17 июня 2018 Zero Hedge
В октябре прошлого года, в тот момент, когда Федрезерв начал сокращать свой баланс, мы опубликовали очередную статью о том, что, возможно, является самой большой угрозой не только для рисковых активов, но и для всей мировой экономики: “Дефицит долларового фондирования: он был всегда, а теперь он вновь начал усугубляться”.
Эта проблема и в тот момент была не нова, поскольку впервые мы обсудили вопрос о признаках дефицита долларового фондирования в марте 2015 года, однако в последнее время глобальные фондовые индексы продолжали расти, общие условия фондирования оставались относительно благоприятными, и глобальная экономика не нуждалась в смазке, в результате чего упомянутый дефицит долларов не становился серьезной проблемой для разработчиков монетарное политики, несмотря на недавние приступы икоты в виде резкого роста спреда Libor-OIS.
Так было до настоящего времени.
В только что опубликованной авторской статье в издании Financial Times руководитель центрального банка пишет, что касаемо бардака, охватывающего развивающиеся страны, будь то острая, идиосинкразированная версия, наблюдаемая в Аргентине и Турции, которым, по мнению JPM, уже ничто не поможет…
… или более упорядоченные распродажи, наблюдаемые в таких странах, как Индонезия, Малайзия, Бразилия, Мексика и Индия, вам не стоит винить повышение ставок, проводимое Федрезервом. Вместо этого обвиняйте “двойной удар” в виде сокращения баланса Федрезерва в сочетании с дренированием долларовой ликвидности в результате резкого всплеска эмиссии долговых обязательств со стороны американского Казначейства.
Таков месседж нынешнего руководителя Резервного банка Индии Урджит Пателя, который пишет, что “в отличие от предыдущего эпизода турбулентности происходящие события нельзя объяснить повышением процентных ставок, проводимого Федеральным Резервом, которые неуклонно растут в откалиброванной манере, начиная с декабря 2016 года.” Но означает ли это, что Федрезерв не виноват в том, что происходящее теперь все больше и больше напоминает очередной бурно развивающийся кризис развивающихся рынков? Совсем нет: по словам Пателя, “потрясения”, связанные с дефицитом долларового фондирования, проистекают из сочетания двух значительных событий, из которых сокращение баланса Федрезерва – это событие №1, а событие №2 – это резкое увеличение эмиссии американских трежерис, необходимое для финансирования налоговых послаблений Трампа. Примечательно, что оба эти события приводят к резкому дренированию долларовой ликвидности.
В результате Патель обвиняет Федрезерв и Казначейство США в отсутствии координации между ними, в результате чего глобальные рынки фондирования попали под удар из-за сокращения объема долларовой ликвидности. Он пишет: “учитывая быстрый рост размера дефицита США, Федрезерв должен отреагировать уменьшением планов по сокращению своего баланса. Иначе трежерис поглотят столь большую долю долларовой ликвидности, что кризиса на остальных рынках долларовых облигаций избежать не удастся”.
Эти два параллельных процесса, которые угрожают существенно осложнить работу рынков долларового фондирования, выглядят следующим образом: с одной стороны, происходит так называемое “количественное ужесточение” или постепенное сокращение баланса Федрезерва, которое достигнет пика на отметке $50 млрд. в месяц в октябре этого года, с другой стороны, эмиссия правительственных облигаций США в 2018 и 2019 годах достигнет $1,2 трлн. в год, чтобы американское Казначейство имело возможность профинансировать прогнозируемый дефицит бюджета в размере $804 млрд. и $981 млрд. в 2018 и 2019 годах соответственно.
Визуально это выглядит следующим образом:
По любопытному совпадению, ежемесячное сокращение долларовой ликвидности со стороны Федрезерва, в результате снижения последним объемов рефинансирования погашающихся бумаг, будет примерно равно чистой долговой эмиссии со стороны американского правительства. Кроме того, оба процесса являются открытыми, и это означает, что в течение следующих нескольких лет чистая эмиссия правительственного долга стабилизируется, пусть и на высоком уровне, тогда как сокращение баланса Федрезерва будет расти.
И то, и другое – это ужасные новости для развивающихся рынков, которые отчаянно нуждаются в отмене текущего оттока долларовой ликвидности. Однако, пока Трамп продолжает заниматься возвеличиванием Америки, и пока он финансирует упомянутые фискальные стимулы за счет роста долга, суматоха на развивающихся рынках практически гарантирована.
Как далее объясняет Патель, это непреднамеренное сочетание оказалось “двойным ударом” для глобальных рынков, и особенно для развивающихся рынков, в основном вследствие одного из ключевых событий: резкого сокращения долларового фондирования не только на рынках суверенных долговых обязательств, но и на рынках краткосрочного фондирования – о чем свидетельствует недавний всплеск спреда Libor-OIS.
Этот процесс проявил себя в резком развороте потоков иностранных инвестиций из развивающихся рынков в последние шесть недель, зачастую превышающих 5 млрд. в неделю, что привело к резкому падению облигаций, акций и валют развивающихся рынков.
Таким образом, впервые в этом цикле ужесточения видный руководитель иностранного центрального банка обвинил Федрезерв в создании проблем для развивающихся рынков, в результате ужесточения им монетарной политики и, в частности, вследствие сокращения его баланса в сочетании с ростом эмиссии облигаций Казначейства, а именно:
Глобальные побочные эффекты не проявлялись до октября прошлого года. Но они проявили себя в полной мере посте того, как Федрезерв начал сокращать свой баланс. Это связано с тем, что Федрезерв не скорректировал (и даже не признал наличие проблемы) свою программу из-за неожиданного роста эмиссии государственного долга США. Теперь он должен это сделать.
Каков совет Пателя? Немедленно сократить темпы уменьшения баланса, или, вернее, Федрезерв должен “перекалибровать свой план нормализации с учетом влияния дефицита. Практика показывает, что необходимо будет уменьшить темп сокращения баланса так, чтобы значительно снизить, если не полностью компенсировать, нехватку долларовой ликвидности, которая была вызвана более масштабными заимствованиями правительства США”.
Кстати, последствия различных вариантов действий, описанных Пателем, были расписаны Александром Кочиком из Deutsche Bank двумя неделями ранее, о чем мы написали в статье “Почему резко укрепляющийся доллар приведет к “взрывообразной” рыночной переоценке: Схема процесса”.
Конечно, у Федрезерва есть выбор: он может просто проигнорировать продолжающийся кризис, который он вызывает на развивающихся рынках, — ведь Nasdaq только что взобрался на рекордную вершину, — но в этом случае Пауэлл рискует дать старт широкому заражению, сначала в развивающихся рынках, а затем повсюду. Иначе, снижение темпов сокращения баланса …
“поможет сгладить негативное воздействие на развивающиеся рынки и ограничить отрицательное влияние на глобальный рост через цепочки поставок, охватывающих как развитые, так и развивающиеся экономики. В противном случае есть вероятность, что глобальное экономическое восстановление столкнется с “внезапной остановкой”.
Патель подводит итог: если оставить ситуацию без контроля, то потрясения на развивающихся рынках “могут навредить также и экономике США. Обстоятельства изменились. А значит следует изменить и политику Федрезерва. Она все равно будет направлена в тот же пункт назначения, но с меньшими потрясениями на пути”.
Ирония заключается в том, что, взглянув на баланс Федрезерва, мы видим, что он едва сократился, но авторитетные руководители центральных банков уже требуют, чтобы Федрезерв остановил боль.
Можно только представить себе хаос и бардак на развивающихся рынках (а затем и рынках развитых стран) через четыре месяца, когда в октябре этого года случится не только пик ежемесячного сокращения баланса Феда, но и впервые после финансового кризиса глобальные центральные банки перестанут вкачивать в систему ликвидность и начнут ее дренирование, чтобы затем лишь ускорить этот процесс, поскольку ЕЦБ и Банк Японии, начнут сокращать свою монетизацию.
http://www.zerohedge.com/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу