Лесопромышленный холдинг Сегежа занимается лесозаготовкой и деревообработкой, ориентирован на российский и экспортный рынки. Выпуск 002Р-05R торгуется с доходностью 29,4% — выше более справедливого уровня в 22%, привлекательно.
Интересно выглядит продажа 003Р-03R (при наличии) и покупка 002Р-05R с ростом YTM (Yield To Maturity, доходность к погашению) на 1% и увеличением срока на 9 месяцев.
Главное
• Бизнес волатильный, но слабый рубль поддерживает результаты. При курсе 90 руб. за доллар ожидаем восстановление EBITDA до уровня 2020–2021 гг. Монопольная доля 65–90% в РФ по бумаге и мешкам (40% EBITDA). Также ожидаем восстановление в Китае — на основном экспортном рынке.
• Финансовые риски очень высокие. Чистый долг/EBITDA 16x из-за крепкого рубля, ожидаем 5,7х в 2024 г. График погашения долга неблагоприятный, но валюта долга — рубли.
• Ожидаем поддержку от 62%-ного акционера Системы — возможности есть. Поддержка уже оказывается — 8 млрд руб. в 2023 г. МТС и Ozon — основные активы компании.
• Потенциал снижения YTM около 7%, доход — 23% за 6 месяцев, привлекательно.
В деталях
Слабый рынок недвижимости в Китае сильно давит на цены на лес и пиломатериалы, на которые пришлись 52% выручки в III квартале 2023 г. Ожидаем, что Китай постепенно улучшит состояние рынка недвижимости в 2024–2025 гг., на котором обанкротилось около 90% компаний.
Российский бизнес с долей рынка в РФ более 65% более стабильный, прибыльный и вертикально интегрированный в сырье, что улучшает показатель волатильности отрасли компании. Операционные риски низкие: крупнейший актив — 22% выручки. Оцениваем маржинальность в РФ лучше рынка, а по пиломатериалам в мире — на уровне рынка.
Очень высокие финансовые риски из-за высокой долговой нагрузки и неблагоприятного графика погашения долга. Ожидаем снижение долговой нагрузки до 5,7х в 2024 г. с критически высокого уровня 16х. Тенденция к восстановлению уже наблюдается: EBITDA во II квартале 2023 г. составила 3 млрд руб. и выросла на 1% в III квартале 2023 г., несмотря на падение рублевых цен на экспортном рынке пиломатериалов на 4%. Долг в 2024 г. указан за вычетом долга от АФК Система на текущий момент. График погашения долга неблагоприятный: в 2024 г. погашается более 1,5х ожидаемой EBITDA 2024, но мы считаем, что комбинация рефинансирования от банков и помощи акционера помогут пройти этот период. 96% долга компании — рубли, ставки фиксированные.
Система выделила Сегеже 8 млрд руб. на рефинансирование облигаций. Оценочная долговая нагрузка 62%-ного акционера Системы менее 3х по показателю Чистый долг/EBITDA (долг уменьшен на стоимость доли в Ozon). Помощь Segezha при этом никак не повлияет на долговую нагрузку, поскольку мы использовали денежные средства, долг и EBITDA (около 160 млрд руб.) консолидированные пропорционально долям владения в дочерних компаниях. На стабильный бизнес МТС приходится 70% EBITDA. Ожидаем и в дальнейшем поддержки от Системы в виде рефинансирования. В поддержке Segezha есть экономический смысл, поскольку бизнес компании остается операционно прибыльным, особенно российский.
Cправедливая YTM выпуска 002Р-05R не выше 22%, текущая — 29,4%. Потенциальный доход — 23% за полгода, привлекательно. Выпуски материнской АФК Система торгуются с YTM 15,5% на сопоставимый срок, и мы считаем, что потенциальный спред по доходности дочерней компании к материнской не должен превышать 5%, но в течение полугода более вероятно его снижение до 7%.
Также, на наш взгляд, интересно выглядит продажа выпуска 003Р-02R c YTM 28,5% и покупка 002Р-05R, так как увеличиваются и доходность, и срок, а значит, и потенциальная прибыль. Еще несколько месяцев назад доходность у 002Р-05R была меньше, чем у 003Р-02R. Потенциальный доход при снижении доходности 002Р-05R до 22% составит 23% за полгода.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Интересно выглядит продажа 003Р-03R (при наличии) и покупка 002Р-05R с ростом YTM (Yield To Maturity, доходность к погашению) на 1% и увеличением срока на 9 месяцев.
Главное
• Бизнес волатильный, но слабый рубль поддерживает результаты. При курсе 90 руб. за доллар ожидаем восстановление EBITDA до уровня 2020–2021 гг. Монопольная доля 65–90% в РФ по бумаге и мешкам (40% EBITDA). Также ожидаем восстановление в Китае — на основном экспортном рынке.
• Финансовые риски очень высокие. Чистый долг/EBITDA 16x из-за крепкого рубля, ожидаем 5,7х в 2024 г. График погашения долга неблагоприятный, но валюта долга — рубли.
• Ожидаем поддержку от 62%-ного акционера Системы — возможности есть. Поддержка уже оказывается — 8 млрд руб. в 2023 г. МТС и Ozon — основные активы компании.
• Потенциал снижения YTM около 7%, доход — 23% за 6 месяцев, привлекательно.
В деталях
Слабый рынок недвижимости в Китае сильно давит на цены на лес и пиломатериалы, на которые пришлись 52% выручки в III квартале 2023 г. Ожидаем, что Китай постепенно улучшит состояние рынка недвижимости в 2024–2025 гг., на котором обанкротилось около 90% компаний.
Российский бизнес с долей рынка в РФ более 65% более стабильный, прибыльный и вертикально интегрированный в сырье, что улучшает показатель волатильности отрасли компании. Операционные риски низкие: крупнейший актив — 22% выручки. Оцениваем маржинальность в РФ лучше рынка, а по пиломатериалам в мире — на уровне рынка.
Очень высокие финансовые риски из-за высокой долговой нагрузки и неблагоприятного графика погашения долга. Ожидаем снижение долговой нагрузки до 5,7х в 2024 г. с критически высокого уровня 16х. Тенденция к восстановлению уже наблюдается: EBITDA во II квартале 2023 г. составила 3 млрд руб. и выросла на 1% в III квартале 2023 г., несмотря на падение рублевых цен на экспортном рынке пиломатериалов на 4%. Долг в 2024 г. указан за вычетом долга от АФК Система на текущий момент. График погашения долга неблагоприятный: в 2024 г. погашается более 1,5х ожидаемой EBITDA 2024, но мы считаем, что комбинация рефинансирования от банков и помощи акционера помогут пройти этот период. 96% долга компании — рубли, ставки фиксированные.
Система выделила Сегеже 8 млрд руб. на рефинансирование облигаций. Оценочная долговая нагрузка 62%-ного акционера Системы менее 3х по показателю Чистый долг/EBITDA (долг уменьшен на стоимость доли в Ozon). Помощь Segezha при этом никак не повлияет на долговую нагрузку, поскольку мы использовали денежные средства, долг и EBITDA (около 160 млрд руб.) консолидированные пропорционально долям владения в дочерних компаниях. На стабильный бизнес МТС приходится 70% EBITDA. Ожидаем и в дальнейшем поддержки от Системы в виде рефинансирования. В поддержке Segezha есть экономический смысл, поскольку бизнес компании остается операционно прибыльным, особенно российский.
Cправедливая YTM выпуска 002Р-05R не выше 22%, текущая — 29,4%. Потенциальный доход — 23% за полгода, привлекательно. Выпуски материнской АФК Система торгуются с YTM 15,5% на сопоставимый срок, и мы считаем, что потенциальный спред по доходности дочерней компании к материнской не должен превышать 5%, но в течение полугода более вероятно его снижение до 7%.
Также, на наш взгляд, интересно выглядит продажа выпуска 003Р-02R c YTM 28,5% и покупка 002Р-05R, так как увеличиваются и доходность, и срок, а значит, и потенциальная прибыль. Еще несколько месяцев назад доходность у 002Р-05R была меньше, чем у 003Р-02R. Потенциальный доход при снижении доходности 002Р-05R до 22% составит 23% за полгода.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter