Вчера ФосАгро опубликовала отчетность за 2014 г. по МСФО. В целом основные показатели – хорошие, EBITDA совпадала с нашими ожиданиями и консенсус-прогнозом Интерфакса. Компания отразила чистый убыток из-за единовременных факторов: переоценка долларовых обязательств (бумажный убыток) и убытки от деривативов. Мы сохраняем позитивный прогноз относительно перспектив ФосАгро, предполагая, что в текущем году компания значительно повысит рентабельность и СДП, а также увеличит дивидендные выплаты, доведя дивидендную доходность до 6%. Компания торгуется на уровне 5,5x по мультипликатору "EV/EBITDA" на 2015П, что предполагает дисконт более 30% к среднему значению мировых компаний сектора.
Результаты совпали с ожиданиями
Выручка за 4К14 увеличилась на 21% кв/кв и на 56% г/г, до 36 млрд руб. (консенсус Интерфакса –35 млрд руб.). Данный рост был в целом обеспечен девальвацией рубля. EBITDA увеличилась на 24% кв/кв, до 11,8 млрд руб. (консенсус –11,9 млрд руб.), что подразумевает рентабельность по EBITDA на уровне 32,6% (+90 б.п. кв/кв). Компания признала бумажный убыток от переоценки номинированных в долларах обязательств в размере 24 млрд руб. и убыток от деривативов на 8 млрд руб., который частично отразился в денежном потоке компании. В результате компания показала чистый убыток в 20 млрд руб. Выручка за весь 2014 г. выросла на 18% до 123 млрд руб.: позитивное влияние на динамику показателя оказали объемы продаж, прибавившие 1-10% (по различным видам удобрений) и благоприятная ценовая конъюнктура на рынке фосфатных удобрений. Затраты увеличились лишь на 1%, что совпало с темпами роста объемов производства и оказалось значительно ниже уровня инфляции. Такого результата удалось добиться за счет снижения затрат –в основном на персонал. EBITDA выросла на 57% г/г до 37,6 млрд руб., что подразумевает рентабельность по EBITDA –31%. Скорректированный на убытки по курсовым разницам размер чистой прибыли составил 18 млрд руб. по сравнению с 8,3 млрд руб. в 2013 г.
Распределение денежных потоков и перспективы дивидендных выплат
СДП в 2014 г. достиг 7 млрд руб. против 2,4 млрд руб. годом ранее, что подразумевает доходность на уровне 4%. Размер чистого долга, номинированного в долларах, вырос более чем вдвое из-за ослабления рубля, при этом коэффициент «чистый долг/EBITDA» увеличился до 2,5х c 1,8x, хотя в текущем году, по нашим прогнозам, он должен снизиться до 1,5x из-за роста EBITDA в рублевом выражении. В пресс-релизе приводятся слова генерального директора компании: «…ситуация значительно улучшилась уже в 1К15. Ослабление рубля вкупе с нашими инициативами по снижению расходов существенно улучшили позицию ФосАгро на мировом рынке с точки зрения затрат, и я с оптимизмом смотрю на результаты, которые мы продемонстрируем за 1К15… наше положение значительно улучшилось по сравнению с той картиной, которая наблюдалась 31 декабря 2014 г., что позволит нам увеличить доходность для акционеров». Мы действительно полагаем, что ослабление рубля окажет компании поддержку, и она сможет показать впечатляющие результаты в текущем году с точки зрения рентабельности и генерации денежных потоков. Мы прогнозируем увеличение EBITDA компании на 68% г/г в 2015 г. до 63 млрд руб. (при обменном курсе рубля к доллару –53 руб.), что подразумевает рентабельность по EBITDA на уровне 40%. С учетом новой улучшенной дивидендной политики, согласно которой компания направляет на выплату дивидендов 30–50% своей чистой прибыли, ФосАгро может удвоить размер дивидендов в 2015 г. до 120 руб./акция, что подразумевает дивидендную доходность 6%.
Прогноз по отрасли – все внимание на Индию
Цены на диаммоний-фосфат (ДАФ) остаются относительно стабильными –в 4К14 наблюдалась лишь небольшая коррекция, после чего они вновь подросли до 483 долл./т в 1К15. В настоящее время установилась цена 470 долл./т (FOB Tampa), что близко к нашему прогнозу на 2015 г. (480 долл./т). Из-за снижения поставок в Индию в 2014 г. локальные запасы удобрений истощились, что, наряду с решением индийского правительства повысить субсидии на фосфор и калий в бюджете на 2015/2016 гг., должно привести к росту локального потребления и увеличения поставок фосфатных удобрений в 2015 г. ФосАгро отметила рост рыночной активности индийских покупателей, что должно поддержать мировой спрос на фосфаты и цены на ДАФ. Вместе с тем динамика рынка сельскохозяйственных товаров по-прежнему является ограничивающим фактором для роста цен на удобрения.
Оценка, катализаторы и риски
ФосАгро торгуется по 2015П EV/EBITDA на уровне 5,5х по сравнению с 7,6х у Mosaic и средним в 8,0x у мировых производителей калийных и фосфатных удобрений. Наша целевая цена основана на простом среднем значении, полученном из модели ДДП, и целевом мультипликаторе 2015П EV/EBITDA в 6,5х. Мы не видим краткосрочных катализаторов роста для котировок акций ФосАгро. Первые промежуточные дивиденды за 1П15 будут объявлены, скорее всего, только в августе. Усиление спроса на фосфатные удобрения со стороны Индии, которое может подтолкнуть цены вверх, ожидается не ранее 3К15. Ключевые риски включают возможное падение цен на фосфатные удобрения. Существенное укрепление рубля негативно для компании как для экспортера. Ниже представлен анализ чувствительности EBITDA компании к изменению курса USD/RUB. При курсе ниже 47 руб. за долл. коэффициент 2015П EV/EBITDA увеличивается до 6,5-7,0x, что близко к нашему целевому уровню. На данном этапе мы оставляем рекомендацию «ЛУЧШЕ РЫНКА» и целевую цену в 14,6 долл. за ГДР без изменений.
http://www.gazprombank.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Результаты совпали с ожиданиями
Выручка за 4К14 увеличилась на 21% кв/кв и на 56% г/г, до 36 млрд руб. (консенсус Интерфакса –35 млрд руб.). Данный рост был в целом обеспечен девальвацией рубля. EBITDA увеличилась на 24% кв/кв, до 11,8 млрд руб. (консенсус –11,9 млрд руб.), что подразумевает рентабельность по EBITDA на уровне 32,6% (+90 б.п. кв/кв). Компания признала бумажный убыток от переоценки номинированных в долларах обязательств в размере 24 млрд руб. и убыток от деривативов на 8 млрд руб., который частично отразился в денежном потоке компании. В результате компания показала чистый убыток в 20 млрд руб. Выручка за весь 2014 г. выросла на 18% до 123 млрд руб.: позитивное влияние на динамику показателя оказали объемы продаж, прибавившие 1-10% (по различным видам удобрений) и благоприятная ценовая конъюнктура на рынке фосфатных удобрений. Затраты увеличились лишь на 1%, что совпало с темпами роста объемов производства и оказалось значительно ниже уровня инфляции. Такого результата удалось добиться за счет снижения затрат –в основном на персонал. EBITDA выросла на 57% г/г до 37,6 млрд руб., что подразумевает рентабельность по EBITDA –31%. Скорректированный на убытки по курсовым разницам размер чистой прибыли составил 18 млрд руб. по сравнению с 8,3 млрд руб. в 2013 г.
Распределение денежных потоков и перспективы дивидендных выплат
СДП в 2014 г. достиг 7 млрд руб. против 2,4 млрд руб. годом ранее, что подразумевает доходность на уровне 4%. Размер чистого долга, номинированного в долларах, вырос более чем вдвое из-за ослабления рубля, при этом коэффициент «чистый долг/EBITDA» увеличился до 2,5х c 1,8x, хотя в текущем году, по нашим прогнозам, он должен снизиться до 1,5x из-за роста EBITDA в рублевом выражении. В пресс-релизе приводятся слова генерального директора компании: «…ситуация значительно улучшилась уже в 1К15. Ослабление рубля вкупе с нашими инициативами по снижению расходов существенно улучшили позицию ФосАгро на мировом рынке с точки зрения затрат, и я с оптимизмом смотрю на результаты, которые мы продемонстрируем за 1К15… наше положение значительно улучшилось по сравнению с той картиной, которая наблюдалась 31 декабря 2014 г., что позволит нам увеличить доходность для акционеров». Мы действительно полагаем, что ослабление рубля окажет компании поддержку, и она сможет показать впечатляющие результаты в текущем году с точки зрения рентабельности и генерации денежных потоков. Мы прогнозируем увеличение EBITDA компании на 68% г/г в 2015 г. до 63 млрд руб. (при обменном курсе рубля к доллару –53 руб.), что подразумевает рентабельность по EBITDA на уровне 40%. С учетом новой улучшенной дивидендной политики, согласно которой компания направляет на выплату дивидендов 30–50% своей чистой прибыли, ФосАгро может удвоить размер дивидендов в 2015 г. до 120 руб./акция, что подразумевает дивидендную доходность 6%.
Прогноз по отрасли – все внимание на Индию
Цены на диаммоний-фосфат (ДАФ) остаются относительно стабильными –в 4К14 наблюдалась лишь небольшая коррекция, после чего они вновь подросли до 483 долл./т в 1К15. В настоящее время установилась цена 470 долл./т (FOB Tampa), что близко к нашему прогнозу на 2015 г. (480 долл./т). Из-за снижения поставок в Индию в 2014 г. локальные запасы удобрений истощились, что, наряду с решением индийского правительства повысить субсидии на фосфор и калий в бюджете на 2015/2016 гг., должно привести к росту локального потребления и увеличения поставок фосфатных удобрений в 2015 г. ФосАгро отметила рост рыночной активности индийских покупателей, что должно поддержать мировой спрос на фосфаты и цены на ДАФ. Вместе с тем динамика рынка сельскохозяйственных товаров по-прежнему является ограничивающим фактором для роста цен на удобрения.
Оценка, катализаторы и риски
ФосАгро торгуется по 2015П EV/EBITDA на уровне 5,5х по сравнению с 7,6х у Mosaic и средним в 8,0x у мировых производителей калийных и фосфатных удобрений. Наша целевая цена основана на простом среднем значении, полученном из модели ДДП, и целевом мультипликаторе 2015П EV/EBITDA в 6,5х. Мы не видим краткосрочных катализаторов роста для котировок акций ФосАгро. Первые промежуточные дивиденды за 1П15 будут объявлены, скорее всего, только в августе. Усиление спроса на фосфатные удобрения со стороны Индии, которое может подтолкнуть цены вверх, ожидается не ранее 3К15. Ключевые риски включают возможное падение цен на фосфатные удобрения. Существенное укрепление рубля негативно для компании как для экспортера. Ниже представлен анализ чувствительности EBITDA компании к изменению курса USD/RUB. При курсе ниже 47 руб. за долл. коэффициент 2015П EV/EBITDA увеличивается до 6,5-7,0x, что близко к нашему целевому уровню. На данном этапе мы оставляем рекомендацию «ЛУЧШЕ РЫНКА» и целевую цену в 14,6 долл. за ГДР без изменений.
http://www.gazprombank.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter