Константин Парфененок, 20 акций под подозрением

Коррекция на фондовых рынках – время для скупки изрядно подешевевших акций. Но от приобретения некоторых бумаг «фундаментальные» аналитики рекомендуют воздержаться.

Перегрев до минуса. Можно выделить две основные причины, в результате действия которых бумага начинает считаться неоправданно дорогой. Первая, как в случае с «Ростелекомом», – скупка крупного пакета акций с рынка без объявления оферты. Количество бумаг в свободном обращении уменьшается, а цены на них растут «до небес», потому что, как правило, такой инвестор готов вложить в них значительные денежные суммы в надежде получить еще больший куш. Например, свой кусочек «Связьинвеста» в случае с «Ростелекомом». Зная, что причины роста носят спекулятивный характер, аналитики вынуждены оставлять старые рекомендации. Ведь финансовое положение предприятий остается прежним. Такие факторы, как продажа допэмиссии акций в пользу стратегического инвестора по цене, значительно превышающей рыночную («Кузбассэнерго»), фундаментальный анализ не учитывает. В данном случае это лишь говорит о намерении будущего владельца контрольного пакета акций развивать актив.

Вторая причина отрицательной оценки – неуверенность аналитика в том, что эмитент сможет выполнить заявленные грандиозные планы или получит от них должный эффект. Разрыв возникает, если рынок уже поверил менеджменту и заложил в стоимость бумаг будущие доходы. К таким рекомендациям можно отнести прогноз целевой цены по акциям ДВМП и Приморского морского пароходства. Порой лучше прислушаться к аналитикам. В августе 2007 года Goldman Sachs рекомендовал продавать GDR «Ситроникса» с целевой ценой в $6,3. На тот момент расписки IT-компании стоили в два раза больше – до $12,8. Прошло три месяца, и прогноз оправдался: финансовые показатели оказались хуже запланированных из-за срыва важных контрактов. Котировки не восстановились до сих пор, на 23.01.2008 GDR торговались по $6,0.

Здравый скепсис. Но даже негативный прогноз может не оправдаться. Например, в цену акций «Камаза» или «Автоваза» заложены ожидания, что государство будет поддерживать отечественный автопром. Вполне вероятно, что чаяния рынка оправдаются. Но представьте, что будет, если позиция чиновников по этому вопросу внезапно изменится. Так что как минимум стоит обратить внимание на эти рекомендации и задуматься над причинами, повлиявшими на их появление. Настолько ли эти факторы несущественны, чтобы отказываться принимать их во внимание?

20 пессимистичных прогнозов

Акрон –43%

Открытие

Кирилл Таченников

Прогноз – $31,6

Цена на 21.01.2008 – $55

Основной негативный фактор для «Акрона» – сырьевые риски. В прошлом он неоднократно судился со своим заклятым партнером и монопольным поставщиком «Фосагро», оспаривая предложенные им цены на апатитовый концентрат. Конфликт удалось погасить лишь Федеральной антимонопольной службе. Аналитик также отмечает малореалистичность исполнения желания «Акрона» выйти на рынок калийных удобрений. «Сомневаюсь, что компании это удастся в среднесрочной перспективе», – размышляет Кирилл Таченников. Во-первых, такой проект требует слишком больших инвестиций. Во-вторых, рынок поделен между «Уралкалием» и «Сильвинитом», которым лишний конкурент явно не нужен. «Даже застолбить место в этом сегменте очень сложно», – говорит аналитик. В любом случае компании важнее обеспечить сырьевую независимость от «Фос­агро». Сделать это компания планирует к 2014 году, потратив около $0,5 млрд.

Автоваз –56%

Банк Москвы

Михаил Лямин

Прогноз – $0,90

Цена на 21.01.2008 – $2,05

Аналитик Банка Москвы считает, что рынок чересчур переоценил фактор Renault-Nissan. Хоть новый топ-менеджмент и старается вытянуть предприятие из болота, в целом дела у «Автоваза» не слишком хороши. Компания теряет клиентов – отечественный потребитель предпочитает иностранные автомобили. Конкуренция со стороны мировых концернов только усиливается: около десятка из них собираются построить свои заводы в России, а Ford и Toyota уже сделали это. Впрочем, в ушедшем году «Автоваз» неожиданно установил рекорд за 5 лет по продажам – 663,5 тыс. машин, что на 6,2% больше, чем в 2006 году. Показатель обеспечили заморозка цен на продукцию и появление новых моделей (Lada Kalina и Priora). Скорее всего, свою роль сыграли и очереди на наиболее востребованные иномарки: нетерпеливый потребитель выбирал более доступные тольяттинские машины. Но вряд ли компания сможет рассчитывать на этот фактор в будущем.

ДВМП –71%

Вымпелком ADR –52%

Брокеркредитсервис

Анастасия Жданова

Прогноз – $0,32

Цена на 21.01.2008 – $1,12

Перспективы компании, которая хочет из морского перевозчика стать крупным логистическим оператором, работающим не только на воде, но и на земле, не слишком радуют аналитика «Брокер­кредитсервиса». ДВМП никак не удается провести IPO: изначально оно было запланировано на вторую половину 2007 года, затем заговорили о ноябре–декабре. Возможно, что третий дедлайн, в середине 2008–го, окажется более удачным. В пароходстве переносы сроков объясняют необходимостью консолидации активов и желанием дождаться выборов президента. Интересный факт – большинство аналитиков дают негативные прогнозы по ДВМП, несмотря на привлекательные перспективы. «Транспортные тарифы по–прежнему значительно выше среднего долгосрочного прогнозного уровня, – пишут в своем отчете аналитики «Тройки», – однако эта доходность не скоро сможет проявиться».

Вымпелком ADR – 52%

Элемтэ

Камиль Сибгатуллин

Прогноз – $16,5

Цена на 21.01.2008 – $33,96

Почти трехкратный рост капитализации «Вымпелкома» за 2006–2007 годы привел к переоцененности акций. Кстати, котировки ADR «Вымпелкома» на Нью-Йоркской бирже уже упали – еще в начале января одна расписка стоила $44. Оптимистично настроенные аналитики рекомендуют покупать акции оператора. А вот в татарской «Элемтэ» говорят о перегретости бумаг: несмотря на хорошие позиции на рынке, увеличение абонентской базы и существенный рост ARPU в долгосрочной перспективе, сохраняется рекомендация «продавать». Нынешний рост котировок во многом был вызван спекулятивным фактором – скупкой акций со стороны основных акционеров. За два года Telenor и Altimo приобрели на рынке 10,9% акций «Вым­пелкома». Теперь Камиль Сибгатуллин рекомендует инвесторам обратить внимание на акции МТС.

Evraz Group GDR –57%

Уралсиб

Вячеслав Смольянинов

Прогноз – $45

Цена на 21.01.2008 – $79,6

В 2005–2007 годах «Евраз» довольно агрессивно вел себя в сфере слияний и поглощений. На скупку активов за границей компания по­тратила в общей сложности $3 млрд. «Евраз» укрепил свои позиции на рынке ванадия и превратился в монопольного производителя толстолистой стали в США. Однако основным эффектом от сделок, по мнению Вячеслава Смольянинова, стал существенный рост издержек. Особое внимание он обращает на продвижение компании на Украине, где в конце 2007 года «Евраз» приобрел активы по выплавке стали и добыче железной руды у группы «Приват» – их еще придется привести в порядок. В краткосрочной перспективе это негативно отразится на финансовых показателях. «В то же время компания наряду с «Газметаллом» может стать центром консолидации металлургических активов в России и усилить свою роль на рынке», – отмечает аналитик. В свою очередь, это благотворно повлияет на оценку компании.

Дорогобуж -36%

Тройка Диалог

Михаил Стискин

Прогноз – $0,34

Цена на 21.01.2008 – $0,519

В среднесрочной перспективе финансовые показатели предприятия, как и его материнской компании «Акрон», ощутимо ухудшатся, уверен аналитик «Тройки». Как и все производители азотных удобрений, «Дорогобуж» сталкивается с проблемой стремительного роста внутренних цен на основное сырье для их производства – газ. В среднем они будут расти на 28% в год, чтобы к 2011 году выйти на европейский уровень за вычетом расходов на транспортировку и экспортные пошлины. В результате страдает рентабельность. Михаил Стискин полагает, что в 2008 году EBITDA «Дорогобужа» составит $21,4? млн, снизившись в два раза по сравнению с 2005-м. Однако затем показатели вновь придут в норму благодаря существенному расширению и модернизации производства. Нужно только дождаться 2011 года, когда EBITDA компании превысит $59 млн. До тех пор свободные денежные потоки будут отрицательными из-за высокой потребности в кап­вложениях.

Камаз –85%

Уралсиб

Александра Мельникова

Прогноз – $0,90

Цена на 21.01.2008 – $6,28

«Очень специфичная компания», – подчеркивает аналитик «Уралсиба» Александра Мельникова. Конечно, компания показывает сильные результаты: 2006 году чистая прибыль по МСФО увеличилась на 50,9% до 4,1 млрд рублей при выручке в 71,01 млрд (+ 42%). Операционные данные за 2007 год также говорят о неплохом росте. Однако менеджмент не выказывает никакого интереса к переговорам с крупными участниками рынка, как весь остальной автопром, активно пытающийся привлечь иностранных стратегических инвесторов с их современными технологиями. «Камаз» чувствителен к политическим рискам – компания контролируется федеральными и региональными властями. Но главный минус – повышение капитализации не является приоритетом для руководства. Наконец, «Камаз» – информационно закрытая компания, что повышает риски миноритариев.

Кировский завод –36%

Велес Капитал

Марина Иркли

Прогноз – $33,29

Цена на 21.01.2008 – $52

Стоимость акций Кировского завода с конца мая по начало декабря 2007 года увеличилась на 48,5%. «Теперь потенциал роста исчерпан, – говорит Марина Иркли, – пришла пора продавать акции». По ее мнению, в скором времени у компании могут начаться проблемы со сбытом: слишком уж сильны конкуренты. «Трудности возможны даже в сегменте тракторной техники, где Кировский завод обладает традиционно хорошими позициями и известным брэндом, – говорит аналитик. – С улучшением положения в сельском хозяйстве усиливается конкуренция: в этой нише пытаются работать «Камаз» и ГАЗ». А в секторе энергетического машиностроения Кировскому заводу приходится бороться с гигантом рынка «Силовыми машинами». Но, возможно, не все так сумрачно. После принятия масштабной программы модернизации российской энергосистемы (ГОЭЛРО-2), предусматривающей ее двукратный рост, места на рынке должно хватить всем.

Красный котельщик –44%

Банк Москвы

Михаил Лямин

Прогноз – $0,7

Цена на 21.01.2008 – $1,26

У одного из крупнейших предприятий России и Европы по выпуску паровых котлов вряд ли появятся проблемы с заказами в обозримом будущем. Основные потребители продукции завода – ТЭЦ, на которых вырабатывается более 70% всей электроэнергии в России. А их генерирующие мощности выработали производственный ресурс на 50–60%. Проблема компании в том, что для удовлетворения будущих заказов и, соответственно, получения прибылей, ей необходимо расширить производственные мощно­сти в 2,5 раза уже к 2010 году. Деньги на модернизацию планируется получить от заказов РАО «ЕЭС России» и выплат по контракту модернизации индийской ТЭС BARH. Однако Михаил Лямин сомневается, что «Красный котельщик» успеет к дедлайну. В ИК «Университет», напротив, уверены, что текущие и будущие заказы позволят загрузить «Красный Котельщик» как минимум до 2010 года. Правда аналитики не уточняют, выдержит ли оборудование компании до этого срока.

Кузбассразрезугль -37%

Велес Капитал

Станислав Фоменко

Прогноз – $0,38

Цена на 21.01.2008 – $0,6

Компания продает свою продукцию по одним из самых низких цен в отрасли – в 2006 году в среднем $54 за тонну при средней $61. По мнению Станислава Фоменко, это свидельст­вует либо о низком качестве угля, либо об использовании трансфертных схем образования. «В любом случае низкие цены приводят к недополучению акционерами доходов в виде денежных потоков, что негативно сказывается на стоимости компании, – размышляет аналитик. – Невысокая прибыльность бизнеса обуславливает отсутствие потенциала роста курсовой стоимости акций с фундаментальной точки зрения». Его оппонент Денис Нуштаев из «Метрополя» рассчитывает, что «Кузбассразразуголь» сможет переломить ситуацию: компания существенно расширила географию экспортных поставок за счет заключения контракта с металлургической компанией Arсelor. «Продажа угля за границу должна увеличить рентабельность», – объясняет позитивную оценку эксперт.

Кузбассэнерго –58%

Deutsche Bank

Дмитрий Булгаков

Прогноз – $1,06

Цена на 21.01.2008 – $2,52

В декабре 2007 года «Кузбассэнерго» увеличило свой уставной капитал на 14%, выпустив 100 млн новых акций. Преимущественным правом покупки воспользовалась только СУЭК, владеющая 44% акций, – компания надеется получить еще 6% в ходе реформы РАО «ЕЭС России». Остальные бумаги приобрели портфельные инвесторы. Цена размещения допэмиссии составила $3,1, существенно превысив прогнозируемую, и поставила новый ориентир для рынка. Тем не менее Дмитрий Булгаков считает текущую стоимость завышенной. Значительная часть бизнеса «Кузбасс­энерго» связана с поставками тепла. Поэтому на рентабельность компании давит размер регулируемых государством тарифов. Пока показатели «Кузбасс­энерго» не вдохновляют: Дмитрий Булгаков оценивает чистый убыток компании в 2007-м в $21 млн, прогноз на 2008 год – $39 млн.

МГТС –53%

Уралсиб

Константин Чернышев

Прогноз – $16

Цена на 21.01.2008 – $34,27

В ушедшем году МГТС показала одни из самых высоких темпов роста выручки среди российских традиционных операторов фиксированной связи. Тем не менее Константин Чернышев не спешит пересматривать рекомендацию «сокращать» для ее акций. Ему кажется, что уязвимых мест у компании больше, чем сильных сторон. Одно из них – ограниченный потенциал роста абонентской базы. Уровень телефонизации в Москве приближается к предельному. И, напротив, мощные позиции операторов мобильной связи снижают спрос на традиционные услуги МГТС со стороны индивидуальных пользователей. Наконец, телефонная сеть компании устарела и нуждается в масштабных инвестициях. В частности, в 2008 году в модернизацию планируется вложить примерно $260 млн – столько же, сколько и в 2007?м. Для полноценного обновления потребуется еще около $500 млн.

Разгуляй –43%

Тройка Диалог

Кирилл Казанли

Прогноз – $0,21

Цена на 21.01.2008 – $0,42

Рекомендации по бумагам Приморского морского пароходства поражают своей разнонаправленностью. Так, акции рекомендует покупать Эдуард Фаритов из «Ренессанс Капитала», прогнозирующий значительное увеличение выручки. Потенциал роста акций, по его мнению, 80%. Его коллега из «Тройки» Кирилл Казанли, исходя из тех же предпосылок, прагматичней оценивает планы по увеличению к 2015 году дедвейта на 150% до 4 млн тонн. Из-за масштабной инвестпрограммы неизбежно пострадают доходы акционеров: модернизация флота вряд ли положительно скажется на дивидендах. К тому же ежегодно увеличиваются требования к танкерам для повышения безопасности перевозки нефти по морю. Компании вынуждены нести дополнительные расходы на модернизацию. «В ближайшие годы пароходству придется решать все эти проблемы, если оно действительно хочет увеличить дедвейт в 2,5 раза», – считает Кирилл Казанли.

ПМП –50%

Тройка Диалог

Михаил Красноперов

Прогноз – $4,5

Цена на 21.01.2008 – $7,89

На финансовые показатели и, соответственно, котировки акций группы «Разгуляй» негативно могут повлиять введенные в конце 2007 года, по сути, заградительные пошлины на экспорт пшеницы и ячменя. Чтобы вывезти тонну этих зерновых за границу, с 28 января придется заплатить 40% от их таможенной стоимости, но не менее 105 евро за тонну пшеницы и 70 евро – за тонну ячменя. Действие пошлин, принятых в рамках борьбы с инфляцией, продлится до 30 апреля 2008 года. При стоимости тонны продовольственной пшеницы четвертого класса на внутреннем рынке в 6,5 тыс. рублей пошлина делает экспорт зерна нерентабельным. «Разгуляю» придется на время переориентироваться на менее доходный внутренний рынок. Однако основной риск для компании несет государственное регулирование цен на зерно. «Сейчас они искусственно сдерживаются, – отмечает Михаил Красноперов. – Если так будет и дальше, «Разгуляй» рискует потерять часть прибыли».

Ростелеком –79%

Альфа-банк

Иван Шувалов

Прогноз – $2,39

Цена на 21.01.2008 – $11,35

Общее мнение аналитиков – стоимость «Ростелекома» сильно завышена. Компания даже получила премию журнала «Финанс.» за рост капитализации в 2006 году – на 207%. Свидетели утверждают, что присутствовавший на мероприятии гендиректор «КИТ Финанс» Александр Винокуров тогда сказал, что награду должны были вручить ему. В шутке есть доля правды: причиной роста стала скупка акций оператора принадлежащим ему инвестбанком. «Конечно, нельзя назвать «Ростелеком» «гиблым» активом, – подчеркивает Иван Шувалов, – но его нынешняя стоимость во многом спекулятивная». Положение компании за последний год ощутимо изменилось: реформа дальней связи прибавила ему конкурентов, МРК получили большую независимость, а ситуация с приватизацией «Связьинвеста» – главной инвестиционной идеи акций «Ростелекома» – остается неопределенной.

Распадская –50%

Брокеркредитсервис

Олег Петропавловский

Прогноз – $3,06

Цена на 21.01.2008 – $6,1667

В декабре акции шахты «Распадская» выросли в цене почти на четверть – до $6,5. Итоги за год еще более впечатляют: капитализация увеличилась на 252%. Это один из лучших результатов на рынке. По мнению Олега Петропавловского, достижение не лучшим образом сказалось на привлекательности «Распадской» – акции перегрелись. «Конечно, в случае объединения с Evraz Group стоимость компании может и вырасти, – размышляет аналитик. – Но до сих пор неизвестно, как именно «Евраз» будет объединять активы». Например, он может для получения контроля провести доп­эмиссию в свою пользу (пока «Евразу» принадлежит 40% акций шахты, 40% – менеджменту, 20% – free float), увеличив свой пакет до 60% от уставного капитала. «Это станет холодным душем для инвесторов, – говорит Олег Петропавловский. – Миноритарии, чья доля окажется размытой, начнут избавляться от бумаг».

Сильвинит –51%

Банк Москвы

Юрий Волов

Прогноз – $533,6

Цена на 21.01.2008 – $1091

Текущие котировки «Сильвинита» вызывают неподдельное удивление у Юрия Волова. Ведь его долгосрочные перспективы далеко не так хороши, как у конкурента – «Уралкалия». Аналитик считает, что в 2008 году финансовые показатели «Сильвинита» еще будут относительно неплохими, но в 2009–2010 годах росту помешает недостаток производственных мощностей, а также предполагаемое снижение цен на калийные удобрения. «Сомневаюсь, что 2008 год окажется таким же удачным для «Сильвинита», как и прошедший. В долгосрочной перспективе это не самая прибыльная компания. Текущий рост можно объяснить обширной скупкой инвесторами акций на вторичном рынке после удачного размещения «Уралкалия» в октябре 2007 года на Лондонской фондовой бирже», – подчеркивает Юрий Волов. Большинство аналитиков согласны с коллегой и советуют продавать акции компании.

Тверской ВСЗ –35%

Антанта Пиоглобал

Илья Макаров

Прогноз – $1220

Цена на 21.01.2008 – $1895

Слабое место Тверского вагоностроительного завода – поставщики, неоднократно задерживавшие поставки необходимых комплектов. В результате появляется опасность невыполнения условий по контракту с основным потребителем продукции Тверского ВСЗ – «Российским железным дорогам». А это чревато штрафными санкциями, размер которых в компании не раскрывают. В остальном у ТВСЗ светлые перспективы: согласно инвестиционной программе Федеральной пассажирской дирекции РЖД, обновление подвижного состава компании должно осуществляться посредством ежегодной закупки 1,5 тыс. новых вагонов. В компании «Регион», также учитывающей риск срыва сроков по­ставок, советуют подождать первых отчетов со стороны тверского предприятия. Они прогнозируют, что, благодаря увеличению платежеспособного спроса со стороны РЖД, выручка Тверского ВСЗ к 2012 году увеличится почти в 2,5 раза до $1,3 млрд.

Уралкалий –45%

Deutsche Bank

Елена Сахнова

Прогноз – $3,42

Цена на 21.01.2008 – $6,15

Елена Сахнова отмечает, что за октябрь–декабрь 2007 года акции «Уралкалия» подорожали почти на 50%, а индекс РТС за тот же период вырос всего на 14%. Так что текущая цена производителя удобрений аналитику представляется завышенной. Так, по коэффициенту EV/EBITDA «Уралкалий» торгуется с дисконтом всего в 7% к лидеру отрасли PotashCorp. А ведь он в силу наличия свободных мощностей в большей степени может воспользоваться благоприятной конъюнктурой. «Но наша оценка может оказаться заниженной, если цены на калийные удобрения превысят прогнозируемый уровень», – предупреждает Елена Сахнова. Повышению оценочной стоимости «Уралкалия» может способствовать проведение масштабных мероприятий, направленных на снижение расходов – переход на новые технологии и сокращения персонала.

ЧТПЗ –37%

КИТ Финанс

Мария Кальварская

Прогноз – $2,5

Цена на 21.01.2008 – $4

Положение Челябинского трубопрокатного завода тесно связано нефтегазовой отраслью. В частности, компания является основным поставщиком труб большого диаметра для нефтепровода ВСТО. Как раз в расчете на будущие продажи аналитики рекомендует покупать акции ЧТПЗ. А вот Мария Кальварская считает акции переоцененными. Основной предмет огорчения – отсутствие своевременной и заслуживающей доверия отчетности. Пока инвесторам доступны лишь неконсолидированные данные по МСФО за 2006 год и отчет по РСБУ за первое полугодие 2007-го. «Нет особых причин доверять этим документам с потрясающими цифрами и радостными перспективами, – говорит Мария Кальварская. – Хотелось бы все-таки увидеть консолидированные данные по всем предприятиям группы». Также аналитик отмечает большую зависимость компании от поставщиков проката и заготовок