17 ноября 2023 Тинькофф Банк | Московская биржа
На этой неделе Московская биржа поделилась финансовыми результатами за третий квартал 2023 года. Давайте разберем их и попробуем определить, почему биржа выигрывает от роста ставок в российской экономике и какие еще драйверы роста есть у акций.
Комиссионные доходы
В третьем квартале комиссионные доходы Мосбиржи показали рекордный рост — на 61% год к году.
Рынок акций (около 17% комиссионных доходов Мосбиржи)
С марта 2023 года обороты на рынке акций начали показывать кратный рост в годовом выражении. По итогам третьего квартала они выросли более чем в два с половиной раза рост год к году, при этом в августе был зафиксирован максимальный объем торгов с февраля 2022-го. В октябре рост объемов торгов продолжился (+122% г/г). Отметим, что ключевую роль на рынке акций по-прежнему играют частные инвесторы — на них приходится 80% всего объема торгов акциями. В течение квартала ежемесячно сделки заключали более 3 млн клиентов.
За счет роста объемов торгов растут и комиссионные доходы. В третьем квартале комиссионные доходы от рынка акций выросли более чем в четыре раза в годовом выражении. Расхождение между темпами роста комиссионных доходов и объемов торгов связано с асимметричной структурой тарифов, введенной в ноябре 2022 года (мейкер-тейкер модель).
Оживление IPO-активности также оказывает позитивное влияние на комиссионные доходы от рынка акций. Напомним, что в прошлом году в России состоялось лишь одно первичное размещение: в середине декабря сервис аренды самокатов Whoosh разместил акции на Мосбирже и привлек 2,3 млрд рублей. Помимо этого, в сентябре 2022-го Positive Technologies провела SPO (и привлекла 1 млрд рублей). В этом году и к текущему моменту на биржу вышло уже четыре компании (без учета технического IPO Softline).
Новые размещения, помимо прочего, приводят к росту объемов торгов акциями на Мосбирже, что, в свою очередь, вызывает рост комиссионных доходов биржи. В своей стратегии Мосбиржа подчеркивала в качестве одного из приоритетов развитие рынков капитала. При благоприятных макроэкономических условиях она ждет около десяти крупных IPO/SPO-сделок в год и кратного роста размещений новых выпусков корпоративных облигаций. Рост активности на рынке капитала ожидается в связи с увеличением потребности в привлечении финансирования (ведь иностранные источники стали недоступны).
Рынок облигаций (6% комиссионных доходов Мосбиржи)
В третьем квартале комиссионные доходы от этого рынка выросли на 74% год к году, а объем торгов (без учета однодневных облигаций) — на 72% в годовом выражении. Рост объемов торгов наблюдался в том числе на фоне низкой базы 2022-го. Отметим, что несмотря на волатильность процентных ставок, на первичном долговом рынке наблюдалась довольно высокая активность.
Денежный рынок (около 22% комиссионных доходов Мосбиржи)
В третьем квартале комиссионные доходы денежного рынка выросли на 54% год к году при увеличении объемов торгов на 46%. Разница объясняется ростом доли более прибыльного сегмента в структуре (речь о РЕПО с Клиринговыми сертификатами участия).
Валютный рынок (14% комиссионных доходов Мосбиржи)
В третьем квартале комиссионные доходы валютного рынка выросли на 35% год к году при увеличении объемов торгов на 62%. На динамику эффективной комиссии влияют два противоположно направленных фактора:
— изменение структуры тарифов, которое вступило в силу с 1 августа 2022 года;
— смещение структуры торговых объемов в сторону менее прибыльного сегмента своп.
Срочный рынок (13% комиссионных доходов Мосбиржи)
В третьем квартале комиссионные доходы срочного рынка выросли на 74% год к году при увеличении объемов торгов на 51%. Структура объемов торгов сместилась в сторону более доходных деривативов на товары, акции и процентные ставки.
Расчетнодепозитарные услуги (около 18% комиссионных доходов Мосбиржи)
В третьем квартале доходы выросли на 31% год к году при росте средней стоимости активов на хранении на 40%.
Прочие комиссионные доходы (11% комиссионных доходов Мосбиржи)
Они в третьем квартале увеличились на 17% год к году. Сюда входят доходы от продажи информационных услуг, продажи программного обеспечения (ПО) и технических услуг, листинг и прочие услуги, а также доходы от платформы Финуслуги (ее доходы выросли почти втрое в годовом выражении).
Процентные доходы
Во втором квартале процентные доходы, как мы и ожидали, снизились из-за прекращения размещения заблокированных денежных средств нерезидентов на счетах типа С после их перевода в Агентство по страхованию вкладов (АСВ). Однако уже в третьем квартале они вернулись к росту на фоне увеличения рублевых процентных ставок. Напомним, что в течение третьего квартала регулятор поднял ключевую ставку с 7,5% до 13%, после чего Мосбиржа могла размещать клиентские средства под более высокий процент.
Добавим, что клиентские остатки на счетах Мосбиржи (за пределами счетов типа С) довольно стабильны. На конец третьего квартала их объем (средства клиентов + выплаты держателям ценных бумаг) составил около 2,6 трлн рублей. Однако процентный доход начисляется только на инвестируемую часть этих средств (бОльшую часть которого формирует рублевый портфель) — это порядка 500 млрд рублей.
Повышение ставки Банком России с 13% до 15% в конце октября может оказать позитивное влияние на процентный бизнес биржи и в четвертом квартале. Отметим, что наибольшую часть средств (около 70%) биржа может сразу же размещать под более высокий процент, на остальную часть активов повышение ставки имеет отложенный эффект.
Прибыльность
В третьем квартале EBITDA выросла на 73% год к году, а чистая прибыль — на 64% в годовом выражении. Добавим, что Мосбиржа уплатила так называемый налог на сверхприбыль (windfall tax) в размере 1,2 млрд рублей, который должны заплатить все компании, попадающие под критерии, определённые в законе № 414-ФЗ «О налоге на сверхприбыль».
Что с акциями и дивидендами?
Сейчас бумаги Мосбиржи торгуются с форвардным мультипликатором P/E на уровне около 8,2х. Это почти на 30% ниже исторического значения за 2021 год. То есть бумаги биржи все еще стоят недорого.
Что касается дивидендов, то новая дивидендная политика Мосбиржи предполагает минимальный уровень выплаты дивидендов в размере 50% от чистой прибыли по МСФО. Выплаты будут осуществлять как минимум раз в год. При этом целевым уровнем для выплат является величина свободного денежного потока (FCF), скорректированная на потребности для M&A-сделок, капитальных расходов (CAPEX) и выполнения регуляторных требований.
Предыдущая дивидендная политика предполагала выплату минимум 60% чистой прибыли. Однако по итогам прошлого года Мосбиржа направила на выплату дивидендов только 30% прибыли. Основные факторы, которые привели к такому решению:
регуляторные нормативы;
программа технологического переоснащения;
необходимость инвестиций в развитие.
Биржа в целом все больше уделяет внимания планам роста и развития, в том числе из-за существенном более привлекательных цен на активы, которые открывают новые возможности для M&A-сделок.
Добавим, что исторически дивиденды биржи были больше, чем предусматривала дивидендная политика. Так, в 2017—2020 годах Мосбиржа выплачивала акционерам более 80% чистой прибыли.
Ну и что?
В третьем квартале Мосбиржа показала рекордный рост комиссионных доходов за счет роста всех ключевых рынков (денежного, валютного, срочного, акций, облигаций). Наибольший рост доходов показал рынок акций (рост более чем в четыре раза в годовом выражении). В четвертом квартале рост оборотов на рынке акций, а также рост комиссионных доходов от этого рынка может продолжиться в связи с новыми размещениями и корпоративными событиями.
Процентные доходы биржи в третьем квартале снова вернулись к росту после просадки кварталом ранее. Биржа по-прежнему может зарабатывать на клиентских остатках и собственных средствах. С учетом недавнего повышения ставки до 15% ждем, что процентные доходы биржи могут продолжить расти и в следующем квартале.
EBITDA и чистая прибыль Мосбиржи также продолжили демонстрировать двузначный рост.
Согласно текущей дивидендной политике, минимальный уровень выплаты по итогам текущего года должен составить 50% от чистой прибыли за 2023-й, или около 12—13 рублей на акцию (такая выплата предлагает около 6% дивидендной доходности к текущим ценам). Отметим, что исторически биржа выплачивала акционерам более крупные дивиденды, чем предусматривала дивидендная политика. Поэтому не исключено, что следующие дивиденды будут более щедрыми.
При этом на дивиденды может быть направлен даже весь свободный денежный поток компании (за вычетом расходов на M&A-сделки, капитальных затрат и затрат на выполнение регуляторных требований). В этом случае дивидендная доходность может возрасти до двузначного значения (около 10%).
Мы по-прежнему рекомендуем покупать акции Мосбиржи и повышаем таргет для них до 225 рублей за акцию. Потенциал роста на горизонте года с текущих уровней — 11%. Помимо доходности от роста котировок инвесторы могут получить и дивидендную доходность по итогам 2023 года.
https://tinkoff.ru (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Комиссионные доходы
В третьем квартале комиссионные доходы Мосбиржи показали рекордный рост — на 61% год к году.
Рынок акций (около 17% комиссионных доходов Мосбиржи)
С марта 2023 года обороты на рынке акций начали показывать кратный рост в годовом выражении. По итогам третьего квартала они выросли более чем в два с половиной раза рост год к году, при этом в августе был зафиксирован максимальный объем торгов с февраля 2022-го. В октябре рост объемов торгов продолжился (+122% г/г). Отметим, что ключевую роль на рынке акций по-прежнему играют частные инвесторы — на них приходится 80% всего объема торгов акциями. В течение квартала ежемесячно сделки заключали более 3 млн клиентов.
За счет роста объемов торгов растут и комиссионные доходы. В третьем квартале комиссионные доходы от рынка акций выросли более чем в четыре раза в годовом выражении. Расхождение между темпами роста комиссионных доходов и объемов торгов связано с асимметричной структурой тарифов, введенной в ноябре 2022 года (мейкер-тейкер модель).
Оживление IPO-активности также оказывает позитивное влияние на комиссионные доходы от рынка акций. Напомним, что в прошлом году в России состоялось лишь одно первичное размещение: в середине декабря сервис аренды самокатов Whoosh разместил акции на Мосбирже и привлек 2,3 млрд рублей. Помимо этого, в сентябре 2022-го Positive Technologies провела SPO (и привлекла 1 млрд рублей). В этом году и к текущему моменту на биржу вышло уже четыре компании (без учета технического IPO Softline).
Четыре IPO, которые в этом году уже состоялись
Genetico (дочерняя компания ИСКЧ)
В конце апреля на биржу вышел Центр генетики и репродуктивной медицины. Спрос превысил предложение в два с половиной раза. В результате компания смогла привлечь 178,8 млн рублей, а ее акции в первый день торгов взлетели на 40%. С тех пор бумаги прибавили еще более 40%.
CarMoney
Компания работает в сегменте микрофинансовых организаций в формате займов под залог автомобиля. Она провела не IPO в классическом понимании, а DPO — процедуру прямого листинга (аналогичную способу размещения Positive Technologies). Спрос на предложенный объем бумаг, эквивалентный 600 млн рублей, превысил ожидаемые значения в несколько раз. Чтобы поддержать ликвидность, акционеры приняли решение продать дополнительный объем акций от текущего капитала компании — не более 6%, до 110,7 млн бумаг. В итоге в ходе DPO компании удалось привлечь около 978 млн рублей. В первый день торгов акции CarMoney выросли на 5%, однако с тех пор уже успели снизиться на 6%.
Астра
Стала первой публичной компанией среди российских разработчиков инфраструктурного ПО, одного из самых быстрорастущих сегментов российского IT-рынка. В ходе IPO компания привлекла 3,5 млрд рублей. Совокупный спрос превысил предложение в 20 раз. В первый день торгов акции взлетели на 40% и с тех пор прибавили еще 10%.
Henderson
Оператор крупнейшей в России сети магазинов мужской одежды, обуви и аксессуаров. В рамках IPO компания сумела привлечь 3,8 млрд рублей. В первый день торгов акции ритейлера потеряли в цене и с тех пор пока не возвращались к росту.
Еще два IPO в процессе.
ЕвроТранс
Крупная топливная компания, которая управляет сетью автозаправочных комплексов под брендом ТРАССА в Москве и Московской области. Компания начала сбор заявок для участия в IPO 3 ноября, цена размещения — 250 рублей за акцию. Начало торгов ожидается 22 ноября.
Южуралзолото
Шестой по объемам добычи производитель золота в России начал сбор заявок для участия в IPO 13 ноября. Компания планирует разместить на Мосбирже до 5% акций. Старт торгов акциями ожидается 22 ноября.
Genetico (дочерняя компания ИСКЧ)
В конце апреля на биржу вышел Центр генетики и репродуктивной медицины. Спрос превысил предложение в два с половиной раза. В результате компания смогла привлечь 178,8 млн рублей, а ее акции в первый день торгов взлетели на 40%. С тех пор бумаги прибавили еще более 40%.
CarMoney
Компания работает в сегменте микрофинансовых организаций в формате займов под залог автомобиля. Она провела не IPO в классическом понимании, а DPO — процедуру прямого листинга (аналогичную способу размещения Positive Technologies). Спрос на предложенный объем бумаг, эквивалентный 600 млн рублей, превысил ожидаемые значения в несколько раз. Чтобы поддержать ликвидность, акционеры приняли решение продать дополнительный объем акций от текущего капитала компании — не более 6%, до 110,7 млн бумаг. В итоге в ходе DPO компании удалось привлечь около 978 млн рублей. В первый день торгов акции CarMoney выросли на 5%, однако с тех пор уже успели снизиться на 6%.
Астра
Стала первой публичной компанией среди российских разработчиков инфраструктурного ПО, одного из самых быстрорастущих сегментов российского IT-рынка. В ходе IPO компания привлекла 3,5 млрд рублей. Совокупный спрос превысил предложение в 20 раз. В первый день торгов акции взлетели на 40% и с тех пор прибавили еще 10%.
Henderson
Оператор крупнейшей в России сети магазинов мужской одежды, обуви и аксессуаров. В рамках IPO компания сумела привлечь 3,8 млрд рублей. В первый день торгов акции ритейлера потеряли в цене и с тех пор пока не возвращались к росту.
Еще два IPO в процессе.
ЕвроТранс
Крупная топливная компания, которая управляет сетью автозаправочных комплексов под брендом ТРАССА в Москве и Московской области. Компания начала сбор заявок для участия в IPO 3 ноября, цена размещения — 250 рублей за акцию. Начало торгов ожидается 22 ноября.
Южуралзолото
Шестой по объемам добычи производитель золота в России начал сбор заявок для участия в IPO 13 ноября. Компания планирует разместить на Мосбирже до 5% акций. Старт торгов акциями ожидается 22 ноября.
Новые размещения, помимо прочего, приводят к росту объемов торгов акциями на Мосбирже, что, в свою очередь, вызывает рост комиссионных доходов биржи. В своей стратегии Мосбиржа подчеркивала в качестве одного из приоритетов развитие рынков капитала. При благоприятных макроэкономических условиях она ждет около десяти крупных IPO/SPO-сделок в год и кратного роста размещений новых выпусков корпоративных облигаций. Рост активности на рынке капитала ожидается в связи с увеличением потребности в привлечении финансирования (ведь иностранные источники стали недоступны).
Новые размещения делают рынок более интересным для инвесторов. Более того, с бумаг новых компаний доходы получает НРД (за хранение активов) и денежный рынок (репо с ценными бумагами), а еще доходы может получать срочный рынок (фьючерсы, опционы). Все это позитивно сказывается на комиссионных доходах биржи.
Рынок облигаций (6% комиссионных доходов Мосбиржи)
В третьем квартале комиссионные доходы от этого рынка выросли на 74% год к году, а объем торгов (без учета однодневных облигаций) — на 72% в годовом выражении. Рост объемов торгов наблюдался в том числе на фоне низкой базы 2022-го. Отметим, что несмотря на волатильность процентных ставок, на первичном долговом рынке наблюдалась довольно высокая активность.
Денежный рынок (около 22% комиссионных доходов Мосбиржи)
В третьем квартале комиссионные доходы денежного рынка выросли на 54% год к году при увеличении объемов торгов на 46%. Разница объясняется ростом доли более прибыльного сегмента в структуре (речь о РЕПО с Клиринговыми сертификатами участия).
Валютный рынок (14% комиссионных доходов Мосбиржи)
В третьем квартале комиссионные доходы валютного рынка выросли на 35% год к году при увеличении объемов торгов на 62%. На динамику эффективной комиссии влияют два противоположно направленных фактора:
— изменение структуры тарифов, которое вступило в силу с 1 августа 2022 года;
— смещение структуры торговых объемов в сторону менее прибыльного сегмента своп.
Срочный рынок (13% комиссионных доходов Мосбиржи)
В третьем квартале комиссионные доходы срочного рынка выросли на 74% год к году при увеличении объемов торгов на 51%. Структура объемов торгов сместилась в сторону более доходных деривативов на товары, акции и процентные ставки.
Расчетнодепозитарные услуги (около 18% комиссионных доходов Мосбиржи)
В третьем квартале доходы выросли на 31% год к году при росте средней стоимости активов на хранении на 40%.
Прочие комиссионные доходы (11% комиссионных доходов Мосбиржи)
Они в третьем квартале увеличились на 17% год к году. Сюда входят доходы от продажи информационных услуг, продажи программного обеспечения (ПО) и технических услуг, листинг и прочие услуги, а также доходы от платформы Финуслуги (ее доходы выросли почти втрое в годовом выражении).
Процентные доходы
Во втором квартале процентные доходы, как мы и ожидали, снизились из-за прекращения размещения заблокированных денежных средств нерезидентов на счетах типа С после их перевода в Агентство по страхованию вкладов (АСВ). Однако уже в третьем квартале они вернулись к росту на фоне увеличения рублевых процентных ставок. Напомним, что в течение третьего квартала регулятор поднял ключевую ставку с 7,5% до 13%, после чего Мосбиржа могла размещать клиентские средства под более высокий процент.
Добавим, что клиентские остатки на счетах Мосбиржи (за пределами счетов типа С) довольно стабильны. На конец третьего квартала их объем (средства клиентов + выплаты держателям ценных бумаг) составил около 2,6 трлн рублей. Однако процентный доход начисляется только на инвестируемую часть этих средств (бОльшую часть которого формирует рублевый портфель) — это порядка 500 млрд рублей.
В силу регуляторных требований к капиталу биржа хранит на балансе значительный объем средств. Помимо собственных средств (на конец третьего квартала их объем достигал 117,7 млрд рублей) биржа также размещает средства клиентов. Со всего этого объема средств биржа может получать процентный доход.
Повышение ставки Банком России с 13% до 15% в конце октября может оказать позитивное влияние на процентный бизнес биржи и в четвертом квартале. Отметим, что наибольшую часть средств (около 70%) биржа может сразу же размещать под более высокий процент, на остальную часть активов повышение ставки имеет отложенный эффект.
Прибыльность
В третьем квартале EBITDA выросла на 73% год к году, а чистая прибыль — на 64% в годовом выражении. Добавим, что Мосбиржа уплатила так называемый налог на сверхприбыль (windfall tax) в размере 1,2 млрд рублей, который должны заплатить все компании, попадающие под критерии, определённые в законе № 414-ФЗ «О налоге на сверхприбыль».
Что с акциями и дивидендами?
Сейчас бумаги Мосбиржи торгуются с форвардным мультипликатором P/E на уровне около 8,2х. Это почти на 30% ниже исторического значения за 2021 год. То есть бумаги биржи все еще стоят недорого.
Что касается дивидендов, то новая дивидендная политика Мосбиржи предполагает минимальный уровень выплаты дивидендов в размере 50% от чистой прибыли по МСФО. Выплаты будут осуществлять как минимум раз в год. При этом целевым уровнем для выплат является величина свободного денежного потока (FCF), скорректированная на потребности для M&A-сделок, капитальных расходов (CAPEX) и выполнения регуляторных требований.
Предыдущая дивидендная политика предполагала выплату минимум 60% чистой прибыли. Однако по итогам прошлого года Мосбиржа направила на выплату дивидендов только 30% прибыли. Основные факторы, которые привели к такому решению:
регуляторные нормативы;
программа технологического переоснащения;
необходимость инвестиций в развитие.
Биржа в целом все больше уделяет внимания планам роста и развития, в том числе из-за существенном более привлекательных цен на активы, которые открывают новые возможности для M&A-сделок.
Добавим, что исторически дивиденды биржи были больше, чем предусматривала дивидендная политика. Так, в 2017—2020 годах Мосбиржа выплачивала акционерам более 80% чистой прибыли.
Ну и что?
В третьем квартале Мосбиржа показала рекордный рост комиссионных доходов за счет роста всех ключевых рынков (денежного, валютного, срочного, акций, облигаций). Наибольший рост доходов показал рынок акций (рост более чем в четыре раза в годовом выражении). В четвертом квартале рост оборотов на рынке акций, а также рост комиссионных доходов от этого рынка может продолжиться в связи с новыми размещениями и корпоративными событиями.
Процентные доходы биржи в третьем квартале снова вернулись к росту после просадки кварталом ранее. Биржа по-прежнему может зарабатывать на клиентских остатках и собственных средствах. С учетом недавнего повышения ставки до 15% ждем, что процентные доходы биржи могут продолжить расти и в следующем квартале.
EBITDA и чистая прибыль Мосбиржи также продолжили демонстрировать двузначный рост.
Согласно текущей дивидендной политике, минимальный уровень выплаты по итогам текущего года должен составить 50% от чистой прибыли за 2023-й, или около 12—13 рублей на акцию (такая выплата предлагает около 6% дивидендной доходности к текущим ценам). Отметим, что исторически биржа выплачивала акционерам более крупные дивиденды, чем предусматривала дивидендная политика. Поэтому не исключено, что следующие дивиденды будут более щедрыми.
При этом на дивиденды может быть направлен даже весь свободный денежный поток компании (за вычетом расходов на M&A-сделки, капитальных затрат и затрат на выполнение регуляторных требований). В этом случае дивидендная доходность может возрасти до двузначного значения (около 10%).
Мы по-прежнему рекомендуем покупать акции Мосбиржи и повышаем таргет для них до 225 рублей за акцию. Потенциал роста на горизонте года с текущих уровней — 11%. Помимо доходности от роста котировок инвесторы могут получить и дивидендную доходность по итогам 2023 года.
https://tinkoff.ru (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter