Мы уже приехали?
"… [Эти экономические условия] были вызваны мерами, которые рекомендовали большинство экономистов и к которым они даже призывали правительства. У нас действительно на данный момент нет особых оснований для гордости: как профессионалы мы наломали дров".
— Фридрих Август фон Хайек, Нобелевская речь 1974 года
Кто когда-либо брал с собой детей младшего возраста в длительные поездки в места, куда они очень хотят попасть, знаком с жалобным вопросом: «Мы уже приехали?» Нация, да и развитый мир в целом, имеют основания спросить «Мы уже приехали?» по поводу пути выхода из кризиса. NBER, эти самозванные экономисты, которые являются официальными хранителями результатов рецессий и восстановлений, до сих пор не сказали нам, что мы вышли из рецессии. Тем не менее, экономика растет. Типа того. Сегодня мы посмотрим на самые последние данные о ВВП США во втором квартале (которые вышли сегодня утром), и хотя это данные о прошлом периоде, мы посмотрим, что можно узнать, чтобы помочь нам наметить направление будущего. И потом, если будет время, я выделю очень серьёзную и растущую проблему для госудаственной и местной власти. Нам много нужно успеть, так что без всяких «но сначала» давайте начнём.
Мы уже приехали?Экономика США росла слабее, чем ожидалось (2,4% во втором квартале), но результаты первого квартала были снижены до 3,7% из-за более сильного, чем прогнозировалось, восстановления уровня складских запасов. Но для середины цикла экономические показатели годов рецессии были пересмотрены слишком значительно. Мы сейчас видим, что рецессия была ещё хуже, чем мы думали, в общей сложности экономика за время рецессии сократилась на 4,1%. На сегодняшний день мы не совсем вернулись к тому, откуда начали, мы по-прежнему отстаём на 1%. Это означает, что вполне возможно, что мы можем закончить год и так и не «приехать». (Чтобы увидеть 1%-ный рост ВВП, нам нужно получить 2%-ный годовой рост до конца года. Мы рассмотрим такую возможность через несколько абзацев.)
Давайте посмотрим на несколько графиков, любезно предоставленных «Dismal Scientist» (www.economy.com). Во-первых, последние данные по ВВП:
Если бы это было среднее восстановление, экономика бы на данный момент росла со скоростью 6%, что, в принципе, очень много говорит о нашей текущей цифре в 2,4%. Кроме того, через 2,5 года после начала рецессии мы, как правило, растём на 8% больше предыдущего пика. Это и в самом деле очень слабое восстановление.
Теперь давайте посмотрим на реальные цифры.
Существует показатель под названием "Окончательные реальные продажи", который можно получить, вычтя объём складских запасов из реального ВВП. Он показывает, что в прошлом квартале окончательные реальные продажи выросли на 1,3%. И вновь, этот показатель на данном этапе выхода из кризиса обычно равняется 4%. Стоит ли удивляться, что малые предприятия спрашивают: «Когда мы туда приедем?»
Далее, посмотрите на вклад фиксированных инвестиций в жильё. Он был отрицательным или неизменным в течение шести из предыдущих семи кварталов. На этот раз за прошлый квартал он добавил 0,6% к ВВП. Но рынок жилья никакой. И почему, спрашивается?
Похоже, налоговые кредиты на жильё вынудили домостроителей в прошлом квартале увеличить строительство на 28% в год. Это произошло несмотря на наличие в США 18,9 млн. пустующих домов (рекордно высокий уровень), а количество отъёмов залоговой недвижимости увеличилось в некоторых городах на целых 100%. (По данным Дэвида Розенберга)
"Кредиторы ускоряют отъём залогов, так как заёмщики задерживают ипотечные платежи после худшего падения рынка жилья со времён Великой Депрессии. Во втором квартале в США было изъято рекордное количество — 269 962 домов, по данным «RealtyTrac Inc». Отъём залогового жилья, вероятно, превысит в этом году 1 млн, заявила 15 июля в своём докладе «Irvine», компания по обработке данных из Калифорнии". (Daily Reckoning)
Доля собственников жилья снижается и возвращается к более традиционному уровню. Невозврат ипотечных кредитов растёт, так как уровень безработицы неизменно остаётся высоким. Я думаю, что жилая недвижимость не сможет добавить к ВВП в этом квартале очень много, если вообще что-то добавит.
А как насчет уровня запасов? Он был высоким в последние несколько лет, сделав значительный вклад в рост нашей национальной экономики. Но отношение запасов к продажам достигло 8-месячного максимума, что значит, что предприятия могут перестать увеличивать запасы нынешними темпами.
Государственные расходы? Большая часть программ стимулирования заканчивается во второй половине года, особенно те, которые поддерживают государственные и местные органы власти. Правительства наметили сократить расходы или повысить налоги почти на 1% ВВП. Почти 500 тысяч государственных служащих могут потерять работу.
Положительным моментом является то, что фиксированные инвестиции в нежилую недвижимость показали лучший результат за последние нескольких лет. Будем надеяться, что бизнес будет так держать!
Выкарабкивающаяся экономикаСказав всё это, если мы не будем принимать жильё во внимание и спрогнозируем замедление роста запасов и сокращение государственных расходов, то мы увидим, что объём ВВП в этом квартале упадёт до 1% и останется в этом диапазоне до конца года. Даже «быки» из Economy.com предполагают, что рост будет «вялым» во второй половине этого года. В общем, это можно считать настоящим определением Выкарабкивающейся Экономики.
Пока мы не увидим реальный рост занятости, трудно быть большим энтузиастом. Все, похоже, счастливы, что первичные обращения за пособиями по безработице опустились со своих максимумов. Но они уже почти год стоят на одном и том же уровне. Давайте посмотрим на два графика. Сперва на последние пять лет первичных обращений.
Затем график (благодаря Биллу Кингу), который показывает, что вторичные обращения находятся на уровнях, обычно связанных с рецессией. Выход из рецессии в форме «V» происходит не от этого.
Вождение без запаскиВ этот четверг я был на CNBC и Фоксе, чтобы поговорить о дефляции. На CNBC я был рядом с моим хорошим другом Полом Маккали. Ни для кого не секрет, что Пол — довольно либеральный демократ. Он выступает за повышение налогов на богатых. Весной этого года он сказал мне на моей конференции, что у увеличение налогов на богатых другой множитель, чем у всех остальных, и поэтому отмена бушевского снижения налогов не будет угрожать экономике. Я, конечно, думаю, что будет.
Я позвонил Полу, чтобы поболтать до того, как выступать по телевидению. Я был весьма удивлён узнать, что он теперь думает, что бушевское снижение налогов нужно продлить, возможно, ещё на два года.
Почему? Мы оба обеспокоены нежелательным возникновением дефляции, вытекающей из отсутствия конечного спроса (не путать с падением цен, вызванном повышением производительности). Взгляните на график ниже. Обратите внимание, что до начала последней рецессии инфляция была на уровне 4% и даже превысила 5%, прежде чем упасть до минус 2%, а затем подняться до почти 3%. С начала года, поскольку экономика ослабла, инфляция неуклонно падает и сейчас находится на уровне 1%. Если экономика продолжит быть слабой, то можно спрогнозировать, что инфляция упадёт ещё ниже.
Если бы ожидалось, что в экономике начнётся рецессия с такой низкой инфляцией (или даже равной нулю к концу года), то результаты могут быть весьма токсичными. Как пишет Мохамед эль-Эриан, коллега Пола и мой друг, мы ведём свой экономический автомобиль без запасного колеса. Если бы началась дефляционная рецессия, то правительство не так уж много могло бы сделать. Наш дефицит уже находится на опасном уровне, а рецессия будет означать, что налоговые сборы будут и дальше падать. У ФРС есть небольшой выбор политики, но такие меры не применялись очень долгое время. Честно говоря, мы не можем быть уверены, что не будет непредвиденных последствий.
Один из приглашённых ведущих на телекомпании Фокс сообщил мне, что двойная рецессия — это очень редкое явление. И я согласен. Если не будет ошибки в политике, то она не должна случиться. Но повышение налогов до уровня, который в настоящее время обсуждается, наряду с сокращением расходов и увеличением налогов на государственном и местном уровнях — это очень опасный эксперимент, когда экономика такая слабая, как сейчас.
Если не будет ошибки в политикеКлючевыми словами являются "если не будет ошибки в политике". Если экономика растёт со скоростью 3%, а инфляция составляет более 2%, если большинство считает, что налоги должны быть повышены, то так тому и быть. Мы выживем. Но повышение налогов в январе — это операция без наркоза над нашим экономическим телом.
Марк Хайнс (ведущий на CNBC) справедливо указал, что многие выступают за сокращение дефицита, и спросил, я что, против сокращения дефицита? Ответ: «нет». Но я хочу провести его вместе с сокращением и замораживанием расходов, пока экономика не станет более энергичной и инфляция не превысит целевой уровень. А потом посмотрим, что в декабре придумает налоговый комитет Обамы.
Это вариант «пари Паскаля»*. Потери очень велики, если мы снова впадём в рецессию: Рост безработицы, превышающий и без того высокий уровень. Сокращение налоговых поступлений. Очень плохой фондовый рынок. Мир будет страдать от нашего сокращённого спроса. Стоимость предотвращения такого исхода? Мы в следующем году увеличим дефицит на нескольких сотен миллиардов.
* Пари Паскаля — предложенный математиком и философом Блезом Паскалем полушуточный аргумент для демонстрации рациональности религиозной веры. Он спрашивает: на что делать жизненную ставку — на религию или на атеизм? Возможны два варианта: жить по канонам веры или жить без веры. Паскаль делает вывод о том, что первый вариант предпочтительнее, что глупо хвататься за конечные величины, если можно приобрести бесконечные — прим. st.elitetrader.ru
Ещё одна последняя мысль. За последние 15 с лишним лет корреляция между индексом потребительских цен и M2 выросла до -0,85. M2 продолжает падать, как и скорость обращения денег. Это просто ещё одна причина подождать, пока не будет получено чётких свидетельств реального восстановления.
Ладно, ещё одна последняя мысль. Один из парней на Фокс (не знаю, кто это был, студия была далеко) сказал, что мы не должны беспокоиться по поводу инфляции, поскольку корпоративные прибыли чувствуют себя хорошо. В самом деле? Похоже, что везде на всё есть аргументы роста. Посмотрите на приведённый выше график. Корпоративные прибыли росли, когда инфляция и М2 неуклонно снижались, когда банковские кредиты потерпели крах, когда производственные мощности находились на уровне эпохи рецессии, когда безработица на чрезвычайно высоком уровне, когда нормы сбережения возвращаются к 6% (см. ниже), а потребительские расходы аномально слабые по сравнению с тем, какими они должны быть после рецессии.
Когда эти прибыли корпораций начнут превращаться в рабочие места, когда мы сможем увидеть на рынках ценовую силу, тогда, возможно, мы сможем сказать, что существует связь между прибылями и инфляцией.
