26 мая 2023 Синара Инвестбанк
Мы начинаем анализ CK Asset Holdings с рейтинга «Держать». Конгломерат с хорошо диверсифицированной структурой доходов имеет, на наш взгляд, все шансы извлечь выгоду из увеличения количества проектов бизнес-класса в материковом Китае и Гонконге. Отметим также высокую дивидендную доходность в 5% при средних 3% по компаниям в Гонконге. Вместе с тем сегмент пабов, ресторанов и отелей в Великобритании, который резко вырос (на 47% г/г в прошлом году) на фоне выхода из пандемии, настолько же резко затормозится, и нормализованные темпы роста (CAGR 2023–2027) выручки в нем составят всего 4%, ограничивая темп роста общей выручки компании, который мы прогнозируем на уровне 11%. По коэффициенту EV/EBITDA 2023П (6,7) CK Asset Holdings оценивается с 59%-ной премией к конкурентам (4,2), что уже отражает более высокие прогнозируемые темпы роста EBITDA (CAGR 2023–2026) в 15% по сравнению с конкурентами (8%).
Оценка: по методу DCF на горизонте 12 месяцев.
Риски: снижение доходов населения; усиление госконтроля.
Катализаторы: выход хорошего отчета за 1П23 (16 сентября); господдержка при пополнении земельного банка в материковом Китае.
Ожидаем восстановления рентабельности благодаря строительству. В начале пандемии CK Asset удалось выгодно приобрести участки и построить несколько объектов бизнес-класса с высокой маржой в материковом Китае, достигнув в 2021 г. рекордной для региона рентабельности по операционной прибыли 51%. Однако уже в 2022 г. рентабельность вернулась к доковидным значениям в районе 38%. Это связано, помимо прочего, с тем, что компания взяла на себя несколько низкорентабельных госзаказов в масс-маркете. Впоследствии она продала бизнес по сдаче в аренду самолетов и на вырученные средства купила премиальные участки в Гонконге и материковом Китае, что, на наш взгляд, позволит девелоперу повысить операционную рентабельность строительного сегмента с 40% в 2022 г. до 48% в 2027 г. и обеспечит на ближайшие три года средний рост EBITDA в 24%, на 10 п. п. выше, чем в среднем по конкурентам.
Отсутствие долговой нагрузки позволяет дальше наращивать дивиденды. CK Asset традиционно выплачивает дивиденды чуть выше рынка — дивидендная доходность в 2022 г. составила 5%, в то время как средняя по гонконгским компаниям находилась на уровне 3%. Если компания сохранит коэффициент выплат дивидендов на уровне 39% от чистой прибыли, то размер дивидендов с 2022 г. по 2027 г. вырастет на 23% (соответственно с HKD2,3 до HKD2,8 на акцию). Кроме того, до 2027 г. (последний год в нашей модели) CK Asset сможет финансировать дивиденды за счет свободных денежных потоков и сохранить значительную чистую денежную позицию (отношение чистого долга к EBITDA, на конец 2022 г. равнявшееся -0,4, по завершении 2027 г. почти не изменится и составит -0,5).
Основной риск — замедление роста из-за большой доли непрофильных активов. CK Asset c 2019 г. развивает две пивоварни, сеть пабов, ресторанов и отелей Greene King в Великобритании. Выручка этого направления занимала в прошлом году 37% в общей выручке компании, при этом в 2022 г. она выросла на 47% на фоне восстановления ресторанного рынка от COVID-19. Мы полагаем, что уже в 2023 г. темпы нормализуются на уровне всего 4% при годовом темпе увеличения общей выручки в 11%. При этом рентабельность направления останется низкой: в 2022 г. она не превышала 4% при 40%-ой маржинальности основного бизнеса. Учитывая инфляционное давление, мы предполагаем, что операционная рентабельность направления сохранится на уровне 4%.
Высокая дивидендная доходность и восстановление рентабельности уже учитываются рынком. Для оценки CK Asset мы использовали метод DCF при WACC в 7,1%. Наша модель указывает на справедливую стоимость компании в HKD144 млрд, с учетом отрицательного чистого долга справедливая рыночная капитализация составляет HKD151 млрд и предполагает целевую цену в HKD45 за акцию c потенциалом роста с текущих уровней всего 4% — это соответствует рейтингу «Держать». Коэффициент EV/EBITDA 2023П CK Asset (6,7) на 59% выше медианного показателя компаний-аналогов, что согласуется с более высокими темпами роста EBITDA (CAGR 2023–2026) в 15% против 8% соответственно.
https://sinara-finance.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Оценка: по методу DCF на горизонте 12 месяцев.
Риски: снижение доходов населения; усиление госконтроля.
Катализаторы: выход хорошего отчета за 1П23 (16 сентября); господдержка при пополнении земельного банка в материковом Китае.
Ожидаем восстановления рентабельности благодаря строительству. В начале пандемии CK Asset удалось выгодно приобрести участки и построить несколько объектов бизнес-класса с высокой маржой в материковом Китае, достигнув в 2021 г. рекордной для региона рентабельности по операционной прибыли 51%. Однако уже в 2022 г. рентабельность вернулась к доковидным значениям в районе 38%. Это связано, помимо прочего, с тем, что компания взяла на себя несколько низкорентабельных госзаказов в масс-маркете. Впоследствии она продала бизнес по сдаче в аренду самолетов и на вырученные средства купила премиальные участки в Гонконге и материковом Китае, что, на наш взгляд, позволит девелоперу повысить операционную рентабельность строительного сегмента с 40% в 2022 г. до 48% в 2027 г. и обеспечит на ближайшие три года средний рост EBITDA в 24%, на 10 п. п. выше, чем в среднем по конкурентам.
Отсутствие долговой нагрузки позволяет дальше наращивать дивиденды. CK Asset традиционно выплачивает дивиденды чуть выше рынка — дивидендная доходность в 2022 г. составила 5%, в то время как средняя по гонконгским компаниям находилась на уровне 3%. Если компания сохранит коэффициент выплат дивидендов на уровне 39% от чистой прибыли, то размер дивидендов с 2022 г. по 2027 г. вырастет на 23% (соответственно с HKD2,3 до HKD2,8 на акцию). Кроме того, до 2027 г. (последний год в нашей модели) CK Asset сможет финансировать дивиденды за счет свободных денежных потоков и сохранить значительную чистую денежную позицию (отношение чистого долга к EBITDA, на конец 2022 г. равнявшееся -0,4, по завершении 2027 г. почти не изменится и составит -0,5).
Основной риск — замедление роста из-за большой доли непрофильных активов. CK Asset c 2019 г. развивает две пивоварни, сеть пабов, ресторанов и отелей Greene King в Великобритании. Выручка этого направления занимала в прошлом году 37% в общей выручке компании, при этом в 2022 г. она выросла на 47% на фоне восстановления ресторанного рынка от COVID-19. Мы полагаем, что уже в 2023 г. темпы нормализуются на уровне всего 4% при годовом темпе увеличения общей выручки в 11%. При этом рентабельность направления останется низкой: в 2022 г. она не превышала 4% при 40%-ой маржинальности основного бизнеса. Учитывая инфляционное давление, мы предполагаем, что операционная рентабельность направления сохранится на уровне 4%.
Высокая дивидендная доходность и восстановление рентабельности уже учитываются рынком. Для оценки CK Asset мы использовали метод DCF при WACC в 7,1%. Наша модель указывает на справедливую стоимость компании в HKD144 млрд, с учетом отрицательного чистого долга справедливая рыночная капитализация составляет HKD151 млрд и предполагает целевую цену в HKD45 за акцию c потенциалом роста с текущих уровней всего 4% — это соответствует рейтингу «Держать». Коэффициент EV/EBITDA 2023П CK Asset (6,7) на 59% выше медианного показателя компаний-аналогов, что согласуется с более высокими темпами роста EBITDA (CAGR 2023–2026) в 15% против 8% соответственно.
https://sinara-finance.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу