30 января 2023 Открытие
Обновили наш взгляд на топ-5 самых привлекательных высокодоходных облигаций качественных эмитентов, которые могут быть интересны инвесторам с повышенным аппетитом к риску. Рейтинг эмитентов в этой подборке — от BBB до A-.
Риск-премия к ОФЗ у представленных облигаций составляет от 537 до 780 б.п.: считаем такую премию адекватной компенсацией за повышенный риск.
Стоит помнить, что в отличие от гособлигаций кредитные риски корпоративных эмитентов остаются повышенными. Не исключаем, что российские компании могут в среднесрочной перспективе столкнуться с падением продаж, сокращением рентабельности, ростом долговой нагрузки, проблемами с рефинансированием задолженности.
Тем не менее, мы предполагаем, что компании из нашей выборки достаточно успешно адаптируются к текущим условиям функционирования и с большой вероятностью будут иметь доступ к источникам ликвидности на внутреннем рынке в среднесрочной перспективе.
5. Группа «АБЗ-1»
Облигация: ОАО АБЗ-1 001P-01
Доходность: 12,53%
Дата погашения: 25 декабря 2023 г.
Оферта: -
Дюрация: 0,53 года
Рейтинг: BBB(RU) / ruBBB
Объём выпуска: 2,505 млрд руб.
ISIN: RU000A102LW1
Группа «АБЗ-1» — диверсифицированная дорожностроительная группа компаний, деятельность которой преимущественно сосредоточена в Северо-Западном федеральном округе РФ.
Компания ведёт вертикально-интегрированный дорожно-строительный бизнес. 80% выручки группы приходится на дорожное строительство в семи регионах России и 20% на производство асфальта. В состав группы входит АО «ПСФ «Балтийский проект», которое реализует, в том числе, крупный проект ГЧП — строительство трамвайной сети в г. Санкт-Петербург. У группы есть собственное производство асфальтобетонных смесей с мощностью выпуска до 1,5 млн тонн в год.
Компания работает на внутреннем рынке, основные покупатели — профильные государственные организации, поэтому активизация госрасходов на инфраструктурное строительство оказывает поддержку устойчивости финансовых показателей компании. Текущий бэклог компании составляет 28,4 млрд руб. (без учёта проекта ГЧП), что соответствует не менее чем двум объёмам годовой выручки.
В начале декабря АКРА подтвердило рейтинг компании на уровне BBB(RU), стаб., а «Эксперт РА» подтвердил аналогичный уровень кредитного рейтинга в середине ноября.
Активизация госрасходов на инфраструктурное строительство оказывает поддержку финансовым показателям компании. Существенный портфель контрактов повышает устойчивость бизнеса компании. Риск каких-либо кредитных событий оцениваем как незначительный и считаем, что премия в 551 б.п. является адекватной компенсацией за повышенные риски.
Риски
Рост долговой нагрузки. На 30 июня 2022 г. соотношение чистого долга к EBITDA LTM составило 2,5х против 1,5х на конце 2021 г. Покрытие процентов ухудшилось с 2,7х до 1,8х. Тем не менее, мы ожидаем, что ухудшение кредитных метрик носит временный характер — мы ожидаем, что более высокая маржа в II полугодии поспособствует восстановлению долговых метрик.
4. «Вита Лайн»
Облигация: ВИТА ЛАЙН 001Р-03
Доходность: 12,96%
Дата погашения: 29 мая 2025 г.
Оферта: 6 июня 2024 г.
Дюрация: 1,25 года
Рейтинг: BBB+(RU)
Объём выпуска: 0,6 млрд руб.
ISIN: RU000A1036X6
ООО «Вита Лайн» — оптовое звено аптечной сети «Вита». Сеть представлена в 36 регионах, количество аптек на 30 июня 2022 г. составило 2270, из них основная доля расположена в Приволжском федеральном округе. Ключевые регионы — Самарская и Ульяновские области. По итогам восьми месяцев 2022 г. сеть «Вита» входит в топ-9 аптечных сетей России по объёму продаж и в топ-6 сетей по количеству аптек.
Агентство АКРА подтвердило кредитный рейтинг компании на уровне BBB+ 26 июля 2022 г. на основе непубличной комбинированной отчётности группы по МСФО за 2021 г. Компания публикует неконсолидированную отчётность по РСБУ, поэтому рейтинговый пресс-релиз — по сути единственный источник информации о ситуации в группе в целом.
У компании хорошая динамика финансовых показателей. Выручка по РСБУ за 9 месяцев увеличилась г/г на 25,3%, а чистая прибыль — на 22,6%. После относительно слабого роста выручки в II квартале (+8% г/г) из-за сдвига спроса на I квартал (рост выручки 48,2% г/г), выручка в III квартале вернулась к хорошим темпам роста: +25,3% г/г. Чистая прибыль в каждом из кварталов текущего года поддерживалась на среднем уровне 660 млн руб.
«Вита Лайн» демонстрирует хорошие показатели ликвидности баланса. В III квартале 2022 г. объём денежных средств на балансе увеличился с 175 млн руб. до 1,5 млрд руб. и теперь денежные средства в 2,3 раза превышают краткосрочный долг.
Отметим, что спрос на фармацевтические препараты носит сезонный характер и достаточно устойчив к ситуации в экономике, учитывая, что расходы на лекарственные препараты находятся у большинства людей на первом месте.
Также лекарственная продукция является «гуманитарным» товаром и не попадает под санкционные ограничения, поэтому розничный рынок лекарственных препаратов в меньшей степени подвержен влиянию санкционной политики.
У эмитента в обращении находятся четыре облигационных займа, ближайший из выпусков погашается в начале февраля 2023 г., а оферта по наиболее длинному — в ноябре 2024 г.
Текущий уровень риск-премии выпуска Вита Лайн 001Р-03 соответствует уровням начала сентября 2022 г.: после взлёта риск-премии в конце сентября до 1159 б.п. спред постепенно снизился до текущих 551 б.п. В начале 2022 г. премия в бумагах составляла в среднем 270 б.п. — здесь есть потенциал для дальнейшего сужения спрэда.
Риски
Слабая информационная прозрачность. Компания не публикует консолидированную отчётность по МСФО. Основными контрагентами и дебиторами «Вита Лайн» являются сестринские компании группы, поэтому индивидуальная отчётность компании по РСБУ не позволяет корректно оценивать её кредитное качество. Без доступа к управленческой отчётности нельзя увидеть ситуацию в «аптечном звене» группы.
Высокая конкуренция на рынке розничных продаж лекарственных средств, которая ограничивает возможности компании по увеличению цен на продукцию.
3. «Тами и КО» (Henderson)
Облигация: ТАМИ И КО БO-01
Доходность: 13,07%
Дата погашения: 25 марта 2025 г.
Оферта: -
Дюрация: 1,27 года
Рейтинг: BBB+(RU) / ruBBB+
Объём выпуска: 1,802 млрд руб.
ISIN: RU000A103Q08
ООО «Тами и КО» — российская розничная сеть магазинов мужской одежды собственного бренда Henderson. Компания является крупнейшей в России монобрендовой сетью розничных магазинов мужской брендовой одежды и управляет сетью из 157 розничных салонов, которые расположены в 60 городах России.
В конце декабря 2022 г. АКРА подтвердило рейтинг компании на уровне BBB+(RU) изменив прогноз со стабильного на позитивный. «Эксперт РА» подтвердил аналогичный уровень рейтинг в августе 2022 г., прогноз — стабильный.
У компании собственный бренд. Дом моды Henderson реализует мужскую одежду под собственным брендом, поэтому сеть магазинов, которой управляет компания, не пострадала от ухода глобальных брендов из России, а работа магазинов не прерывалась.
Снижение конкуренции в ключевом для компании сегменте «доступный люкс» вследствие ухода глобальных брендов из России также можно назвать преимуществом компании.
Доступ к кредитным линиям на комфортных для компании условиях обеспечивает «Тами и КО» хорошие показатели ликвидности баланса. Летом и осенью текущего года компания сообщала об открытии кредитных линий по ставке формата «ключевая ставка + 3–3,5%».
Учитывая доступ компании к ликвидности, работу под собственным брендом и контроль производственных процессов — риск кредитных событий оцениваем как незначительный. Хотя в декабре 2022 г. котировки облигаций компании выросли почти на четыре фигуры и сентябрьский рост риск-премии полностью отыгран, доходность облигаций остаётся достаточно привлекательной.
Риски
Рост финансовых расходов из-за перехода на авансовую систему оплаты. В текущих условиях фактически прекращён выпуск международных аккредитивов, которые позволяли получать отсрочку платежа по контрактам с зарубежными фабриками и другими поставщиками, и вместо этих инструментов компания будет использовать авансовые платежи и долговое финансирование, что может привести к увеличению долговой нагрузки.
Снижение трафика в торговых центрах. У компании достаточно амбициозные планы по увеличению совокупной торговой площади магазинов сети и выручки на квадратный метр. Снижение трафика в торговых центрах может оказать давление на выручку и рентабельность продаж в розничном канале.
2. «Джи-Групп» (G-Group)
Облигация: ДЖИ-ГРУПП 002P-01
Доходность: 14,91%
Дата погашения: 12 августа 2024 г.
Оферта: -
Дюрация: 0,77 года
Рейтинг: BBB+(RU) / ruBBB+
Объём выпуска: 3 млрд руб.
ISIN: RU000A103JR3
АО «Джи-групп» — крупнейший девелопер Татарстана, который занимается строительством жилой недвижимости под брендом «Унистрой», управлением коммерческой недвижимостью под брендом «UD Group», индивидуальным жилищным строительством под брендом My Corner by UNISTROY. Помимо Татарстана, компания реализует проекты в Санкт-Петербурге, а также приобрела новые участки в г. Пермь и в г. Екатеринбург.
Отметим позитивный прогноз и подтверждение кредитного рейтинга на уровне BBB+(RU) агентством АКРА (29 сентября 2022 г.). Также у компании действует рейтинг ruBBB+ со стабильным прогнозом от «Эксперт РА» (17 мая 2022 г.).
У девелопера сильные показатели ликвидности баланса, обусловленные как существенным запасом денежных средств, так и ожидаемыми поступлениями от раскрытия счетов эскроу в 2022–2024 гг. и достаточным объёмом невыбранных кредитных линий.
Продление действия льготной ипотеки до 1 июля 2024 г. (с увеличением ставки до 8%) и расширение доступа к льготной семейной ипотеке по ставке 6% для семей с двумя несовершеннолетними детьми позволит компании улучшить прогнозы по продажам на 2023 г.
Текущая слабая конъюнктура на рынке жилой недвижимости оказывает давление на котировки облигаций «Джи-Групп». Тем не менее, ожидаемая поддержка продаж за счёт продления льготной ипотеки и рост масштабов бизнеса в процессе перехода на федеральный уровень могут оказать положительное влияние на кредитное качество компании и будут способствовать сужению спреда к ОФЗ в бумагах эмитента.
Риски
Слабая конъюнктура на рынке жилой недвижимости. В конце декабря компания раскрыла прогнозные значения на 2022 г. по ключевым и операционным показателям: выручка компании может снизиться на 6,5% г/г, до 19,5 млрд руб., EBITDA упадёт на 18%, до 5,3 млрд руб. На этом фоне чистый долг вырастет на 22%, до 9,4 млрд руб., а показатель чистый долг/EBITDA увеличится (по расчётам компании) до 1,77х с 1,19х в 2021 г. Рост долговой нагрузки произошёл на фоне приобретения земельных участков и пока остаётся на среднем значении. В какой мере продление льготной ипотеки с увеличением процентной ставки позволит поддержать конъюнктуру рынка будет видно по промежуточным результатам 2023 г.
Риск «болезней роста» масштабов бизнеса. У компании есть опыт работы в других регионах, помимо родного Татарстана — были реализованы проекты в Тольятти и в Уфе. Но сейчас компания выходит на новый для себя уровень, претендуя на статус федерального девелопера. Компания начала продажи в первом из своих новых проектов в Санкт-Петербурге, приобрела участки для реализации собственных проектов в Перми и в Екатеринбурге. Руководство компании, понимая вызовы, возникающие в процессе перехода с регионального на федеральный уровень, пригласило в состав Совета директоров четырёх независимых членов с федеральным бэкгарундом в бизнесе. В какое мере менеджменту удастся избежать «болезней роста» масштабов бизнеса будет понятно по результатам следующего года.
Ковенанта на изменение аудиторской компании. Решение о выпуске облигаций предусматривает ковенант на изменение аудиторской организации, осуществляющей аудит годовой отчётности по МСФО — допустимы только аудиторские компании из BIG-4. В настоящее время российские аудиторские компании (в том числе — бывшие российские юрлица Большой четвёрки) не входят в глобальные сети аудиторских компаний и, формально, проведение аудита любой российской аудиторской компанией будет означать нарушение этого ковенанта — у держателей бумаг возникнет право требовать от эмитента досрочного погашения бумаг. Компания ещё не объявляла о созыве собрания владельцев облигаций с целью изменения данного ковенанта. Тем не менее, мы не ожидаем возникновения у компании существенных проблем из-за этого.
1. ГК «Пионер»
Облигация: ГК ПИОНЕР 001P-05
Доходность: 15,37%
Дата погашения: 17 декабря 2024 г.
Оферта: -
Дюрация: 1,19 года
Рейтинг: A-(RU) / ruA-
Объём выпуска: 5 млрд руб.
ISIN: RU000A102KG6
ГК «Пионер» — один из ведущих девелоперов Москвы и СанктПетербурга. Компания занимается строительством жилой недвижимости и апартаментов классов комфорт, бизнес и премиум, а также строительством объектов коммерческой недвижимости. 57% выручки приходится на реализацию жилой недвижимости и 32% — на реализацию коммерческой недвижимости. Ещё 4% и 6% выручки приходятся на выручку от реализации апартаментов и машиномест соответственно.
27 октября 2022 г. АКРА подтвердило рейтинг компании на уровне A-(RU), прогноз — стабильный.
У компании хорошие показатели ликвидности баланса. На 30 июня 2022 г. помимо денежных средств в размере 4,5 млрд руб. компания также располагала доступом к кредитным линиям с невыбранным лимитом в 54,3 млрд руб. В свою очередь, остаток денежных средств на счетах эскроу составляет 27,9 млрд руб.: благодаря раскрытию счетов эскроу в 2022–2025 гг. ожидается положительный свободный денежный поток.
Продление действия льготной ипотеки до 1 июля 2024 г. (с увеличением ставки до 8%) и расширение доступа к льготной семейной ипотеке по ставке 6% для семей с двумя несовершеннолетними детьми позволит улучшить прогнозы компании по продажам на 2023 год.
У ГК «Пионер» комфортный уровень долговой нагрузки. Отношение чистого корпоративного долга к EBITDA LTM на 30 июня 2022 г. составляет 1,8х.
Слабая конъюнктура и рост неопределённости на рынках жилой и коммерческой недвижимости оказывает давление на котировки облигаций ГК «Пионер». В нашем топ-5 высокодоходных облигаций это эмитент одновременно и с самым лучшим кредитным рейтингом (A-), и с самой большой риск-премией в облигациях (964 б.п.).
Тем не менее, мы не ожидаем кредитных событий по эмитенту в ближайшей перспективе, учитывая сохраняющийся комфортным уровень долговой нагрузки, высокую денежную ликвидность, поддерживаемую открытыми кредитными линиями.
Риски
Слабая конъюнктура на рынке жилой недвижимости. АКРА в своём пресс-релизе указывает на риск снижения выручки в текущем году на 20% из-за сокращения портфеля текущего строительства, переноса сроков начала реализации части новых проектов и существенного снижения продаж в II квартале. По итогам I полугодия выручка сократилась на 40,6% г/г, в том числе на 51% г/г от реализации квартир, а EBITDA г/г снизилась на 64,9% г/г. Тем не менее, учитывая рост средней цены реализации жилой недвижимости за последний год более чем на 30% — у компании есть определённый запас прочности на случай существенной коррекции цен на рынке.
Снижение спроса на коммерческую недвижимость. По итогам I полугодия выручка от реализации коммерческой недвижимости увеличилась на 29% г/г, до 3,5 млрд. руб., тем самым частично компенсировав снижение выручки от продажи жилой недвижимости. Тем не менее, снижение спроса на коммерческую недвижимость в регионах присутствия компании может оказать давление на её финансовые показатели.
http://open-broker.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Риск-премия к ОФЗ у представленных облигаций составляет от 537 до 780 б.п.: считаем такую премию адекватной компенсацией за повышенный риск.
Стоит помнить, что в отличие от гособлигаций кредитные риски корпоративных эмитентов остаются повышенными. Не исключаем, что российские компании могут в среднесрочной перспективе столкнуться с падением продаж, сокращением рентабельности, ростом долговой нагрузки, проблемами с рефинансированием задолженности.
Тем не менее, мы предполагаем, что компании из нашей выборки достаточно успешно адаптируются к текущим условиям функционирования и с большой вероятностью будут иметь доступ к источникам ликвидности на внутреннем рынке в среднесрочной перспективе.
5. Группа «АБЗ-1»
Облигация: ОАО АБЗ-1 001P-01
Доходность: 12,53%
Дата погашения: 25 декабря 2023 г.
Оферта: -
Дюрация: 0,53 года
Рейтинг: BBB(RU) / ruBBB
Объём выпуска: 2,505 млрд руб.
ISIN: RU000A102LW1
Группа «АБЗ-1» — диверсифицированная дорожностроительная группа компаний, деятельность которой преимущественно сосредоточена в Северо-Западном федеральном округе РФ.
Компания ведёт вертикально-интегрированный дорожно-строительный бизнес. 80% выручки группы приходится на дорожное строительство в семи регионах России и 20% на производство асфальта. В состав группы входит АО «ПСФ «Балтийский проект», которое реализует, в том числе, крупный проект ГЧП — строительство трамвайной сети в г. Санкт-Петербург. У группы есть собственное производство асфальтобетонных смесей с мощностью выпуска до 1,5 млн тонн в год.
Компания работает на внутреннем рынке, основные покупатели — профильные государственные организации, поэтому активизация госрасходов на инфраструктурное строительство оказывает поддержку устойчивости финансовых показателей компании. Текущий бэклог компании составляет 28,4 млрд руб. (без учёта проекта ГЧП), что соответствует не менее чем двум объёмам годовой выручки.
В начале декабря АКРА подтвердило рейтинг компании на уровне BBB(RU), стаб., а «Эксперт РА» подтвердил аналогичный уровень кредитного рейтинга в середине ноября.
Активизация госрасходов на инфраструктурное строительство оказывает поддержку финансовым показателям компании. Существенный портфель контрактов повышает устойчивость бизнеса компании. Риск каких-либо кредитных событий оцениваем как незначительный и считаем, что премия в 551 б.п. является адекватной компенсацией за повышенные риски.
Риски
Рост долговой нагрузки. На 30 июня 2022 г. соотношение чистого долга к EBITDA LTM составило 2,5х против 1,5х на конце 2021 г. Покрытие процентов ухудшилось с 2,7х до 1,8х. Тем не менее, мы ожидаем, что ухудшение кредитных метрик носит временный характер — мы ожидаем, что более высокая маржа в II полугодии поспособствует восстановлению долговых метрик.
4. «Вита Лайн»
Облигация: ВИТА ЛАЙН 001Р-03
Доходность: 12,96%
Дата погашения: 29 мая 2025 г.
Оферта: 6 июня 2024 г.
Дюрация: 1,25 года
Рейтинг: BBB+(RU)
Объём выпуска: 0,6 млрд руб.
ISIN: RU000A1036X6
ООО «Вита Лайн» — оптовое звено аптечной сети «Вита». Сеть представлена в 36 регионах, количество аптек на 30 июня 2022 г. составило 2270, из них основная доля расположена в Приволжском федеральном округе. Ключевые регионы — Самарская и Ульяновские области. По итогам восьми месяцев 2022 г. сеть «Вита» входит в топ-9 аптечных сетей России по объёму продаж и в топ-6 сетей по количеству аптек.
Агентство АКРА подтвердило кредитный рейтинг компании на уровне BBB+ 26 июля 2022 г. на основе непубличной комбинированной отчётности группы по МСФО за 2021 г. Компания публикует неконсолидированную отчётность по РСБУ, поэтому рейтинговый пресс-релиз — по сути единственный источник информации о ситуации в группе в целом.
У компании хорошая динамика финансовых показателей. Выручка по РСБУ за 9 месяцев увеличилась г/г на 25,3%, а чистая прибыль — на 22,6%. После относительно слабого роста выручки в II квартале (+8% г/г) из-за сдвига спроса на I квартал (рост выручки 48,2% г/г), выручка в III квартале вернулась к хорошим темпам роста: +25,3% г/г. Чистая прибыль в каждом из кварталов текущего года поддерживалась на среднем уровне 660 млн руб.
«Вита Лайн» демонстрирует хорошие показатели ликвидности баланса. В III квартале 2022 г. объём денежных средств на балансе увеличился с 175 млн руб. до 1,5 млрд руб. и теперь денежные средства в 2,3 раза превышают краткосрочный долг.
Отметим, что спрос на фармацевтические препараты носит сезонный характер и достаточно устойчив к ситуации в экономике, учитывая, что расходы на лекарственные препараты находятся у большинства людей на первом месте.
Также лекарственная продукция является «гуманитарным» товаром и не попадает под санкционные ограничения, поэтому розничный рынок лекарственных препаратов в меньшей степени подвержен влиянию санкционной политики.
У эмитента в обращении находятся четыре облигационных займа, ближайший из выпусков погашается в начале февраля 2023 г., а оферта по наиболее длинному — в ноябре 2024 г.
Текущий уровень риск-премии выпуска Вита Лайн 001Р-03 соответствует уровням начала сентября 2022 г.: после взлёта риск-премии в конце сентября до 1159 б.п. спред постепенно снизился до текущих 551 б.п. В начале 2022 г. премия в бумагах составляла в среднем 270 б.п. — здесь есть потенциал для дальнейшего сужения спрэда.
Риски
Слабая информационная прозрачность. Компания не публикует консолидированную отчётность по МСФО. Основными контрагентами и дебиторами «Вита Лайн» являются сестринские компании группы, поэтому индивидуальная отчётность компании по РСБУ не позволяет корректно оценивать её кредитное качество. Без доступа к управленческой отчётности нельзя увидеть ситуацию в «аптечном звене» группы.
Высокая конкуренция на рынке розничных продаж лекарственных средств, которая ограничивает возможности компании по увеличению цен на продукцию.
3. «Тами и КО» (Henderson)
Облигация: ТАМИ И КО БO-01
Доходность: 13,07%
Дата погашения: 25 марта 2025 г.
Оферта: -
Дюрация: 1,27 года
Рейтинг: BBB+(RU) / ruBBB+
Объём выпуска: 1,802 млрд руб.
ISIN: RU000A103Q08
ООО «Тами и КО» — российская розничная сеть магазинов мужской одежды собственного бренда Henderson. Компания является крупнейшей в России монобрендовой сетью розничных магазинов мужской брендовой одежды и управляет сетью из 157 розничных салонов, которые расположены в 60 городах России.
В конце декабря 2022 г. АКРА подтвердило рейтинг компании на уровне BBB+(RU) изменив прогноз со стабильного на позитивный. «Эксперт РА» подтвердил аналогичный уровень рейтинг в августе 2022 г., прогноз — стабильный.
У компании собственный бренд. Дом моды Henderson реализует мужскую одежду под собственным брендом, поэтому сеть магазинов, которой управляет компания, не пострадала от ухода глобальных брендов из России, а работа магазинов не прерывалась.
Снижение конкуренции в ключевом для компании сегменте «доступный люкс» вследствие ухода глобальных брендов из России также можно назвать преимуществом компании.
Доступ к кредитным линиям на комфортных для компании условиях обеспечивает «Тами и КО» хорошие показатели ликвидности баланса. Летом и осенью текущего года компания сообщала об открытии кредитных линий по ставке формата «ключевая ставка + 3–3,5%».
Учитывая доступ компании к ликвидности, работу под собственным брендом и контроль производственных процессов — риск кредитных событий оцениваем как незначительный. Хотя в декабре 2022 г. котировки облигаций компании выросли почти на четыре фигуры и сентябрьский рост риск-премии полностью отыгран, доходность облигаций остаётся достаточно привлекательной.
Риски
Рост финансовых расходов из-за перехода на авансовую систему оплаты. В текущих условиях фактически прекращён выпуск международных аккредитивов, которые позволяли получать отсрочку платежа по контрактам с зарубежными фабриками и другими поставщиками, и вместо этих инструментов компания будет использовать авансовые платежи и долговое финансирование, что может привести к увеличению долговой нагрузки.
Снижение трафика в торговых центрах. У компании достаточно амбициозные планы по увеличению совокупной торговой площади магазинов сети и выручки на квадратный метр. Снижение трафика в торговых центрах может оказать давление на выручку и рентабельность продаж в розничном канале.
2. «Джи-Групп» (G-Group)
Облигация: ДЖИ-ГРУПП 002P-01
Доходность: 14,91%
Дата погашения: 12 августа 2024 г.
Оферта: -
Дюрация: 0,77 года
Рейтинг: BBB+(RU) / ruBBB+
Объём выпуска: 3 млрд руб.
ISIN: RU000A103JR3
АО «Джи-групп» — крупнейший девелопер Татарстана, который занимается строительством жилой недвижимости под брендом «Унистрой», управлением коммерческой недвижимостью под брендом «UD Group», индивидуальным жилищным строительством под брендом My Corner by UNISTROY. Помимо Татарстана, компания реализует проекты в Санкт-Петербурге, а также приобрела новые участки в г. Пермь и в г. Екатеринбург.
Отметим позитивный прогноз и подтверждение кредитного рейтинга на уровне BBB+(RU) агентством АКРА (29 сентября 2022 г.). Также у компании действует рейтинг ruBBB+ со стабильным прогнозом от «Эксперт РА» (17 мая 2022 г.).
У девелопера сильные показатели ликвидности баланса, обусловленные как существенным запасом денежных средств, так и ожидаемыми поступлениями от раскрытия счетов эскроу в 2022–2024 гг. и достаточным объёмом невыбранных кредитных линий.
Продление действия льготной ипотеки до 1 июля 2024 г. (с увеличением ставки до 8%) и расширение доступа к льготной семейной ипотеке по ставке 6% для семей с двумя несовершеннолетними детьми позволит компании улучшить прогнозы по продажам на 2023 г.
Текущая слабая конъюнктура на рынке жилой недвижимости оказывает давление на котировки облигаций «Джи-Групп». Тем не менее, ожидаемая поддержка продаж за счёт продления льготной ипотеки и рост масштабов бизнеса в процессе перехода на федеральный уровень могут оказать положительное влияние на кредитное качество компании и будут способствовать сужению спреда к ОФЗ в бумагах эмитента.
Риски
Слабая конъюнктура на рынке жилой недвижимости. В конце декабря компания раскрыла прогнозные значения на 2022 г. по ключевым и операционным показателям: выручка компании может снизиться на 6,5% г/г, до 19,5 млрд руб., EBITDA упадёт на 18%, до 5,3 млрд руб. На этом фоне чистый долг вырастет на 22%, до 9,4 млрд руб., а показатель чистый долг/EBITDA увеличится (по расчётам компании) до 1,77х с 1,19х в 2021 г. Рост долговой нагрузки произошёл на фоне приобретения земельных участков и пока остаётся на среднем значении. В какой мере продление льготной ипотеки с увеличением процентной ставки позволит поддержать конъюнктуру рынка будет видно по промежуточным результатам 2023 г.
Риск «болезней роста» масштабов бизнеса. У компании есть опыт работы в других регионах, помимо родного Татарстана — были реализованы проекты в Тольятти и в Уфе. Но сейчас компания выходит на новый для себя уровень, претендуя на статус федерального девелопера. Компания начала продажи в первом из своих новых проектов в Санкт-Петербурге, приобрела участки для реализации собственных проектов в Перми и в Екатеринбурге. Руководство компании, понимая вызовы, возникающие в процессе перехода с регионального на федеральный уровень, пригласило в состав Совета директоров четырёх независимых членов с федеральным бэкгарундом в бизнесе. В какое мере менеджменту удастся избежать «болезней роста» масштабов бизнеса будет понятно по результатам следующего года.
Ковенанта на изменение аудиторской компании. Решение о выпуске облигаций предусматривает ковенант на изменение аудиторской организации, осуществляющей аудит годовой отчётности по МСФО — допустимы только аудиторские компании из BIG-4. В настоящее время российские аудиторские компании (в том числе — бывшие российские юрлица Большой четвёрки) не входят в глобальные сети аудиторских компаний и, формально, проведение аудита любой российской аудиторской компанией будет означать нарушение этого ковенанта — у держателей бумаг возникнет право требовать от эмитента досрочного погашения бумаг. Компания ещё не объявляла о созыве собрания владельцев облигаций с целью изменения данного ковенанта. Тем не менее, мы не ожидаем возникновения у компании существенных проблем из-за этого.
1. ГК «Пионер»
Облигация: ГК ПИОНЕР 001P-05
Доходность: 15,37%
Дата погашения: 17 декабря 2024 г.
Оферта: -
Дюрация: 1,19 года
Рейтинг: A-(RU) / ruA-
Объём выпуска: 5 млрд руб.
ISIN: RU000A102KG6
ГК «Пионер» — один из ведущих девелоперов Москвы и СанктПетербурга. Компания занимается строительством жилой недвижимости и апартаментов классов комфорт, бизнес и премиум, а также строительством объектов коммерческой недвижимости. 57% выручки приходится на реализацию жилой недвижимости и 32% — на реализацию коммерческой недвижимости. Ещё 4% и 6% выручки приходятся на выручку от реализации апартаментов и машиномест соответственно.
27 октября 2022 г. АКРА подтвердило рейтинг компании на уровне A-(RU), прогноз — стабильный.
У компании хорошие показатели ликвидности баланса. На 30 июня 2022 г. помимо денежных средств в размере 4,5 млрд руб. компания также располагала доступом к кредитным линиям с невыбранным лимитом в 54,3 млрд руб. В свою очередь, остаток денежных средств на счетах эскроу составляет 27,9 млрд руб.: благодаря раскрытию счетов эскроу в 2022–2025 гг. ожидается положительный свободный денежный поток.
Продление действия льготной ипотеки до 1 июля 2024 г. (с увеличением ставки до 8%) и расширение доступа к льготной семейной ипотеке по ставке 6% для семей с двумя несовершеннолетними детьми позволит улучшить прогнозы компании по продажам на 2023 год.
У ГК «Пионер» комфортный уровень долговой нагрузки. Отношение чистого корпоративного долга к EBITDA LTM на 30 июня 2022 г. составляет 1,8х.
Слабая конъюнктура и рост неопределённости на рынках жилой и коммерческой недвижимости оказывает давление на котировки облигаций ГК «Пионер». В нашем топ-5 высокодоходных облигаций это эмитент одновременно и с самым лучшим кредитным рейтингом (A-), и с самой большой риск-премией в облигациях (964 б.п.).
Тем не менее, мы не ожидаем кредитных событий по эмитенту в ближайшей перспективе, учитывая сохраняющийся комфортным уровень долговой нагрузки, высокую денежную ликвидность, поддерживаемую открытыми кредитными линиями.
Риски
Слабая конъюнктура на рынке жилой недвижимости. АКРА в своём пресс-релизе указывает на риск снижения выручки в текущем году на 20% из-за сокращения портфеля текущего строительства, переноса сроков начала реализации части новых проектов и существенного снижения продаж в II квартале. По итогам I полугодия выручка сократилась на 40,6% г/г, в том числе на 51% г/г от реализации квартир, а EBITDA г/г снизилась на 64,9% г/г. Тем не менее, учитывая рост средней цены реализации жилой недвижимости за последний год более чем на 30% — у компании есть определённый запас прочности на случай существенной коррекции цен на рынке.
Снижение спроса на коммерческую недвижимость. По итогам I полугодия выручка от реализации коммерческой недвижимости увеличилась на 29% г/г, до 3,5 млрд. руб., тем самым частично компенсировав снижение выручки от продажи жилой недвижимости. Тем не менее, снижение спроса на коммерческую недвижимость в регионах присутствия компании может оказать давление на её финансовые показатели.
http://open-broker.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter