7 апреля 2008
Александр Кокшаров
Американские власти собираются провести самую серьезную за последние семьдесят лет реформу регулирования финансовой системы. Цель преобразования — не только ликвидировать последствия финансового кризиса, но и удержать лидерство Нью-Йорка в мировой финансовой системе
Министр финансов США Генри Полсон намерен провести радикальную реформу регулирования американской финансовой системы. «Наш нынешний регулятивный режим полностью фокусируется на том, что происходит выше поверхности, на уровне ветвей деревьев. В то же время угрозы стабильности рынкам исходят из-под земли, с уровня корней деревьев», — такое сравнение привел Полсон, представляя свою программу реформ в Вашингтоне.
Документ под названием «Программа регулятивной реформы» излагается на 218 страницах. Самое интересное, что американский минфин заказал ее разработчикам за два месяца до начала проблем на рынках капитала в июле прошлого года. По мнению авторов программы, существующие правила финансового регулирования неадекватны современным реалиям. По мнению Полсона, бывшего главы инвестбанка Goldman Sachs, система регулирования банков, брокерских контор и страховых компаний устарела. Федеральная резервная система должна получить полномочия, которые позволят ей вмешиваться в работу финансовой системы в широком смысле, а не только в работу банков.
«Мы должны создать такие структуры, которые будут приспособлены для мира, в котором мы живем. Более гибкие — которые смогут проще адаптироваться к переменам. Которые позволят нам эффективнее реагировать на неизбежные проблемы на рынках. И которые лучше защитят инвеcторов и потребителей», — заявил о программе реформ Полсон.
Американский минфин, между тем, признает, что революционные для финансовой системы перемены будут осуществляться на «протяжении многих лет» и потребуют одобрения законодателей. Для администрации Джорджа Буша будет практически нереально провести программу реформ через конгресс в предвыборный год, поэтому заканчивать реформы будет, скорее всего, уже не Полсон, а другой министр финансов, возможно, даже из демократической администрации.
ФРС везде
Согласно новым планам, ФРС будет осуществлять надзор над другими финансовыми институтами — от хедж-фондов до страховых компаний. ФРС также получит право устанавливать правила работы для этих финансовых институтов, а также вмешиваться в случае возникновения кризисных ситуаций. Кроме того, ФРС разделит финансирование кредитных рынков на два сегмента — стандартное и экстренное. Это должно помочь предупреждать дефициты ликвидности и предотвращать панику.
По новым правилам ФРС будет собирать информацию от коммерческих и инвестиционных банков, страховых компаний, хедж-фондов, компаний прямых частных инвестиций (private equity) и сырьевых трейдеров. Такая роль позволит американскому центробанку «двигаться в любом направлении, чтобы сохранить финансовую стабильность». Таким образом, ФРС станет «регулятором финансовой стабильности», получив невиданную до сих пор в США роль для государственного органа.
Комиссия по ценным бумагам и рынкам (SEC), традиционно выступавшая в качестве регулятора банков на Уолл-стрит, будет слита с Комиссией по торговле сырьевыми фьючерсами (CFTC). По мнению американского минфина, функции этих комиссий пересекаются, поэтому слияние упростит регулятивную систему. Чрезмерное регулирование, по мнению Полсона, мешает конкурентоспособности США на мировых финансовых рынках.
Среди других предложений — создать специальную комиссию, чтобы установить более жесткие правила для компаний, работающих на ипотечном рынке. Ведь нынешний финансовый кризис, который стоил мировой финансовой системе уже более чем 230 млрд долларов, начался именно изза очень расслабленной практики выдачи ипотечных кредитов на американском рынке.
Мечта Уолл-стрит
«Программа реформ является претворением мечты для Уолл-стрит. Она была предложена и пролоббирована Уолл-стрит, чтобы упростить регулирование финансового сектора», — заявил в интервью Bloomberg Майкл Гринбергер, профессор экономики Университета Мериленда и бывший глава CFTC. В пользу этой версии говорит то, что сам Полсон является выходцем с Уоллстрит, поэтому многие ожидали от него попытки действовать в интересах ведущих компаний финансового сектора. Известно также, что еще в прошлом году лоббистские структуры оказывали серьезное давление на администрацию Буша, настаивая на упрощении финансового регулирования.
Так, лоббистская ассоциация банков Уолл-стрит Sifma еще в ноябре 2007 года рекомендовала слияние SEC и CFTC. При этом регулятивный подход нового органа должен был основываться на «принципах» (как у последней), а не на «правилах», (как у первой). Основанный «на принципах» подход используется в финансовом регулировании, например, в Британии, где нет жестко прописанных правил в отличие от США, где после 2001 года финансовое регулирование было ужесточено. По мнению большинства экономистов, более гибкий подход, основанный на «принципах», стал одним из ключевых факторов, который позволил Лондону обойти Нью-Йорк в качестве ведущего финансового центра в прошлом году.
Показательно, что с таким же предложением к американскому Минфину обратилась и Ассоциация управляющих фондов (MFA), лоббистская группа американских хедж-фондов. Она предложила властям строить отношения между регуляторами и компаниями «на сотрудничестве, а не конфликте». Хедж-фонды настаивают на том, чтобы правила для регулирования отрасли определялись ассоциацией хеджфондов, а не навязывались бы властями. То, как прописаны предложения программы Полсона касательно хедж-фондов, показывает, что его департамент будет пытаться достичь именно этой цели.
Против Полсона
Еще более показательным является то, что хотя минфин США включил в свою программу реформ почти все предложения лоббистских групп, представляющих интересы финансового сектора, он решил проигнорировать предложения Федерации потребителей США (CFA). Она настаивала на том, чтобы процесс регулирования стал менее зависимым от институтов, которые являются объектом регулирования, таким образом защитив потребителей от ошибок банков и прочих финансовых компаний. Но вместо этого план реформы предусматривает упрощение создания или изменения правил организациями саморегулирования сектора, такими как Finra (Бюро регулирования финансовой отрасли), без получения одобрения от SEC.
Саморегулирование будет разрешено и во многих других сферах. Так, финансовые советники, которые сейчас подчинены надзору SEC, смогут саморегулировать свою деятельность в будущем так, как сегодня это делают брокеры.
Сам министр финансов Полсон заявил, что реформа требуется, чтобы создать «сильную финансовую систему для работающих американцев». Однако многие в Вашингтоне и по всей стране восприняли его слова с долей скепсиса. По мнению целого ряда влиятельных обозревателей, министр действует в интересах Уолл-стрит, а не всего общества. Действуя под предлогом необходимости погасить последствия кризиса, минфин во главе с Полсоном банально лоббирует интересы Уолл-стрит, не ужесточая (как заявляется), а ослабляя регулирование.
Жесткая общественная реакция может похоронить программу реформ в том виде, в каком она предложена сейчас. Особенно, если в ноябре 2008 года американцы выберут президента от Демократической партии.
Переупаковка риска
За последние девять месяцев действия ФРС, нацеленные на купирование кризисных тенденций в финансовой системе США, больше оказывают психологическое воздействие на рынок, нежели влияют на фундаментальные причины турбулентности в банковской системе. Представления о чуть ли не триллионных выбрасываниях ликвидности в топку кризиса, которые за последнее время провели американские денежные власти, в действительности не более чем миф.
Так, последняя программа кредитования банков (Term Securities Lending Facility, или TSLF), принятая ФРС в начале марта на фоне проблем с ликвидностью инвестиционного тяжеловеса Bear Stearns, предполагает предоставление первичным дилерам не денег, а казначейских облигаций. Предельный объем инъекций — 200 млрд долларов сроком на 28 дней под залог надежных, но ставших неликвидными в результате «кризиса доверия» ценных бумаг. Иначе говоря, действия ФРС направлены на повышение ликвидности не денежных, а облигационных рынков, которые нуждаются в смазке. Правда, предыдущая программа поддержки банков, (Term Auction Facility, или TAF), стартовавшая в декабре и ограниченная 100 млрд долларов, предусматривала денежное кредитование через стандартные сделки репо сроком также до 28 дней, формально отличаясь от традиционного впрыска ликвидности через дисконтное окно лишь более длительным сроком погашения и менее жесткими требованиями к обеспечению. Но в сущности и эта программа преследовала ту же цель — упаковать менее ликвидные облигационные активы банков (возможно, обеспеченных ипотекой mortgage-backed securities, или MBS) в форму абсолютно ликвидных казначейских обязательств.
На практике ФРС одновременно с кредитованием банков проводила встречные продажи казначейских облигаций, направленные на поглощение денежной ликвидности банков. В итоге общее влияние на денежное предложение осуществленных с сентября прошлого года мероприятий по поддержке ликвидности банков остается практически нулевым.
Конечно, ФРС взваливает на себя огромных размеров кредитный риск, что нехарактерно для поведения центробанков в «мирное время». В совокупности две указанные программы, а также стандартное репо составляют 400 млрд долларов. Это половина объема казначейских облигаций,удерживаемых ФРС по состоянию на лето прошлого года. Но в залог ФРС принимаются не все без разбора неликвидные активы, а как минимум ипотечные облигации с рейтингом AAA. Кроме того, сделки обставлены рядом дополнительных страховок со стороны ФРС. Так что риск распространяется лишь на случай банкротства какого-либо банка, допущенного к кредитованию через дисконтное окно, что весьма маловероятно. Во всяком случае методы интервенций ФРС пока что остаются более консервативными и менее влияющими на денежный рынок, чем методы того же ЕЦБ, практикующего (как и наш ЦБ) непосредственную накачку банков ликвидностью при помощи более низких залоговых требований.
В целом, судя по последнему (мартовскому) релизу ФРС, данная политика пока достигает цели. Темпы роста кредитной задолженности во второй половине 2007-го оставались достаточно высокими. При этом кредитная активность перераспределилась в сторону корпоративного сектора, а рост долга домашних хозяйств замедлился.
Возможно, наблюдаемая, сравнительно мягкая политика ФРС связана с определенной эволюцией теоретических представлений о роли регулятора, учитывающих возникновение и схлопывание пузырей как неизбежный компонент современной финансовой системы. Эти теории (дефицита сберегательных инструментов) предписывают центробанку до определенной степени закрывать глаза на известную проблему «морального риска», чем искусственно стимулировать схлопывание пузырей, что может вести к развитию кризиса.
Если с помощью подобной политики уже во второй раз в этом десятилетии в США удастся избежать серьезных дефляционных последствий схлопывания пузыря (рецессия в результате сдутия пузыря доткомов в 2000–2001 годах благодаря агрессивному снижению ставок была очень неглубокой и непродолжительной), то можно сказать, что уроки из японского опыта преодоления последствий пузыря извлечены. Но при этом стоит учитывать, что возможность проводить такую политику, связанную с принятием на себя кредитных рисков, опирается на высокую репутацию ФРС как контролера инфляции. У большинства других центробанков возможности принимать на себя подобные риски безугрозы разгона инфляции значительно меньше.
Сергей Журавлев
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Американские власти собираются провести самую серьезную за последние семьдесят лет реформу регулирования финансовой системы. Цель преобразования — не только ликвидировать последствия финансового кризиса, но и удержать лидерство Нью-Йорка в мировой финансовой системе
Министр финансов США Генри Полсон намерен провести радикальную реформу регулирования американской финансовой системы. «Наш нынешний регулятивный режим полностью фокусируется на том, что происходит выше поверхности, на уровне ветвей деревьев. В то же время угрозы стабильности рынкам исходят из-под земли, с уровня корней деревьев», — такое сравнение привел Полсон, представляя свою программу реформ в Вашингтоне.
Документ под названием «Программа регулятивной реформы» излагается на 218 страницах. Самое интересное, что американский минфин заказал ее разработчикам за два месяца до начала проблем на рынках капитала в июле прошлого года. По мнению авторов программы, существующие правила финансового регулирования неадекватны современным реалиям. По мнению Полсона, бывшего главы инвестбанка Goldman Sachs, система регулирования банков, брокерских контор и страховых компаний устарела. Федеральная резервная система должна получить полномочия, которые позволят ей вмешиваться в работу финансовой системы в широком смысле, а не только в работу банков.
«Мы должны создать такие структуры, которые будут приспособлены для мира, в котором мы живем. Более гибкие — которые смогут проще адаптироваться к переменам. Которые позволят нам эффективнее реагировать на неизбежные проблемы на рынках. И которые лучше защитят инвеcторов и потребителей», — заявил о программе реформ Полсон.
Американский минфин, между тем, признает, что революционные для финансовой системы перемены будут осуществляться на «протяжении многих лет» и потребуют одобрения законодателей. Для администрации Джорджа Буша будет практически нереально провести программу реформ через конгресс в предвыборный год, поэтому заканчивать реформы будет, скорее всего, уже не Полсон, а другой министр финансов, возможно, даже из демократической администрации.
ФРС везде
Согласно новым планам, ФРС будет осуществлять надзор над другими финансовыми институтами — от хедж-фондов до страховых компаний. ФРС также получит право устанавливать правила работы для этих финансовых институтов, а также вмешиваться в случае возникновения кризисных ситуаций. Кроме того, ФРС разделит финансирование кредитных рынков на два сегмента — стандартное и экстренное. Это должно помочь предупреждать дефициты ликвидности и предотвращать панику.
По новым правилам ФРС будет собирать информацию от коммерческих и инвестиционных банков, страховых компаний, хедж-фондов, компаний прямых частных инвестиций (private equity) и сырьевых трейдеров. Такая роль позволит американскому центробанку «двигаться в любом направлении, чтобы сохранить финансовую стабильность». Таким образом, ФРС станет «регулятором финансовой стабильности», получив невиданную до сих пор в США роль для государственного органа.
Комиссия по ценным бумагам и рынкам (SEC), традиционно выступавшая в качестве регулятора банков на Уолл-стрит, будет слита с Комиссией по торговле сырьевыми фьючерсами (CFTC). По мнению американского минфина, функции этих комиссий пересекаются, поэтому слияние упростит регулятивную систему. Чрезмерное регулирование, по мнению Полсона, мешает конкурентоспособности США на мировых финансовых рынках.
Среди других предложений — создать специальную комиссию, чтобы установить более жесткие правила для компаний, работающих на ипотечном рынке. Ведь нынешний финансовый кризис, который стоил мировой финансовой системе уже более чем 230 млрд долларов, начался именно изза очень расслабленной практики выдачи ипотечных кредитов на американском рынке.
Мечта Уолл-стрит
«Программа реформ является претворением мечты для Уолл-стрит. Она была предложена и пролоббирована Уолл-стрит, чтобы упростить регулирование финансового сектора», — заявил в интервью Bloomberg Майкл Гринбергер, профессор экономики Университета Мериленда и бывший глава CFTC. В пользу этой версии говорит то, что сам Полсон является выходцем с Уоллстрит, поэтому многие ожидали от него попытки действовать в интересах ведущих компаний финансового сектора. Известно также, что еще в прошлом году лоббистские структуры оказывали серьезное давление на администрацию Буша, настаивая на упрощении финансового регулирования.
Так, лоббистская ассоциация банков Уолл-стрит Sifma еще в ноябре 2007 года рекомендовала слияние SEC и CFTC. При этом регулятивный подход нового органа должен был основываться на «принципах» (как у последней), а не на «правилах», (как у первой). Основанный «на принципах» подход используется в финансовом регулировании, например, в Британии, где нет жестко прописанных правил в отличие от США, где после 2001 года финансовое регулирование было ужесточено. По мнению большинства экономистов, более гибкий подход, основанный на «принципах», стал одним из ключевых факторов, который позволил Лондону обойти Нью-Йорк в качестве ведущего финансового центра в прошлом году.
Показательно, что с таким же предложением к американскому Минфину обратилась и Ассоциация управляющих фондов (MFA), лоббистская группа американских хедж-фондов. Она предложила властям строить отношения между регуляторами и компаниями «на сотрудничестве, а не конфликте». Хедж-фонды настаивают на том, чтобы правила для регулирования отрасли определялись ассоциацией хеджфондов, а не навязывались бы властями. То, как прописаны предложения программы Полсона касательно хедж-фондов, показывает, что его департамент будет пытаться достичь именно этой цели.
Против Полсона
Еще более показательным является то, что хотя минфин США включил в свою программу реформ почти все предложения лоббистских групп, представляющих интересы финансового сектора, он решил проигнорировать предложения Федерации потребителей США (CFA). Она настаивала на том, чтобы процесс регулирования стал менее зависимым от институтов, которые являются объектом регулирования, таким образом защитив потребителей от ошибок банков и прочих финансовых компаний. Но вместо этого план реформы предусматривает упрощение создания или изменения правил организациями саморегулирования сектора, такими как Finra (Бюро регулирования финансовой отрасли), без получения одобрения от SEC.
Саморегулирование будет разрешено и во многих других сферах. Так, финансовые советники, которые сейчас подчинены надзору SEC, смогут саморегулировать свою деятельность в будущем так, как сегодня это делают брокеры.
Сам министр финансов Полсон заявил, что реформа требуется, чтобы создать «сильную финансовую систему для работающих американцев». Однако многие в Вашингтоне и по всей стране восприняли его слова с долей скепсиса. По мнению целого ряда влиятельных обозревателей, министр действует в интересах Уолл-стрит, а не всего общества. Действуя под предлогом необходимости погасить последствия кризиса, минфин во главе с Полсоном банально лоббирует интересы Уолл-стрит, не ужесточая (как заявляется), а ослабляя регулирование.
Жесткая общественная реакция может похоронить программу реформ в том виде, в каком она предложена сейчас. Особенно, если в ноябре 2008 года американцы выберут президента от Демократической партии.
Переупаковка риска
За последние девять месяцев действия ФРС, нацеленные на купирование кризисных тенденций в финансовой системе США, больше оказывают психологическое воздействие на рынок, нежели влияют на фундаментальные причины турбулентности в банковской системе. Представления о чуть ли не триллионных выбрасываниях ликвидности в топку кризиса, которые за последнее время провели американские денежные власти, в действительности не более чем миф.
Так, последняя программа кредитования банков (Term Securities Lending Facility, или TSLF), принятая ФРС в начале марта на фоне проблем с ликвидностью инвестиционного тяжеловеса Bear Stearns, предполагает предоставление первичным дилерам не денег, а казначейских облигаций. Предельный объем инъекций — 200 млрд долларов сроком на 28 дней под залог надежных, но ставших неликвидными в результате «кризиса доверия» ценных бумаг. Иначе говоря, действия ФРС направлены на повышение ликвидности не денежных, а облигационных рынков, которые нуждаются в смазке. Правда, предыдущая программа поддержки банков, (Term Auction Facility, или TAF), стартовавшая в декабре и ограниченная 100 млрд долларов, предусматривала денежное кредитование через стандартные сделки репо сроком также до 28 дней, формально отличаясь от традиционного впрыска ликвидности через дисконтное окно лишь более длительным сроком погашения и менее жесткими требованиями к обеспечению. Но в сущности и эта программа преследовала ту же цель — упаковать менее ликвидные облигационные активы банков (возможно, обеспеченных ипотекой mortgage-backed securities, или MBS) в форму абсолютно ликвидных казначейских обязательств.
На практике ФРС одновременно с кредитованием банков проводила встречные продажи казначейских облигаций, направленные на поглощение денежной ликвидности банков. В итоге общее влияние на денежное предложение осуществленных с сентября прошлого года мероприятий по поддержке ликвидности банков остается практически нулевым.
Конечно, ФРС взваливает на себя огромных размеров кредитный риск, что нехарактерно для поведения центробанков в «мирное время». В совокупности две указанные программы, а также стандартное репо составляют 400 млрд долларов. Это половина объема казначейских облигаций,удерживаемых ФРС по состоянию на лето прошлого года. Но в залог ФРС принимаются не все без разбора неликвидные активы, а как минимум ипотечные облигации с рейтингом AAA. Кроме того, сделки обставлены рядом дополнительных страховок со стороны ФРС. Так что риск распространяется лишь на случай банкротства какого-либо банка, допущенного к кредитованию через дисконтное окно, что весьма маловероятно. Во всяком случае методы интервенций ФРС пока что остаются более консервативными и менее влияющими на денежный рынок, чем методы того же ЕЦБ, практикующего (как и наш ЦБ) непосредственную накачку банков ликвидностью при помощи более низких залоговых требований.
В целом, судя по последнему (мартовскому) релизу ФРС, данная политика пока достигает цели. Темпы роста кредитной задолженности во второй половине 2007-го оставались достаточно высокими. При этом кредитная активность перераспределилась в сторону корпоративного сектора, а рост долга домашних хозяйств замедлился.
Возможно, наблюдаемая, сравнительно мягкая политика ФРС связана с определенной эволюцией теоретических представлений о роли регулятора, учитывающих возникновение и схлопывание пузырей как неизбежный компонент современной финансовой системы. Эти теории (дефицита сберегательных инструментов) предписывают центробанку до определенной степени закрывать глаза на известную проблему «морального риска», чем искусственно стимулировать схлопывание пузырей, что может вести к развитию кризиса.
Если с помощью подобной политики уже во второй раз в этом десятилетии в США удастся избежать серьезных дефляционных последствий схлопывания пузыря (рецессия в результате сдутия пузыря доткомов в 2000–2001 годах благодаря агрессивному снижению ставок была очень неглубокой и непродолжительной), то можно сказать, что уроки из японского опыта преодоления последствий пузыря извлечены. Но при этом стоит учитывать, что возможность проводить такую политику, связанную с принятием на себя кредитных рисков, опирается на высокую репутацию ФРС как контролера инфляции. У большинства других центробанков возможности принимать на себя подобные риски безугрозы разгона инфляции значительно меньше.
Сергей Журавлев
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу