8 июня 2015 Вести Экономика Орлова Наталья
Очередное непоследовательное решение ЦБ нарастить резервы до $500 млрд указывает на изменение политики. Как заявила глава ЦБ Эльвира Набиуллина, ЦБ в будущем рассчитывает увеличить объем международных резервов с нынешних $360 млрд до $500 млрд. Временные рамки этого плана не обозначены, тем не менее складывается впечатление, что это решение символизирует явный сдвиг в политике ЦБ, который, впрочем, не стал для нас неожиданностью.
Хотя предыдущее заявление ЦБ в мае о возобновлении валютных интервенций допускало широкую трактовку, план покупки $140 млрд на пополнение резервов негативно влияет на фундаментальную стоимость рубля при прочих равных. Накопление резервов в условиях чистого оттока капитала противоречит политике инфляционного таргетирования.
На первый взгляд, это решение не противоречит инфляционному таргетированию. В некоторых странах переход на инфляционное таргетирование сопровождалось ростом резервов. Однако там это происходило в условиях чистого притока капитала, т. е. центробанки этих стран пытались таким образом предотвратить укрепление валютного курса. В случае с Россией, когда чистый структурный отток капитала составляет $50-60 млрд c 2010 г. и теперь может усилиться до $100 млрд из-за необходимости погашать внешний долг в условиях санкций, накопление резервов является фактором дополнительного давления на рубль.
Мы считаем, что решение ЦБ наращивать резервы подтверждает наш долгосрочный прогноз по инфляции в 10% и оказывает дополнительное давление на 4%-й официальный ориентир по инфляции. Цель – произвести впечатление на рейтинговые агентства, покрыть корпоративный внешний долг или снизить рефинансирование банков? Мотивация решения ЦБ неясна.
Первое возможное объяснение – высокий уровень резервов является самоцелью. Действительно, величина резервов важна для рейтинговых агентств, и их рост может предотвратить дополнительное понижение суверенного рейтинга России. Однако издержки в данном случае слишком высоки, чтобы оправдать такую эфемерную цель: Россия не рассчитывала наращивать внешний долг и тем более не собирается на это идти после 2014 г.
Вторым возможным объяснением может быть желание ЦБ в условиях санкций иметь резервы, объем которых покрывает весь корпоративный внешний долг ($510 млрд на данный момент). Однако наиболее правдоподобным нам представляется третья возможная причина: нежеланию ЦБ наращивать рефинансирование банков. Задолженность банков перед ЦБ через инструменты рефинансирования на уровне 12% активов сектора вызывает опасения и напоминает финансовую пирамиду, при которой кредиты крупным компаниям используются в качестве залога под новые кредиты.
Покупка $140 млрд поможет нарастить денежную массу через корпоративные счета (т. е. скупку экспортной выручки), с одновременной ее стерилизацией через снижение рублевых кредитов ЦБ банкам, которые насчитывали 8 трлн руб. на конец прошлого года. Решения в "ручном режиме" усложняют понимание политики ЦБ. Решение наращивать резервы сильно усложняет понимание приоритетов политики ЦБ, так как оно лишь самое свежее из целой череды непоследовательных шагов, предпринятых ЦБ за последние шесть месяцев.
Во-первых, хотя свободное плавание рубля было объявлено 10 ноября прошлого года, ЦБ продолжал проводить интервенции вплоть до середины декабря. Во-вторых, несмотря на то что повышение ставки до 17% в декабре прошлого года было оправданным с точки зрения инфляционных опасений, ее агрессивное понижение началось уже в январе 2015 г., и сейчас ставка составляет 12,5%, тогда как инфляция остается на высоком уровне 15,8% г/г.
Валютное РЕПО, введенное в ноябре, по- прежнему доступно для банков, но в прошлом месяце ЦБ отменил аукционы годового РЕПО. Все эти противоречия указывают на то, что ЦБ отдает предпочтения принятию решений в "ручном режиме", вместо того чтобы следовать ранее заданному вектору. Это делает его дальнейшие решения совершенно непредсказуемыми для рынка.
Наглядным тому примером может служить предстоящее решение о ставке на заседании совета директоров ЦБ 15 июня: хотя изначально мы прогнозировали понижение ставки на 100 б. п., что было бы оправдано с точки зрения замедления инфляции, сейчас мы не исключаем, что ставка останется без изменений.
http://www.vestifinance.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Хотя предыдущее заявление ЦБ в мае о возобновлении валютных интервенций допускало широкую трактовку, план покупки $140 млрд на пополнение резервов негативно влияет на фундаментальную стоимость рубля при прочих равных. Накопление резервов в условиях чистого оттока капитала противоречит политике инфляционного таргетирования.
На первый взгляд, это решение не противоречит инфляционному таргетированию. В некоторых странах переход на инфляционное таргетирование сопровождалось ростом резервов. Однако там это происходило в условиях чистого притока капитала, т. е. центробанки этих стран пытались таким образом предотвратить укрепление валютного курса. В случае с Россией, когда чистый структурный отток капитала составляет $50-60 млрд c 2010 г. и теперь может усилиться до $100 млрд из-за необходимости погашать внешний долг в условиях санкций, накопление резервов является фактором дополнительного давления на рубль.
Мы считаем, что решение ЦБ наращивать резервы подтверждает наш долгосрочный прогноз по инфляции в 10% и оказывает дополнительное давление на 4%-й официальный ориентир по инфляции. Цель – произвести впечатление на рейтинговые агентства, покрыть корпоративный внешний долг или снизить рефинансирование банков? Мотивация решения ЦБ неясна.
Первое возможное объяснение – высокий уровень резервов является самоцелью. Действительно, величина резервов важна для рейтинговых агентств, и их рост может предотвратить дополнительное понижение суверенного рейтинга России. Однако издержки в данном случае слишком высоки, чтобы оправдать такую эфемерную цель: Россия не рассчитывала наращивать внешний долг и тем более не собирается на это идти после 2014 г.
Вторым возможным объяснением может быть желание ЦБ в условиях санкций иметь резервы, объем которых покрывает весь корпоративный внешний долг ($510 млрд на данный момент). Однако наиболее правдоподобным нам представляется третья возможная причина: нежеланию ЦБ наращивать рефинансирование банков. Задолженность банков перед ЦБ через инструменты рефинансирования на уровне 12% активов сектора вызывает опасения и напоминает финансовую пирамиду, при которой кредиты крупным компаниям используются в качестве залога под новые кредиты.
Покупка $140 млрд поможет нарастить денежную массу через корпоративные счета (т. е. скупку экспортной выручки), с одновременной ее стерилизацией через снижение рублевых кредитов ЦБ банкам, которые насчитывали 8 трлн руб. на конец прошлого года. Решения в "ручном режиме" усложняют понимание политики ЦБ. Решение наращивать резервы сильно усложняет понимание приоритетов политики ЦБ, так как оно лишь самое свежее из целой череды непоследовательных шагов, предпринятых ЦБ за последние шесть месяцев.
Во-первых, хотя свободное плавание рубля было объявлено 10 ноября прошлого года, ЦБ продолжал проводить интервенции вплоть до середины декабря. Во-вторых, несмотря на то что повышение ставки до 17% в декабре прошлого года было оправданным с точки зрения инфляционных опасений, ее агрессивное понижение началось уже в январе 2015 г., и сейчас ставка составляет 12,5%, тогда как инфляция остается на высоком уровне 15,8% г/г.
Валютное РЕПО, введенное в ноябре, по- прежнему доступно для банков, но в прошлом месяце ЦБ отменил аукционы годового РЕПО. Все эти противоречия указывают на то, что ЦБ отдает предпочтения принятию решений в "ручном режиме", вместо того чтобы следовать ранее заданному вектору. Это делает его дальнейшие решения совершенно непредсказуемыми для рынка.
Наглядным тому примером может служить предстоящее решение о ставке на заседании совета директоров ЦБ 15 июня: хотя изначально мы прогнозировали понижение ставки на 100 б. п., что было бы оправдано с точки зрения замедления инфляции, сейчас мы не исключаем, что ставка останется без изменений.
http://www.vestifinance.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter