет находиться под воздействием большого числа негативных факторов. Потребительский спрос продолжит стагнировать из-за ожидаемого нами ослабления рубля. Инвестиции в промышленном секторе будут сдерживаться слабым внутренним и внешним спросом. Мы ждем, что рост российского ВВП в 2019 году не сможет достигнуть даже уровня 2018 года и составит 1%.
Курс рубля. В последнем исследовании валютного рынка мы предположили, что падение цен на нефть, продолжающийся рост ставок ФРС, ожидания новых санкций в отношении России приведут к росту курса доллара до 73,5 рублей и евро до 81 рубля к концу 2019 года.
Процентные ставки. Банк России продолжает ужесточение денежно-кредитной политики, что приводит к росту кривой процентных ставок на долговом рынке и снижению стоимости облигаций. Согласно нашим прогнозам. наибольшего смещения ожидают краткосрочные процентные ставки, а доходность облигаций с длинной дюрацией может немного снизиться. Согласно нашим прогнозам, краткосрочные и среднесрочные ставки вырастут на 0,2-0,5%, доходность облигаций с длинной дюрацией может даже немного снизиться.
Товарные рынки. Мы полагаем, что текущие цены на нефть имеют потенциал дальнейшего снижения. Соглашение стран ОПЕК+ по сокращению добычи сырья должны нивелировать рост производства и запасов нефти в США. Однако риск переизбытка предложения "черного золота" на мировом рынке остается существенным. Крупные российские государственные компании планируют наращивать производство, а США продолжают наращивать темпы добычи. На фоне роста процентных ставок в США и роста вероятности рецессии в американской экономике, лучше остальных может оказаться золото. В металлах и удобрениях мы ждем боковой тренд.
Перспективы российского рынка
Низкие темпы экономического роста не являются приговором для фондового рынка. Российский ВВП в абсолютном выражении только сейчас достиг уровня середины 2014 года, при этом российские акции с учетом реинвестирования дивидендов за период прибавили 110%. Это стало возможным потому что:
большая часть рынка акций представлена крупными экспортерами, выигравшими от ослабления рубля;
российский рынок последнее десятилетие значительно недооценен по фундаментальным индикаторам. В ценах акций уже заложен негативный сценарий.
Мы полагаем, что ожидаемое снижение курса рубля вновь открывает возможности для роста стоимости некоторых экспортеров в следующем году. Сектора, ориентированные на внутреннего потребителя, продолжат оставаться под давлением негативных экономических факторов в краткосрочной перспективе.
Доходность отраслей в 2018 году
Несмотря на обострение политической напряженности, угрозы новых санкций и падение цен на нефть, российский рынок акций по итогам 2018 года показывает рост стоимости. В октябре индекс Мосбиржи обновил исторический максимум, а по итогам года рост индикатора составил около 11%. С учетом дивидендов доходность превысила 16%.
Рост котировок нефти до сентября 2018 года и ослабление курса рубля улучшили финансовую отчетность компаний нефтегазовой отрасли. Несмотря на коррекцию цен на топливном рынке в 4 квартале, индекс акций отрасли остался лидером роста на Московской бирже по итогам всего года.
За нефтегазовым сектором по доходности расположились металлурги и представители химической промышленности, которые также получили поддержку от ослабления рубля. Слабее рынка оказались представители банковского сектора после обострившейся угрозы введения новых санкций на российские финансовые рынки со стороны США. После ухудшения показателей розничной торговли и плохой динамики сопоставимых продаж падение на 14% показал потребительский сектор.
Изменения отраслевых секторов на российском рынке
Нефтегазовый сектор
2018 год оказался самым успешным для нефтегазовой отрасли за много лет. Операционная прибыль компаний сектора по итогам года должна вырасти на 53%, чистая прибыль на 38%.
Причиной бума в нефтегазовом секторе стал рост цен на нефть в рублевом выражении. Баррель Brent в октябре достиг максимума за 4 года на фоне ограничения добычи странами ОПЕК и сокращения запасов на мировом рынке. Рубль практически весь год снижался относительно доллара из-за покупки валюты Минфином, а также угрозы новых санкций со стороны США.
Результаты сектора могли оказаться еще лучше, если бы не последний квартал года. Нефть с пиков октября потеряла более 40%, что может привести к ухудшению прибыли компаний.
На текущий момент сектор немного недооценен по фундаментальным индикаторам. Долговая нагрузка чуть ниже, чем у рынка. Компании имеют высокую стабильность и регулярность дивидендных выплат, что при ожидаемой дивидендной доходности сектора выше рыночной позволяет иметь значительную долю сектора в дивидендных стратегиях.
Следующий год окажется хуже по финансовым результатам из-за снижения средней цены на нефть в рублях относительно 2018 года, однако в долгосрочной перспективе мы ожидаем рост выручки и прибыли сектора на уровне рынка.
Наш выбор: "Газпром нефть", "Башнефть"-ап, "ЛУКОЙЛ", "Татнефть", "Сургутнефтегаз"-п.
Металлургия и добыча
Падение рубля оказало поддержку финансовым показателям компаний сектора в 3 квартале, компенсировав негативный эффект от снижения цен на металлы. По нашей оценке, по итогам 2018 года операционная прибыль компаний отрасли вырастет почти на 26%.
Сверхдоходы, полученные благодаря падению курса рубля в последние годы, металлурги тратили на сокращение долговой нагрузки. На данный момент б представителей сектора имеют показатель Чистый долг/EBITDA ниже 1, что позволяет им выплачивать значительные дивиденды. Однако уже в ближайшие годы, крупнейшие компании увеличат инвестиции, что потребует пересмотра дивидендной политики.
Эффективность использования капитала в металлургии одна из самых высоких на российском рынке, что в совокупности с недооценкой по показателям, позволяет иметь значительное число представителей сектора в портфеле Smart Estimate.
В 2019 году основными рисками для сектора останутся торговая война между США и Китаем, а также падение цен на металлы. Мы предполагаем, что долгосрочные перспективы роста выручки сектора не лучше, чем у рынка, однако дешевизна по мультипликаторам и высокая рентабельность делают металлургию одним из лидеров по среднему рейтингу потенциала в наших DCF-моделях.
Наш выбор: "Норникель", "Полюс", КТК, ММК, "АЛРОСА", "Распадская", "Северсталь", НЛМК.
Химическая промышленность
Рост мировых цен на удобрения в 2018 году и слабый рубль оказал позитивное влияние на операционные результаты химической промышленности. В 2018 году мы ждем роста операционной прибыли на 22% в годовом выражении. Чистая прибыль может показать негативную динамику из-за убытков по курсовым разницам. Значительная часть долга компаний сектора выражена в иностранной валюте, что при снижении курса рубля приводит к ухудшению прибыльности.
Компании сектора в среднем стоят дорого по индикаторам имеют ожидаемую доходность ниже среднего уровня. Отрасль имеет небольшое представительство в наших портфелях акций.
Наш выбор: "ФосАгро", НКНХ.
Энергетика
По итогам 2018 года сектор энергетики должен показать рост операционной прибыли на 10%, рентабельность по EBITDA достигнет рекордных 24%. Улучшение показателей в последние годы происходило за счет выплат по программе договоров на поставку мощности (ДПМ). Однако в следующем году сектор выйдет на максимумы показателей, после чего в 2019 году начнется их ухудшение. Сектор начнет новый инвестиционный цикл, что повлияет на сокращение свободного денежного потока и дивидендов.
Рынок отражает ухудшение показателей, поэтому многие представители сектора стоят дешево по фундаментальным индикаторам. Традиционно сектор энергетики имеет низкую эффективность использования капитала. Долговая нагрузка находится на среднерыночном уровне. Компании сектора в среднем имеют высокую ожидаемую дивидендную доходность, однако из-за низкой стабильности выплат многие из них не проходят в нашу дивидендную стратегию.
Наш выбор: "Интер РАО", "МРСК Центра и Приволжья", "РусГидро".
Потребительский сектор
В 2018 году на результаты продовольственных ритейлеров оказало влияние снижение потребительского спроса из-за ослабления рубля. Финансовые результаты компаний сектора оказались слабыми. По итогам года операционная прибыль сектора вырастет всего на 2%, чистая прибыль сократится на 10%. Из-за нестабильной экономической ситуации и угрозы новых санкций, негативные тенденции в начале 2019 года могут сохраниться. У некоторых компаний есть потенциал долгосрочного роста благодаря восстановлению показателей, несмотря на негативные макроэкономические тенденции.
Наш выбор: "Детский мир", "Лента".
Телекомы
Из-за отсутствия перспектив роста сектор телекомов представляет собой интерес в основном с точки зрения дивидендных стратегий. Компании, в основном, платят большую часть свободного денежного потока на дивиденды, что формирует ожидаемую дивдоходность выше рыночной. Угрозой для отрасли является необходимость исполнения "закона Яровой", который заставит компании увеличить инвестиции в инфраструктуру и ограничить дивидендный потенциал. Отметим, что по мультипликаторам сектор оценен дорого и имеет относительно низкую рентабельность.
Наш выбор: "Ростелеком"-п, МТС.
Банки и финансы
Финансы показали худшую доходность среди отраслевых индексов на Московской бирже в 2018 году. Два крупнейших представителя сектора – "Сбербанк" и ВТБ оказались под угрозой введения новых санкций США, что привело к снижению их мультипликаторов. Кроме того, на оценку сектора негативно повлияло повышение процентных ставок и ослабление курса рубля. Хотя мы и ожидаем роста прибыльности сектора в ближайшие годы, прогноз был снижен по сравнению с предыдущей стратегией.
Наш выбор: "Сбербанк".
Прочие сектора. Среди прочих секторов мы выделяем несколько компаний, которые могут выиграть от восстановления внутреннего спроса в российской экономике при этом сейчас стоят относительно дёшево. Наш выбор: "Аэрофлот", "Яндекс".
http://www.dohod.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Слабый потребительский спрос вызван падением реальных доходов населения. Несмотря на рост зарплат, сокращение социальных выплат государством и снижение доходов от предпринимательской деятельности привели к третьему году падения показателя подряд. Негативный эффект на потребителей оказывает падение курса рубля и рост наблюдаемой населением инфляции. Результатом стало замедление темпа роста розничных продаж до 1,8% в годовом выражении в ноябре, что оказалось самым слабым значением за 14 месяцев.
Замедление экономического роста не является исключительно российским феноменом. ВВП развивающихся стран в среднем растет в 2 раза медленнее, чем до кризиса 2008 года. Важную роль в замедлении играет Китай, где экономический рост ранее был подкреплен избыточными инвестициями в добывающие отрасли и нездоровым увеличением долговой нагрузки. Рост ВВП Китая в 3 квартале 2018 года составил 6,5%, что является самым низким показателем с 2009 года. На экономику развитых стран также влияет "делеверидж" - попытка сократить долговую нагрузку. Низкие показатели внешнего спроса влияют на инвестиционные планы российских компаний, замедляя рост российской экономики.
ВВП России и стадии цикла, г/г, %
Демографическая ситуация до 2008 года способствовала росту числа экономически активного населения, что увеличивало темпы роста российской экономики. Последние 8 лет показатель стабилизировался и начал снижаться. В 2015 году экономически активное население выросло на 2 млн. до почти 77 млн. человек, однако вызвано это было разовым фактором присоединения к России республики Крым.
Минэкономразвития ранее оценивало, что снижение рождаемости в 90-х приведет к падению экономически активного населения на 1 млн человек к 2020 году. В последнем обзоре ведомство отказалось от краткосрочных прогнозов, ограничившись ожидаемыми данными к 2035 году.
Пенсионная реформа способна "оставить" в активной экономической деятельности дополнительно 300 тысяч человек в год, однако общий показатель все равно продолжит падение, оказывая негативный эффект на рост ВВП.
Факторы влияния на рынок акций
ВВП. Российская экономика в ближайший год будет находиться под воздействием большого числа негативных факторов. Потребительский спрос продолжит стагнировать из-за ожидаемого нами ослабления рубля. Инвестиции в промышленном секторе будут сдерживаться слабым внутренним и внешним спросом. Мы ждем, что рост российского ВВП в 2019 году не сможет достигнуть даже уровня 2018 года и составит 1%.
Курс рубля. В последнем исследовании валютного рынка мы предположили, что падение цен на нефть, продолжающийся рост ставок ФРС, ожидания новых санкций в отношении России приведут к росту курса доллара до 73,5 рублей и евро до 81 рубля к концу 2019 года.
Процентные ставки. Банк России продолжает ужесточение денежно-кредитной политики, что приводит к росту кривой процентных ставок на долговом рынке и снижению стоимости облигаций. Согласно нашим прогнозам. наибольшего смещения ожидают краткосрочные процентные ставки, а доходность облигаций с длинной дюрацией может немного снизиться. Согласно нашим прогнозам, краткосрочные и среднесрочные ставки вырастут на 0,2-0,5%, доходность облигаций с длинной дюрацией может даже немного снизиться.
Товарные рынки. Мы полагаем, что текущие цены на нефть имеют потенциал дальнейшего снижения. Соглашение стран ОПЕК+ по сокращению добычи сырья должны нивелировать рост производства и запасов нефти в США. Однако риск переизбытка предложения "черного золота" на мировом рынке остается существенным. Крупные российские государственные компании планируют наращивать производство, а США продолжают наращивать темпы добычи. На фоне роста процентных ставок в США и роста вероятности рецессии в американской экономике, лучше остальных может оказаться золото. В металлах и удобрениях мы ждем боковой тренд.
Перспективы российского рынка
Низкие темпы экономического роста не являются приговором для фондового рынка. Российский ВВП в абсолютном выражении только сейчас достиг уровня середины 2014 года, при этом российские акции с учетом реинвестирования дивидендов за период прибавили 110%. Это стало возможным потому что:
большая часть рынка акций представлена крупными экспортерами, выигравшими от ослабления рубля;
российский рынок последнее десятилетие значительно недооценен по фундаментальным индикаторам. В ценах акций уже заложен негативный сценарий.
Мы полагаем, что ожидаемое снижение курса рубля вновь открывает возможности для роста стоимости некоторых экспортеров в следующем году. Сектора, ориентированные на внутреннего потребителя, продолжат оставаться под давлением негативных экономических факторов в краткосрочной перспективе.
Доходность отраслей в 2018 году
Несмотря на обострение политической напряженности, угрозы новых санкций и падение цен на нефть, российский рынок акций по итогам 2018 года показывает рост стоимости. В октябре индекс Мосбиржи обновил исторический максимум, а по итогам года рост индикатора составил около 11%. С учетом дивидендов доходность превысила 16%.
Рост котировок нефти до сентября 2018 года и ослабление курса рубля улучшили финансовую отчетность компаний нефтегазовой отрасли. Несмотря на коррекцию цен на топливном рынке в 4 квартале, индекс акций отрасли остался лидером роста на Московской бирже по итогам всего года.
За нефтегазовым сектором по доходности расположились металлурги и представители химической промышленности, которые также получили поддержку от ослабления рубля. Слабее рынка оказались представители банковского сектора после обострившейся угрозы введения новых санкций на российские финансовые рынки со стороны США. После ухудшения показателей розничной торговли и плохой динамики сопоставимых продаж падение на 14% показал потребительский сектор.
Изменения отраслевых секторов на российском рынке
Нефтегазовый сектор
2018 год оказался самым успешным для нефтегазовой отрасли за много лет. Операционная прибыль компаний сектора по итогам года должна вырасти на 53%, чистая прибыль на 38%.
Причиной бума в нефтегазовом секторе стал рост цен на нефть в рублевом выражении. Баррель Brent в октябре достиг максимума за 4 года на фоне ограничения добычи странами ОПЕК и сокращения запасов на мировом рынке. Рубль практически весь год снижался относительно доллара из-за покупки валюты Минфином, а также угрозы новых санкций со стороны США.
Результаты сектора могли оказаться еще лучше, если бы не последний квартал года. Нефть с пиков октября потеряла более 40%, что может привести к ухудшению прибыли компаний.
На текущий момент сектор немного недооценен по фундаментальным индикаторам. Долговая нагрузка чуть ниже, чем у рынка. Компании имеют высокую стабильность и регулярность дивидендных выплат, что при ожидаемой дивидендной доходности сектора выше рыночной позволяет иметь значительную долю сектора в дивидендных стратегиях.
Следующий год окажется хуже по финансовым результатам из-за снижения средней цены на нефть в рублях относительно 2018 года, однако в долгосрочной перспективе мы ожидаем рост выручки и прибыли сектора на уровне рынка.
Наш выбор: "Газпром нефть", "Башнефть"-ап, "ЛУКОЙЛ", "Татнефть", "Сургутнефтегаз"-п.
Металлургия и добыча
Падение рубля оказало поддержку финансовым показателям компаний сектора в 3 квартале, компенсировав негативный эффект от снижения цен на металлы. По нашей оценке, по итогам 2018 года операционная прибыль компаний отрасли вырастет почти на 26%.
Сверхдоходы, полученные благодаря падению курса рубля в последние годы, металлурги тратили на сокращение долговой нагрузки. На данный момент б представителей сектора имеют показатель Чистый долг/EBITDA ниже 1, что позволяет им выплачивать значительные дивиденды. Однако уже в ближайшие годы, крупнейшие компании увеличат инвестиции, что потребует пересмотра дивидендной политики.
Эффективность использования капитала в металлургии одна из самых высоких на российском рынке, что в совокупности с недооценкой по показателям, позволяет иметь значительное число представителей сектора в портфеле Smart Estimate.
В 2019 году основными рисками для сектора останутся торговая война между США и Китаем, а также падение цен на металлы. Мы предполагаем, что долгосрочные перспективы роста выручки сектора не лучше, чем у рынка, однако дешевизна по мультипликаторам и высокая рентабельность делают металлургию одним из лидеров по среднему рейтингу потенциала в наших DCF-моделях.
Наш выбор: "Норникель", "Полюс", КТК, ММК, "АЛРОСА", "Распадская", "Северсталь", НЛМК.
Химическая промышленность
Рост мировых цен на удобрения в 2018 году и слабый рубль оказал позитивное влияние на операционные результаты химической промышленности. В 2018 году мы ждем роста операционной прибыли на 22% в годовом выражении. Чистая прибыль может показать негативную динамику из-за убытков по курсовым разницам. Значительная часть долга компаний сектора выражена в иностранной валюте, что при снижении курса рубля приводит к ухудшению прибыльности.
Компании сектора в среднем стоят дорого по индикаторам имеют ожидаемую доходность ниже среднего уровня. Отрасль имеет небольшое представительство в наших портфелях акций.
Наш выбор: "ФосАгро", НКНХ.
Энергетика
По итогам 2018 года сектор энергетики должен показать рост операционной прибыли на 10%, рентабельность по EBITDA достигнет рекордных 24%. Улучшение показателей в последние годы происходило за счет выплат по программе договоров на поставку мощности (ДПМ). Однако в следующем году сектор выйдет на максимумы показателей, после чего в 2019 году начнется их ухудшение. Сектор начнет новый инвестиционный цикл, что повлияет на сокращение свободного денежного потока и дивидендов.
Рынок отражает ухудшение показателей, поэтому многие представители сектора стоят дешево по фундаментальным индикаторам. Традиционно сектор энергетики имеет низкую эффективность использования капитала. Долговая нагрузка находится на среднерыночном уровне. Компании сектора в среднем имеют высокую ожидаемую дивидендную доходность, однако из-за низкой стабильности выплат многие из них не проходят в нашу дивидендную стратегию.
Наш выбор: "Интер РАО", "МРСК Центра и Приволжья", "РусГидро".
Потребительский сектор
В 2018 году на результаты продовольственных ритейлеров оказало влияние снижение потребительского спроса из-за ослабления рубля. Финансовые результаты компаний сектора оказались слабыми. По итогам года операционная прибыль сектора вырастет всего на 2%, чистая прибыль сократится на 10%. Из-за нестабильной экономической ситуации и угрозы новых санкций, негативные тенденции в начале 2019 года могут сохраниться. У некоторых компаний есть потенциал долгосрочного роста благодаря восстановлению показателей, несмотря на негативные макроэкономические тенденции.
Наш выбор: "Детский мир", "Лента".
Телекомы
Из-за отсутствия перспектив роста сектор телекомов представляет собой интерес в основном с точки зрения дивидендных стратегий. Компании, в основном, платят большую часть свободного денежного потока на дивиденды, что формирует ожидаемую дивдоходность выше рыночной. Угрозой для отрасли является необходимость исполнения "закона Яровой", который заставит компании увеличить инвестиции в инфраструктуру и ограничить дивидендный потенциал. Отметим, что по мультипликаторам сектор оценен дорого и имеет относительно низкую рентабельность.
Наш выбор: "Ростелеком"-п, МТС.
Банки и финансы
Финансы показали худшую доходность среди отраслевых индексов на Московской бирже в 2018 году. Два крупнейших представителя сектора – "Сбербанк" и ВТБ оказались под угрозой введения новых санкций США, что привело к снижению их мультипликаторов. Кроме того, на оценку сектора негативно повлияло повышение процентных ставок и ослабление курса рубля. Хотя мы и ожидаем роста прибыльности сектора в ближайшие годы, прогноз был снижен по сравнению с предыдущей стратегией.
Наш выбор: "Сбербанк".
Прочие сектора. Среди прочих секторов мы выделяем несколько компаний, которые могут выиграть от восстановления внутреннего спроса в российской экономике при этом сейчас стоят относительно дёшево. Наш выбор: "Аэрофлот", "Яндекс".
http://www.dohod.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу