8 апреля 2025 Тинькофф Банк | MD Medical
На прошлой неделе одна из крупнейших российских сетей частных клиник MD Medical (Мать и дитя) представила позитивные финансовые результаты за 2024 год. Отчет оказался в рамках наших ожиданий. Несмотря на активный рост выручки, рентабельность группы находится под давлением на фоне:
активного открытия новых клиник;
роста заработных плат персонала.
Совет директоров рекомендовал итоговые дивиденды за 2024 год в размере 22 руб/акция (около 2,2% доходности к текущим ценам). Мы сохраняем рекомендацию «держать» по бумагам MD Medical и целевую цену 1 200 руб/акция.
В этом обзоре мы:
разберем результаты компании за 2024 год;
дадим наш обновленный прогноз финансовых показателей на 2025—2027 годы;
оценим потенциальные дивиденды.
Финансовые результаты и наши прогнозы
Рост выручки и динамика
В 2024 году компания смогла нарастить выручку на 20% благодаря:
активному росту среднего чека;
увеличению загрузки клиник в виде принятых родов;
росту амбулаторных посещений.
Мы снизили ожидания относительно открытия новых клиник в 2025 году с 12 до 6 на фоне обновления от компании по проектам, которые находятся в работе.
Мы ждем, что в ближайшие годы динамика выручки будет постепенно замедляться за счет:
снижения темпов расширения сети;
замедления роста среднего чека по всем услугам группы к 2027 году до уровня прогнозной инфляции.
EBITDA и факторы давления на маржинальность
Рентабельность по EBITDA в 2024 году соответствует нашему прогнозу в 32,2%. Давление на маржинальность оказали следующие факторы.
Активная фаза расширения сети амбулаторных клиник. Это влияет на рентабельность, так как новые медицинские учреждения выходят на целевую загрузку спустя несколько кварталов.
Низкая безработица давит на рынок труда квалифицированных медицинских специалистов и вынуждает группу поднимать заработную плату.
Мы немного улучшили наши ожидания по рентабельности EBITDA благодаря активному расширению штата при более умеренном росте заработных плат во втором полугодии 2024 года по сравнению с нашими изначальными прогнозами. При этом мы ожидаем сокращения маржинальности по EBITDA в ближайшие годы в результате:
сохранения дефицита на рынке труда, что приведет к повышенному росту заработных плат медицинского и административного персонала;
открытия новых объектов (в том числе двух новых госпиталей в 2027 году), что окажет давление на рентабельность до выхода объектов на целевую загрузку.
Мы не ожидаем значительного изменения в структуре выручки за счет лечения онкологических заболеваний, на фоне стабильных бюджетов по ОМС. Поэтому прогнозируем, что отношение затрат на материалы к выручке сохранится в ближайшие годы на уровне 16—17%.
Прогноз чистой прибыли
Несмотря на снижение рентабельности по EBITDA, в 2024 году сеть клиник нарастила маржинальность по скорректированной чистой прибыли* на 1,4 п.п. На опережающий рост чистой прибыли повлияли:
повышение объема финансовых доходов (1,4 млрд рублей) за счет накопленных средств на депозитах в первой половине 2024 года;
отсутствие единоразового налога на сверхприбыль, который был уплачен в 2023 году.
* Без учета обесценения или восстановления ранее признанного обесценения активов
Мы ожидаем, что в 2025—2027 годах рентабельность по чистой прибыли вслед за динамикой маржинальности по EBITDA также будет снижаться.
Дополнительными драйверами снижения рентабельности станут:
сокращение финансовых доходов на фоне возвращения к регулярной выплате дивидендов после редомициляции;
увеличение амортизационных отчислений после открытия новых госпиталей Лапино-3 и Домодедово в 2027 году.
Прогноз свободного денежного потока
По нашим расчетам, в прошлом году свободный денежный поток показал внушительный рост на 60% г/г. Ключевые драйверы — увеличение операционной прибыли компании, а также сокращение капитальной программы после открытия московского госпиталя на Мичуринском в конце 2023 года.
Мы ожидаем, что в ближайшие два года свободный денежный поток группы (FCF) будет находиться под давлением за счет:
повышенных капитальных затрат на строительство двух госпиталей в Москве (Лапино-3 и Домодедово);
расширения сети амбулаторных клиник (даст дополнительный CAPEX и временно снизит маржинальность бизнеса).
В 2027 году мы прогнозируем значительный рост FCF за счет загрузки новых госпиталей и сокращения бюджета капитальных затрат.
Дивиденды: итоги 2024-го и ожидания на 2025—2027 годы
Совет директоров рекомендовал дивиденды за весь 2024 год в размере 22 рублей на акцию (доходность в 2,2% по текущим ценам). Выплата будет меньше обычной, так как дивиденды за третий квартал акционеры получили еще в прошлом году.
Окончательное решение по выплате акционеры примут на годовом общем собрании 6 мая. Последний день для покупки акций, чтобы получить дивиденды, — 18 мая.
По нашим прогнозам, в 2025 году компания может распределить между акционерами около 62 рублей на акцию с учетом выплаты за первое полугодие 2025 года. Это принесет инвесторам около 6,2% доходности.
Менеджмент компании также отметил, что дивиденды в этом году могут превысить базовые ожидания рынка. Однако это будет возможно, только если начало строительства госпиталей сдвинется с середины 2025 года на более поздний срок.
После завершения интенсивной фазы капитальных затрат компания может повысить коэффициент дивидендных выплат от чистой прибыли. По нашим оценкам, это позволит обеспечить повышенную доходность в 11,8% в 2027 году.
Оценка акций MD Medical: мультипликаторы и сравнение с EMC
С начала года акции выросли на 12%. Акции выросли за счет:
позитивной операционной отчетности за четвертый квартал;
общего роста мультипликатора устойчивого бизнеса на фоне снижения безрисковой ставки и улучшения настроений на рынке;
включением бумаг в состав индекса Мосбиржи с весом 0,28%.
Последние две недели акции торгуются с повышенной волатильностью и на пике достигали более 1 180 рублей за бумагу. Значительные колебания в цене, вероятно, вызваны ожиданиями рынка относительно включения акций в индекс Мосбиржи. Это привело к разгону цен спекулянтами. Однако на данный момент котировки скорректировались с пиков уже на 15%.
Сейчас акции сети торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDA (учитывает прогноз на 2025 год) на уровне 5,8х. Это превышает средний исторический уровень на 8%. Мы видим данное превышение справедливым, так как на текущий момент в бумаге отсутствует риск инфраструктурного владения, который присутствовал ранее.
По нашим расчетам, бумаги торгуются с дисконтом ко второй публичной сети клиник EMC (с EV/EBITDA 2025 года в 6,3x).
Наш взгляд на бумаги
MD Medical представила позитивные финансовые результаты за 2024 год. Выручка компании выросла на 20% благодаря увеличению среднего чека, росту количества принятых родов и амбулаторных посещений.
В 2024 году рентабельность по EBITDA снизилась на 1,2 п.п. из-за роста затрат на квалифицированные медицинские кадры в условиях жесткого рынка труда. На рентабельность давило активное расширение сети. Поначалу у новых объектов небольшая выручка, а затраты становятся высокими сразу после открытия.
По нашим оценкам, в прошлом году свободный денежный поток вырос на 60% г/г. Ключевыми драйверами стали увеличение операционной прибыли и снижение капитальной программы после открытия московского госпиталя на Мичуринском в конце 2023 года.
В ближайшие годы мы ждем постепенное замедление роста выручки на фоне того, что средний чек будет увеличиваться не так сильно. Также повлияют более низкие темпы расширения сети. Прогнозируем снижение рентабельности по EBITDA и чистой прибыли из-за сохранения жесткого рынка труда и низкой безработицы.
Совет директоров рекомендовал дивиденды за весь 2024 год в размере 22 рублей на акцию (доходность 2,2% по текущим ценам). По нашим прогнозам, в 2025 году компания может распределить между акционерами около 62 рублей на акцию. Данная выплата будет меньше обычной, так как дивиденды за третий квартал 2024 года MD Medical выплатила еще в прошлом году.
Сейчас акции сети торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDA (учитывает прогноз на 2025 год) на уровне 5,8х. Это превышает средний исторический уровень на 8%. По нашим расчетам, акции торгуются с дисконтом ко второй публичной сети клиник EMC (с EV/EBITDA 2025 года в 6,3x).
Мы сохраняем рекомендацию «держать» для акций MD Medical. Таргет — 1 200 рублей за бумагу. Потенциал роста на горизонте 12 месяцев составляет 20%, а полная доходность с учетом дивидендов — 26%.
Консервативным инвесторам стоит рассмотреть бумаги MD Medical, так как акция обладает высокой устойчивостью к колебаниям рынка, не зависит от развития геополитической ситуации и обеспечивает стабильный дивидендный поток.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба