6 мая 2014 Инвесткафе Власов Сергей
«Аэрофлот — Российские Авиалинии» (AFLT) является крупнейшим авиаперевозчиком в Российской Федерации. Компания предоставляет услуги по транспортировке грузов и занимается пассажирскими перевозками в более чем 50 стран мира
В прошлом лозунг компании звучал так: «Летайте самолетами Аэрофлота». Настало ли то самое время, чтобы инвестировать в крупнейшего национального перевозчика страны, или Аэрофлот «не искренне Наш»*?
Анализ трендов отрасли и компании
Уже более 10 лет наблюдается рост пассажиропотока в среднем более чем на 10% ежегодно, что позволяет Аэрофлоту показывать новые рекорды выручки. К сожалению, прибыль не растет таким же темпом как и выручка (снижение на 59% в 2012 году по сравнению с 2010 годом), однако предварительные данные за 2013 год показывают не только позитивную динамику в прибыли, но и частичное достижение большей прибыли за счет «эффективного управления расходами». Также улучшение благосостояния россиян способствует большему количеству путешествий как по России, так и за ее пределами. Однако темпы роста и темпы пассажиропотока уже начали снижаться (представлено на графике ниже) и будут снижаться в будущем как минимум из-за трех факторов. Во-первых, в виду замедления роста российской экономики. Во-вторых, из-за возможных политических рисков (санкции в отношении Российской Федерации). Наконец, по причине девальвации российской валюты, следствием чего станет снижение количества пассажиров, выезжающих за рубеж, так как стоимость всех расходов за границей серьезно возрастет.
Источник: Финансовая отчетность авиакомпании.
Источник: Fira, собственный прогноз.
Источник: Деловой Авиационный Портал, собственный прогноз.
Что касается эмитента в целом, то за последние 16 лет активы компании стабильно растут (за исключением 2009 года). С учетом того, что Аэрофлот планирует пополнить свой авиапарк новыми самолетами, имеется существенный потенциал роста выручки и прибыли компании. Чистая прибыль Аэрофлота составляет в среднем 5-8% от дохода компании, что дает основание ожидать роста прибыли в будущем, несмотря на предполагаемое уменьшение темпов ее роста в дальнейшем.
Анализ стоимости компании
Для оценки стоимости компании существует несколько методов, и в целом все они опираются на прошлые значения, а также на предполагаемый тренд отрасли и компании в целом. По той причине, что Аэрофлот существует уже более 10 лет и на данный момент выплачивает 15-25% своей чистой прибыли в виде дивидендов (данный показатель был рассчитан как сумма всех дивидендов, поделенная на чистую прибыль компании по РСБУ), возможно использование модели дисконтированных дивидендов для расчета стоимости акций. За последнее 10 лет выплата дивидендов в среднем увеличивалась на 35%. При двухфакторной модели роста (первый период — сокращение темпов до уровня 6,5% в течение 7 лет, после — постоянный рост на уровне 6,5%) была получена справедливая стоимость, равная 43 руб. за акцию.
Метод свободных денежных потоков для собственников опирается на схожий принцип, однако исторический рост за последние 10 лет в среднем составил лишь 13%. С учетом аналогичных предпосылок роста данного показателя стоимость акции Аэрофлота должна равняться 51,11 руб.
Источник: Собственные расчеты.
Ставка дисконтирования для собственников была рассчитана по модели CAPM (итоговое значение — Ke в таблице ниже) и использовалась для данных методов.
Источник: Данные РТС, данные Аэрофлота, собственные расчеты.
Для оценки стоимости компании был также использован сравнительный подход. На данный момент на рынке котируются акции четырех авиакомпаний — Аэрофлота, Ютэйр, Трансаэро и S7 airlines. Бумаги авиакомпаний, за исключением акций Аэрофлота, не отличаются ликвидностью, достаточно сложно продать или купить большой объем их акций одномоментно. Акции компании S7 airlines и вовсе практически не торгуются (последняя сделка была в сентябре 2013 года), поэтому они не будут использованы для расчета. Для сравнительного анализа было выбрано три основных показателя — цена на прибыль, цена на выручку и цена на балансовую стоимость компании, рассчитанные на основании финансовой отчетности за 2012 год и текущих цен за акцию. Результаты представлены в таблице ниже.
Источник: Данные ОАО Аэрофлот, ОАО Авиакомпании Ютэйр, АК Трансаэро, собственные расчеты.
Риски компании
Аэрофлот достаточно сильно зависит от рыночной конъюнктуры. В его отношении действуют валютные риски, так как некоторые виды сборов, а также тарифы на международные рейсы установлены в евро; риски существенного увеличения расходов на горючее; риски снижения покупательной способности граждан, так как авиаперелеты не являются услугой первой необходимости. Кроме того, Аэрофлот, несмотря на то, что входит в альянс SkyTeam, в большей степени пользуется популярностью у россиян, но не у иностранцев. На мой взгляд, если компании удастся создать позитивный имидж за рубежом, это позволит увеличить ей прибыль и таким образом позволит посмотреть на стоимость компании с другой стороны.
В виду того, что компаний-аналогов достаточно немного, а отчетность Аэрофлота предоставлена за период больший, чем 10 лет, для расчета справедливой цены акций эмитента были установлены веса 60% для средней цены по показателям Модели и 40% для средней цены по показателям Сравнительный анализ. Исходя из этого, справедливая стоимость одной акции составляет 66,52 руб., что на 30,65% выше цены закрытия 30 апреля 2014 года (50,92 руб.). В связи с этим моя рекомендация по акциям Аэрофлота — «покупать».
Источник: Собственные расчеты.
* С 29 июля 2004 года новым слоганом Аэрофлота стал «Искренне Ваш, Аэрофлот». До этого слоганом компании был «Летайте самолетами Аэрофлота».
/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
В прошлом лозунг компании звучал так: «Летайте самолетами Аэрофлота». Настало ли то самое время, чтобы инвестировать в крупнейшего национального перевозчика страны, или Аэрофлот «не искренне Наш»*?
Анализ трендов отрасли и компании
Уже более 10 лет наблюдается рост пассажиропотока в среднем более чем на 10% ежегодно, что позволяет Аэрофлоту показывать новые рекорды выручки. К сожалению, прибыль не растет таким же темпом как и выручка (снижение на 59% в 2012 году по сравнению с 2010 годом), однако предварительные данные за 2013 год показывают не только позитивную динамику в прибыли, но и частичное достижение большей прибыли за счет «эффективного управления расходами». Также улучшение благосостояния россиян способствует большему количеству путешествий как по России, так и за ее пределами. Однако темпы роста и темпы пассажиропотока уже начали снижаться (представлено на графике ниже) и будут снижаться в будущем как минимум из-за трех факторов. Во-первых, в виду замедления роста российской экономики. Во-вторых, из-за возможных политических рисков (санкции в отношении Российской Федерации). Наконец, по причине девальвации российской валюты, следствием чего станет снижение количества пассажиров, выезжающих за рубеж, так как стоимость всех расходов за границей серьезно возрастет.
Источник: Финансовая отчетность авиакомпании.
Источник: Fira, собственный прогноз.
Источник: Деловой Авиационный Портал, собственный прогноз.
Что касается эмитента в целом, то за последние 16 лет активы компании стабильно растут (за исключением 2009 года). С учетом того, что Аэрофлот планирует пополнить свой авиапарк новыми самолетами, имеется существенный потенциал роста выручки и прибыли компании. Чистая прибыль Аэрофлота составляет в среднем 5-8% от дохода компании, что дает основание ожидать роста прибыли в будущем, несмотря на предполагаемое уменьшение темпов ее роста в дальнейшем.
Анализ стоимости компании
Для оценки стоимости компании существует несколько методов, и в целом все они опираются на прошлые значения, а также на предполагаемый тренд отрасли и компании в целом. По той причине, что Аэрофлот существует уже более 10 лет и на данный момент выплачивает 15-25% своей чистой прибыли в виде дивидендов (данный показатель был рассчитан как сумма всех дивидендов, поделенная на чистую прибыль компании по РСБУ), возможно использование модели дисконтированных дивидендов для расчета стоимости акций. За последнее 10 лет выплата дивидендов в среднем увеличивалась на 35%. При двухфакторной модели роста (первый период — сокращение темпов до уровня 6,5% в течение 7 лет, после — постоянный рост на уровне 6,5%) была получена справедливая стоимость, равная 43 руб. за акцию.
Метод свободных денежных потоков для собственников опирается на схожий принцип, однако исторический рост за последние 10 лет в среднем составил лишь 13%. С учетом аналогичных предпосылок роста данного показателя стоимость акции Аэрофлота должна равняться 51,11 руб.
Источник: Собственные расчеты.
Ставка дисконтирования для собственников была рассчитана по модели CAPM (итоговое значение — Ke в таблице ниже) и использовалась для данных методов.
Источник: Данные РТС, данные Аэрофлота, собственные расчеты.
Для оценки стоимости компании был также использован сравнительный подход. На данный момент на рынке котируются акции четырех авиакомпаний — Аэрофлота, Ютэйр, Трансаэро и S7 airlines. Бумаги авиакомпаний, за исключением акций Аэрофлота, не отличаются ликвидностью, достаточно сложно продать или купить большой объем их акций одномоментно. Акции компании S7 airlines и вовсе практически не торгуются (последняя сделка была в сентябре 2013 года), поэтому они не будут использованы для расчета. Для сравнительного анализа было выбрано три основных показателя — цена на прибыль, цена на выручку и цена на балансовую стоимость компании, рассчитанные на основании финансовой отчетности за 2012 год и текущих цен за акцию. Результаты представлены в таблице ниже.
Источник: Данные ОАО Аэрофлот, ОАО Авиакомпании Ютэйр, АК Трансаэро, собственные расчеты.
Риски компании
Аэрофлот достаточно сильно зависит от рыночной конъюнктуры. В его отношении действуют валютные риски, так как некоторые виды сборов, а также тарифы на международные рейсы установлены в евро; риски существенного увеличения расходов на горючее; риски снижения покупательной способности граждан, так как авиаперелеты не являются услугой первой необходимости. Кроме того, Аэрофлот, несмотря на то, что входит в альянс SkyTeam, в большей степени пользуется популярностью у россиян, но не у иностранцев. На мой взгляд, если компании удастся создать позитивный имидж за рубежом, это позволит увеличить ей прибыль и таким образом позволит посмотреть на стоимость компании с другой стороны.
В виду того, что компаний-аналогов достаточно немного, а отчетность Аэрофлота предоставлена за период больший, чем 10 лет, для расчета справедливой цены акций эмитента были установлены веса 60% для средней цены по показателям Модели и 40% для средней цены по показателям Сравнительный анализ. Исходя из этого, справедливая стоимость одной акции составляет 66,52 руб., что на 30,65% выше цены закрытия 30 апреля 2014 года (50,92 руб.). В связи с этим моя рекомендация по акциям Аэрофлота — «покупать».
Источник: Собственные расчеты.
* С 29 июля 2004 года новым слоганом Аэрофлота стал «Искренне Ваш, Аэрофлот». До этого слоганом компании был «Летайте самолетами Аэрофлота».
/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter