14 ноября 2024 Хейес Артур
Бывший председатель КНР Дэн Сяопин, отвечая на вопрос о своем прагматичном подходе к внедрению экономической системы для Китая, прямо противоречащей «пуристскому» социализму или марксизму председателя Мао Цзэдуна, знаменито сказал следующее: «不管黑猫白猫，捉到老鼠就是好猫。Неважно, черная или белая кошка, лишь бы она ловила мышей». Си Цзиньпин, однако, пошел еще дальше, заявив, что он планирует внедрить социализм с китайскими чертами (中国特色社会主义). Я не знаю точно, что это значит. Но я полагаю, что это означает «социализм» - и не важно, что Си Цзиньпин говорит.
Учитывая, что Си Цзиньпин - этнический ханьский китаец, это означает, что в Китае существует социалистическая система с китайскими чертами. Это вроде как #REF, но истину определяете вы, когда являетесь 皇帝 (императором). Если вы когда-нибудь слушали, как Камала Харрис выступает без телесуфлера, вы понимаете, о чем я говорю. Подобная софистика работает и в стране «свободы», пикапов и Doritos. Я хочу привнести свою лепту в податливый экономический
«-изм», касающийся экономической системы Pax Americana. Я буду называть текущую итерацию политики, проводимой «оранжевым человеком», недавно переизбранным президентом Трампом, американским капитализмом с китайскими чертами.
Как и Дэн Сяопина, элиту, правящую Pax Americana, волнует не то, является ли экономическая система капиталистической, социалистической или фашистской, а то, помогает ли проводимая политика сохранить их власть. Америка перестала быть чисто капиталистической в начале XIX века. Капитализм означает, что богатые теряют деньги, принимая неверные решения. Это было объявлено вне закона еще в 1913 году, когда была создана Федеральная резервная система США. Поскольку приватизация прибыли и социализация убытков нанесли свой урон нации и вызвали крайнее классовое расслоение между множеством жалких людей, живущих внутри страны, и достойной, почтенной, утонченной элитой побережья, президент Франклин Делано Рузвельт был вынужден скорректировать курс и раздать немного крошек бедным людям с помощью политики «Нового курса». Тогда, как и сейчас, расширенные государственные подачки для тех, кто остался за бортом, не были популярной политикой среди богатых предполагаемых капиталистов.
Маятник качнулся назад от крайнего социализма (в 1944 году самая высокая предельная налоговая ставка была повышена до 94% на доходы свыше 200 000 долларов) к беспрепятственному корпоративному социализму, который начался в 1980-е годы при Рейгане. После этого неолиберальная экономическая политика, заключавшаяся в печатании денег центральными банками для сектора финансовых услуг в надежде на то, что богатство будет просачиваться сверху вниз, олицетворяла состояние игры до пандемии COVID 2020 года. Президент Трамп отреагировал на кризис, обратившись к своему внутреннему Рузвельту; он раздал больше всего денег со времен «Нового курса» непосредственно ВСЕМ людям. США напечатали 40% всех существующих долларов в период с 2020 по 2021 год. Трамп начал партию стимулирующих чеков, а президент Байден продолжил популярные раздачи при его правлении. При оценке последствий для баланса правительства в период с 2008 по 2020 год и с 2020 по 2022 год произошла странная вещь.
Долг к номинальному ВВП с 2009 года по 2 квартал 2020
С 2009 года по 2 квартал 2020 года был пик «обманчивой» экономики, оплаченной печатанием денег центральными банками и эвфемистически называемой «количественным смягчением» (QE). Как видите, экономика (номинальный ВВП) росла медленнее, чем накапливался долг на национальном уровне. Другими словами, богатые люди тратили свои государственные доходы на активы. Подобные операции не порождали реальной экономической активности. Поэтому раздача триллионов долларов, финансируемая за счет долга, богатым держателям финансовых активов увеличила отношение долга к номинальному ВВП.
Долг к номинальному ВВП со 2 квартала 2020 года по 1 квартал 2023
Со 2 квартала 2020 года по 1 квартал 2023 года президенты Трамп и Байден изменили тенденцию. Их министерства финансов выпустили долговые обязательства, которые ФРС купила с помощью напечатанных долларов (QE), но вместо того, чтобы раздать их богатеям, казначейство разослало чеки всем. Бедные люди получили реальные деньги на свои банковские счета. Очевидно, что Джейми Даймон, генеральный директор JP Morgan, получил свою долю за счет комиссии за транзакции по государственным переводам... Он, мать его, Ли Ка Шинг Америки; вы не сможете избежать оплаты этому чудаку. Бедные люди, как правило, бедны, потому что тратят все свои деньги на товары и услуги, и именно так они и поступали в этот период. Экономический рост бурно развивался, поскольку скорость движения денег стала намного выше единицы. То есть 1 доллар долга создавал больше, чем 1 доллар экономической активности. И таким образом, как по волшебству, отношение долга США к номинальному ВВП снизилось.
Долг к номинальному ВВП 2023-2024
Инфляция бушевала, потому что предложение товаров и услуг росло не так быстро, как покупательная способность населения, финансируемая за счет государственного долга. Богачи, владевшие государственными облигациями, были недовольны такой популистской политикой. Эти богатые лохи, владеющие облигациями, получили худшую общую доходность с 1812 года. Богачи дали отпор, отправив своего белого рыцаря, председателя ФРС Джея Пауэлла. Он начал повышать ставки в начале 2022 года, чтобы сдержать инфляцию, и хотя поколение папаш было бы не прочь получить еще одну порцию стимуляционных чеков, такая политика стала запретной. Йеллен, министр финансов США, вмешалась, чтобы свести на нет последствия попыток ФРС ужесточить монетарные условия. Она опустошила механизм обратного РЕПО (RRP) ФРС, переведя выпуск долговых обязательств с длинного конца (купоны) на короткий конец (векселя). Это обеспечило почти 2,5 триллиона долларов финансовых стимулов, от которых в первую очередь выиграли богатые люди, владевшие финансовыми активами с сентября 2002 года по настоящее время; рынки активов накачивались джемом. Как и в период после 2008 года, эти богатые правительственные подачки не привели к реальной экономической активности, и отношение долга США к номинальному ВВП снова начало расти.
Усвоил ли будущий кабинет Трампа надлежащие уроки недавней экономической истории Pax Americana? Я считаю, что да.
Скотт Бессент, который, по мнению большинства, станет кандидатом на пост министра финансов США вместо Йеллен, неоднократно выступал с речами о том, как он будет «исправлять» Америку. В его речах и публикациях подробно рассказывается о том, как реализовать план Трампа «Америка прежде всего», который очень похож на план развития Китая (начатый Дэн Сяопином в 1980-х годах и продолжающийся по сей день). План заключается в том, что номинальный ВВП будет расти за счет предоставления государственных налоговых льгот и субсидий для переноса критически важных отраслей (судостроение, производство полупроводников, автомобилестроение и т. д.). Компании, которые удовлетворят требованиям, получат дешевое банковское финансирование. Банки будут снова падать ниц, чтобы кредитовать реальные компании, потому что их прибыльность обеспечивается американским правительством. По мере того как компании расширяются в Америке, они должны нанимать американских рабочих. Более высокооплачиваемая работа для простых американцев означает рост потребительских расходов. Эффект усилится, если Трамп ограничит число носящих сомбреро, поедающих кошек и собак, темных и грязных иммигрантов, пересекающих границы из «дырявых стран». Все это стимулирует экономическую активность, а правительство получает свою долю в виде налогов на прибыль и зарплату. Чтобы финансировать эти программы, дефицит государственного бюджета должен оставаться большим, и Министерство финансов финансирует правительство, продавая облигации банкам. Банки теперь могут снова увеличить свои балансы, потому что ФРС или законодатели приостановили действие дополнительного коэффициента финансового рычага. В выигрыше оказываются простые рабочие, компании, производящие «одобренные» товары и услуги, и правительство США, у которого падает отношение долга к номинальному ВВП. Это QE для бедных людей, на стероидах.
Звучит здорово. Кто может быть против такой волшебной эры американского процветания?
В проигрыше окажутся те, кто держит долгосрочные облигации или сберегательные вклады. Потому что доходность по таким инструментам будет намеренно удерживаться ниже номинальных темпов роста американской экономики. Люди также проиграют, если их зарплаты не смогут угнаться за более высоким уровнем инфляции. Если вы еще не заметили, быть членом профсоюза снова стало круто. 4 и 40 - новая мантра. То есть платите работникам на 40% больше в течение следующих 4 лет, то есть по 10% в год, чтобы они продолжали работать.
Для тех читателей, которые считают себя богатыми, не волнуйтесь. Вот шпаргалка о том, что нужно покупать. Это не финансовый совет; я просто делюсь тем, что делаю со своим портфелем. Каждый раз, когда принимается законопроект, в котором выделяются деньги для определенных отраслей, читайте его и покупайте акции в этих отраслях. Вместо того чтобы хранить деньги в фиатных облигациях или на банковских депозитах, покупайте золото (хеджирование финансовых репрессий бумеров) или биткойн (хеджирование финансовых репрессий миллениалов).
Очевидно, что иерархия моего портфеля начинается с биткойна, других криптовалют и акций компаний, связанных с криптовалютами, затем золото, хранящееся в хранилище, и, наконец, акции. Я буду держать небольшой запас грязных фиатных денег в фонде денежного рынка, чтобы оплачивать счета Amex.
В оставшейся части этого эссе я объясню, как QE для богатых и бедных влияет на экономический рост и денежную массу. Затем я предложу прогноз того, как освобождение банков от дополнительного коэффициента финансового рычага (SLR) снова создаст возможность проводить бесконечное QE для бедных людей. В заключительном разделе я представлю новый индекс для отслеживания предложения банковских кредитов в США и покажу, как биткойн опережает все остальные активы, когда он дефлируется на предложение банковских кредитов.
Денежная масса
Я должен выразить крайнее восхищение качеством эссе Золтана Позжара «Ex Uno Plures». Во время недавних длинных выходных на Мальдивах я прочитал все его работы в перерывах между серфингом, йогой Айенгара и миофасциальным массажем. Его работы будут широко представлены в этом эссе.
Я приведу ряд гипотетических балансов. В левой части находятся активы. В правой части - обязательства. Записи синего цвета означают увеличение стоимости, а записи красного цвета - уменьшение стоимости.
Первый пример посвящен тому, как покупка облигаций ФРС в рамках программы QE влияет на денежную массу и экономический рост. Конечно, этот пример и все последующие будут немного глупыми, чтобы сделать их интересными и увлекательными.
Представьте, что вы - Пауэлл во время регионального банковского кризиса в США в марте 2023 года. Чтобы выпустить пар, Пауэлл отправился в клуб Racquet and Tennis Club на 370 Park Ave в Нью-Йорке, чтобы сыграть в сквош с еще одним из своих приятелей-финансистов из числа цента-миллионеров. Друг Пауэлла был в апоплексии.
Этот друг, которого мы назовем Кевином, - зажравшийся финансист, и он сказал: «Джей, мне придется продать дом в Хэмптоне. Все мои деньги размещены в банке Signature, и, очевидно, я не смогу претендовать на федеральную страховку вкладов, поскольку мой баланс превышает лимит. Надо что-то делать. Ты же знаешь, как Банни переживает, когда ей приходится проводить в городе хотя бы один день летом. Она просто невыносима».
Джей отвечает: «Не волнуйся, я тебе помогу. Я собираюсь провести QE на 2 триллиона долларов. Об этом будет объявлено в воскресенье вечером. Вы знаете, что ФРС всегда вас прикроет. Кто знает, что было бы с Америкой без ваших вкладов. Представьте, если бы Дональд Трамп вернулся к власти, потому что Байдену пришлось бы разбираться с финансовым кризисом при нем. Я до сих пор помню, как Трамп украл мою телку в Dorsia в начале 80-х, к черту этого парня».
ФРС создала Программу срочного финансирования банков (BTFP), которая отличалась от прямого QE, чтобы разрешить банковский кризис. Но позвольте мне немного художественной вольности в этом вопросе. Итак, давайте рассмотрим, что происходит с денежной массой в результате QE на 2 триллиона долларов. Все цифры будут исчисляться миллиардами долларов.
Записи синего цвета означают увеличение стоимости, а записи красного цвета - уменьшение стоимости
ФРС покупает у Blackrock казначейские ценные бумаги на сумму 2000 долларов и оплачивает их резервами. JP Morgan выполняет свою роль банка, содействуя этому обмену. JP Morgan получает 2 000 долларов резервов и кредитует Blackrock депозитом в 2 000 долларов. QE ФРС приводит к тому, что банки создают депозиты, которые в конечном итоге становятся деньгами.
Blackrock, лишившись теперь своих казначейских бумаг, должен одолжить эти деньги кому-то еще, то есть приобрести другой процентный актив. Ларри Финк, генеральный директор Blackrock, не общается с бедняками. Он вступает в сговор только с капитанами индустрии. Но сейчас он в настроении, связанном с технологиями. В социальной сети появилось новое приложение для любителей попок, которое создает сообщество пользователей, обменивающихся фотографиями задниц. Оно называется Anaconda. Anaconda находится на стадии роста, и Blackrock с радостью покупает их облигации на 2 000 долларов.
Anaconda - оплот американского капитализма. Они завоевали свой рынок, пристрастив к своему приложению мужчин 18-45 лет. Производительность труда среди этой группы упала, поскольку они перестали читать книги и начали смотреть на задницы. Anaconda оптимизирует налогообложение, выпуская долговые обязательства для финансирования обратного выкупа акций, чтобы не репатриировать нераспределенную прибыль за рубеж. Сокращение количества акций не только повышает цену акций, но и увеличивает их доходы, поскольку даже если их доходы не растут, в расчете на акцию они увеличиваются за счет более низкого знаменателя. Таким образом, пассивные индексные инвесторы, такие как Blackrock, с еще большей вероятностью будут покупать их акции. В результате после продажи акций у Патрициев остается 2000 долларов на банковских депозитах.
У богатых акционеров Anaconda нет никакого немедленного применения полученным деньгам. Гагосян устроил грандиозную вечеринку на Art Basel Miami. Патриции решили купить самые свежие картины на холсте, чтобы закрепить за собой статус серьезного коллекционера и произвести впечатление на девочек, работающих на стендах. Продавцы произведений искусства - представители их экономического класса. Чистый эффект от покровительства «искусству» заключается в том, что банковские счета продавцов пополняются, а покупателей пустеют.
После всех этих операций никакой реальной экономической деятельности не возникло. Вбросив в экономику 2 триллиона долларов напечатанных денег, ФРС лишь увеличила банковские балансы богатых людей. Даже финансирование американской компании не дало никакого роста, потому что средства были использованы для роста курса акций, что привело к созданию нулевого количества рабочих мест. 1 доллар QE привел к увеличению денежной массы на 1 доллар, что привело к 0 долларам экономической активности. Это не лучшее использование долга. Таким образом, с 2008 по 2020 год отношение долга к номинальному ВВП в период "QE для богатых" выросло.
Теперь давайте посмотрим на процесс принятия решений президентом Дональдом во время COVID. Перенеситесь мысленно в март 2020 года: это начало COVID, и советники Трампа инструктируют его «сгладить кривую (flatten the curve)» (помните эту чушь?). Ему советуют закрыть экономику и позволить «основным работникам» (помните их, бедняг, которые доставляли вам дерьмо за минимальную зарплату?) заниматься своими делами.
Трамп: «Какого хрена, значит, я должен закрыть экономику, потому что какие-то врачи-шарлатаны считают, что этот грипп важен?»
Советник: «Да, господин президент. Я должен напомнить вам, что в основном старые жирные бумеры, такие как вы, умирают от сопутствующих заболеваний, вызванных инфекцией COVID-19. Добавлю также, что лечение всего сегмента старше 65 лет, если они заболеют и потребуют госпитализации, обойдется недешево. Вам нужно изолировать всех работников, не являющихся сотрудниками первой необходимости».
Трамп: «Это приведет к краху экономики, давайте раздадим всем чеки, чтобы они не суетились и не стонали. ФРС может купить долговые обязательства, выпущенные Казначейством, которое будет финансировать эти раздачи».
Используя ту же систему учета, давайте проследим, как QE работает для бедных людей.
Как и в первом примере, ФРС проводит QE на 2000 долларов, покупая казначейские облигации у Blackrock за счет резервов.
В отличие от первого примера, в этот процесс вовлекается Казначейство. Чтобы оплатить стимуляционные чеки Трампа, правительство должно занять деньги, выпустив казначейские облигации. Blackrock покупает казначейские облигации вместо корпоративных облигаций. JP Morgan помогает Blackrock конвертировать их банковский депозит в резервы, хранящиеся в ФРС, которые можно использовать для покупки облигаций. Казначейство получает депозит в ФРС на свой общий счет Казначейства (TGA), похожий на расчетный счет.
Казначейство рассылает чеки всем - в основном огромной немытой орде плебеев. В результате баланс TGA сокращается, что сопровождается соответствующим увеличением резервов, хранящихся в ФРС, которые становятся вкладами плебса в банке JP Morgan.
Плебеи остаются плебеями и тратят все свои стимулы на новые пикапы Ford F-150. К черту все эти электромобили, это Америка, и поэтому они все пьют черное золото. Банковский счет плебса пустеет, а банковский счет Ford пополняется.
Пока Ford продает все эти грузовики, он делает две вещи. Во-первых, он платит своим рабочим, что перемещает депозиты в банке со счетов Ford на счета их плебейских рабочих. Затем Ford обращается в банк за кредитом для увеличения производства; как вы видите, выдача кредита создает собственный депозит у получателя, компании Ford, и увеличивает денежную массу. Наконец, плебеи хотят поехать в отпуск и берут в банке личный кредит, который банк с радостью предоставляет, учитывая сильную экономику и их хорошо оплачиваемую работу. Банковский кредит для плебеев создает дополнительные депозиты, как и в случае с заемными деньгами Ford .
Конечный баланс депозитов или денег составляет 3 000 долларов. Это на 1 000 долларов больше, чем начальные 2 000 долларов, которые ФРС влила через QE в самом начале.
Как видно из этого примера, QE для бедных людей стимулирует экономический рост. Казначейство, раздавая стимулы, поощряло плебс покупать грузовики. Благодаря спросу на товары компания Ford смогла заплатить своим сотрудникам и обратиться за кредитом для увеличения производства. Работники с хорошо оплачиваемой работой получили право на банковский кредит, что позволило им потреблять еще больше. 1 доллар долга привел к росту экономической активности более чем на 1 доллар. Это хороший результат для правительства.
Я хочу сделать еще один шаг вперед и обсудить, как банки могут бесконечно финансировать казначейство.
Мы начнем с шага 3 сверху.
3. Казначейство рассылает чеки всем - в основном огромной немытой орде плебеев. В результате баланс TGA сокращается, что сопровождается соответствующим увеличением резервов, хранящихся в ФРС, которые становятся вкладами плебса в банке JP Morgan.
4. Казначейство проводит очередную порцию стимулирующих мер. Чтобы финансировать раздачи, Казначейство проводит аукционы по продаже облигаций, которые JP Morgan, как первичный дилер, покупает за счет резервов, хранящихся в ФРС. Продажа облигаций увеличивает баланс TGA Казначейства в ФРС.
5. Как и в предыдущем примере, Казначейство рассылает чеки, которые появляются как депозиты плебеев в JP Morgan.
Когда Казначейство выпускает облигации, которые покупает банковская система, оно превращает резервы, хранящиеся в ФРС и не производящие ничего продуктивного в экономике, в депозиты плебса, которые могут быть использованы для покупки товаров и создания экономической активности.
Еще одна диаграмма. Что происходит, когда правительство проводит промышленную политику, обещая налоговые льготы и субсидии компаниям для производства нужных товаров и услуг?
В этом примере у Pax Americana заканчиваются патроны для перестрелки в Персидском заливе, вдохновленной вестернами Клинта Иствуда. Правительство принимает закон, который обещает субсидии на производство пуль. Компания Smith and Wesson подает заявку и получает контракт на поставку патронов для армии. Smith and Wesson не могут производить достаточно патронов для выполнения контракта, поэтому они обращаются в JP Morgan за кредитом на строительство нового завода.
Кредитный специалист JP Morgan, получив информацию о правительственном контракте, уверенно выдает Smith and Wesson кредит в размере 1000 долларов. В результате предоставления займа из воздуха возникает 1000 долларов.
Smith and Wesson строит свою фабрику, что создает заработную плату для плебса, который в конечном итоге становится вкладом в JP Morgan. Деньги, созданные JP Morgan, стали вкладами тех, кто имеет наибольшую склонность к тратам, - плебса. Я уже рассказывал о том, как расходные привычки плебса создают экономическую активность. Давайте немного изменим пример.
Казначейству необходимо профинансировать субсидию компании Smith and Wesson, выпустив на аукционе новое долговое обязательство на 1000 долларов. JP Morgan приходит на аукцион, чтобы купить долг, но у него нет резервов для его приобретения. Поскольку доступ к дисконтному окну ФРС больше не связан со стигматизацией, JP Morgan закладывает свой корпоративный долговой актив Smith and Wesson в качестве залога под кредит ФРС в виде резервов. Эти резервы используются для покупки вновь выпущенных казначейских обязательств. Затем Казначейство выплачивает субсидию компании Smith and Wesson, которая становится депозитом в JP Morgan.
Этот пример показывает, как с помощью промышленной политики правительство США побудило JP Morgan дать деньги в долг, а созданный в результате займа актив был использован в качестве залога ФРС для покупки дополнительных казначейских обязательств США.
Ограничения
Похоже, что существует волшебная денежная машина, которой управляют Казначейство, ФРС и банки и которая может выполнить одно или несколько из следующих действий:
Они могут накачивать финансовые активы для богатых людей, которые генерируют нулевую реальную экономическую активность.
Они могут пополнять банковские счета бедных, которые, как правило, тратят свои подачки на товары и услуги, создавая реальную экономическую активность.
Они могут гарантировать прибыльность определенных игроков в отдельных отраслях. Это позволяет предприятиям расширяться за счет банковских кредитов, что порождает реальную экономическую активность.
Существуют ли какие-либо ограничения?
Да, банки не могут создавать бесконечное количество денег, потому что они должны предоставлять дорогостоящий капитал под каждый долговой актив, которым они владеют. На техническом жаргоне для разных видов активов существует взвешенная по риску ставка. Даже якобы «безрисковые» государственные облигации и резервы центрального банка влекут за собой расходы на собственный капитал. Именно поэтому в определенный момент банки не могут принимать значимое участие в торгах казначейскими облигациями США или выдавать корпоративные кредиты.
Существует причина, по которой собственный капитал должен быть заложен под кредиты и другие виды долговых ценных бумаг. Если заемщик обанкротится, будь то правительство или компания, убытки должны быть кем-то покрыты. Учитывая, что банк принял решение о создании денег в долг или покупке государственных облигаций для получения прибыли, будет справедливо, если его акционеры возьмут на себя убытки. Когда убытки превышают размер собственного капитала банка, банк терпит крах. Когда банки терпят крах, вкладчики теряют свои деньги, и это плохо. Однако с системной точки зрения еще хуже то, что банки не могут продолжать увеличивать объем кредитов в экономике. Учитывая, что для выживания дробной фиатной финансовой системы необходима постоянная эмиссия кредитов, крах банков может обрушить весь карточный домик. Помните: актив одного игрока - это пассив другого.
Единственный способ спасти систему, когда банковские кредиты исчерпаны, заключается в том, чтобы центральный банк создал свежие фиатные деньги и обменял их на подводные активы банков. Представьте, что Signature Bank кредитовал только Су Чжу и Кайла Дэвиса из ныне несуществующей Three Arrows Capital (3AC). Су и Кайл предоставили банку баланс, искажающий состояние фирмы. Затем они вывели деньги из фонда и отдали их своим женам в надежде, что они будут освобождены от банкротства, и когда фонд потерпел крах, банкам нечего было арестовывать, а кредиты стоили ноль. Это выдумка; Су и Кайл - хорошие ребята. Они никогда бы не сделали ничего подобного тому, что я описал ;). Signature сделала много пожертвований на избирательную кампанию Элизабет Уоррен, которая входит в банковский комитет Сената США. Используя свое политическое влияние, Signature убедил сенатора Уоррен в том, что они достойны спасения. Сенатор Уоррен позвонила Пауэллу и сказала ему, что ФРС должна обменять доллары на долговые обязательства 3AC по номинальной стоимости через дисконтное окно. ФРС сделала то, что ей было сказано, Signature смогла обменять облигации 3AC на свежие долларовые банкноты, а банк смог обслужить отток депозитов. Опять же, на самом деле такого не было, это просто «глупый» пример. Но мораль этой истории такова: если банки сами не вложат достаточный капитал, то в итоге все население будет платить по счетам из-за обесценивания валюты.
Возможно, в моем гипотетическом примере есть доля правды: вот недавняя история из газеты Straits Times:
Жена Чжу Су, соучредителя рухнувшего криптовалютного хедж-фонда Three Arrows Capital (3AC), сумела продать принадлежащий ей особняк в Сингапуре за 51 миллион долларов, несмотря на наложенный судом арест на некоторые другие активы пары.
Вернемся к реальности.
Предположим, правительство хочет создать бесконечное количество банковских кредитов. В этом случае они должны изменить правила таким образом, чтобы казначейские облигации и определенные типы «одобренных» корпоративных долговых обязательств (это может быть по типу, например, облигации инвестиционного класса, или по отрасли, например, долговые обязательства, выпущенные полупроводниковыми фирмами) были освобождены от чего-то, называемого "Дополнительный коэффициент кредитного плеча (SLR)".
Если бы казначейские облигации, резервы центрального банка и/или одобренные корпоративные долговые ценные бумаги были освобождены от SLR, банк мог бы приобретать бесконечное количество долговых обязательств, не обременяя себя дорогостоящим капиталом. У ФРС есть возможность сделать такое исключение. Именно так они и поступили в период с апреля 2020 года по март 2021 года. Если вы помните, в это время кредитные рынки США переживали кризис. ФРС нужно было заставить банки снова кредитовать правительство США, явившись на аукционы казначейских долговых обязательств, потому что правительство собиралось раздать триллионы долларов на стимулирование экономики без налоговых поступлений, чтобы оплатить их. Исключение сработало как шарм. Это привело к тому, что банки купили чертову тонну казначейских облигаций. Обратной стороной стало то, что после того, как Пауэлл поднял ставки с 0% до 5%, те же самые казначейские облигации сильно упали в цене и вызвали региональный банковский кризис в марте 2023 года. Бесплатного обеда не бывает.
Уровень банковских резервов также является ограничителем готовности банковского сектора покупать казначейские облигации на аукционе. Банки перестанут участвовать в аукционах, когда почувствуют, что их резервы в ФРС достигли уровня LCLoR (Самый низкий комфортный уровень резервов - Lowest Comfortable Level of Reserves). Вы узнаете, что такое LCLoR, только после того, как это произойдет.
Валовые позиции первичных дилеров и финансирование в казначейских облигациях в % от общего объема непогашенных обязательств (без учета SOMA)
Это график из презентации «Финансовая устойчивость рынка казначейства», подготовленной Консультативным комитетом по заимствованиям казначейства (TBAC) и опубликованной 29 октября 2024 года. Этот график показывает, что банковская система приближается к LCLoR, поскольку она держит все меньше и меньше казначейских облигаций в процентах от общего объема. Это проблема, потому что, поскольку ФРС продает (QT), а центральные банки стран с избытком средств продают (или не реинвестируют) свою чистую экспортную прибыль (дедолларизация), покупателями на рынке казначейских обязательств стали хедж-фонды, торгующие облигациями.
Вот еще один график из той же презентации. Как видите, хедж-фонды берут верх. Но хедж-фонды не являются реальными покупателями денег. Они заключают арбитражные сделки, в которых покупают дешевые наличные казначейские облигации и продают короткие фьючерсные контракты на казначейские облигации. Наличная часть сделки финансируется на рынке репо. Репо - это когда вы обмениваете актив (казначейский вексель) на наличные по определенной ставке в течение определенного времени. Ценообразование на рынке репо при финансировании овернайт с использованием казначейских ценных бумаг в качестве залога основано на объеме доступного баланса коммерческих банков. По мере уменьшения объема баланса ставка репо повышается. Если стоимость финансирования казначейских бумаг возрастает, хедж-фонды могут покупать их больше только в том случае, если их цена дешевеет по сравнению с фьючерсами. В конечном итоге это означает, что цена казначейских облигаций на аукционе должна снизиться, а доходность вырасти. Казначейство не хочет этого, поскольку ему необходимо выпускать дополнительные долговые обязательства по все более дешевым ценам.
Из-за регулятивных ограничений банки не могут купить достаточное количество казначейских облигаций, равно как и не смогут финансировать покупку казначейских облигаций хедж-фондами по приемлемым ценам. Именно поэтому ФРС должна вновь освободить банки от SLR. Это повысит ликвидность рынка казначейских облигаций и позволит направить бесконечное QE на продуктивную часть американской экономики.
И если вы не были уверены, что Казначейство и ФРС поняли необходимость регулятивных послаблений для банков, TBAC четко указал, что требуется, на слайде 29 той же презентации:
Проблема: SLR не стимулирует банки к владению высококачественными активами с низким уровнем риска, поскольку они учитываются при расчете общей подверженности банков риску, что увеличивает объем дорогостоящего регулятивного капитала, который они должны иметь
Политические соображения: Антициклический подход, предусматривающий временное освобождение казначейских облигаций и резервов центрального банка от SLR, как систематическим, так и дискреционным образом, чтобы позволить банкам поддерживать рыночную ликвидность во время рыночного стресса. Постоянное исключение также может рассматриваться как часть комплексного обновления правил о банковском капитале, которое позволит сбалансировать потребности финансовой системы в ликвидности, сохраняя при этом устойчивость и стабильность банков
Улучшается: ликвидность, ценообразование, экономическая интеграция
Политические соображения: Антициклический подход, предусматривающий временное освобождение казначейских облигаций и резервов центрального банка от SLR, как систематическим, так и дискреционным образом, чтобы позволить банкам поддерживать рыночную ликвидность во время рыночного стресса. Постоянное исключение также может рассматриваться как часть комплексного обновления правил о банковском капитале, которое позволит сбалансировать потребности финансовой системы в ликвидности, сохраняя при этом устойчивость и стабильность банков
Улучшается: ликвидность, ценообразование, экономическая интеграция
Число отслеживания
Если «Трамп-о-номика» работает так, как я только что описал, то мы должны сосредоточиться на том, какой рост банковского кредита мы можем ожидать. Следуя приведенным выше примерам, мы знаем, что QE для богатых людей работает за счет увеличения банковских резервов, а QE для бедных людей работает за счет увеличения банковских депозитов. К счастью, ФРС еженедельно предоставляет оба показателя для всей банковской системы.
Я создал собственный индекс, который представляет собой комбинацию резервов и прочих депозитов и обязательств .
Это мой собственный индекс, который отслеживает количество банковских кредитов в США. На мой взгляд, это самый важный показатель денежной массы. Как видите, иногда он опережает биткойн, как в 2020 году, а иногда отстает от него, как в 2024 году.
Однако гораздо важнее то, как ведет себя актив, когда его стоимость уменьшается на величину банковского кредита. Биткойн (белый), индекс S&P 500 (золотой) и золото (зеленый) были разделены на мой индекс банковского кредита. Значения проиндексированы к 100, и, как вы можете видеть, биткойн является самым выдающимся игроком, выросшим более чем на 400% с 2020 года. Если и можно что-то противопоставить обесцениванию фиата, так это биткойн. С математикой не поспоришь.
Путь вперед
Трамп и его монетарные лейтенанты ясно дали понять, что будут проводить политику, направленную на ослабление доллара и обеспечение необходимого финансирования для перевода американской промышленности на периферию. Учитывая, что республиканцы будут контролировать все три ветви власти в течение следующих двух лет, они смогут принять все экономические планы Трампа без какой-либо эффективной оппозиции со стороны демократов. Заметьте, я считаю, что демократы присоединятся к партии, печатающей деньги, потому что какой политик может устоять перед раздачей бесплатных подарков своим избирателям?
Республиканцы начнут с принятия законопроектов, стимулирующих производителей критически важных товаров и материалов к расширению производства. Они будут похожи на закон CHIPS, законопроект об инфраструктуре и «Зеленый новый курс», принятые при администрации Байдена. Рост банковского кредитования будет стремительно расти по мере того, как компании будут пользоваться этими государственными субсидиями и получать кредиты. Для тех, кто считает себя сток-пикером, покупайте компании, которые производят то, что нужно правительству.
В какой-то момент ФРС заплачет и освободит, как минимум, казначейские облигации и резервы центрального банка от SLR. Когда это произойдет, путь к бесконечному QE будет свободен от препятствий.
Сочетание законодательно установленной промышленной политики и освобождения от SLR приведет к приливу банковских кредитов. Я уже показывал, что скорость денежного обращения при такой политике гораздо выше, чем при традиционном QE для богатых людей под надзором ФРС. Поэтому мы можем ожидать, что биткоин и криптовалюты будут работать так же хорошо, если не лучше, чем в период с марта 2020 года по ноябрь 2021 года. Главный вопрос заключается в том, сколько кредитов будет создано?
Стимулы COVID влили ~4 триллиона долларов в кредит. Этот эпизод будет намного больше. Только расходы на оборону и здравоохранение растут быстрее, чем номинальный ВВП. И они будут продолжать быстро расти, поскольку Америка увеличивает расходы на оборону, чтобы противостоять переходу к многополярной геополитической обстановке. Доля лиц старше 65 лет в населении США достигнет пика к 2030 году, что означает ускорение роста расходов на здравоохранение с этого момента. Ни один политик не сможет сократить расходы на оборону и здравоохранение, поскольку его быстро уберут с поста президента. Все это означает, что Казначейство будет занято накачиванием рынка долговыми обязательствами квартал за кварталом, чтобы просто держаться. Ранее я показал, как QE в паре с казначейскими займами обеспечивает денежную скорость, превышающую единицу. Эти дефицитные расходы повысят потенциал номинального роста Америки.
Когда речь заходит о решоринге американского бизнеса, затраты на достижение этой цели также будут исчисляться триллионами долларов. Америка отдала свою производственную базу Китаю добровольно, начиная с 2001 года, когда она позволила Китаю вступить во Всемирную торговую организацию. За неполные три десятилетия Китай превратился в мастерскую мира, производящую товары высочайшего качества по самым низким ценам. Даже те компании, которые хотят диверсифицировать свои цепочки поставок за пределы Китая в якобы более дешевые страны, приходят к пониманию того, что интеграция множества поставщиков вдоль восточного побережья настолько глубока и эффективна, что даже если часовая зарплата во Вьетнаме, например, намного ниже, этим компаниям все равно приходится импортировать промежуточные детали из Китая для производства готовой продукции. Все это означает, что перестроить цепочки поставок на американский лад будет гигантской задачей, и если это придется сделать ради политической целесообразности, то это будет чертовски дорого. Я имею в виду от высоких однозначных до низких двузначных цифр триллионов долларов дешевого банковского финансирования, которые должны быть предоставлены, чтобы перенести производственные мощности из Китая в Америку.
Потребовалось 4 триллиона долларов, чтобы снизить отношение долга к номинальному ВВП со 132 до 115%. Предположим, что США еще больше сократят это соотношение до 70%, то есть до уровня, на котором оно находилось в сентябре 2008 года. Если воспользоваться линейной экстраполяцией, то для снижения долговой нагрузки необходимо создать 10,5 триллиона долларов кредитов. Именно так биткойн дойдет до 1 миллиона долларов, потому что цены устанавливаются на марже. По мере того как предложение биткоина в свободном обращении будет сокращаться, самые фиатные деньги в истории будут искать убежища не только у американцев, но и у китайцев, японцев и западноевропейцев. Становитесь и оставайтесь покупателями. Если вы сомневаетесь в моем анализе влияния QE на бедных людей, просто почитайте экономическую историю Китая за последние тридцать лет, и вы поймете, почему я называю новую экономическую систему Pax Americana «американским капитализмом с китайскими чертами».
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу