29 марта 2024
Перевод статьи из блога 25iq
Джим О'Шонесси - председатель совета директоров и главный инвестиционный директор компании O'Shaughnessy Asset Management (OSAM). Он был пионером в области количественных исследований акций, одним из первых исследователей, которые прочесывали данные, чтобы найти факторы, предсказывающие будущую доходность акций. О'Шонесси - автор четырех книг по инвестированию.
1. "Мандельброт, по сути, демонстрирует, что рынки - это не логически нормальные, а хаотически нормальные рынки. У них гораздо больше пиков, а хвосты гораздо длиннее". "По своей природе мы - животные, любящие истории, и мы создаем истории, которые помогают нам понять смысл происходящего вокруг нас в мире, и во многих случаях эти истории оказываются неверными. И поэтому, с нашей точки зрения, попытка сделать успешный прогноз, краткосрочный прогноз, практически невозможна, потому что в краткосрочной перспективе на рынке довольно много шума. И люди принимают шум за сигнал, и у них есть свое мнение на этот счет, и оно очень правдоподобно, но, к сожалению, часто ошибочно. Поэтому мы не делаем прогнозов относительно того, что будет делать рынок в течение коротких периодов времени, потому что, откровенно говоря, мы не знаем. И если бы другие были честны, им пришлось бы признать, что они тоже не знают. Однако мы делаем прогнозы, основываясь на очень длительном пребывании на рынке". "Я не знаю, как рынок поведет себя в этом году. Я не знаю, как рынок будет вести себя в следующем году. Я не знаю, будут ли акции выше или ниже через пять лет". Более того, даже несмотря на то, что вероятность положительного исхода благоприятна, я не знаю, будут ли акции выше через 10 лет".
О'Шонесси рекомендует книгу "Неправильное поведение рынков (The Misbehavior of Markets)" Бенуа Мандельброта и Ричарда Хадсона. Я поддерживаю эту рекомендацию. Учитывая то, что Мандельброт выявил в своей работе о финансовых рынках, как должен реагировать инвестор? Один из подходов заключается в том, чтобы ограничить свои инвестиции областями, где можно использовать статистически определенные факторы в тех сферах, где у вас есть очень большой объем долгосрочных данных из прошлого, чтобы получить преимущество в инвестировании. Другой подход - использовать аналитический стиль для поиска инвестиционного преимущества, которое заключается в поведенческих, аналитических или информационных факторах, не связанных со статистикой. Я предпочитаю подход к инвестированию, который предполагает навязчивое внимание к микроэкономическим факторам. Вместо того чтобы фокусироваться на "рынке", я фокусируюсь на "бизнесе". Чарли Мангер сказал: "Микро - это то, что мы делаем, а макро - это то, с чем мы миримся". Как и Говард Маркс, я считаю, что: "время инвестора лучше потратить на то, чтобы получить преимущество в знаниях о "познаваемом": отраслях, компаниях и ценных бумагах". Чем более узким будет ваш фокус, тем больше вероятность того, что вы сможете узнать то, чего не знают другие". Для такого человека, как я, фокусировка на простейшей системе (отдельном бизнесе) - это самая большая возможность для инвестора, поскольку компания может быть понята таким образом, что может выявить неверно оцененную ставку. Макроэкономические сдвиги оказывают большое влияние, за ними интересно и весело наблюдать, но более выгодное инвестиционное преимущество для такого человека, как я, заключается в понимании конкретного реального бизнеса.
Я нахожу интересным то, что люди, подобные О'Шонесси, делают инвестиции, потому что это совсем не похоже на то, что делают такие люди, как я, в рамках нашей повседневной работы в действующем бизнесе. Конечно, руководители O'Shaughnessy Asset Management управляют собственным бизнесом и должны принимать множество решений, которые не основаны исключительно на статистических факторах. Иногда люди вроде меня имеют достаточно данных, чтобы принимать решения на основе статистических факторов, но это не совсем обычный случай.
Как и Майкл Мабуссен, О'Шонесси уделяет большое внимание необходимости иметь продуманный процесс инвестирования. В своей книге "Больше, чем вы знаете" Мабуссен пишет
"В слишком многих случаях инвесторы сосредотачиваются исключительно на результатах без должного внимания к процессу. Фокус на результатах в определенной степени понятен. Результаты - итоговая цифра - вот что в конечном итоге имеет значение. А результаты, как правило, легче оценить и они более объективны, чем оценка процессов. Однако инвесторы часто совершают критическую ошибку, полагая, что хорошие результаты являются следствием хорошего процесса, а плохие результаты подразумевают плохой процесс. Напротив, лучшие долгосрочные результаты в любой вероятностной сфере - например, в инвестировании, управлении спортивными командами или ставках - все они делают упор на процесс, а не на результат".
Такой человек, как Чарли Мангер, придерживается схожего с О'Шонесси мнения о важности надежного процесса, хотя при инвестировании Мангер использует подход, основанный на запасе прочности. Мангер сказал: "Позвольте мне сказать это так. Пока шансы в нашу пользу и мы не рискуем всей компанией из-за одного броска костей или чего-то близкого к этому, мы не возражаем против волатильности результатов. Нам нужны только благоприятные шансы". У Мангера и О'Шонесси одна и та же цель - "благоприятные шансы", но они ищут эти шансы разными способами. Мое мнение таково: Да здравствуют различия, когда речь идет о стилях инвестирования. Другими словами, существует более одного способа превзойти эталонный финансовый доход (создать альфу) в качестве инвестора. В этом блоге представлены сотни профилей различных успешных инвесторов, и ни один из них не следует абсолютно одинаковому процессу. Как я уже отмечал в своем блоге, я владею индексными фондами, которые являются частью моего портфеля и используют статистические факторы при инвестировании. Я также владею отдельными акциями и другими активами, например недвижимостью.
Некоторые стили инвестирования подойдут или будут возможны для вас, а некоторые - нет. Среди важнейших вопросов, которые необходимо задать любому инвестору, независимо от его стиля: Готовы ли вы проделать необходимую работу? Есть ли у вас достаточно времени для этого, учитывая ваши другие обязательства? Обладаете ли вы темпераментом, который позволит вам добиться успеха?
2. "Мне кажется, я знаю, что сколько бы вы ни "доказывали", что мы одержимы множеством поведенческих предубеждений, которые делают успешное долгосрочное инвестирование не по шансам, люди будут говорить, что понимают, но продолжат демонстрировать эти предубеждения". "Необходима долгосрочная перспектива. Однако шансы складываются против нас".
Метафора, которую О'Шонесси использует для объяснения поведенческих предубеждений, заключается в том, что у людей есть "аппаратное обеспечение", которое недостаточно эволюционировало, чтобы иметь дело с совершенно другим миром. Например, эвристика принятия решений, сформировавшаяся более 50 000 лет назад, когда хорошей идеей было убегать при виде шороха в кустах, не всегда хорошо помогает людям в современном мире. Такие предубеждения, как неприятие потерь, повторяемость и доступность, приводят к тому, что люди постоянно совершают ошибки в таких видах деятельности, как инвестирование. Понимание этой реальности полезно для инвестора, поскольку оно должно научить вас смиренно относиться к своей способности успешно делать прогнозы и последовательно избегать глупостей. Преодолеть эти предубеждения гораздо сложнее, чем многие себе представляют. Дэниел Канеман отмечает, что такой человек, как он, может десятилетиями изучать источники и причины психологических предубеждений человека и все равно поддаваться этим предубеждениям в своей собственной жизни. Канеман признался, что даже после десятилетий изучения он все еще принимает неверные решения, основываясь на факторах, которые он тщательно изучил. Например, Канеман говорил, что из-за самоуверенности он радикально недооценил, сколько времени уйдет на написание его книги "Мышление, быстрое и медленное".
3. "Мне кажется, я знаю, что большинство активных инвесторов на фондовом рынке - как профессионалов, так и любителей - втайне верят, что хотя эти человеческие недостатки, которые делают инвестирование трудным, применимы к другим, они не применимы к ним".
Человеческая самоуверенность - одна из самых мощных эвристик, и если инвестор не учитывает эту самоуверенность должным образом, она может привести к весьма неблагоприятным результатам. Люди могут верить, как Чарли Мангер, что лишь небольшой процент управляющих может обыграть рынок, и при этом считать, что они входят в ту небольшую группу людей, которые действительно могут это сделать. Такая самоуверенность может создать проблемы, если 60% людей считают, что они входят в 3 или 4% лучших инвесторов. Один из наиболее полезных подходов к снижению вредного влияния самоуверенности и других предубеждений - записывать результаты инвестирования (после комиссий и расходов!) и заставлять себя регулярно сталкиваться с результатами применения своих навыков на реальных рынках. Если вы не будете записывать свои результаты, вы будете склонны забывать о своих проигрышах и превозносить и усиливать свои выигрыши. Отрицание (Denial) - это не просто река, протекающая через Египет, поэтому стараться избегать его - мудрая практика.
4. "Похоже, что единственное, что не меняется, - это реакция людей на краткосрочные условия и их аксиоматическая способность закреплять их далеко в будущем".
Негативные последствия предвзятого отношения к событиям, которое может быть усилено предвзятостью к доступности и другими предвзятостями. Morningstar описывает его следующим образом:
"Предвзятое отношение к рецидивам возникает, когда люди чаще вспоминают и подчеркивают недавние события и наблюдения, чем те, что произошли в ближайшем или отдаленном прошлом. У людей вообще короткая память, но она особенно коротка, когда речь идет об инвестиционных циклах. Во время бычьего рынка люди, как правило, забывают о медвежьих рынках. С точки зрения человеческой недавней памяти, рынок должен продолжать расти, поскольку он рос в последнее время. Поэтому инвесторы продолжают покупать акции, чувствуя хорошие перспективы. Тем самым инвесторы увеличивают риски и могут не думать о диверсификации или благоразумии управления портфелем. Затем наступает медвежий рынок, и вместо того, чтобы подготовиться к нему с помощью амортизаторов в своих портфелях, инвесторы страдают от сильного падения своих чистых активов и могут распродавать акции, когда рынок находится на низком уровне".
5. "Занимайтесь арбитражем человеческой природы. Она не изменится в ближайшее время".
Существует как минимум три источника инвестиционного преимущества: информационный, поведенческий и аналитический. Поведенческие предубеждения человека представляют собой наиболее долговременное преимущество, которое можно найти по той причине, которую отмечает О'Шонесси, до тех пор, пока инвестор обладает дисциплиной, чтобы действительно придерживаться хорошо выстроенной системы. Другими словами, именно человеческое "железо", которое не обновлялось в течение 50 000 лет, создает для инвестора долгосрочную возможность арбитража поведенческих факторов. В отличие от поведенческих преимуществ, информационные и аналитические преимущества гораздо более мимолетны и должны постоянно обновляться, поскольку другие люди находят их и исчезают. Чем больше инвестор продвигается на частные рынки, тем меньше данных доступно и тем больше он может применить поведенческое, аналитическое или информационное преимущество. Например, тот, кто думает о покупке очередного цементовоза для своего бизнеса или платит разработчикам за создание нового предложения финансовых услуг, не часто может принимать решения на основе статистических факторов. Они могут изучить данные о таких вещах, как общие показатели успешности того или иного вида бизнеса за всю историю, но решения по таким вопросам, как место расположения такого бизнеса, как ресторан, какие блюда подавать и по каким ценам, лучше всего принимаются путем создания поведенческого, аналитического или информационного преимущества над конкурентами.
6. "Модель никогда не меняется. У нее никогда не бывает проблем с эго, она никогда не ссорится с супругом, она никогда не хочет доказать, что права. Модель никогда не испытывает похмелья после ночной вечеринки - она просто делает одно и то же, снова и снова. Очень скучно, очень прибыльно".
Некоторые люди более рациональны, чем другие. Этим относительно более рациональным людям легче делать то, о чем говорит О'Шонесси выше. Другие люди не способны отделить свои решения от эмоций. Например, у меня есть друг-врач, который до сих пор настолько травмирован коррекцией финансового рынка в 2001 и 2008 годах, что не желает покупать ничего, кроме банковских депозитных сертификатов. В любом случае он предпочитает играть в гольф и выгуливать собаку. Его стратегия заключается в том, чтобы работать дольше, чтобы финансировать свой выход на пенсию. Подход этого доктора, скажем так, "неоптимальный", но он таков, каков он есть. Однажды я сказал этому другу: "Если ты не можешь дочитать мою книгу Чарли Мангера, тебе следует купить диверсифицированный портфель недорогих индексных фондов. Если ты можешь найти в себе силы прочитать книгу, написанную другом, тебе не следует самостоятельно выбирать инвестиции". Он не дочитал мою книгу и по-прежнему покупает исключительно банковские депозитные сертификаты. Будет ли ему полезно проконсультироваться со способным управляющим состоянием, который берет разумную плату и может помочь ему справиться с его эмоциональными ограничениями, когда дело доходит до инвестирования? Да. Готов ли он хотя бы отдаленно сделать это? Нет.
7. "Именно эмоциональная сторона инвестирования разрушает даже самые великие умы. Если вы не можете совладать со своими эмоциями, все данные в мире вас не спасут". "Как профессиональный инвестор я знаю, что если моя цель - добиться большего, чем рынок, то мой инвестиционный портфель должен выглядеть совсем не так, как рынок. Я знаю, что в краткосрочной перспективе шансы против меня, но я думаю, что знаю, что в долгосрочной перспективе они будут в мою пользу".
Метод О'Шонесси по арбитражу человеческого поведения заключается в следующем: (1) иметь статистическую модель, которая определяет факторы, генерирующие "альфу", и (2) придерживаться этой модели. Как минимум в двух подкастах он ссылается на исследование, которое показало, что 60% менеджеров, использующих статистические методы факторного инвестирования, не придерживаются своей модели, когда ситуация становится сложной, потому что в это время они не дотягивают до какого-то хорошо отслеживаемого эталона. О'Шонесси использует аналогию с диетическими книгами, чтобы донести эту мысль. Он сказал: "В битве между пирожным и диетологом пирожное всегда побеждает". Существует множество формул, которые могут помочь людям сбросить вес. Другими словами, проблема не в формулах или стратегиях диеты, а в дисфункциональных ментальных процессах и человеческих эмоциях.
8. "Такие подходы, как покупка индекса, основанного на S&P 500, являются стратегиями. Стратегия заключается в том, чтобы покупать крупные акции на основе рыночной капитализации. Мы обнаружили, что есть очень много других факторов, которые работают значительно лучше, чем "покупать большие акции на основе рыночной капитализации". Проблема в том, что наши портфели по определению сильно отличаются от эталона S&P 500".
Инвестирование на основе статистических факторов требует от инвестора не только знания правильных факторов, но и умения не отступать от них, когда рынок падает, если стратегия не дотягивает до известного эталона, такого как S&P 500. О'Шонесси говорит об этом следующим образом: "Если у вас нет дисциплины, чтобы придерживаться своей стратегии, факторное инвестирование вам не поможет". Что говорят данные об этом так называемом "разрыве в поведении"? Исследование, проведенное Хсу, Майерсом и Уитби, заключает:
"Изучив разницу между заявленной доходностью взаимных фондов, основанных на принципах "купи и держи" или взвешенной по времени доходностью, и средней долларово-взвешенной (DCA) доходностью или IRR, которую получают конечные инвесторы, авторы количественно оценили постоянный негативный эффект от решений стоимостных инвесторов по выбору рынка: с 1991 по 2013 год инвесторы стоимостных взаимных фондов превзошли фонды, в которые они инвестировали, на 131 базисный пункт. Их анализ также показывает, что инвесторы в фонды роста, крупные и мелкие фонды одинаково склонны к непродуктивному выбору времени распределения. Кроме того, они обнаружили, что менее искушенные инвесторы, как правило, принимают более неудачные решения о выборе времени. Инвесторы, владеющие фондами с высоким коэффициентом расходов, имеют больший разрыв в доходности, чем те, кто выбирает менее дорогостоящие фонды, а инвесторы в розничные фонды недополучили больше прибыли, чем те, кто квалифицировался на институциональные фонды".
9. "Мне кажется, я знаю, что, по крайней мере для американских инвесторов, независимо от того, насколько сильно падают акции, они всегда возвращаются и достигают новых максимумов. Так повелось в Америке с конца 1700-х годов". "С момента основания Нью-Йоркской фондовой биржи в конце 1700-х годов доходность акций в США была положительной 71% времени, а отрицательной - всего 29%, и это отличная вероятность, чтобы быть на вашей стороне".
Любой, кто не настроен на долгосрочную перспективу и не настроен "по-бычьи" в отношении экономики и фондового рынка, плывет против течения. Такие инвесторы, как Джим Чанос, пишут и говорят о том, что неизбежный рост акций в целом со временем делает шортинг акций особенно трудным. Чанос говорит об этом следующим образом: "Как признал Уоррен Баффетт... шортить акции - трудный способ заработать на жизнь, потому что со временем фондовые рынки растут больше, чем падают, транзакционные издержки высоки, а риски велики".
10. "Я знаю, что не знаю точно, насколько мой успех обусловлен удачей, а насколько - мастерством. Но я знаю, что удача определенно играла и будет играть довольно значительную роль". Так много людей отказываются признавать свои ошибки, обвиняя других, невезение, неудачное время, да мало ли что еще. Если жизнь предоставит вам возможность соревноваться с любым типом людей, всегда выбирайте тех, кто считает, что большинство результатов обусловлено удачей. Играет ли удача какую-то роль? Почти всегда, но я редко думаю, что за пределами лотерейных билетов она является главной причиной того или иного результата. Способность извлекать все уроки из совершенных ошибок позволяет лучше подготовиться к следующему разу. Ведь, как сказал Айзек Азимов, "в жизни, в отличие от шахмат, игра продолжается и после мата".
В подкаст-интервью со своим сыном О'Шонесси говорит о том, что удача - это карты, которые вам выпали, а то, как их разыграли, определяет результат. Он упоминает о том, что Уоррен Баффетт называет "генетической лотереей" (например, где и когда вы родились и в каких финансовых обстоятельствах оказались), но при этом признает, что одного этого недостаточно для достижения успеха в жизни или в качестве инвестора.
11. "Если вспомнить самые впечатляющие взрывы в истории, их всегда можно связать с несколькими вещами: Это были необычайно сложные стратегии, которые, возможно, не понимали даже сами практики, и они были с чрезмерно завышенным плечом".
О'Шонесси жил и работал во время интернет-пузыря, а это невозможно сделать, не приобретя мышечную память. Он был основателем этой компании:
Netfolio работает следующим образом: Инвестор начинает работу на сайте, заполняя личный финансовый профиль, который включает в себя несколько психологических вопросов, призванных выяснить его толерантность к риску - вопросы о том, когда вы продадите убыточные инвестиции и тому подобное. В эксклюзивном интервью для Barron's заполнение анкеты заняло менее 10 минут. Как только анкета заполнена, система мгновенно генерирует предлагаемое распределение активов, включая одну рекомендуемую корзину от пяти до 40 акций, составленную на основе одной из 90 количественных стратегий Netfolio.
О'Шонесси рассказывает замечательную историю о том, как он не принял предложение о выкупе своего бизнеса до коррекции. Он сохранил письмо от крупного банка с Уолл-стрит, который хотел купить Netfolio, чтобы убедиться, что он извлек уроки из этого опыта. Марк Андреессен как-то сказал, что идеи таких бизнесов, как Netfolio, были не то чтобы ошибочными, а скорее слишком ранними. Кроме того, было много заемных средств, которые привели к образованию интернет-пузыря. О'Шонесси рассказывает замечательные истории об этом опыте:
"Очевидно, я был так же окрылен царившим в то время духом времени, который считал, что только "чистые" интернет-компании получат многомиллиардные оценки. В то время венчурные капиталисты и профессиональные инвесторы считали идиотизмом любые ассоциации с "кирпичными и минометными" компаниями. Это был XX век. Правила были довольно просты (и в ретроспективе безумны): только чистые интернет-компании могли получить поддержку для выхода на IPO, поэтому я пошел против всех своих инстинктов и сказал "нет". Итак, будучи невероятно медвежьим противником Интернета и переоцененных акций, я, тем не менее, верил (надеялся?), что моя интернет-компания - исключение из правил. В конце концов, существовал ряд других венчурных фондов, которые уверенно заявляли, что могут предложить еще более выгодные условия без того, чтобы я связывал компанию с оскорбительной "кирпично-минометной" фирмой, которая была, знаете ли, чрезвычайно успешным реальным бизнесом с реальными доходами и прибылью! Дрожь. Но такова была мания момента, что все мы - даже те из нас, кто в более здравом уме смотрел на реальные цифры, - решили, что все это нежизнеспособно".
Любой, кто жил и работал во время интернет- и телекоммуникационного пузырей 1997-2001 годов и не был в них каким-то образом вовлечен, упустил возможность накопить опыт, из которого получаются отличные истории. То, что О'Шонесси был "окрылен влиянием времени", делает его интересным! Если вы живете своей жизнью и не накапливаете хороших историй, стоит задуматься, не скучно ли вам. В своем рассказе под названием "Мэйхью" Сомерсет Моэм пишет:
"[Большинство людей] принимают обстоятельства, в которые их бросила судьба, не только с покорностью, но даже с доброй волей. Они подобны трамваям, беззаботно бегущим по своим рельсам, и презирают машинки, которые снуют туда-сюда по улицам и так резво мчатся по открытой местности. Я уважаю их; они хорошие граждане... и, конечно, кто-то должен платить; но я не нахожу их захватывающими".
Одна из многих вещей, которыми я восхищаюсь в О'Шонесси, - это его решение создать свой нынешний бизнес (OSAM). Когда в начале этого года его сын брал у меня интервью для подкаста, меня спросили, когда я чувствовал себя наиболее живым. Я ответил, что это было в 1994 году, когда я был частью команды, создававшей бизнес из ничего. Я полагаю, что О'Шонесси чувствует то же самое в первые годы, когда он создавал OSAM.
12. "Совет номер один - нужно немедленно начать экономить".
Тратить меньше, чем зарабатывать, - основополагающая часть достижения финансовой свободы. Использовать этот процесс для получения "стэка", который вводит инвестора в игру инвестирования, трудно, но необходимо. Чарли Мангер однажды сказал об этом следующим образом:
"Первые 100 000 долларов - это тяжело, но вы должны это сделать. Мне все равно, что вам придется сделать - если это означает ходить повсюду пешком и не есть ничего, что не было куплено по купону, - найдите способ получить 100 000 долларов. После этого можно будет немного сбавить газ".
Цель в 100 000 долларов была поставлена давно, и ее нужно скорректировать с учетом инфляции, но в любом случае вам нужно определить свою собственную цифру, учитывая ваши обстоятельства. Но в любом случае вам понадобится значительная сумма денег, чтобы начать инвестировать, и способ начать это делать - начать копить.
У каждого есть своя причина, по которой он хочет стать успешным инвестором. Одни хотят иметь больше вещей. Другие, как я, хотят иметь лучший выбор в жизни. Клинт Иствуд в фильме "Грязный Гарри" однажды сказал: "Вы должны задать себе один вопрос: "Чувствую ли я себя счастливчиком?" Ну, а вы?". Чем больше денег вы накопите и чем раньше вы это сделаете, тем лучше будет ваш выбор в жизни. Вам не придется так сильно полагаться на удачу, о которой спрашивал Грязный Гарри, если у вас есть деньги в банке. Подобные вопросы целесообразно рассматривать вероятностно. Например, вероятность того, что вы не сможете помочь любимому человеку, значительно уменьшится, если вы решите поддерживать здоровый уровень сбережений и ограничите свои расходы. Неужели вы хотите рисковать тем, что не сможете помочь близкому человеку? Экономия денег - это просто сказать, но трудно сделать. Жизнь становится лучше, если у вас есть большой выбор, и хуже, если его нет.
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Джим О'Шонесси - председатель совета директоров и главный инвестиционный директор компании O'Shaughnessy Asset Management (OSAM). Он был пионером в области количественных исследований акций, одним из первых исследователей, которые прочесывали данные, чтобы найти факторы, предсказывающие будущую доходность акций. О'Шонесси - автор четырех книг по инвестированию.
1. "Мандельброт, по сути, демонстрирует, что рынки - это не логически нормальные, а хаотически нормальные рынки. У них гораздо больше пиков, а хвосты гораздо длиннее". "По своей природе мы - животные, любящие истории, и мы создаем истории, которые помогают нам понять смысл происходящего вокруг нас в мире, и во многих случаях эти истории оказываются неверными. И поэтому, с нашей точки зрения, попытка сделать успешный прогноз, краткосрочный прогноз, практически невозможна, потому что в краткосрочной перспективе на рынке довольно много шума. И люди принимают шум за сигнал, и у них есть свое мнение на этот счет, и оно очень правдоподобно, но, к сожалению, часто ошибочно. Поэтому мы не делаем прогнозов относительно того, что будет делать рынок в течение коротких периодов времени, потому что, откровенно говоря, мы не знаем. И если бы другие были честны, им пришлось бы признать, что они тоже не знают. Однако мы делаем прогнозы, основываясь на очень длительном пребывании на рынке". "Я не знаю, как рынок поведет себя в этом году. Я не знаю, как рынок будет вести себя в следующем году. Я не знаю, будут ли акции выше или ниже через пять лет". Более того, даже несмотря на то, что вероятность положительного исхода благоприятна, я не знаю, будут ли акции выше через 10 лет".
О'Шонесси рекомендует книгу "Неправильное поведение рынков (The Misbehavior of Markets)" Бенуа Мандельброта и Ричарда Хадсона. Я поддерживаю эту рекомендацию. Учитывая то, что Мандельброт выявил в своей работе о финансовых рынках, как должен реагировать инвестор? Один из подходов заключается в том, чтобы ограничить свои инвестиции областями, где можно использовать статистически определенные факторы в тех сферах, где у вас есть очень большой объем долгосрочных данных из прошлого, чтобы получить преимущество в инвестировании. Другой подход - использовать аналитический стиль для поиска инвестиционного преимущества, которое заключается в поведенческих, аналитических или информационных факторах, не связанных со статистикой. Я предпочитаю подход к инвестированию, который предполагает навязчивое внимание к микроэкономическим факторам. Вместо того чтобы фокусироваться на "рынке", я фокусируюсь на "бизнесе". Чарли Мангер сказал: "Микро - это то, что мы делаем, а макро - это то, с чем мы миримся". Как и Говард Маркс, я считаю, что: "время инвестора лучше потратить на то, чтобы получить преимущество в знаниях о "познаваемом": отраслях, компаниях и ценных бумагах". Чем более узким будет ваш фокус, тем больше вероятность того, что вы сможете узнать то, чего не знают другие". Для такого человека, как я, фокусировка на простейшей системе (отдельном бизнесе) - это самая большая возможность для инвестора, поскольку компания может быть понята таким образом, что может выявить неверно оцененную ставку. Макроэкономические сдвиги оказывают большое влияние, за ними интересно и весело наблюдать, но более выгодное инвестиционное преимущество для такого человека, как я, заключается в понимании конкретного реального бизнеса.
Я нахожу интересным то, что люди, подобные О'Шонесси, делают инвестиции, потому что это совсем не похоже на то, что делают такие люди, как я, в рамках нашей повседневной работы в действующем бизнесе. Конечно, руководители O'Shaughnessy Asset Management управляют собственным бизнесом и должны принимать множество решений, которые не основаны исключительно на статистических факторах. Иногда люди вроде меня имеют достаточно данных, чтобы принимать решения на основе статистических факторов, но это не совсем обычный случай.
Как и Майкл Мабуссен, О'Шонесси уделяет большое внимание необходимости иметь продуманный процесс инвестирования. В своей книге "Больше, чем вы знаете" Мабуссен пишет
"В слишком многих случаях инвесторы сосредотачиваются исключительно на результатах без должного внимания к процессу. Фокус на результатах в определенной степени понятен. Результаты - итоговая цифра - вот что в конечном итоге имеет значение. А результаты, как правило, легче оценить и они более объективны, чем оценка процессов. Однако инвесторы часто совершают критическую ошибку, полагая, что хорошие результаты являются следствием хорошего процесса, а плохие результаты подразумевают плохой процесс. Напротив, лучшие долгосрочные результаты в любой вероятностной сфере - например, в инвестировании, управлении спортивными командами или ставках - все они делают упор на процесс, а не на результат".
Такой человек, как Чарли Мангер, придерживается схожего с О'Шонесси мнения о важности надежного процесса, хотя при инвестировании Мангер использует подход, основанный на запасе прочности. Мангер сказал: "Позвольте мне сказать это так. Пока шансы в нашу пользу и мы не рискуем всей компанией из-за одного броска костей или чего-то близкого к этому, мы не возражаем против волатильности результатов. Нам нужны только благоприятные шансы". У Мангера и О'Шонесси одна и та же цель - "благоприятные шансы", но они ищут эти шансы разными способами. Мое мнение таково: Да здравствуют различия, когда речь идет о стилях инвестирования. Другими словами, существует более одного способа превзойти эталонный финансовый доход (создать альфу) в качестве инвестора. В этом блоге представлены сотни профилей различных успешных инвесторов, и ни один из них не следует абсолютно одинаковому процессу. Как я уже отмечал в своем блоге, я владею индексными фондами, которые являются частью моего портфеля и используют статистические факторы при инвестировании. Я также владею отдельными акциями и другими активами, например недвижимостью.
Некоторые стили инвестирования подойдут или будут возможны для вас, а некоторые - нет. Среди важнейших вопросов, которые необходимо задать любому инвестору, независимо от его стиля: Готовы ли вы проделать необходимую работу? Есть ли у вас достаточно времени для этого, учитывая ваши другие обязательства? Обладаете ли вы темпераментом, который позволит вам добиться успеха?
2. "Мне кажется, я знаю, что сколько бы вы ни "доказывали", что мы одержимы множеством поведенческих предубеждений, которые делают успешное долгосрочное инвестирование не по шансам, люди будут говорить, что понимают, но продолжат демонстрировать эти предубеждения". "Необходима долгосрочная перспектива. Однако шансы складываются против нас".
Метафора, которую О'Шонесси использует для объяснения поведенческих предубеждений, заключается в том, что у людей есть "аппаратное обеспечение", которое недостаточно эволюционировало, чтобы иметь дело с совершенно другим миром. Например, эвристика принятия решений, сформировавшаяся более 50 000 лет назад, когда хорошей идеей было убегать при виде шороха в кустах, не всегда хорошо помогает людям в современном мире. Такие предубеждения, как неприятие потерь, повторяемость и доступность, приводят к тому, что люди постоянно совершают ошибки в таких видах деятельности, как инвестирование. Понимание этой реальности полезно для инвестора, поскольку оно должно научить вас смиренно относиться к своей способности успешно делать прогнозы и последовательно избегать глупостей. Преодолеть эти предубеждения гораздо сложнее, чем многие себе представляют. Дэниел Канеман отмечает, что такой человек, как он, может десятилетиями изучать источники и причины психологических предубеждений человека и все равно поддаваться этим предубеждениям в своей собственной жизни. Канеман признался, что даже после десятилетий изучения он все еще принимает неверные решения, основываясь на факторах, которые он тщательно изучил. Например, Канеман говорил, что из-за самоуверенности он радикально недооценил, сколько времени уйдет на написание его книги "Мышление, быстрое и медленное".
3. "Мне кажется, я знаю, что большинство активных инвесторов на фондовом рынке - как профессионалов, так и любителей - втайне верят, что хотя эти человеческие недостатки, которые делают инвестирование трудным, применимы к другим, они не применимы к ним".
Человеческая самоуверенность - одна из самых мощных эвристик, и если инвестор не учитывает эту самоуверенность должным образом, она может привести к весьма неблагоприятным результатам. Люди могут верить, как Чарли Мангер, что лишь небольшой процент управляющих может обыграть рынок, и при этом считать, что они входят в ту небольшую группу людей, которые действительно могут это сделать. Такая самоуверенность может создать проблемы, если 60% людей считают, что они входят в 3 или 4% лучших инвесторов. Один из наиболее полезных подходов к снижению вредного влияния самоуверенности и других предубеждений - записывать результаты инвестирования (после комиссий и расходов!) и заставлять себя регулярно сталкиваться с результатами применения своих навыков на реальных рынках. Если вы не будете записывать свои результаты, вы будете склонны забывать о своих проигрышах и превозносить и усиливать свои выигрыши. Отрицание (Denial) - это не просто река, протекающая через Египет, поэтому стараться избегать его - мудрая практика.
4. "Похоже, что единственное, что не меняется, - это реакция людей на краткосрочные условия и их аксиоматическая способность закреплять их далеко в будущем".
Негативные последствия предвзятого отношения к событиям, которое может быть усилено предвзятостью к доступности и другими предвзятостями. Morningstar описывает его следующим образом:
"Предвзятое отношение к рецидивам возникает, когда люди чаще вспоминают и подчеркивают недавние события и наблюдения, чем те, что произошли в ближайшем или отдаленном прошлом. У людей вообще короткая память, но она особенно коротка, когда речь идет об инвестиционных циклах. Во время бычьего рынка люди, как правило, забывают о медвежьих рынках. С точки зрения человеческой недавней памяти, рынок должен продолжать расти, поскольку он рос в последнее время. Поэтому инвесторы продолжают покупать акции, чувствуя хорошие перспективы. Тем самым инвесторы увеличивают риски и могут не думать о диверсификации или благоразумии управления портфелем. Затем наступает медвежий рынок, и вместо того, чтобы подготовиться к нему с помощью амортизаторов в своих портфелях, инвесторы страдают от сильного падения своих чистых активов и могут распродавать акции, когда рынок находится на низком уровне".
5. "Занимайтесь арбитражем человеческой природы. Она не изменится в ближайшее время".
Существует как минимум три источника инвестиционного преимущества: информационный, поведенческий и аналитический. Поведенческие предубеждения человека представляют собой наиболее долговременное преимущество, которое можно найти по той причине, которую отмечает О'Шонесси, до тех пор, пока инвестор обладает дисциплиной, чтобы действительно придерживаться хорошо выстроенной системы. Другими словами, именно человеческое "железо", которое не обновлялось в течение 50 000 лет, создает для инвестора долгосрочную возможность арбитража поведенческих факторов. В отличие от поведенческих преимуществ, информационные и аналитические преимущества гораздо более мимолетны и должны постоянно обновляться, поскольку другие люди находят их и исчезают. Чем больше инвестор продвигается на частные рынки, тем меньше данных доступно и тем больше он может применить поведенческое, аналитическое или информационное преимущество. Например, тот, кто думает о покупке очередного цементовоза для своего бизнеса или платит разработчикам за создание нового предложения финансовых услуг, не часто может принимать решения на основе статистических факторов. Они могут изучить данные о таких вещах, как общие показатели успешности того или иного вида бизнеса за всю историю, но решения по таким вопросам, как место расположения такого бизнеса, как ресторан, какие блюда подавать и по каким ценам, лучше всего принимаются путем создания поведенческого, аналитического или информационного преимущества над конкурентами.
6. "Модель никогда не меняется. У нее никогда не бывает проблем с эго, она никогда не ссорится с супругом, она никогда не хочет доказать, что права. Модель никогда не испытывает похмелья после ночной вечеринки - она просто делает одно и то же, снова и снова. Очень скучно, очень прибыльно".
Некоторые люди более рациональны, чем другие. Этим относительно более рациональным людям легче делать то, о чем говорит О'Шонесси выше. Другие люди не способны отделить свои решения от эмоций. Например, у меня есть друг-врач, который до сих пор настолько травмирован коррекцией финансового рынка в 2001 и 2008 годах, что не желает покупать ничего, кроме банковских депозитных сертификатов. В любом случае он предпочитает играть в гольф и выгуливать собаку. Его стратегия заключается в том, чтобы работать дольше, чтобы финансировать свой выход на пенсию. Подход этого доктора, скажем так, "неоптимальный", но он таков, каков он есть. Однажды я сказал этому другу: "Если ты не можешь дочитать мою книгу Чарли Мангера, тебе следует купить диверсифицированный портфель недорогих индексных фондов. Если ты можешь найти в себе силы прочитать книгу, написанную другом, тебе не следует самостоятельно выбирать инвестиции". Он не дочитал мою книгу и по-прежнему покупает исключительно банковские депозитные сертификаты. Будет ли ему полезно проконсультироваться со способным управляющим состоянием, который берет разумную плату и может помочь ему справиться с его эмоциональными ограничениями, когда дело доходит до инвестирования? Да. Готов ли он хотя бы отдаленно сделать это? Нет.
7. "Именно эмоциональная сторона инвестирования разрушает даже самые великие умы. Если вы не можете совладать со своими эмоциями, все данные в мире вас не спасут". "Как профессиональный инвестор я знаю, что если моя цель - добиться большего, чем рынок, то мой инвестиционный портфель должен выглядеть совсем не так, как рынок. Я знаю, что в краткосрочной перспективе шансы против меня, но я думаю, что знаю, что в долгосрочной перспективе они будут в мою пользу".
Метод О'Шонесси по арбитражу человеческого поведения заключается в следующем: (1) иметь статистическую модель, которая определяет факторы, генерирующие "альфу", и (2) придерживаться этой модели. Как минимум в двух подкастах он ссылается на исследование, которое показало, что 60% менеджеров, использующих статистические методы факторного инвестирования, не придерживаются своей модели, когда ситуация становится сложной, потому что в это время они не дотягивают до какого-то хорошо отслеживаемого эталона. О'Шонесси использует аналогию с диетическими книгами, чтобы донести эту мысль. Он сказал: "В битве между пирожным и диетологом пирожное всегда побеждает". Существует множество формул, которые могут помочь людям сбросить вес. Другими словами, проблема не в формулах или стратегиях диеты, а в дисфункциональных ментальных процессах и человеческих эмоциях.
8. "Такие подходы, как покупка индекса, основанного на S&P 500, являются стратегиями. Стратегия заключается в том, чтобы покупать крупные акции на основе рыночной капитализации. Мы обнаружили, что есть очень много других факторов, которые работают значительно лучше, чем "покупать большие акции на основе рыночной капитализации". Проблема в том, что наши портфели по определению сильно отличаются от эталона S&P 500".
Инвестирование на основе статистических факторов требует от инвестора не только знания правильных факторов, но и умения не отступать от них, когда рынок падает, если стратегия не дотягивает до известного эталона, такого как S&P 500. О'Шонесси говорит об этом следующим образом: "Если у вас нет дисциплины, чтобы придерживаться своей стратегии, факторное инвестирование вам не поможет". Что говорят данные об этом так называемом "разрыве в поведении"? Исследование, проведенное Хсу, Майерсом и Уитби, заключает:
"Изучив разницу между заявленной доходностью взаимных фондов, основанных на принципах "купи и держи" или взвешенной по времени доходностью, и средней долларово-взвешенной (DCA) доходностью или IRR, которую получают конечные инвесторы, авторы количественно оценили постоянный негативный эффект от решений стоимостных инвесторов по выбору рынка: с 1991 по 2013 год инвесторы стоимостных взаимных фондов превзошли фонды, в которые они инвестировали, на 131 базисный пункт. Их анализ также показывает, что инвесторы в фонды роста, крупные и мелкие фонды одинаково склонны к непродуктивному выбору времени распределения. Кроме того, они обнаружили, что менее искушенные инвесторы, как правило, принимают более неудачные решения о выборе времени. Инвесторы, владеющие фондами с высоким коэффициентом расходов, имеют больший разрыв в доходности, чем те, кто выбирает менее дорогостоящие фонды, а инвесторы в розничные фонды недополучили больше прибыли, чем те, кто квалифицировался на институциональные фонды".
9. "Мне кажется, я знаю, что, по крайней мере для американских инвесторов, независимо от того, насколько сильно падают акции, они всегда возвращаются и достигают новых максимумов. Так повелось в Америке с конца 1700-х годов". "С момента основания Нью-Йоркской фондовой биржи в конце 1700-х годов доходность акций в США была положительной 71% времени, а отрицательной - всего 29%, и это отличная вероятность, чтобы быть на вашей стороне".
Любой, кто не настроен на долгосрочную перспективу и не настроен "по-бычьи" в отношении экономики и фондового рынка, плывет против течения. Такие инвесторы, как Джим Чанос, пишут и говорят о том, что неизбежный рост акций в целом со временем делает шортинг акций особенно трудным. Чанос говорит об этом следующим образом: "Как признал Уоррен Баффетт... шортить акции - трудный способ заработать на жизнь, потому что со временем фондовые рынки растут больше, чем падают, транзакционные издержки высоки, а риски велики".
10. "Я знаю, что не знаю точно, насколько мой успех обусловлен удачей, а насколько - мастерством. Но я знаю, что удача определенно играла и будет играть довольно значительную роль". Так много людей отказываются признавать свои ошибки, обвиняя других, невезение, неудачное время, да мало ли что еще. Если жизнь предоставит вам возможность соревноваться с любым типом людей, всегда выбирайте тех, кто считает, что большинство результатов обусловлено удачей. Играет ли удача какую-то роль? Почти всегда, но я редко думаю, что за пределами лотерейных билетов она является главной причиной того или иного результата. Способность извлекать все уроки из совершенных ошибок позволяет лучше подготовиться к следующему разу. Ведь, как сказал Айзек Азимов, "в жизни, в отличие от шахмат, игра продолжается и после мата".
В подкаст-интервью со своим сыном О'Шонесси говорит о том, что удача - это карты, которые вам выпали, а то, как их разыграли, определяет результат. Он упоминает о том, что Уоррен Баффетт называет "генетической лотереей" (например, где и когда вы родились и в каких финансовых обстоятельствах оказались), но при этом признает, что одного этого недостаточно для достижения успеха в жизни или в качестве инвестора.
11. "Если вспомнить самые впечатляющие взрывы в истории, их всегда можно связать с несколькими вещами: Это были необычайно сложные стратегии, которые, возможно, не понимали даже сами практики, и они были с чрезмерно завышенным плечом".
О'Шонесси жил и работал во время интернет-пузыря, а это невозможно сделать, не приобретя мышечную память. Он был основателем этой компании:
Netfolio работает следующим образом: Инвестор начинает работу на сайте, заполняя личный финансовый профиль, который включает в себя несколько психологических вопросов, призванных выяснить его толерантность к риску - вопросы о том, когда вы продадите убыточные инвестиции и тому подобное. В эксклюзивном интервью для Barron's заполнение анкеты заняло менее 10 минут. Как только анкета заполнена, система мгновенно генерирует предлагаемое распределение активов, включая одну рекомендуемую корзину от пяти до 40 акций, составленную на основе одной из 90 количественных стратегий Netfolio.
О'Шонесси рассказывает замечательную историю о том, как он не принял предложение о выкупе своего бизнеса до коррекции. Он сохранил письмо от крупного банка с Уолл-стрит, который хотел купить Netfolio, чтобы убедиться, что он извлек уроки из этого опыта. Марк Андреессен как-то сказал, что идеи таких бизнесов, как Netfolio, были не то чтобы ошибочными, а скорее слишком ранними. Кроме того, было много заемных средств, которые привели к образованию интернет-пузыря. О'Шонесси рассказывает замечательные истории об этом опыте:
"Очевидно, я был так же окрылен царившим в то время духом времени, который считал, что только "чистые" интернет-компании получат многомиллиардные оценки. В то время венчурные капиталисты и профессиональные инвесторы считали идиотизмом любые ассоциации с "кирпичными и минометными" компаниями. Это был XX век. Правила были довольно просты (и в ретроспективе безумны): только чистые интернет-компании могли получить поддержку для выхода на IPO, поэтому я пошел против всех своих инстинктов и сказал "нет". Итак, будучи невероятно медвежьим противником Интернета и переоцененных акций, я, тем не менее, верил (надеялся?), что моя интернет-компания - исключение из правил. В конце концов, существовал ряд других венчурных фондов, которые уверенно заявляли, что могут предложить еще более выгодные условия без того, чтобы я связывал компанию с оскорбительной "кирпично-минометной" фирмой, которая была, знаете ли, чрезвычайно успешным реальным бизнесом с реальными доходами и прибылью! Дрожь. Но такова была мания момента, что все мы - даже те из нас, кто в более здравом уме смотрел на реальные цифры, - решили, что все это нежизнеспособно".
Любой, кто жил и работал во время интернет- и телекоммуникационного пузырей 1997-2001 годов и не был в них каким-то образом вовлечен, упустил возможность накопить опыт, из которого получаются отличные истории. То, что О'Шонесси был "окрылен влиянием времени", делает его интересным! Если вы живете своей жизнью и не накапливаете хороших историй, стоит задуматься, не скучно ли вам. В своем рассказе под названием "Мэйхью" Сомерсет Моэм пишет:
"[Большинство людей] принимают обстоятельства, в которые их бросила судьба, не только с покорностью, но даже с доброй волей. Они подобны трамваям, беззаботно бегущим по своим рельсам, и презирают машинки, которые снуют туда-сюда по улицам и так резво мчатся по открытой местности. Я уважаю их; они хорошие граждане... и, конечно, кто-то должен платить; но я не нахожу их захватывающими".
Одна из многих вещей, которыми я восхищаюсь в О'Шонесси, - это его решение создать свой нынешний бизнес (OSAM). Когда в начале этого года его сын брал у меня интервью для подкаста, меня спросили, когда я чувствовал себя наиболее живым. Я ответил, что это было в 1994 году, когда я был частью команды, создававшей бизнес из ничего. Я полагаю, что О'Шонесси чувствует то же самое в первые годы, когда он создавал OSAM.
12. "Совет номер один - нужно немедленно начать экономить".
Тратить меньше, чем зарабатывать, - основополагающая часть достижения финансовой свободы. Использовать этот процесс для получения "стэка", который вводит инвестора в игру инвестирования, трудно, но необходимо. Чарли Мангер однажды сказал об этом следующим образом:
"Первые 100 000 долларов - это тяжело, но вы должны это сделать. Мне все равно, что вам придется сделать - если это означает ходить повсюду пешком и не есть ничего, что не было куплено по купону, - найдите способ получить 100 000 долларов. После этого можно будет немного сбавить газ".
Цель в 100 000 долларов была поставлена давно, и ее нужно скорректировать с учетом инфляции, но в любом случае вам нужно определить свою собственную цифру, учитывая ваши обстоятельства. Но в любом случае вам понадобится значительная сумма денег, чтобы начать инвестировать, и способ начать это делать - начать копить.
У каждого есть своя причина, по которой он хочет стать успешным инвестором. Одни хотят иметь больше вещей. Другие, как я, хотят иметь лучший выбор в жизни. Клинт Иствуд в фильме "Грязный Гарри" однажды сказал: "Вы должны задать себе один вопрос: "Чувствую ли я себя счастливчиком?" Ну, а вы?". Чем больше денег вы накопите и чем раньше вы это сделаете, тем лучше будет ваш выбор в жизни. Вам не придется так сильно полагаться на удачу, о которой спрашивал Грязный Гарри, если у вас есть деньги в банке. Подобные вопросы целесообразно рассматривать вероятностно. Например, вероятность того, что вы не сможете помочь любимому человеку, значительно уменьшится, если вы решите поддерживать здоровый уровень сбережений и ограничите свои расходы. Неужели вы хотите рисковать тем, что не сможете помочь близкому человеку? Экономия денег - это просто сказать, но трудно сделать. Жизнь становится лучше, если у вас есть большой выбор, и хуже, если его нет.
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter