20 июля 2023 The Wall Street Journal
Среди крупных инвесторов по-прежнему наблюдается низкий спрос на активы с большим сроком погашения. Рынки могут оказаться под ударом в случае возврата к среднестатистическим значениям
Вопреки распространенному мнению, финансовые рынки больше ориентированы на долгосрочную перспективу. И это не всегда хорошо.
Среди инвесторов много говорят о «новом режиме». Например, эти слова содержатся в заголовке недавнего прогноза BlackRock, выпущенного в середине года, в котором подчеркивается, что тенденции последнего десятилетия — низкие процентные ставки и волатильность, когда облигации компенсируют обвал акций — изменились за последние два года.
Однако, как ни странно, один показатель эпохи практически нулевых ставок остался неизменным: инвесторы не требуют большой дополнительной прибыли в обмен на хранение денег в течение более длительного срока.
Вывод об этом можно сделать исходя из данных, ежедневно публикуемых Федеральной резервной системой, которые оценивают размер «срочной премии», необходимой инвесторам для покупки 10-летних гособлигаций, вместо того чтобы хранить деньги, например, в фонде краткосрочных инвестиций.
Теоретически доходность по безрисковым государственным бумагам должна быть равна процентной ставке, которую инвесторы ожидают получать в среднем до тех пор, пока не будет погашен долг. На практике это справедливо только для краткосрочных облигаций. Если инвестор или маркет-мейкер не будет полностью уверен в том, что 10-летняя облигация будет храниться до погашения, существует риск, что ее придется продать в неподходящий момент. Без скидки на 10-летние бумаги, которая обеспечивает премию к доходности, инвесторам лучше продлить срок по 10 однолетним облигациям.
Благодаря срочной премии доходность 10-летних облигаций в среднем увеличилась на 1.5% с 1961 года. Однако после 2016 года она стала отрицательной из-за сверхнизких ставок, количественного смягчения и низкой инфляции. Эта аномалия сохраняется даже сейчас, после резкого скачка инфляции и повышения ставок: в понедельник срочная премия составила −0.84%. Это очень странно. Если что-то и вынудит инвесторов отказаться от долгосрочных активов, то это ястребиный настрой и непредсказуемые действия центральных банков.
Если срочные премии вернутся к среднестатистическому значению, инвесторы столкнутся с катастрофическими последствия. Доходность 10-летних казначейских облигаций взлетит до 6.1%, при этом в аналогичной ситуации могут оказаться и международные аналоги, например, немецкие облигации.
Кроме того, государственные бумаги служат ориентиром для других активов, в частности для долгов «голубых фишек». При постоянных кредитных спрэдах доходность облигаций инвестиционного уровня в США выросла бы с 5.5% до 7.8%. Доходность индекса S&P 500, который исходя из годовых прогнозов прибыли предлагает премию к доходности на уровне 1.4% по сравнению с казначейскими облигациями, вместо этого снизится на 1%, нивелируя аргументы в пользу покупки акций по нынешним ценам.
Сигнал к бегству
Догадки инвесторов по поводу будущих процентных ставок нигде не фиксируются, поэтому ФРС не может непосредственно наблюдать за срочной премией. Оценки основаны на регрессии, исходя из работы Тобиаса Адриана, Ричарда К. Крампа и Эмануэля Менча, опубликованной в 2008 году. Результаты могут просто оказаться неверными.
Стивен Мейджор, руководитель глобального подразделения по исследованию активов с фиксированной доходностью в HSBC, отмечает, что премия фактически является положительной, если использовать эмпирический метод и доверять последнему «точечному графику» чиновников, который отражает ожидания относительно среднего роста ставок в США на уровне 3.2% в течение следующего десятилетия. При доходности 10-летних казначейских облигаций в 3.8% предполагаемая премия за срочность составляет 0.6%.
«Срочную премию придумали аналитики рынка облигаций, чтобы одурачить клиентов», — считает Мейджор.
Действительно, расчеты ФРС по срочной премии в целом могут просто следовать за кривой доходности казначейских облигаций, которая находилась в состоянии инверсии в течение года. Исторически эти два показателя двигались одновременно, и премия может нормализоваться, когда кривая снова станет крутой. Но поскольку это обусловлено благоприятными причинами — в июне инфляция в США снизилась до 3%, — это не обязательно означает ужасно высокую доходность.
Даже если оценки ФРС верны, возможно, финансовая экосистема навсегда трансформировалась из-за крупных институциональных инвесторов с ненасытным аппетитом к долгосрочным активам, таких как пенсионные фонды, компании по страхованию жизни и управляющие валютными резервами.
Или, возможно, что с 2008 года чиновники, устанавливающие процентные ставки, стали давать продуманные рекомендации относительно будущей политики, что помогло снизить предполагаемую неопределенность, связанную с владением долгосрочными активами. Когда долгосрочные прогнозы экономистов по ставкам, собранные Федеральным резервным банком Филадельфии, более согласованы, долгосрочная премия снижается.
Каким бы ни было объяснение, трудно отрицать, что 10-летние облигации предлагают незначительную компенсацию, когда доходность 2-летних казначейских облигаций составляет 4.8%, а центральные банки сохраняют ястребиный настрой.
Несмотря на недостатки, оценки срочных премий отражают и реальные факторы: рынки не нуждаются в больших стимулах, чтобы отдавать предпочтение долгосрочным инвестициям. Так было в течение десятилетия и так происходит и сегодня, поскольку скорость, с которой в этом году деньги вернулись в технологические фирмы, исходя из гипотетических достижений в области искусственного интеллекта, снова привлекает внимание.
Инвесторы не могут отрицать возможность того, что однажды эта тенденция изменится независимо от того, будет ли это внезапный обвал или медленное снижение.
http://www.wsj.com/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Вопреки распространенному мнению, финансовые рынки больше ориентированы на долгосрочную перспективу. И это не всегда хорошо.
Среди инвесторов много говорят о «новом режиме». Например, эти слова содержатся в заголовке недавнего прогноза BlackRock, выпущенного в середине года, в котором подчеркивается, что тенденции последнего десятилетия — низкие процентные ставки и волатильность, когда облигации компенсируют обвал акций — изменились за последние два года.
Однако, как ни странно, один показатель эпохи практически нулевых ставок остался неизменным: инвесторы не требуют большой дополнительной прибыли в обмен на хранение денег в течение более длительного срока.
Вывод об этом можно сделать исходя из данных, ежедневно публикуемых Федеральной резервной системой, которые оценивают размер «срочной премии», необходимой инвесторам для покупки 10-летних гособлигаций, вместо того чтобы хранить деньги, например, в фонде краткосрочных инвестиций.
Теоретически доходность по безрисковым государственным бумагам должна быть равна процентной ставке, которую инвесторы ожидают получать в среднем до тех пор, пока не будет погашен долг. На практике это справедливо только для краткосрочных облигаций. Если инвестор или маркет-мейкер не будет полностью уверен в том, что 10-летняя облигация будет храниться до погашения, существует риск, что ее придется продать в неподходящий момент. Без скидки на 10-летние бумаги, которая обеспечивает премию к доходности, инвесторам лучше продлить срок по 10 однолетним облигациям.
Благодаря срочной премии доходность 10-летних облигаций в среднем увеличилась на 1.5% с 1961 года. Однако после 2016 года она стала отрицательной из-за сверхнизких ставок, количественного смягчения и низкой инфляции. Эта аномалия сохраняется даже сейчас, после резкого скачка инфляции и повышения ставок: в понедельник срочная премия составила −0.84%. Это очень странно. Если что-то и вынудит инвесторов отказаться от долгосрочных активов, то это ястребиный настрой и непредсказуемые действия центральных банков.
Если срочные премии вернутся к среднестатистическому значению, инвесторы столкнутся с катастрофическими последствия. Доходность 10-летних казначейских облигаций взлетит до 6.1%, при этом в аналогичной ситуации могут оказаться и международные аналоги, например, немецкие облигации.
Кроме того, государственные бумаги служат ориентиром для других активов, в частности для долгов «голубых фишек». При постоянных кредитных спрэдах доходность облигаций инвестиционного уровня в США выросла бы с 5.5% до 7.8%. Доходность индекса S&P 500, который исходя из годовых прогнозов прибыли предлагает премию к доходности на уровне 1.4% по сравнению с казначейскими облигациями, вместо этого снизится на 1%, нивелируя аргументы в пользу покупки акций по нынешним ценам.
Сигнал к бегству
Догадки инвесторов по поводу будущих процентных ставок нигде не фиксируются, поэтому ФРС не может непосредственно наблюдать за срочной премией. Оценки основаны на регрессии, исходя из работы Тобиаса Адриана, Ричарда К. Крампа и Эмануэля Менча, опубликованной в 2008 году. Результаты могут просто оказаться неверными.
Стивен Мейджор, руководитель глобального подразделения по исследованию активов с фиксированной доходностью в HSBC, отмечает, что премия фактически является положительной, если использовать эмпирический метод и доверять последнему «точечному графику» чиновников, который отражает ожидания относительно среднего роста ставок в США на уровне 3.2% в течение следующего десятилетия. При доходности 10-летних казначейских облигаций в 3.8% предполагаемая премия за срочность составляет 0.6%.
«Срочную премию придумали аналитики рынка облигаций, чтобы одурачить клиентов», — считает Мейджор.
Действительно, расчеты ФРС по срочной премии в целом могут просто следовать за кривой доходности казначейских облигаций, которая находилась в состоянии инверсии в течение года. Исторически эти два показателя двигались одновременно, и премия может нормализоваться, когда кривая снова станет крутой. Но поскольку это обусловлено благоприятными причинами — в июне инфляция в США снизилась до 3%, — это не обязательно означает ужасно высокую доходность.
Даже если оценки ФРС верны, возможно, финансовая экосистема навсегда трансформировалась из-за крупных институциональных инвесторов с ненасытным аппетитом к долгосрочным активам, таких как пенсионные фонды, компании по страхованию жизни и управляющие валютными резервами.
Или, возможно, что с 2008 года чиновники, устанавливающие процентные ставки, стали давать продуманные рекомендации относительно будущей политики, что помогло снизить предполагаемую неопределенность, связанную с владением долгосрочными активами. Когда долгосрочные прогнозы экономистов по ставкам, собранные Федеральным резервным банком Филадельфии, более согласованы, долгосрочная премия снижается.
Каким бы ни было объяснение, трудно отрицать, что 10-летние облигации предлагают незначительную компенсацию, когда доходность 2-летних казначейских облигаций составляет 4.8%, а центральные банки сохраняют ястребиный настрой.
Несмотря на недостатки, оценки срочных премий отражают и реальные факторы: рынки не нуждаются в больших стимулах, чтобы отдавать предпочтение долгосрочным инвестициям. Так было в течение десятилетия и так происходит и сегодня, поскольку скорость, с которой в этом году деньги вернулись в технологические фирмы, исходя из гипотетических достижений в области искусственного интеллекта, снова привлекает внимание.
Инвесторы не могут отрицать возможность того, что однажды эта тенденция изменится независимо от того, будет ли это внезапный обвал или медленное снижение.
http://www.wsj.com/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter