26 февраля 2009 Банк Москвы
Внутренний рынок
Ликвидность растет, рубль стабилен
На денежно-валютном рынке сегодня все остается без существенных изменений. Радует, что ситуация с ликвидностью чуть лучше, чем вчера. Курс рубля к бивалютной корзине стабилен – около 40.5. Ставки на МБК снизились как по overnight до 7.5% - 8.0%, так и по трехмесячным кредитам до 15-19% годовых. Хороший сигнал - рост остатков на корсчетах и депозитах банков в ЦБ. Сегодня их уровень вырос на 20.9 млрд. руб., до 623.1 млрд. руб. Отрицательное сальдо операций банков с ЦБ составляет 546.4 млрд. руб. (против 562.0 млрд. руб. вчера).
В центре внимания: АИЖК, Мечел, оферты и погашения
Вчера активность на рынке снова выросла. Впрочем, это могло произойти в силу одного технического момента. Вчера Россельхозбанк выкупил 95% выпуска (4.7 млрд. руб.) шестой серии объемом 5.0 млрд. руб. Ставка на следующий период – 13.35% годовых - явно не устроила инвесторов. В результате у бывших владельцев РСХБ-6 высвободились средства на покупку ВТБ-24_03 (YTM – 13.8% к оферте в июне 2009г.), Вымпелкома (YTM - 18%), МТС (19.2%), ОГК-6 (19.3%) и МосГор-45 (17%). См. таблицу ниже.
Сегодня в центре внимания бумаги АИЖК (вчера ЦБ опубликовал очень печальную статистику по просрочке по ипотеке), а также бумаги Мечел-02 (30%). В свете новости о покупке американской Bluestone Coal за $425 млн, предстоящих в этом году выплат и перспектив в отрасли рублевая доходность облигаций Мечела выглядит не так уж привлекательно. Подробнее – см. комментарий ниже.
На первичном рынке запланировано два размещения: ЛК УРАЛСИБ-03 (1.5 млрд. руб.) и ВТБ-24_04 (8.0 млрд. руб.). Из оферт всех волнует исполнение обязательств по СУ-155 Капитал-03 (3.0 млрд. руб.). Довольно много погашений: Амурметал-01 (1.5 млрд. руб.), ВМК-Финанс (200 млн. руб.), ОМЗ-04 (900 млн. руб.) и Мельничный комбинат в Сокольниках (1.0 млрд. руб.).
Глобальные рынки
US-Treasuries активно продают
Риски на внешних рынках постепенно растут. Для долгового рынка США наступили темные времена. Вчера, несмотря на хорошие итоги размещения 5-летних us-treasuries котировки ustreasuries заметно снизились. В свою очередь это несет серьезную угрозу евробондам emerging markets.
В результате доходности долгосрочных us-treasuries выросли в течение дня на 10-12 б.п., едва корректировавшись к закрытию.
В настоящий момент кривая доходности UST выглядит так:
- UST-02 - 1.08% (+ 7 б.п.);
- UST-05 - 2.02% (+13 б.п.);
- UST-10 - 2.92% (+12 б.п.);
- UST-30 - 3.59% (+10 б.п.).
Основные риски, которые обязательно дадут о себе знать в ближайшее время
- Сегодня начинается стресс-тестирование банковской системы. Это один из пунктов плана финансовой стабильности, необходимый для более точной оценки объема помощи банкам. Детали операции пока не ясны, но уже ясно, что она отроет множество скелетов в шкафах американских банкиров.
- В следующий понедельник отчитывается AIG. Масштаб убытков за 2008 г. грозит войти в мировую историю под номером "1".
- Американские автоконцерны намерены снова просить помощи у Конгресса. В случае отказа, автогигантам грозит неминуемое банкротство, что вызовет новую волну дестабилизации на финансовых рынках и нанесет мощный удар по рынку труда в США.
ФРС создает дополнительный спрос на us-treasuries накануне…
Спрос на аукционе по размещению нового выпуска 5-летних us-treasuries объемом $32 вопреки ожиданиям оказался на привычных для рынка уровнях. Показатель bid-to-cover ratio составил 2.21x против среднего 2.12x. Доля непрямых заявок составила 48.8%, что намного превысило среднее значение по аналогичным аукционам.
Мы уже не первый раз отмечаем высокое значение этого показателя, куда обычно входят заявки со стороны иностранных банков. Тем не менее, нам с трудом верится, что иностранный госбанки, в т.ч. Китай (крупнейший владелец us-treasuries), активно покупают госбумаги в текущих условиях. Вероятно, в состав таких заявок входят заявки от ФРС, поддерживая, таким образом, рынок us-treasuries и доходности на приемлемых уровнях.
В противном случае рост предложения американского риска непременно привел бы к коррекции всей кривой доходности, что не входит в планы правительства США, направленные на оживление кредитных рынков.
…аукциона по размещению 7-летних UST
Сегодня центральным событием станет аукцион по размещению выпуска 7-летних ustreasuries объемом $22 млрд. Облигации с таким сроком обращения не выпускались с 1993 года. Минфин США снова запустил эмиссионную программу специально для финансирования программ поддержки экономики.
Сегодня новая статистика из США продолжит беспокоить инвесторов. Будут опубликованы данные по заказам товаров длительного пользования в январе (прогноз -2.5%) против снижения на 3.0% в декабре 2008 г. Как всегда по четвергам – публикация еженедельного числа обращений за пособиями по безработице (прогноз - 625 тыс.). Отметим, что общее число безработных обратившихся за пособием в США сегодня должно перевалить отметку 5.0 млн. человек.
Котировки еврооблигаций EM пока стабильны
Вчера индекс EMBI+ прибавил еще 0.29%, а его спрэд за счет роста доходностей базовых активов сократился на 15 б.п. до 653 б.п. Российский сегмент индекса EMBI+ потерял 0.16% б.п., но спрэд сократился на пунктов. до 645 б.п. Сегодня спрэд еврооблигаций Россия-30 к UST-10 находится чуть ниже 700 б.п.
Российские корпоративные евробонды продают
В корпоративных евробондах вчера прошли существенные продажи, как в банковском секторе, так и в корпоративном. Под удар попали облигации Русского Стандарта.
S&P понизил рейтинг Украины до преддефолтного уровня
Вчера Standard&Poor's понизило долгосрочный суверенный кредитный рейтинг Украины по обязательствам в иностранной валюте с «В» до «ССС+» - фактически преддефолтного уровня. Прогноз по рейтингам — «Негативный».
Понижение рейтингов отражает возрастающие риски неисполнения условий соглашения между Украиной и МВФ о предоставлении стабилизационного кредита из-за политической нестабильности, необходимости реформирования банковской системы, изменения параметров федерального бюджета. Standard & Poor’s считает, что погашение Украиной долга в случае дефолта составит 30-50%.
Агентство делает особый акцент на возможности ограничения правительством и Национальным банком Украины (НБУ) доступа негосударственных корпоративных заемщиков к иностранной валюте для обслуживания долговых обязательств.
Ситуация в стране значительно усугубилась последние 2-3 недели. Девальвация гривны, которая к 13 февраля обесценилась (к $) почти на 70% до 7.95-8.00 UAH/USD, резко активизировалась и к началу этой недели курс упал до почти 9.0 UAH/USD. Объем валютных резервов, по нашим оценкам, снизился до $25-27 млрд при требовании МВФ соблюдать необходимый минимум чистых валютных резервов в $21.8 млрд.
Достижение регулятором фактически предельного размера ЗВР заставило регулятор резко снизить валютные интервенции по поддержке гривны и поставило компании и банки перед угрозой дефолта по внешним долгам. Так, в феврале-марте 2009 г. объем предполагаемых выплат по внешним займам близок почти к $5.0 млрд.
Банковский сектор страны подвергается беспрецедентному давлению из-за роста просрочки по кредитам, масштабным оттоком вкладов частных лиц. О недостатке ликвидности в банковской системе можно судить по росту ставок на МБК до 45-50% (на 1 день). Насколько мы знаем, в 9 украинских банках введена временная администрация со стороны НБУ.
Очевидно, судьба рейтинга, как впрочем и дефолта по внешним долгам сейчас зависит только от МВФ. А решение МВФ упирается, насколько мы понимаем, в основном в отсутствие компромисса по ключевым финансовым вопросам между правительством и президентом.
Закономерным последствием снижения суверенных рейтингов стало снижение рейтингов по 7 украинским регионам и 3 банкам (Альфа-Банк Украина, КРЕДОБАНК и Укрсоцбанк) до нового суверенного (ССС+).
Корпоративные новости
Ипотечный рынок в 2008 г. глазами ЦБ ФР
Вчера ЦБ РФ опубликовал данные об ипотечном кредитовании физических лиц в 2008 г. Общая задолженность по ипотечным кредитам за прошлый год увеличилась на 63 % до 995.2 млрд руб. Просроченная задолженность по ипотечным кредитам в рублях в прошлом году выросла в 13.4 раза до 5.8 млрд руб., по кредитам в валюте – в 17 раз до 6.3 млрд руб.
Опубликованные ЦБ цифры позволяют оценить первые последствия финансового кризиса в российском секторе ипотечного кредитования. Объем предоставленных ипотечных кредитов в РФ в 4-м квартале сократился вдвое по сравнению с предыдущим кварталом и составил всего 96 млрд руб. Доля ипотеки в активах банков сократилась в 4-м квартале с 3.96 % до 3.55 %. На начало 2008 г. эта доля составляла 3.04 %.
Основными факторами, негативно повлиявшими на развитие жилищного кредитования в последнем квартале 2008 г., стали падение ликвидности на финансовом рынке и девальвация рубля. Именно по последней причине произошел драматичный рост просроченной задолженности по ипотечным кредитам в иностранной валюте – просроченная задолженность выросла за год в 2.9 раза, достигнув 6.26 млрд руб. По отношению к размеру ипотечного валютного портфеля просроченная задолженность увеличилась с 1.06 % до 2.86 %. Доля просроченных ипотечных кредитов в валютном кредитном портфеле пяти крупнейших российских банков достигла 10 %.
До публикации данных ЦБ по жилищному кредитованию вышли цифры по динамике ипотечного портфеля АИЖК. За 4-й квартал доля просроченных ипотечных кредитов в портфеле агентства увеличилась вдвое – до 11.5 %. По итогам всего года просроченная задолженность составила почти 8 %, или 8.4 млрд руб. Ожидалось, что в силу более высокого качества ипотечных кредитов банки продемонстрируют лучшую динамику. Однако, несмотря на то что уровень просрочки по ипотеке у банков ниже, темпы ее роста сопоставимы с темпами роста у АИЖК.
Данные ЦБ по ипотечному кредитованию свидетельствуют о том, что в текущем году могут сбыться худшие прогнозы относительно просроченной задолженности банков. На данный момент ориентир по данному показателю на конец года и без того довольно пессимистичный – 10 % от кредитного портфеля и сопоставим с оценкой министра финансов РФ в отношении просрочки в целом по кредитному портфелю банков (см. раздел «Новости коротко» выше). Учитывая сразу 2 негативные новости по российскому банковскому сектору, притом исходящие от ЦБ РФ и вице-президента правительства РФ, мы ожидаем крайне сдержанного отношения к банковским облигациям в ближайшее время.
Мечел приобретает американскую Bluestone Coal за аванс в 10 %
По данным Ведомостей, российская угольно-металлургическая группа «Мечел» подписала соглашение о покупке американской угольной компании Bluestone Coal за $ 425 млн и пакета привилегированных акций в размере 15 % от увеличенного уставного капитала.
Положительный момент данной новости заключается в том, что покупка обошлась Мечелу почти в 10 раз дешевле (!) той суммы, о которой стороны договорились летом 2008 г. Если верить публичной информации, то почти год назад Мечел внес $ 424 млн задатка по данной сделке с обещанием выплаты основной суммы (почти $ 3.5 млрд) позже. Теперь же Мечелу весь объем сделки равен авансу, то есть покупка не потребует траты дополнительных денежных средств, а значит и необходимости дополнительного привлечения долга.
Последнее особенно комфортно для кредиторов Мечела, за последний месяц значительно уменьшившего свои риски рефинансирования. Напомним, что в начале февраля дочерние компании Группы привлекли 3-летние кредиты от Газпромбанка на сумму $ 1.0 млрд по ставке 15 % под залог блокирующих пакетов акций Якутугля и Южного Кузбасса, и, таким образом, «дыра» в рефинансировании краткосрочного долга в 1-м квартале 2009 г. уменьшилась вдвое – до примерно $ 1.0 млрд. Значит, вопрос рефинансирования долгов до апреля 2009 г. пока остается открытым.
Отрицательный эффект данной новости мы видим в том, что несмотря на кратное снижение стоимости, сделка прошла с высоким ценовым мультипликатором EV/EBITDA на уровне 7.3- 7.5х (по оценкам наших аналитиков). Для сравнения, сам Мечел сейчас торгуется с мультипликатором EV/EBITDA за 9 мес. 2008 г. в размере 2.4х.
В целом мы оцениваем кредитный эффект от заключения сделки по покупке Bluestone Coal ближе к нейтральному, несмотря на то что финансовые и операционные метрики объекта покупки выглядят в первом приближении неплохо. Согласно Ведомостям, Bluestone Coal – небольшая компания (выручка – около $ 300 млн за 9 мес. 2008 г.) с рентабельностью в 33 %, очень умеренной долговой нагрузкой (около 1.0х в терминах Долг/EBITDA) и запасами в 460 млн т при годовой добыче 3 млн т.
У Мечела в обращении находятся относительно длинные рублевые облигации Мечел-2 с дюрацией 1.25 года, которые после вчерашнего роста котировок уменьшили доходность к оферте до 30 % и, на наш взгляд, по-прежнему не очень привлекательны.
ИжАвто: полугодовая оферта и ковенанты по дефолтному выпуску
ИжАвто выставило оферту на покупку облигаций ИжАвто-2 на сумму 2 млрд руб. на 26 августа 2009 г., – говорится в сообщении, вывешенном на сайте компании. Кроме того, в тексте оферты прописаны основные ковенанты, свойственные еврооблигационным выпускам и накладывающие на компанию обязательство досрочного выкупа бумаг в случае:
дефолта по другим обязательствам;
вывода из компании денег путем дивидендов, финвложений, взятия поручительств и дополнительных обязательств;
невыставления оферты дочерними компаниями ИжАвто.
Главная ковенанта (смена контролирующего собственника) накладывает на эмитента досрочный выпуск облигаций через 3 месяца после фактического change of control. Напомним, что 6 декабря 2008 г. в рамках первоначально предусмотренной оферты компания допустила технический дефолт, который в январе 2009 г. перешел в реальный.
Очевидно, данная оферта является основным элементом плана по реструктуризации облигационной задолженности компании и выглядит значительно привлекательнее его предварительного варианта, появившегося в конце декабря 2008 г. План предусматривал выплату основной суммы долга 2 млрд руб. тремя равными траншами по 666 млн руб. в декабре 2009 г., марте 2010 г. и июне 2010 г., то есть, по сути, с годовой отсрочкой (см. более подробно наш ежедневный обзор от 14 января 2009 г.).
Новые условия ставят текущих держателей облигаций перед выбором: либо продать по 60 % от номинала сейчас, либо рискнуть и подождать оферты по 100 % через полгода, либо же надеяться на скорое завершение сделки с АвтоВАЗом и выкуп с отсрочкой 3 месяца.
Чисто теоретически после начала перехода ИжАвто под контроль АвтоВАЗа уверенность держателей в благополучной развязке со 100%-ным погашением выпуска могла возрасти. Тем не менее, трудности, испытываемые не только АвтоВАЗом, но всем мировым автопромом, «резонансная» история с облигациями ГАЗа (реально продать облигации нижегородского автопроизводителя сейчас можно не выше 25 % от номинала), как нам кажется, могут убедить многих инвесторов зафиксировать убытки именно сейчас, чтобы захеджировать будущие риски. Мы только хотим заметить, что почти 2/3 от номинала – относительно высокая цена для облигаций компаний, находящихся сейчас в реальном дефолте.
Поддержка инвестпрограммы РЖД со стороны государства: новые детали
Объем господдержки из федерального бюджета для РЖД на 2009 г. составляет 50 млрд руб., следует из материалов Минфина (источник – Ведомости). Таким образом, компания не получает дополнительные бюджетные 100 млрд руб. (через допэмиссию акций) на увеличение инвестпрограммы и обновление инфраструктуры, а ее инвестпрограмма на текущий год сокращается до 252 млрд руб.
Мы достоверно не можем сказать, распространяется ли позиция государства на предполагаемые выпуски инфраструктурных облигаций со стороны РЖД, ведь конечным их покупателем мы видим пока именно государство в лице ЦБ РФ.
Мы считаем, что ограниченный объем поддержки инвестпрограммы РЖД со стороны государства таит в себе угрозу сокращения закупок основных элементов, а именно вагонов и металлопроката. Такие компании, как УВЗ, ТВЗ, ТМХ Евраз могут лишиться материальных в денежном выражении заказов.
Мы не рекомендуем покупать не только переоцененные, неликвидные и относительно длинные облигации ТМХ-2 (98.5% - по последней сделке), но короткие выпуски УВЗ (96% от номинала, оферта – в апреле 2009 г.) и ТВЗ (около 50% от номинала, оферта – июнь 2009 г.)
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-08/1313226217_bm.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Ликвидность растет, рубль стабилен
На денежно-валютном рынке сегодня все остается без существенных изменений. Радует, что ситуация с ликвидностью чуть лучше, чем вчера. Курс рубля к бивалютной корзине стабилен – около 40.5. Ставки на МБК снизились как по overnight до 7.5% - 8.0%, так и по трехмесячным кредитам до 15-19% годовых. Хороший сигнал - рост остатков на корсчетах и депозитах банков в ЦБ. Сегодня их уровень вырос на 20.9 млрд. руб., до 623.1 млрд. руб. Отрицательное сальдо операций банков с ЦБ составляет 546.4 млрд. руб. (против 562.0 млрд. руб. вчера).
В центре внимания: АИЖК, Мечел, оферты и погашения
Вчера активность на рынке снова выросла. Впрочем, это могло произойти в силу одного технического момента. Вчера Россельхозбанк выкупил 95% выпуска (4.7 млрд. руб.) шестой серии объемом 5.0 млрд. руб. Ставка на следующий период – 13.35% годовых - явно не устроила инвесторов. В результате у бывших владельцев РСХБ-6 высвободились средства на покупку ВТБ-24_03 (YTM – 13.8% к оферте в июне 2009г.), Вымпелкома (YTM - 18%), МТС (19.2%), ОГК-6 (19.3%) и МосГор-45 (17%). См. таблицу ниже.
Сегодня в центре внимания бумаги АИЖК (вчера ЦБ опубликовал очень печальную статистику по просрочке по ипотеке), а также бумаги Мечел-02 (30%). В свете новости о покупке американской Bluestone Coal за $425 млн, предстоящих в этом году выплат и перспектив в отрасли рублевая доходность облигаций Мечела выглядит не так уж привлекательно. Подробнее – см. комментарий ниже.
На первичном рынке запланировано два размещения: ЛК УРАЛСИБ-03 (1.5 млрд. руб.) и ВТБ-24_04 (8.0 млрд. руб.). Из оферт всех волнует исполнение обязательств по СУ-155 Капитал-03 (3.0 млрд. руб.). Довольно много погашений: Амурметал-01 (1.5 млрд. руб.), ВМК-Финанс (200 млн. руб.), ОМЗ-04 (900 млн. руб.) и Мельничный комбинат в Сокольниках (1.0 млрд. руб.).
Глобальные рынки
US-Treasuries активно продают
Риски на внешних рынках постепенно растут. Для долгового рынка США наступили темные времена. Вчера, несмотря на хорошие итоги размещения 5-летних us-treasuries котировки ustreasuries заметно снизились. В свою очередь это несет серьезную угрозу евробондам emerging markets.
В результате доходности долгосрочных us-treasuries выросли в течение дня на 10-12 б.п., едва корректировавшись к закрытию.
В настоящий момент кривая доходности UST выглядит так:
- UST-02 - 1.08% (+ 7 б.п.);
- UST-05 - 2.02% (+13 б.п.);
- UST-10 - 2.92% (+12 б.п.);
- UST-30 - 3.59% (+10 б.п.).
Основные риски, которые обязательно дадут о себе знать в ближайшее время
- Сегодня начинается стресс-тестирование банковской системы. Это один из пунктов плана финансовой стабильности, необходимый для более точной оценки объема помощи банкам. Детали операции пока не ясны, но уже ясно, что она отроет множество скелетов в шкафах американских банкиров.
- В следующий понедельник отчитывается AIG. Масштаб убытков за 2008 г. грозит войти в мировую историю под номером "1".
- Американские автоконцерны намерены снова просить помощи у Конгресса. В случае отказа, автогигантам грозит неминуемое банкротство, что вызовет новую волну дестабилизации на финансовых рынках и нанесет мощный удар по рынку труда в США.
ФРС создает дополнительный спрос на us-treasuries накануне…
Спрос на аукционе по размещению нового выпуска 5-летних us-treasuries объемом $32 вопреки ожиданиям оказался на привычных для рынка уровнях. Показатель bid-to-cover ratio составил 2.21x против среднего 2.12x. Доля непрямых заявок составила 48.8%, что намного превысило среднее значение по аналогичным аукционам.
Мы уже не первый раз отмечаем высокое значение этого показателя, куда обычно входят заявки со стороны иностранных банков. Тем не менее, нам с трудом верится, что иностранный госбанки, в т.ч. Китай (крупнейший владелец us-treasuries), активно покупают госбумаги в текущих условиях. Вероятно, в состав таких заявок входят заявки от ФРС, поддерживая, таким образом, рынок us-treasuries и доходности на приемлемых уровнях.
В противном случае рост предложения американского риска непременно привел бы к коррекции всей кривой доходности, что не входит в планы правительства США, направленные на оживление кредитных рынков.
…аукциона по размещению 7-летних UST
Сегодня центральным событием станет аукцион по размещению выпуска 7-летних ustreasuries объемом $22 млрд. Облигации с таким сроком обращения не выпускались с 1993 года. Минфин США снова запустил эмиссионную программу специально для финансирования программ поддержки экономики.
Сегодня новая статистика из США продолжит беспокоить инвесторов. Будут опубликованы данные по заказам товаров длительного пользования в январе (прогноз -2.5%) против снижения на 3.0% в декабре 2008 г. Как всегда по четвергам – публикация еженедельного числа обращений за пособиями по безработице (прогноз - 625 тыс.). Отметим, что общее число безработных обратившихся за пособием в США сегодня должно перевалить отметку 5.0 млн. человек.
Котировки еврооблигаций EM пока стабильны
Вчера индекс EMBI+ прибавил еще 0.29%, а его спрэд за счет роста доходностей базовых активов сократился на 15 б.п. до 653 б.п. Российский сегмент индекса EMBI+ потерял 0.16% б.п., но спрэд сократился на пунктов. до 645 б.п. Сегодня спрэд еврооблигаций Россия-30 к UST-10 находится чуть ниже 700 б.п.
Российские корпоративные евробонды продают
В корпоративных евробондах вчера прошли существенные продажи, как в банковском секторе, так и в корпоративном. Под удар попали облигации Русского Стандарта.
S&P понизил рейтинг Украины до преддефолтного уровня
Вчера Standard&Poor's понизило долгосрочный суверенный кредитный рейтинг Украины по обязательствам в иностранной валюте с «В» до «ССС+» - фактически преддефолтного уровня. Прогноз по рейтингам — «Негативный».
Понижение рейтингов отражает возрастающие риски неисполнения условий соглашения между Украиной и МВФ о предоставлении стабилизационного кредита из-за политической нестабильности, необходимости реформирования банковской системы, изменения параметров федерального бюджета. Standard & Poor’s считает, что погашение Украиной долга в случае дефолта составит 30-50%.
Агентство делает особый акцент на возможности ограничения правительством и Национальным банком Украины (НБУ) доступа негосударственных корпоративных заемщиков к иностранной валюте для обслуживания долговых обязательств.
Ситуация в стране значительно усугубилась последние 2-3 недели. Девальвация гривны, которая к 13 февраля обесценилась (к $) почти на 70% до 7.95-8.00 UAH/USD, резко активизировалась и к началу этой недели курс упал до почти 9.0 UAH/USD. Объем валютных резервов, по нашим оценкам, снизился до $25-27 млрд при требовании МВФ соблюдать необходимый минимум чистых валютных резервов в $21.8 млрд.
Достижение регулятором фактически предельного размера ЗВР заставило регулятор резко снизить валютные интервенции по поддержке гривны и поставило компании и банки перед угрозой дефолта по внешним долгам. Так, в феврале-марте 2009 г. объем предполагаемых выплат по внешним займам близок почти к $5.0 млрд.
Банковский сектор страны подвергается беспрецедентному давлению из-за роста просрочки по кредитам, масштабным оттоком вкладов частных лиц. О недостатке ликвидности в банковской системе можно судить по росту ставок на МБК до 45-50% (на 1 день). Насколько мы знаем, в 9 украинских банках введена временная администрация со стороны НБУ.
Очевидно, судьба рейтинга, как впрочем и дефолта по внешним долгам сейчас зависит только от МВФ. А решение МВФ упирается, насколько мы понимаем, в основном в отсутствие компромисса по ключевым финансовым вопросам между правительством и президентом.
Закономерным последствием снижения суверенных рейтингов стало снижение рейтингов по 7 украинским регионам и 3 банкам (Альфа-Банк Украина, КРЕДОБАНК и Укрсоцбанк) до нового суверенного (ССС+).
Корпоративные новости
Ипотечный рынок в 2008 г. глазами ЦБ ФР
Вчера ЦБ РФ опубликовал данные об ипотечном кредитовании физических лиц в 2008 г. Общая задолженность по ипотечным кредитам за прошлый год увеличилась на 63 % до 995.2 млрд руб. Просроченная задолженность по ипотечным кредитам в рублях в прошлом году выросла в 13.4 раза до 5.8 млрд руб., по кредитам в валюте – в 17 раз до 6.3 млрд руб.
Опубликованные ЦБ цифры позволяют оценить первые последствия финансового кризиса в российском секторе ипотечного кредитования. Объем предоставленных ипотечных кредитов в РФ в 4-м квартале сократился вдвое по сравнению с предыдущим кварталом и составил всего 96 млрд руб. Доля ипотеки в активах банков сократилась в 4-м квартале с 3.96 % до 3.55 %. На начало 2008 г. эта доля составляла 3.04 %.
Основными факторами, негативно повлиявшими на развитие жилищного кредитования в последнем квартале 2008 г., стали падение ликвидности на финансовом рынке и девальвация рубля. Именно по последней причине произошел драматичный рост просроченной задолженности по ипотечным кредитам в иностранной валюте – просроченная задолженность выросла за год в 2.9 раза, достигнув 6.26 млрд руб. По отношению к размеру ипотечного валютного портфеля просроченная задолженность увеличилась с 1.06 % до 2.86 %. Доля просроченных ипотечных кредитов в валютном кредитном портфеле пяти крупнейших российских банков достигла 10 %.
До публикации данных ЦБ по жилищному кредитованию вышли цифры по динамике ипотечного портфеля АИЖК. За 4-й квартал доля просроченных ипотечных кредитов в портфеле агентства увеличилась вдвое – до 11.5 %. По итогам всего года просроченная задолженность составила почти 8 %, или 8.4 млрд руб. Ожидалось, что в силу более высокого качества ипотечных кредитов банки продемонстрируют лучшую динамику. Однако, несмотря на то что уровень просрочки по ипотеке у банков ниже, темпы ее роста сопоставимы с темпами роста у АИЖК.
Данные ЦБ по ипотечному кредитованию свидетельствуют о том, что в текущем году могут сбыться худшие прогнозы относительно просроченной задолженности банков. На данный момент ориентир по данному показателю на конец года и без того довольно пессимистичный – 10 % от кредитного портфеля и сопоставим с оценкой министра финансов РФ в отношении просрочки в целом по кредитному портфелю банков (см. раздел «Новости коротко» выше). Учитывая сразу 2 негативные новости по российскому банковскому сектору, притом исходящие от ЦБ РФ и вице-президента правительства РФ, мы ожидаем крайне сдержанного отношения к банковским облигациям в ближайшее время.
Мечел приобретает американскую Bluestone Coal за аванс в 10 %
По данным Ведомостей, российская угольно-металлургическая группа «Мечел» подписала соглашение о покупке американской угольной компании Bluestone Coal за $ 425 млн и пакета привилегированных акций в размере 15 % от увеличенного уставного капитала.
Положительный момент данной новости заключается в том, что покупка обошлась Мечелу почти в 10 раз дешевле (!) той суммы, о которой стороны договорились летом 2008 г. Если верить публичной информации, то почти год назад Мечел внес $ 424 млн задатка по данной сделке с обещанием выплаты основной суммы (почти $ 3.5 млрд) позже. Теперь же Мечелу весь объем сделки равен авансу, то есть покупка не потребует траты дополнительных денежных средств, а значит и необходимости дополнительного привлечения долга.
Последнее особенно комфортно для кредиторов Мечела, за последний месяц значительно уменьшившего свои риски рефинансирования. Напомним, что в начале февраля дочерние компании Группы привлекли 3-летние кредиты от Газпромбанка на сумму $ 1.0 млрд по ставке 15 % под залог блокирующих пакетов акций Якутугля и Южного Кузбасса, и, таким образом, «дыра» в рефинансировании краткосрочного долга в 1-м квартале 2009 г. уменьшилась вдвое – до примерно $ 1.0 млрд. Значит, вопрос рефинансирования долгов до апреля 2009 г. пока остается открытым.
Отрицательный эффект данной новости мы видим в том, что несмотря на кратное снижение стоимости, сделка прошла с высоким ценовым мультипликатором EV/EBITDA на уровне 7.3- 7.5х (по оценкам наших аналитиков). Для сравнения, сам Мечел сейчас торгуется с мультипликатором EV/EBITDA за 9 мес. 2008 г. в размере 2.4х.
В целом мы оцениваем кредитный эффект от заключения сделки по покупке Bluestone Coal ближе к нейтральному, несмотря на то что финансовые и операционные метрики объекта покупки выглядят в первом приближении неплохо. Согласно Ведомостям, Bluestone Coal – небольшая компания (выручка – около $ 300 млн за 9 мес. 2008 г.) с рентабельностью в 33 %, очень умеренной долговой нагрузкой (около 1.0х в терминах Долг/EBITDA) и запасами в 460 млн т при годовой добыче 3 млн т.
У Мечела в обращении находятся относительно длинные рублевые облигации Мечел-2 с дюрацией 1.25 года, которые после вчерашнего роста котировок уменьшили доходность к оферте до 30 % и, на наш взгляд, по-прежнему не очень привлекательны.
ИжАвто: полугодовая оферта и ковенанты по дефолтному выпуску
ИжАвто выставило оферту на покупку облигаций ИжАвто-2 на сумму 2 млрд руб. на 26 августа 2009 г., – говорится в сообщении, вывешенном на сайте компании. Кроме того, в тексте оферты прописаны основные ковенанты, свойственные еврооблигационным выпускам и накладывающие на компанию обязательство досрочного выкупа бумаг в случае:
дефолта по другим обязательствам;
вывода из компании денег путем дивидендов, финвложений, взятия поручительств и дополнительных обязательств;
невыставления оферты дочерними компаниями ИжАвто.
Главная ковенанта (смена контролирующего собственника) накладывает на эмитента досрочный выпуск облигаций через 3 месяца после фактического change of control. Напомним, что 6 декабря 2008 г. в рамках первоначально предусмотренной оферты компания допустила технический дефолт, который в январе 2009 г. перешел в реальный.
Очевидно, данная оферта является основным элементом плана по реструктуризации облигационной задолженности компании и выглядит значительно привлекательнее его предварительного варианта, появившегося в конце декабря 2008 г. План предусматривал выплату основной суммы долга 2 млрд руб. тремя равными траншами по 666 млн руб. в декабре 2009 г., марте 2010 г. и июне 2010 г., то есть, по сути, с годовой отсрочкой (см. более подробно наш ежедневный обзор от 14 января 2009 г.).
Новые условия ставят текущих держателей облигаций перед выбором: либо продать по 60 % от номинала сейчас, либо рискнуть и подождать оферты по 100 % через полгода, либо же надеяться на скорое завершение сделки с АвтоВАЗом и выкуп с отсрочкой 3 месяца.
Чисто теоретически после начала перехода ИжАвто под контроль АвтоВАЗа уверенность держателей в благополучной развязке со 100%-ным погашением выпуска могла возрасти. Тем не менее, трудности, испытываемые не только АвтоВАЗом, но всем мировым автопромом, «резонансная» история с облигациями ГАЗа (реально продать облигации нижегородского автопроизводителя сейчас можно не выше 25 % от номинала), как нам кажется, могут убедить многих инвесторов зафиксировать убытки именно сейчас, чтобы захеджировать будущие риски. Мы только хотим заметить, что почти 2/3 от номинала – относительно высокая цена для облигаций компаний, находящихся сейчас в реальном дефолте.
Поддержка инвестпрограммы РЖД со стороны государства: новые детали
Объем господдержки из федерального бюджета для РЖД на 2009 г. составляет 50 млрд руб., следует из материалов Минфина (источник – Ведомости). Таким образом, компания не получает дополнительные бюджетные 100 млрд руб. (через допэмиссию акций) на увеличение инвестпрограммы и обновление инфраструктуры, а ее инвестпрограмма на текущий год сокращается до 252 млрд руб.
Мы достоверно не можем сказать, распространяется ли позиция государства на предполагаемые выпуски инфраструктурных облигаций со стороны РЖД, ведь конечным их покупателем мы видим пока именно государство в лице ЦБ РФ.
Мы считаем, что ограниченный объем поддержки инвестпрограммы РЖД со стороны государства таит в себе угрозу сокращения закупок основных элементов, а именно вагонов и металлопроката. Такие компании, как УВЗ, ТВЗ, ТМХ Евраз могут лишиться материальных в денежном выражении заказов.
Мы не рекомендуем покупать не только переоцененные, неликвидные и относительно длинные облигации ТМХ-2 (98.5% - по последней сделке), но короткие выпуски УВЗ (96% от номинала, оферта – в апреле 2009 г.) и ТВЗ (около 50% от номинала, оферта – июнь 2009 г.)
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-08/1313226217_bm.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу