1 декабря 2016 The Telegraph
Момент реальной опасности для Италии наступит, когда Европейский Центральный Банк начнет сворачивать покупку гособлигаций или, когда просто намекнет о смене курса.
Это неизбежно. Эта угроза приближается независимо от того, выиграет ли Маттео Ренци жизненно важный для него референдум в эти выходные, или нет. Опера-буффа Мистера Ренци – это, по большому счету, интермедия, вставленная между действиями основного спектакля.
Единственный исход, который может изменить ситуацию – это выход на сцену технократического правительства, которое запросит пакет помощи в €40 млрд. для проблемных итальянских банков из Европейского Стабилизационного Механизма, тем самым уступив Италию экономической оккупации.
Итальянские проблемы никуда никогда не исчезали. Они были замаскированы политикой количественного смягчения и искусственно подавленной стоимостью заимствований. Ежемесячные покупки облигаций на сумму $80 млрд. со стороны ЕЦБ нарушили работу сигнального механизма, предупреждающего о рисках суверенных долгов.
Но даже этих покупок оказалось недостаточно, чтобы остановить расширение спреда доходности итальянских десятилетних облигаций, случившееся в последние несколько месяцев на фоне углубления банковского кризиса. На этой неделе спред увеличился до 192 б.п. – это самое высокое значение за последние два года.
Он немного откатился назад на обещаниях ЕЦБ о том, что регулятор готов стабилизировать итальянский долговой рынок в течение нескольких дней или недель, если на референдуме в воскресенье победят противники конституционной реформы, но интервенции такого рода являются лишь временным средством. Проблемы Италии имеют гораздо более глубокие корни.
Глобальный рефляционный шок, случившийся после победы Трампа, обострил проблемы гораздо быстрее, чем кто-нибудь мог себе представить всего несколько недель назад. Доходности итальянских бондов устремились вверх, повторяя движения доходностей американских трежерис, несмотря на то, что Италии совсем не грозит рефляция, и уж точно ей не представится возможность насладится бюджетными стимулами.
Италия в некотором смысле оказалась самой большой жертвой эффекта Трампа и налетевшего торнадо импортированного монетарного ужесточения. Итальянские банки держат на балансах €400 млрд. облигаций правительства своей страны, и теперь внезапно эти облигации подешевели. Некоторые бумаги должны переучитываться по рыночной стоимости в реальном времени, что наносит еще больший ущерб капиталам их держателей.
Это и есть наш старый приятель “порочный круг”. Из-за банковского кризиса растут доходности суверенных облигаций, а чем выше доходности облигаций, тем больше убытки банков, на балансах которых они числятся.
Печальная сага об Италии хорошо известна. Страна очутилась в депрессивной долговой ловушке. Тренд экономического роста ниже нуля. ВВП все еще на 9% ниже, чем его пиковое значение, зафиксированное до краха Lehman. Объем промышленного производства находится на уровне тридцатипятилетней давности.
Проблемы, с которыми столкнулась страна сегодня, гораздо серьезнее проблем 1930-х годов. Одно потерянное десятилетие вскоре сменится другим потерянным десятилетием. Ни одна крупная развитая страна в мире еще ни разу в новейшей истории не удостаивались такой горькой судьбы.
Италия стала жертвой порочного круга, когда экономическая стагнация и низкая производительность труда подстегивают друг друга. Обменный курс валюты этой страны должен был бы быть ниже обменного курса немецкой валюты на 20-30%.
Как быстро мы забыли, что Италия имела профицит торгового баланса с Германией в старые добрые времена существования лиры. Рост итальянской экономики точь-в-точь соответствовал росту экономики Германии, и это достигалось с помощью обычной девальвации. Каждая их этих стран представляла собой то, чем она являлась исходя из своей политической антропологии.
Италия не может пойти по пути дефляции для того, чтобы вновь стать конкурентной, поскольку снижающиеся цифры ВВП автоматически увеличат относительный размер накопленных страной долгов. Это невыполнимая задача для страны с публичным долгом в 133% от ВВП.
Реформы – это замечательное слово, но оно не несет в себе никакой смысловой нагрузки в текущих условиях. У Италии нет ни одного пути, ведущего к благоприятному исходу, в условиях жесткой монетарной структуры Евросоюза. Лишь вечная программа ЕЦБ по скупке облигаций может удержать на месте крышку этой перегретой скороварки.
В то же время мы отчетливо видим, что ЕЦБ приближается к политическим, правовым и техническим ограничениям в проведении своей политики. Мы уже наблюдаем атаки на руководство банка со стороны Отмара Иссинга, который является значимой фигурой в правительстве Германии.
Он обвинил ЕЦБ в том, что тот следует по “скользкой дорожке”, отказавшись от подлинной монетарной политики в пользу спасения государств-банкротов ценою нарушения соглашений. “Пункт о недопустимости бэйлаутов нарушается каждый день,” заявил он.
До настоящего момента ЕЦБ скупил облигаций на €1,4 трлн. К концу этого года, при сохранении темпов покупок, его баланс достигнет 35% от ВВП еврозоны, и это значение гораздо выше, чем в США. Мистер Иссинг сказал, что QE приближается к рубежу, после которого ЕЦБ, возможно, не сумеет выпутаться из ситуации без катастрофичных потерь.
Неизбежная битва за судьбу монетарного смягчения ведется теперь в Совете Управляющих ЕЦБ, при этом во главе группы мятежников, выступающих за прекращение QE, стоят два представителя Германии. Следующая встреча Совета намечена на 8 декабря. Любой намек на то, что программа скупки облигаций не будет продолжена в марте, может вызвать финансовый шторм. И в эпицентре этого шторма окажется Италия.
Подобное развитие событий фундаментально несет большую опасность, чем события, приведшие к “вспышке гнева” в США, которая произошла, когда Федрезерв начал говорить об ужесточении монетарной политики.
Инвесторы могут вновь задаться извечным вопросом, могут ли Италия, Португалия и некоторые другие страны Европы самостоятельно находить финансирование на рынках капитала с учетом того, что еврозона не сделала ничего, чтобы укрепить фундамент монетарного союза со времен долгового кризиса 2011-2012 года,
Евросоюз не стал бюджетным союзом, долги по-прежнему эмитируются каждой страной в отдельности, нет единого банковского сектора, а также отсутствует даже подобие некого “Нового курса”, который мог бы излечить экономику раз и навсегда. Все реформы свелись лишь к ужесточению контроля, а ответственные за эти реформы решили отложить решение проблем на потом, надеясь, что рост мирового спроса в будущем сделает все сам.
Таким образом, европейская “вспышка гнева” – когда она случится – неизбежно превратится в еще один тест на прочность монетарного союза. “Вновь возникает чувство, что ситуация в еврозоне не совсем безопасна,» сказал Дэвид Оуэн из Jefferies.
“Азиатские инвесторы крепко обожглись во время последнего кризиса, и они не хотят рисковать опять,” сказал он.
Управляющий ЕЦБ Марио Драги осознает риски, но он вынужден считаться с мнением Германии. Немцы относятся к экспериментам с монетарным смягчением и отрицательными процентными ставками, как попранию ортодоксальной политики, на которой основывалось развитие Европы в послевоенную эпоху.
“Политика ЕЦБ, пытаясь достичь краткосрочной финансовой стабильности, угрожает всему Европейскому проекту,” сказал Главный экономист Deutsche Bank Дэвид Фолкертс-Ландау этим летом.
То, что говорится публично, очевидно представляет собой лишь малую долю тех разговоров, которые ведутся в Бундесбанке и в Министерстве финансов Германии.
Ведомые монетарной политикой ЕЦБ, цены коттеджей в Мюнхене, Штутгарте, Гамбурге и Берлине начали резко расти, превращая этот сектор в пузырь. Только за последние 6 месяцев Bild Zeitung опубликовал 22 истории о происходящей там истерии.
Этот пузырь по англо-саксонским стандартам совсем не выражен, но Германия смотрит на проблему совсем иначе. В отчете Европейского совета по системным рискам, выпущенного на этой неделе, сказано, что на рынках недвижимости Австрии, Бельгии, Финляндии и Люксембурга присутствуют “значительные системные риски”.
Если Марио Драги продолжит настаивать на QE в этой ситуации, он уже не сможет переубедить критиков, что его настоящая цель не в том, чтобы сдержать доходности итальянских облигаций от роста и отложить банкротство своей родной страны. Возможно, этого уже и нельзя сделать.
http://www.telegraph.co.uk/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Это неизбежно. Эта угроза приближается независимо от того, выиграет ли Маттео Ренци жизненно важный для него референдум в эти выходные, или нет. Опера-буффа Мистера Ренци – это, по большому счету, интермедия, вставленная между действиями основного спектакля.
Единственный исход, который может изменить ситуацию – это выход на сцену технократического правительства, которое запросит пакет помощи в €40 млрд. для проблемных итальянских банков из Европейского Стабилизационного Механизма, тем самым уступив Италию экономической оккупации.
Итальянские проблемы никуда никогда не исчезали. Они были замаскированы политикой количественного смягчения и искусственно подавленной стоимостью заимствований. Ежемесячные покупки облигаций на сумму $80 млрд. со стороны ЕЦБ нарушили работу сигнального механизма, предупреждающего о рисках суверенных долгов.
Но даже этих покупок оказалось недостаточно, чтобы остановить расширение спреда доходности итальянских десятилетних облигаций, случившееся в последние несколько месяцев на фоне углубления банковского кризиса. На этой неделе спред увеличился до 192 б.п. – это самое высокое значение за последние два года.
Он немного откатился назад на обещаниях ЕЦБ о том, что регулятор готов стабилизировать итальянский долговой рынок в течение нескольких дней или недель, если на референдуме в воскресенье победят противники конституционной реформы, но интервенции такого рода являются лишь временным средством. Проблемы Италии имеют гораздо более глубокие корни.
Глобальный рефляционный шок, случившийся после победы Трампа, обострил проблемы гораздо быстрее, чем кто-нибудь мог себе представить всего несколько недель назад. Доходности итальянских бондов устремились вверх, повторяя движения доходностей американских трежерис, несмотря на то, что Италии совсем не грозит рефляция, и уж точно ей не представится возможность насладится бюджетными стимулами.
Италия в некотором смысле оказалась самой большой жертвой эффекта Трампа и налетевшего торнадо импортированного монетарного ужесточения. Итальянские банки держат на балансах €400 млрд. облигаций правительства своей страны, и теперь внезапно эти облигации подешевели. Некоторые бумаги должны переучитываться по рыночной стоимости в реальном времени, что наносит еще больший ущерб капиталам их держателей.
Это и есть наш старый приятель “порочный круг”. Из-за банковского кризиса растут доходности суверенных облигаций, а чем выше доходности облигаций, тем больше убытки банков, на балансах которых они числятся.
Печальная сага об Италии хорошо известна. Страна очутилась в депрессивной долговой ловушке. Тренд экономического роста ниже нуля. ВВП все еще на 9% ниже, чем его пиковое значение, зафиксированное до краха Lehman. Объем промышленного производства находится на уровне тридцатипятилетней давности.
Проблемы, с которыми столкнулась страна сегодня, гораздо серьезнее проблем 1930-х годов. Одно потерянное десятилетие вскоре сменится другим потерянным десятилетием. Ни одна крупная развитая страна в мире еще ни разу в новейшей истории не удостаивались такой горькой судьбы.
Италия стала жертвой порочного круга, когда экономическая стагнация и низкая производительность труда подстегивают друг друга. Обменный курс валюты этой страны должен был бы быть ниже обменного курса немецкой валюты на 20-30%.
Как быстро мы забыли, что Италия имела профицит торгового баланса с Германией в старые добрые времена существования лиры. Рост итальянской экономики точь-в-точь соответствовал росту экономики Германии, и это достигалось с помощью обычной девальвации. Каждая их этих стран представляла собой то, чем она являлась исходя из своей политической антропологии.
Италия не может пойти по пути дефляции для того, чтобы вновь стать конкурентной, поскольку снижающиеся цифры ВВП автоматически увеличат относительный размер накопленных страной долгов. Это невыполнимая задача для страны с публичным долгом в 133% от ВВП.
Реформы – это замечательное слово, но оно не несет в себе никакой смысловой нагрузки в текущих условиях. У Италии нет ни одного пути, ведущего к благоприятному исходу, в условиях жесткой монетарной структуры Евросоюза. Лишь вечная программа ЕЦБ по скупке облигаций может удержать на месте крышку этой перегретой скороварки.
В то же время мы отчетливо видим, что ЕЦБ приближается к политическим, правовым и техническим ограничениям в проведении своей политики. Мы уже наблюдаем атаки на руководство банка со стороны Отмара Иссинга, который является значимой фигурой в правительстве Германии.
Он обвинил ЕЦБ в том, что тот следует по “скользкой дорожке”, отказавшись от подлинной монетарной политики в пользу спасения государств-банкротов ценою нарушения соглашений. “Пункт о недопустимости бэйлаутов нарушается каждый день,” заявил он.
До настоящего момента ЕЦБ скупил облигаций на €1,4 трлн. К концу этого года, при сохранении темпов покупок, его баланс достигнет 35% от ВВП еврозоны, и это значение гораздо выше, чем в США. Мистер Иссинг сказал, что QE приближается к рубежу, после которого ЕЦБ, возможно, не сумеет выпутаться из ситуации без катастрофичных потерь.
Неизбежная битва за судьбу монетарного смягчения ведется теперь в Совете Управляющих ЕЦБ, при этом во главе группы мятежников, выступающих за прекращение QE, стоят два представителя Германии. Следующая встреча Совета намечена на 8 декабря. Любой намек на то, что программа скупки облигаций не будет продолжена в марте, может вызвать финансовый шторм. И в эпицентре этого шторма окажется Италия.
Подобное развитие событий фундаментально несет большую опасность, чем события, приведшие к “вспышке гнева” в США, которая произошла, когда Федрезерв начал говорить об ужесточении монетарной политики.
Инвесторы могут вновь задаться извечным вопросом, могут ли Италия, Португалия и некоторые другие страны Европы самостоятельно находить финансирование на рынках капитала с учетом того, что еврозона не сделала ничего, чтобы укрепить фундамент монетарного союза со времен долгового кризиса 2011-2012 года,
Евросоюз не стал бюджетным союзом, долги по-прежнему эмитируются каждой страной в отдельности, нет единого банковского сектора, а также отсутствует даже подобие некого “Нового курса”, который мог бы излечить экономику раз и навсегда. Все реформы свелись лишь к ужесточению контроля, а ответственные за эти реформы решили отложить решение проблем на потом, надеясь, что рост мирового спроса в будущем сделает все сам.
Таким образом, европейская “вспышка гнева” – когда она случится – неизбежно превратится в еще один тест на прочность монетарного союза. “Вновь возникает чувство, что ситуация в еврозоне не совсем безопасна,» сказал Дэвид Оуэн из Jefferies.
“Азиатские инвесторы крепко обожглись во время последнего кризиса, и они не хотят рисковать опять,” сказал он.
Управляющий ЕЦБ Марио Драги осознает риски, но он вынужден считаться с мнением Германии. Немцы относятся к экспериментам с монетарным смягчением и отрицательными процентными ставками, как попранию ортодоксальной политики, на которой основывалось развитие Европы в послевоенную эпоху.
“Политика ЕЦБ, пытаясь достичь краткосрочной финансовой стабильности, угрожает всему Европейскому проекту,” сказал Главный экономист Deutsche Bank Дэвид Фолкертс-Ландау этим летом.
То, что говорится публично, очевидно представляет собой лишь малую долю тех разговоров, которые ведутся в Бундесбанке и в Министерстве финансов Германии.
Ведомые монетарной политикой ЕЦБ, цены коттеджей в Мюнхене, Штутгарте, Гамбурге и Берлине начали резко расти, превращая этот сектор в пузырь. Только за последние 6 месяцев Bild Zeitung опубликовал 22 истории о происходящей там истерии.
Этот пузырь по англо-саксонским стандартам совсем не выражен, но Германия смотрит на проблему совсем иначе. В отчете Европейского совета по системным рискам, выпущенного на этой неделе, сказано, что на рынках недвижимости Австрии, Бельгии, Финляндии и Люксембурга присутствуют “значительные системные риски”.
Если Марио Драги продолжит настаивать на QE в этой ситуации, он уже не сможет переубедить критиков, что его настоящая цель не в том, чтобы сдержать доходности итальянских облигаций от роста и отложить банкротство своей родной страны. Возможно, этого уже и нельзя сделать.
http://www.telegraph.co.uk/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter