Опасные времена, рискованные решения
Кредитуйте свободно, но по штрафным ставкам - таков был совет Уолтера Бейджхота Центробанкам в периоды кризиса ликвидности. Свободное кредитование и снижение процентных ставок - таково паническое требование многих инвесторов, шокированных скоростью, с которой кризис, начавшийся в секторе субстандартного ипотечного кредитования Америки, распространился по всему миру. Пока Центробанки во главе с ФРС пытаются совместить несовместимое, работая на два фронта. ФРС кредитует свободно, но не всегда по штрафным ставкам. Кроме того, ЦБ ведет осторожную словесную игру: не дает твердых обещаний, что какие-нибудь ставки будут снижаться, но периодически намекает, что монетарная политика находится на распутье и Банк готов рассматривать любые варианты действий - особенно когда речь заходит о защите реальной экономики от рыночной турбулентности.
С точки зрения многих инвесторов, это отлично срабатывает. Фондовые рынки, которые 16 августа, казалось, находились в состоянии паники, уже немного восстановились. Что еще важнее: кредитные рынки, и особенно сектор межбанковского кредитования, тоже выглядят спокойнее. Однако большая часть этого облегчения покоится на единственном ожидании: инвесторы верят, что ФРС вскоре понизит уровень ставок - возможно, даже до следующего регулярного заседания Комитета по открытым рынкам, назначенного на 18 сентября. И это вдвойне опасно: нельзя считать, что снижение ставки уже у нас в кармане; более того, вполне вероятно, что такой шаг стал бы ошибочным. Таким образом, перед главой ФРС Бернанке все острее встает вопрос, как бережно и осторожно не оправдать надежд своих новых почитателей. Готовность инвесторов возложить все свои чаяния на снижение ставки вполне понятна: в конце концов, именно такова реакция ФРС на любой финансовый кризис, начиная с обвала фондовых рынков в 1987 г. Кроме того, ФРС мастерски поддерживает эти надежды, хотя и делает это завуалировано, не связывая себя обязательствами. 17 августа, снизив уровень дисконтных ставок, по которым ЦБ кредитует коммерческие банки в экстренных случаях, представители ФРС добавили, что смута на финансовых рынках стала представлять угрозу для экономики США. Тон этого заявления настолько отличался от предыдущего, сделанного всего десятью днями ранее (когда предметом наивысшего беспокойства была инфляция), что рынки автоматически сочли снижение ставок неизбежным. Но разумно ли это?
Карточный домик
Начнем с того, что и ФРС, и рынки в долгосрочной перспективе заинтересованы в том, чтобы цены верно отражали риски. Новая модель финансирования, при которой долг перераспределяется через целую сеть срочных контрактов, имеет множество преимуществ. Однако есть у нее и неприятное следствие: в случае возникновения проблемы (в данном случае, в секторе субстандартной ипотеки), становится сложнее разобраться, с кем безопасно вести дела. Банки стали с большой осторожностью кредитовать друг друга. Результат оказался пугающе похожим на массовые изъятия вкладов из банков, но только в масштабах всего рынка оптовых денежных ресурсов. С этой точки зрения, со стороны Центробанка, безусловно, имело смысл положить конец этим паническим изъятиям посредством вливаний краткосрочных капиталов. Никто не хочет, чтобы временная нехватка наличности вылилась в кризис платежеспособности, при котором активы, дорого стоящие в лучшие времена, пришлось бы продавать по дешевке в условиях рынка, охваченного паникой. Краткосрочные займы банковской системе должны на какое-то время поддержать рынок и дать ему возможность самому разобраться в ситуации и отыскать верные решения. Однако совсем другое дело - реформа долгосрочной монетарной политики посредством снижения стоимости денег. Снижение ключевых ставок не просто повысит уровень предложения наличных денег; он непосредственным образом повлияет на оценки рисков со стороны инвесторов. Более дешевые деньги повышают привлекательность других активов, а это нежелательное последствие в ситуации, когда идет переоценка рисков после долгих лет облегченных условий кредитования. Неудивительно, что для ряда инвесторов действия ФРС кажутся "выстиланием дна" под ценами на активы. Однако если принять это убеждение за аксиому, это станет своего рода благословением на опрометчивые спекуляции и усилит моральные риски.
Действовать аккуратно
Понятно, что у политики "суровой любви" могут быть свои пределы. Если, например, банковская система на самом деле оказалась бы в опасности, ФРС следовало бы вмешаться. Рассмотрим более приближенный к жизни пример: если текущий кризис кредитования усилится, экономика начнет демонстрировать признаки замедления темпов роста, а угроза инфляции исчезнет, тогда у ФРС также появятся веские причины для снижения ставок. Однако в своих действиях г-н Бернанке должен руководствоваться обязанностями по поддержанию экономической стабильности, а не действовать по принуждению финансовых рынков. Возможно, со стороны Алана Гринспена было ошибкой трижды понизить ставки в 1998 г., когда финансовые рынки "заклинило" под влиянием краха хеджевого фонда Long-Term Capital Management. На этот раз еще слишком рано судить, насколько глубоко финансовый кризис затронул экономику США. Некоторые полагают, что, в конечном итоге, она может даже выиграть от этого потрясения. Действительно, рынок еще не запустил в действие множество защитных механизмов, применяемых им для самокоррекции: горы наличных еще ждут своего звездного часа для вливания на финансовые рынки, когда те достаточно подешевеют - будь то деньги "нефтяных" правительств, фондов-"стервятников", вкладывающих средства в обесценившиеся активы, расчетливых инвесторов вроде Уоррена Баффета или просто богатых наличностью компаний, все еще получающих прибыли поточным методом. Bank of America уже заключил $2-миллиардную сделку на приобретение доли капитала одного из таких пострадавших ипотечных кредиторов, Countrywide. Слишком быстрое снижение ставок будет означать, что финансовая система не способна функционировать самостоятельно, без помощи волшебника на голубом вертолете и срочных ссуд государства. А это стало бы худшим наследием из возможных.
По материалам печатного издания The Economist
