12 марта 2009 Банк Москвы
Внутренний рынок
Фондовые индексы и рубль: второй день коррекции
Падение цен на нефть и данные о запасах нефти в США лишили российские фондовые рынки возможности вырасти. После заметного мини-ралли во вторник вчера индексы РТС и ММВБ потеряли 1.2-1.5%. Неудивительно, что вчера мы не увидели и дальнейшего укрепления рубля к бивалютной корзине. Только при открытии торгов на ММВБ рубль вырос до 39.15 к бивалютной корзине, после чего стал падать и стабилизировался на уровне позавчерашнего закрытия (39.40-39.45 рубля). К завершению торгового дня стоимость бивалютной корзины составила 39.43 рубля.
Сегодняшние торги стартовали с дальнейшей коррекции как курса рубля, так и индексов рынка акций на новостях о стагнации цен нефть и котировках американских фьючерсов. Когда мы писали эти строки, стоимость бивалютной корзины достигла 39.80.
Вялая реакция на негативные новости
Анализируя торговую активность на рынке рублевого долга вчера, мы обратили внимание, что торговля облигациями в основном сохраняется в выпусках второго эшелона. Присутствие «голубых фишек» среди наиболее торгуемых бумаг (Газпром-4, Газпром-6, ВТБ-6) единично. Спрос в среду наблюдался в облигациях Магнита, Икс-5, Объединенных кондитеров. Среди более качественных инструментов были покупки в ГидроОГК. Новость о ликвидации Инком- Авто вызвала дополнительный сброс облигаций Инком-Авто-2 держателями, которые уже явно не рассчитывают ни на что хорошее. Усугубление новостного фона вокруг Разгуляя и Еврокоммерца продолжает давить на котировки их публичных инструментов.
Денежный рынок
Спред 3M NDF-MosPrime достиг докризисного уровня
Вчера мы обратили внимание на очень важную тенденцию – резкое снижение девальвационных ожиданий, выраженных ставкой 3-месячного NDF RUR/USD на фоне стабильных ставок российского денежного рынка. Так, вмененная доходность 3-месячных беспоставочных контрактов на доллар снизилась с 20% до 16%, что привело к падению спреда NDF к ставке МosPrime до -500 бп. Мы не можем припомнить, чтобы в последнее время ожидания валютных рисков носили такую ярко выраженную позитивную (для рубля) динамику. Более того, абсолютный уровень указанного спреда сравним только с докризисными показателями. Однако говорить о тенденции существенного снижения девальвационных ожиданий участниками валютно-денежного рынка еще преждевременно.
Ждем итогов завтрашнего 3-месячного аукциона прямого РЕПО
Вчера ЦБ РФ предоставил банкам более 80 млрд руб. ликвидности под залог ценных бумаг, удовлетворив по-прежнему высокий спрос на рубли. В пятницу состоится первый аукцион репо сроком на 91 день с максимальным лимитом в 250 млрд. руб. Вчера же стало известно о росте минимальных ставок прямого РЕПО на 150 б.п. сроком на 1 день и на 100 б.п. – на более длительные сроки. Очевидно, это новость имеет мало прикладного значения, так как аукционные ставки прямого РЕПО уже довольно давно подобрались к уровням, на которых можно гарантированно получить средства от ЦБ по залог облигаций.
Глобальные рынки
Котировки UST растут после неоднозначных итогов размещения 10-летних нот
Вчера никаких экстраординарных событий, которыми были насыщены два первых месяца года, не произошло. Тем не менее, рынку us-treasuries хватило своих локальных событий, чтобы на время прекратить ползучий рост доходности US Treasuries, продолжающийся с начала марта. Из этих событий мы отмечаем отчет об исполнении бюджета США в феврале 2009 г. и размещение 10-летних нот.
Статистика: федеральный бюджет, безработица в штатах и розничные продажи
Федеральный бюджет США был исполнен с более скромным дефицитом $192 млрд, чем ждали аналитики ($205 млрд.). По итогам первых 5 месяцев финансового 2008 - 2009 гг. дефицит бюджета достиг $764.5 млрд.
Еще одно из макроэкономических событий, которое можно отметить - статистика по безработице в отдельных штатах, опубликованное вчера Минтруда США. По сравнению с общим уровнем безработицы, ситуация в некоторых штатах выглядит гораздо хуже. Отметку в 10% преодолел уровень безработицы в штатах Калифорния, Мичиган (11.6%), Рол Айленд и Южная Каролина.
Сегодня будет опубликована ключевые данные по экономике США - динамика розничных продаж. Несмотря на то, что февраль относительно короткий месяц, он станет, чуть ли не первым месяцем, на который не окажут влияние сезонные распродажи или отложенный спрос после нового года.
Итоги аукциона по размещению UST-10
Нельзя сказать, что размещение 10-летних нот прошло "на ура". Показатель bid-to-cover ratio составил всего 2.14x, а доля непрямых заявок в общем объеме составила всего 15%, увеличившись до 23% в общем объеме исполненных заявок. На наш взгляд, это довольно посредственные итоги для размещения 10-летних нот. Тем не менее, рынок, видимо, ожидал еще более скромных итогов. Результаты аукциона были восприняты очень позитивно (да, спрос на UST как на защитные активы еще сохраняется, правда, не важно за счет каких источников). Как итог, рынок UST в очередной раз совершил маленькое победоносное ралли.
Картина дня
Кривая us-treasuries сдвинулась вниз по итогам дня на 1 - 10 б.п. в зависимости от длины инструментов. Если учесть рост доходностей UST до момента размещения нового выпуска 10- летних us-treasuries, то к дневному снижению нужно прибавлять еще 4-5 б.п. в долгосрочных бумагах.
Сегодня с утра в Азии котировки UST выросли, пожалуй, впервые за последнюю неделю. На азиатских рынках сегодня наблюдалась негативная тенденция в связи с выходом слабых данных по экономики Японии. Рост котировок UST снова происходит на фоне снижения фондовых рынков. Европа в "минусе" на 1.5% - 2.0%, фьючерсы на фондовые индексы в США снижаются в пределах 1.0%.
Сегодня состоится последний на этой неделе аукцион по размещению долгосрочных бондов. Рынку будет предложен выпуск 30-летних бумаг на сумму $11 млрд.
Еврооблигации EM растут второй день подряд
Рынки еврооблигаций EM сегодня немного корректируются после второй последовательной сессии, закончившейся ростом котировок. Вчера индекс EMBI+ вырос еще на 0.6%, а спрэд чуть расширился на 2 б.п. По итогам недели индекс вышел в плюс на 0.3%. Российский сегмент стал одним из лидеров. Индекс EMBI+ Россия закрылся на 1.6% выше по сравнению с значением предыдущего дня. Российский спрэд снизился на 17 б.п. до 620 б.п. Сегодня спрэд еврооблигаций Россия-30 к UST 10 снизился до 640 б.п. с 650 вчера днем.
Корпоративные новости
Аптеки 36.6 просят госгарантий
Как сообщает сегодня газета «Коммерсантъ», Аптечная сеть 36.6 направила заявку в межведомственную комиссию на получение госгарантий объемом 2.7 млрд руб. Заявка должна быть рассмотрена уже в эту пятницу.
Запрашиваемой суммы должно хватить Аптекам, чтобы расплатиться по текущей задолженности, которая составляет около 5.6 млрд руб. Другую половину короткого долга компания планирует погасить самостоятельно – за счет продажи доли в Верофарме и допэмиссии самой Аптечной сети. (см. наш daily от 17 февраля).
Согласно представленной в комиссию презентации, долг Аптек перед поставщиками сейчас составляет 6.23 млрд руб., в течение 2009 г. компания планирует снизить задолженность перед ними на 2 млрд руб. Другой краткосрочный долг включает облигации в рынке на сумму около 1.9 млрд руб., или 63% всего выпуска, а также банковские кредиты – еще 1.7 млрд руб.
Мы считаем, что новость нейтральна для облигационеров – на пути к успешному погашению облигаций Аптек должно реализоваться слишком много «если». Так, компания сможет расплатиться по долгам, если 1) продаст долю в Верофарме; 2) разместит допэмиссию Аптечной сети; 3) получит госбанковские кредиты для рефинансирования оставшейся непокрытой задолженности, для чего, очевидно, потребуются 4) госгарантии. Помимо этого Аптекам попутно предстоит отбиваться от исков поставщиков, с помощью которых компания все более активно кредитуется и которым это совсем не нравится.
Что касается шансов 36.6 на получение госгарантий, то нам такой вариант представляется вполне вероятным: Аптеки 36.6 – единственная сеть, включенная в «белый список». В то же время нас немного смущает тот факт, что компании было отказано в получении кредитов от ВЭБа и Сбербанка еще до того, как закрылось окошко госпомощи.
В последние дни облигации Аптек торговались в районе 50 % от номинала, отражая довольно неопределенные перспективы компании. В случае получения/неполучения гарантий картина должна заметно измениться, а пока мы не рекомендуем покупать бумагу в спекулятивных интересах.
МТС: хорошие результаты и сильная позиция ликвидности
Вчера свою отчетность за 4-й квартал по US GAAP представил оператор сотовой связи МТС. Чистая прибыль компании сократилась более чем в 3 раза до $ 145.5 млн. Выручка выросла за отчетный период до $ 2.418 млрд.
МТС стал первым оператором российской «большой тройки», опубликовавшим результаты деятельности в период кризиса. Судя по цифрам компании, кризис ударил по бизнесу сотовых операторов не так сильно, как ожидалось.
Показатели МТС заметно превысили консервативные ожидания наших аналитиков по акциям и оказались выше консенсус-прогноза. Девальвация рубля привела к очередной переоценке части долга, номинированного в валюте, что вылилось в убыток по курсовой разнице в $ 495 млн. Именно этим объясняется заметное падение размера чистой прибыли.
В то же время падение национальных валют оказало меньшее, чем мы ожидали, влияние на уровень доходов с абонента (ARPU). Кризис стал причиной уменьшения расходов со стороны высокодоходного корпоративного сегмента, а также сокращения потребления услуг дальней связи и роуминга. Рублевый ARPU снизился на 8 %, на Украине ARPU в гривнах снизился на 5 %. В долларах падение ARPU составило 17 % и 22 % соответственно, что выглядит весьма приемлемо на фоне заметной девальвации как гривны, так и рубля. Позитивным моментом стал продолжающийся рост уровня потребления услуг связи (MOU). Кроме того, МТС удалось продемонстрировать высокие темпы роста доходов на рынках СНГ, не затронутых девальвацией – в Узбекистане и Туркменистане.
Чистый долг компании на конец 2008 г. составил $ 3 млрд. В 2009 г. МТС предстоит погасить долги на $ 1.2 млрд, $ 684 млн из которых во 2-м квартале 2009 г. Учитывая размер денежных средств в $ 1.1 млрд, финансовое состояние оператора не вызывает у нас сомнений.
Евробонды МТС выглядят достаточно дорого – короткий выпуск МТС’10 торгуется с доходностью всего 9.3%, MTC’12 дает всего 14.5% при дюрации в 2.5 года. Для сравнения, Вымпелком'11, который мы, кстати, считаем наиболее привлекательной опцией, предлагает доходность в 14% при дюрации меньше года. Рублевые рыночные выпуски МТС торгуются на вполне адекватных уровнях (14.5-16.5%) и не представляют спекулятивного интереса.
Северсталь: нейтральные результаты при рекордном CF в 4-м квартале
Вчера Северсталь первой из российских металлургических компаний опубликовала финансовые результаты за 4-й квартал и весь 2008 год. По итогам года выручка компании выросла на 44 % до $ 22.4 млрд, EBITDA – на 45 % до $ 5.4 млрд, чистая прибыль – на 10 % до $ 2 млрд. Как и ожидалось, в 4-м квартале 2008 г. компания продемонстрировала значительное снижение финансовых показателей: выручка упала на 47 % кв-к-кв до $ 4 млрд, EBITDA сократилась на 86 % до $ 298 млн, а в связи со списаниями запасов и нематериальных активов был зафиксирован значительный убыток, который составил $ 1.2 млрд.
Значительным позитивом в отчетности является то, что в 4-м квартале 2008 г. Северстали удалось значительно уменьшить свой оборотный капитал в основном за счет сокращения дебиторской задолженности. В результате чистый операционный денежный поток увеличился более чем в 2 раза кв-к-кв до $ 1.3 млрд (!), что является абсолютным максимумом в истории компании. Правда, весь этот поток был израсходован на завершение сделки по приобретению PBS Coals и выплату дивидендов за 2-й квартал с. г.
В опубликованном пресс-релизе и в ходе проведенной телеконференции менеджмент компании также сообщил следующие заслуживающие внимание факты:
компания сократила капзатраты с планируемых $ 3 млрд. до $ 1 млрд в 2009 г. с фокусом на ремонтно-техническом обслуживании;
ожидаемый денежный поток от операционной деятельности, наличные средства на счетах и депозитах и открытые кредитные линии значительно превышают текущие долговые обязательства ($2 млрд). В феврале компания уже погасила евробонды на сумму $325 млн;
компания не будет выплачивать дивиденды за 4-й квартал 2008 г. Перспективы выплаты дивидендов в 2009 г. также весьма туманны;
Северсталь в 2009 г. намерена высвободить $ 1.2 млрд из оборотного капитала за счет уменьшения складских запасов и снижения закупочных цен, а также повышения эффективности управления денежными средствами;
в начале года компания резко увеличила загрузку своих мощностей (в РФ компания сейчас работает на 75 % мощности), однако уровень производства в 2009 г. будет зависеть от уровня фактического спроса;
компания не планирует в ближайшем будущем покупки профильных активов и намерена сохранять текущую денежную позицию ($ 3.5 млрд);
на данный момент у Северстали нет хеджевых контрактов на покупку-продажу валюты и материалов.
Несмотря на довольно высокую доходность двух обращающихся евробондов Северстали (порядка 25%), мы не склонны рекомендовать бумаги к покупке ввиду их высоких ценовых рисков (дюрация более 3 лет). В ноябре прошлого года доходность бумаг зашкаливала за 35%, и в ходе очередной волны бегства к качеству и распродажи бумаг на emerging markets, снижение цен может быть столь же стремительным и болезненным для держателей бумаг.
Мегафон присматривается к Синтерре
Ведомости со ссылкой на свои анонимные источники сегодня пишут о том, что сотовый оператор «Мегафон» проводит оценку магистрального оператора «Синтерра» на предмет его возможной покупки. Стороны только приступают к начальной стадии due diligence. Кроме того, в статье говорится, что Комстар, входящий в холдинг АФК «Система», также не исключает покупки Синтерры.
Оценивая гипотетические шансы продажи Синтерры крупнейшим игрокам российского рынка связи, мы отмечаем, что и с точки зрения финансовых возможностей, и с точки зрения наибольшего комплиментарного эффекта такой актив, пожалуй, наиболее интересен и выгоден именно Мегафону. Во-первых, ниши, в которых работает компания, практически не пересекаются с бизнесом Мегафона. Во-вторых, среди операторов «большой тройки» именно у Мегафона самая низкая долговая нагрузка как в абсолютном, так и относительном выражении. Согласно международной отчетности на конец сентября 2008 г., отрицательный чистый долг компании составил более 11 млрд руб.
Напомним, что Синтерра – высокотехнологичная телекоммуникационная компания, предоставляющая услуги передачи данных и пропуск трафика в Интернет через собственную волоконно-оптическую сеть и линии спутниковой связи для институциональных клиентов (операторы связи, корпоративные клиенты, государственные организации). В 2008 г. компания начала работать в сегментах «фиксированная междугородняя/международная связь» и «беспроводной широкополосный Интернет». Важно, что Синтерра – рентабельный бизнес (EBITDA margin за 2007 год достигала почти 50 %) с невысокой эластичностью спроса.
ВымпелКом с покупкой Golden Telecom фактически «закрыл» для себя сегмент фиксированных услуг и доступа в интернет, поэтому вряд ли заинтересован в Синтерре. Чисто теоретически такой опцией для МТС является аффилированный с ней Комстар, поэтому покупка нового актива не столь очевидна. А вот Мегафон, не имеющий заметных рисков рефинансирования, сейчас выглядит отлично подготовленным для расширения своего бизнеса.
Не вдаваясь в детальные расчеты возможной цены сделки, можно сделать предположение, что в текущих условиях 100%-ный пакет Синтерры вряд ли может стоить дороже $ 800-1000 млн. Таким образом, у Мегафона есть все шансы купить компанию, сопоставимую с Golden Telecom по масштабам бизнеса, как минимум в 4 раза дешевле, чем та обошлась ВымпелКому в начале 2008 г. ($ 4.3 млрд). Мы не думаем, что покупка Синтерры по более- менее рыночным ценам может повредить кредитоспособности третьего по размерам сотового оператора и потребовать от него дополнительных заимствований.
Ввиду того, что и стороны официально не разглашают факт ведущихся переговоров, и котировки рублевых облигаций Синтерры близки к номиналу (если быть точным, 94 % от номинала – котировки bid), их покупка нам не кажется интересной. Короткий евробонд Megafon’ 09 c доходностью 7.5 % также непривлекателен, хотя и практически лишен рисков рефинансирования.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-08/1313226217_bm.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Фондовые индексы и рубль: второй день коррекции
Падение цен на нефть и данные о запасах нефти в США лишили российские фондовые рынки возможности вырасти. После заметного мини-ралли во вторник вчера индексы РТС и ММВБ потеряли 1.2-1.5%. Неудивительно, что вчера мы не увидели и дальнейшего укрепления рубля к бивалютной корзине. Только при открытии торгов на ММВБ рубль вырос до 39.15 к бивалютной корзине, после чего стал падать и стабилизировался на уровне позавчерашнего закрытия (39.40-39.45 рубля). К завершению торгового дня стоимость бивалютной корзины составила 39.43 рубля.
Сегодняшние торги стартовали с дальнейшей коррекции как курса рубля, так и индексов рынка акций на новостях о стагнации цен нефть и котировках американских фьючерсов. Когда мы писали эти строки, стоимость бивалютной корзины достигла 39.80.
Вялая реакция на негативные новости
Анализируя торговую активность на рынке рублевого долга вчера, мы обратили внимание, что торговля облигациями в основном сохраняется в выпусках второго эшелона. Присутствие «голубых фишек» среди наиболее торгуемых бумаг (Газпром-4, Газпром-6, ВТБ-6) единично. Спрос в среду наблюдался в облигациях Магнита, Икс-5, Объединенных кондитеров. Среди более качественных инструментов были покупки в ГидроОГК. Новость о ликвидации Инком- Авто вызвала дополнительный сброс облигаций Инком-Авто-2 держателями, которые уже явно не рассчитывают ни на что хорошее. Усугубление новостного фона вокруг Разгуляя и Еврокоммерца продолжает давить на котировки их публичных инструментов.
Денежный рынок
Спред 3M NDF-MosPrime достиг докризисного уровня
Вчера мы обратили внимание на очень важную тенденцию – резкое снижение девальвационных ожиданий, выраженных ставкой 3-месячного NDF RUR/USD на фоне стабильных ставок российского денежного рынка. Так, вмененная доходность 3-месячных беспоставочных контрактов на доллар снизилась с 20% до 16%, что привело к падению спреда NDF к ставке МosPrime до -500 бп. Мы не можем припомнить, чтобы в последнее время ожидания валютных рисков носили такую ярко выраженную позитивную (для рубля) динамику. Более того, абсолютный уровень указанного спреда сравним только с докризисными показателями. Однако говорить о тенденции существенного снижения девальвационных ожиданий участниками валютно-денежного рынка еще преждевременно.
Ждем итогов завтрашнего 3-месячного аукциона прямого РЕПО
Вчера ЦБ РФ предоставил банкам более 80 млрд руб. ликвидности под залог ценных бумаг, удовлетворив по-прежнему высокий спрос на рубли. В пятницу состоится первый аукцион репо сроком на 91 день с максимальным лимитом в 250 млрд. руб. Вчера же стало известно о росте минимальных ставок прямого РЕПО на 150 б.п. сроком на 1 день и на 100 б.п. – на более длительные сроки. Очевидно, это новость имеет мало прикладного значения, так как аукционные ставки прямого РЕПО уже довольно давно подобрались к уровням, на которых можно гарантированно получить средства от ЦБ по залог облигаций.
Глобальные рынки
Котировки UST растут после неоднозначных итогов размещения 10-летних нот
Вчера никаких экстраординарных событий, которыми были насыщены два первых месяца года, не произошло. Тем не менее, рынку us-treasuries хватило своих локальных событий, чтобы на время прекратить ползучий рост доходности US Treasuries, продолжающийся с начала марта. Из этих событий мы отмечаем отчет об исполнении бюджета США в феврале 2009 г. и размещение 10-летних нот.
Статистика: федеральный бюджет, безработица в штатах и розничные продажи
Федеральный бюджет США был исполнен с более скромным дефицитом $192 млрд, чем ждали аналитики ($205 млрд.). По итогам первых 5 месяцев финансового 2008 - 2009 гг. дефицит бюджета достиг $764.5 млрд.
Еще одно из макроэкономических событий, которое можно отметить - статистика по безработице в отдельных штатах, опубликованное вчера Минтруда США. По сравнению с общим уровнем безработицы, ситуация в некоторых штатах выглядит гораздо хуже. Отметку в 10% преодолел уровень безработицы в штатах Калифорния, Мичиган (11.6%), Рол Айленд и Южная Каролина.
Сегодня будет опубликована ключевые данные по экономике США - динамика розничных продаж. Несмотря на то, что февраль относительно короткий месяц, он станет, чуть ли не первым месяцем, на который не окажут влияние сезонные распродажи или отложенный спрос после нового года.
Итоги аукциона по размещению UST-10
Нельзя сказать, что размещение 10-летних нот прошло "на ура". Показатель bid-to-cover ratio составил всего 2.14x, а доля непрямых заявок в общем объеме составила всего 15%, увеличившись до 23% в общем объеме исполненных заявок. На наш взгляд, это довольно посредственные итоги для размещения 10-летних нот. Тем не менее, рынок, видимо, ожидал еще более скромных итогов. Результаты аукциона были восприняты очень позитивно (да, спрос на UST как на защитные активы еще сохраняется, правда, не важно за счет каких источников). Как итог, рынок UST в очередной раз совершил маленькое победоносное ралли.
Картина дня
Кривая us-treasuries сдвинулась вниз по итогам дня на 1 - 10 б.п. в зависимости от длины инструментов. Если учесть рост доходностей UST до момента размещения нового выпуска 10- летних us-treasuries, то к дневному снижению нужно прибавлять еще 4-5 б.п. в долгосрочных бумагах.
Сегодня с утра в Азии котировки UST выросли, пожалуй, впервые за последнюю неделю. На азиатских рынках сегодня наблюдалась негативная тенденция в связи с выходом слабых данных по экономики Японии. Рост котировок UST снова происходит на фоне снижения фондовых рынков. Европа в "минусе" на 1.5% - 2.0%, фьючерсы на фондовые индексы в США снижаются в пределах 1.0%.
Сегодня состоится последний на этой неделе аукцион по размещению долгосрочных бондов. Рынку будет предложен выпуск 30-летних бумаг на сумму $11 млрд.
Еврооблигации EM растут второй день подряд
Рынки еврооблигаций EM сегодня немного корректируются после второй последовательной сессии, закончившейся ростом котировок. Вчера индекс EMBI+ вырос еще на 0.6%, а спрэд чуть расширился на 2 б.п. По итогам недели индекс вышел в плюс на 0.3%. Российский сегмент стал одним из лидеров. Индекс EMBI+ Россия закрылся на 1.6% выше по сравнению с значением предыдущего дня. Российский спрэд снизился на 17 б.п. до 620 б.п. Сегодня спрэд еврооблигаций Россия-30 к UST 10 снизился до 640 б.п. с 650 вчера днем.
Корпоративные новости
Аптеки 36.6 просят госгарантий
Как сообщает сегодня газета «Коммерсантъ», Аптечная сеть 36.6 направила заявку в межведомственную комиссию на получение госгарантий объемом 2.7 млрд руб. Заявка должна быть рассмотрена уже в эту пятницу.
Запрашиваемой суммы должно хватить Аптекам, чтобы расплатиться по текущей задолженности, которая составляет около 5.6 млрд руб. Другую половину короткого долга компания планирует погасить самостоятельно – за счет продажи доли в Верофарме и допэмиссии самой Аптечной сети. (см. наш daily от 17 февраля).
Согласно представленной в комиссию презентации, долг Аптек перед поставщиками сейчас составляет 6.23 млрд руб., в течение 2009 г. компания планирует снизить задолженность перед ними на 2 млрд руб. Другой краткосрочный долг включает облигации в рынке на сумму около 1.9 млрд руб., или 63% всего выпуска, а также банковские кредиты – еще 1.7 млрд руб.
Мы считаем, что новость нейтральна для облигационеров – на пути к успешному погашению облигаций Аптек должно реализоваться слишком много «если». Так, компания сможет расплатиться по долгам, если 1) продаст долю в Верофарме; 2) разместит допэмиссию Аптечной сети; 3) получит госбанковские кредиты для рефинансирования оставшейся непокрытой задолженности, для чего, очевидно, потребуются 4) госгарантии. Помимо этого Аптекам попутно предстоит отбиваться от исков поставщиков, с помощью которых компания все более активно кредитуется и которым это совсем не нравится.
Что касается шансов 36.6 на получение госгарантий, то нам такой вариант представляется вполне вероятным: Аптеки 36.6 – единственная сеть, включенная в «белый список». В то же время нас немного смущает тот факт, что компании было отказано в получении кредитов от ВЭБа и Сбербанка еще до того, как закрылось окошко госпомощи.
В последние дни облигации Аптек торговались в районе 50 % от номинала, отражая довольно неопределенные перспективы компании. В случае получения/неполучения гарантий картина должна заметно измениться, а пока мы не рекомендуем покупать бумагу в спекулятивных интересах.
МТС: хорошие результаты и сильная позиция ликвидности
Вчера свою отчетность за 4-й квартал по US GAAP представил оператор сотовой связи МТС. Чистая прибыль компании сократилась более чем в 3 раза до $ 145.5 млн. Выручка выросла за отчетный период до $ 2.418 млрд.
МТС стал первым оператором российской «большой тройки», опубликовавшим результаты деятельности в период кризиса. Судя по цифрам компании, кризис ударил по бизнесу сотовых операторов не так сильно, как ожидалось.
Показатели МТС заметно превысили консервативные ожидания наших аналитиков по акциям и оказались выше консенсус-прогноза. Девальвация рубля привела к очередной переоценке части долга, номинированного в валюте, что вылилось в убыток по курсовой разнице в $ 495 млн. Именно этим объясняется заметное падение размера чистой прибыли.
В то же время падение национальных валют оказало меньшее, чем мы ожидали, влияние на уровень доходов с абонента (ARPU). Кризис стал причиной уменьшения расходов со стороны высокодоходного корпоративного сегмента, а также сокращения потребления услуг дальней связи и роуминга. Рублевый ARPU снизился на 8 %, на Украине ARPU в гривнах снизился на 5 %. В долларах падение ARPU составило 17 % и 22 % соответственно, что выглядит весьма приемлемо на фоне заметной девальвации как гривны, так и рубля. Позитивным моментом стал продолжающийся рост уровня потребления услуг связи (MOU). Кроме того, МТС удалось продемонстрировать высокие темпы роста доходов на рынках СНГ, не затронутых девальвацией – в Узбекистане и Туркменистане.
Чистый долг компании на конец 2008 г. составил $ 3 млрд. В 2009 г. МТС предстоит погасить долги на $ 1.2 млрд, $ 684 млн из которых во 2-м квартале 2009 г. Учитывая размер денежных средств в $ 1.1 млрд, финансовое состояние оператора не вызывает у нас сомнений.
Евробонды МТС выглядят достаточно дорого – короткий выпуск МТС’10 торгуется с доходностью всего 9.3%, MTC’12 дает всего 14.5% при дюрации в 2.5 года. Для сравнения, Вымпелком'11, который мы, кстати, считаем наиболее привлекательной опцией, предлагает доходность в 14% при дюрации меньше года. Рублевые рыночные выпуски МТС торгуются на вполне адекватных уровнях (14.5-16.5%) и не представляют спекулятивного интереса.
Северсталь: нейтральные результаты при рекордном CF в 4-м квартале
Вчера Северсталь первой из российских металлургических компаний опубликовала финансовые результаты за 4-й квартал и весь 2008 год. По итогам года выручка компании выросла на 44 % до $ 22.4 млрд, EBITDA – на 45 % до $ 5.4 млрд, чистая прибыль – на 10 % до $ 2 млрд. Как и ожидалось, в 4-м квартале 2008 г. компания продемонстрировала значительное снижение финансовых показателей: выручка упала на 47 % кв-к-кв до $ 4 млрд, EBITDA сократилась на 86 % до $ 298 млн, а в связи со списаниями запасов и нематериальных активов был зафиксирован значительный убыток, который составил $ 1.2 млрд.
Значительным позитивом в отчетности является то, что в 4-м квартале 2008 г. Северстали удалось значительно уменьшить свой оборотный капитал в основном за счет сокращения дебиторской задолженности. В результате чистый операционный денежный поток увеличился более чем в 2 раза кв-к-кв до $ 1.3 млрд (!), что является абсолютным максимумом в истории компании. Правда, весь этот поток был израсходован на завершение сделки по приобретению PBS Coals и выплату дивидендов за 2-й квартал с. г.
В опубликованном пресс-релизе и в ходе проведенной телеконференции менеджмент компании также сообщил следующие заслуживающие внимание факты:
компания сократила капзатраты с планируемых $ 3 млрд. до $ 1 млрд в 2009 г. с фокусом на ремонтно-техническом обслуживании;
ожидаемый денежный поток от операционной деятельности, наличные средства на счетах и депозитах и открытые кредитные линии значительно превышают текущие долговые обязательства ($2 млрд). В феврале компания уже погасила евробонды на сумму $325 млн;
компания не будет выплачивать дивиденды за 4-й квартал 2008 г. Перспективы выплаты дивидендов в 2009 г. также весьма туманны;
Северсталь в 2009 г. намерена высвободить $ 1.2 млрд из оборотного капитала за счет уменьшения складских запасов и снижения закупочных цен, а также повышения эффективности управления денежными средствами;
в начале года компания резко увеличила загрузку своих мощностей (в РФ компания сейчас работает на 75 % мощности), однако уровень производства в 2009 г. будет зависеть от уровня фактического спроса;
компания не планирует в ближайшем будущем покупки профильных активов и намерена сохранять текущую денежную позицию ($ 3.5 млрд);
на данный момент у Северстали нет хеджевых контрактов на покупку-продажу валюты и материалов.
Несмотря на довольно высокую доходность двух обращающихся евробондов Северстали (порядка 25%), мы не склонны рекомендовать бумаги к покупке ввиду их высоких ценовых рисков (дюрация более 3 лет). В ноябре прошлого года доходность бумаг зашкаливала за 35%, и в ходе очередной волны бегства к качеству и распродажи бумаг на emerging markets, снижение цен может быть столь же стремительным и болезненным для держателей бумаг.
Мегафон присматривается к Синтерре
Ведомости со ссылкой на свои анонимные источники сегодня пишут о том, что сотовый оператор «Мегафон» проводит оценку магистрального оператора «Синтерра» на предмет его возможной покупки. Стороны только приступают к начальной стадии due diligence. Кроме того, в статье говорится, что Комстар, входящий в холдинг АФК «Система», также не исключает покупки Синтерры.
Оценивая гипотетические шансы продажи Синтерры крупнейшим игрокам российского рынка связи, мы отмечаем, что и с точки зрения финансовых возможностей, и с точки зрения наибольшего комплиментарного эффекта такой актив, пожалуй, наиболее интересен и выгоден именно Мегафону. Во-первых, ниши, в которых работает компания, практически не пересекаются с бизнесом Мегафона. Во-вторых, среди операторов «большой тройки» именно у Мегафона самая низкая долговая нагрузка как в абсолютном, так и относительном выражении. Согласно международной отчетности на конец сентября 2008 г., отрицательный чистый долг компании составил более 11 млрд руб.
Напомним, что Синтерра – высокотехнологичная телекоммуникационная компания, предоставляющая услуги передачи данных и пропуск трафика в Интернет через собственную волоконно-оптическую сеть и линии спутниковой связи для институциональных клиентов (операторы связи, корпоративные клиенты, государственные организации). В 2008 г. компания начала работать в сегментах «фиксированная междугородняя/международная связь» и «беспроводной широкополосный Интернет». Важно, что Синтерра – рентабельный бизнес (EBITDA margin за 2007 год достигала почти 50 %) с невысокой эластичностью спроса.
ВымпелКом с покупкой Golden Telecom фактически «закрыл» для себя сегмент фиксированных услуг и доступа в интернет, поэтому вряд ли заинтересован в Синтерре. Чисто теоретически такой опцией для МТС является аффилированный с ней Комстар, поэтому покупка нового актива не столь очевидна. А вот Мегафон, не имеющий заметных рисков рефинансирования, сейчас выглядит отлично подготовленным для расширения своего бизнеса.
Не вдаваясь в детальные расчеты возможной цены сделки, можно сделать предположение, что в текущих условиях 100%-ный пакет Синтерры вряд ли может стоить дороже $ 800-1000 млн. Таким образом, у Мегафона есть все шансы купить компанию, сопоставимую с Golden Telecom по масштабам бизнеса, как минимум в 4 раза дешевле, чем та обошлась ВымпелКому в начале 2008 г. ($ 4.3 млрд). Мы не думаем, что покупка Синтерры по более- менее рыночным ценам может повредить кредитоспособности третьего по размерам сотового оператора и потребовать от него дополнительных заимствований.
Ввиду того, что и стороны официально не разглашают факт ведущихся переговоров, и котировки рублевых облигаций Синтерры близки к номиналу (если быть точным, 94 % от номинала – котировки bid), их покупка нам не кажется интересной. Короткий евробонд Megafon’ 09 c доходностью 7.5 % также непривлекателен, хотя и практически лишен рисков рефинансирования.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-08/1313226217_bm.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter