14 апреля 2017 БКС Экспресс Карпов Константин
То, что за последние несколько лет процентные ставки Центробанков оставались на рекордно низких уровнях ни для кого не секрет. Некоторые ЦБ даже экспериментировали с отрицательными процентными ставками. Это ответные действия регуляторов на кризисные явления, которые тянутся еще с 2008 года.
Но если взглянуть на динамику реальных процентных ставок, то становится понятным, что ситуация стала плачевной не так давно. Это можно легко увязать с притоком средств фондов на рынок облигаций развивающихся стран, который бил рекорды в прошлом и этом году.
«Для чистоты эксперимента» в текущем обзоре были взяты доходности 10-ти летних государственных облигаций. Выборка проводилась на примере стран G7 + Россия, а также стран БРИКС. Расчет реальной ставки производился исходя из доходности 10-ти летних бумаг за вычетом общего инфляционного показателя CPI, выраженного г/г. Сразу следует отметить, что релевантные данные для некоторых стран стали доступны лишь несколько лет назад.
Как мы знаем из истории новейшей экономики, любой актив подвержен действию инфляции - повышению общего уровня цен на товары и услуги. В какой-то момент она может быть выше, в какой-то ниже, или даже слегка отрицательной (дефляция). Но на относительно длинном горизонте ситуация с ростом цен вполне понятна и исходит из простого базового соображения: временнОе предпочтение делает стоимость товаров, услуг или капитала различной во времени. Что касается денег, то сегодня они нужнее, нежели завтра, и поэтому мы требуем за их предоставление определенную ренту, процент.
Ключевым моментом финансов является феномен дисконтирования, или ставки дисконтирования. С экономической точки зрения ставка дисконтирования — это норма доходности на вложенный капитал, требуемая инвестором. Для инвестора в первую очередь важно сохранить капитал, а затем уже его приумножить. Но не всегда положительная ставка доходности по определенному активу в действительности приносит прибыль. Если сравнить реальные ставки однотипных финансовых инструментов с учетом хеджирования, ситуация выглядит следующей.
Итак, на иллюстрации выше представлены доходности гособлигаций стран G7 + Россия с поправкой на инфляцию. За последние два года реальная доходность облигаций снижалась и в последнее время оказалась на отрицательной территории. Исключение составляет Канада и Япония, где доходность уже в 2015 году колебалась около нуля. Таким образом, привлекательность надежных, но неприбыльных активов падала. В результате, купив первоклассные облигации даже с положительной номинальной доходностью, инвестор определённо терял деньги.
В этот момент инвесторы обращают внимание на инструменты с более высокой доходностью. Если оставаться в пределах одного вида актива - обычно это облигации развивающихся стран. В общем случае инвестор готов брать на себя больший риск только в том случае, если прогнозируемая доходность по ним превысит доходность по «базовым» для него облигациям плюс определённая премия за риск. Судя по графику, когда реальная доходность российских ОФЗ начала расти в конце 2015 года и стала положительной в 2016 году, эти активы стали привлекательны для так называемых кэрри трейдеров, стремящихся сохранить капитал при снижающихся ставках в США и Европе например. Рост реальной доходности российских активов в 2016 и 2017 годах лишь подстегивает покупателей к более активным покупкам отечественных ОФЗ и в целом облигаций развивающихся стран. Стоит также отметить, что вложения можно хеджировать от неблагоприятного изменений курса валюты. При этом, например, итальянские 10-ти летки все еще дают положительную доходность. Тут следует вспомнить о невалютных рисках, которые в данном случае ограничивают приток капитала в эти инструменты. Проблемы итальянской экономики и в частности банковского сектора отпугивают инвесторов. Такая доходность уже становится непривлекательной.
Риски в целом определяют соотношение доходности долга развитых стран и развивающихся. На следующей иллюстрации приведена доходность государственных долговых инструментов стран БРИКС + США. Валютный риск можно хеджировать и при благоприятной ситуации получить дополнительный доход при укреплении национальной валюты.
Инвесторы оценивают рост реальной процентной доходности по-разному в каждой конкретной ситуации. Например, в РФ с конца 2015 года это снижение инфляции, что крайне позитивно повлияло на приток средств в такого рода активы. А достижение нефти многолетних минимумов и затем ее стабилизация помогло правильно оценить ожидания в отношении динамики российской валюты. В тоже время, последний скачек доходности китайских активов отражает не только ужесточение монетарной политики, но и увеличивающиеся риски в связи с нарастающим долгом, как корпоративным, так и муниципальным. Относительная закрытость Китая, замедление его экономики и период ее трансформации, все это оказало на валюту совсем иное воздействие. В общем случае среди стран БРИКС у российских ОФЗ доходность уступает только Бразилии. Стоит отметить, что привлекательность этих активов в значительной степени зависит от соотношения долuа к ВВП. Ниже приведена соответствующая таблица, данные ранжированы по возрастанию Debt/GDP. И тут российские активы интереснее бразильских.
Теперь, вы самостоятельно можете оценить динамику национальных валют этих стран по отношению к доллару. Из этого следует важный вывод: высокая реальная ставка является индикативным, но далеко не единственным критерием привлекательности долговых инструментов и соответствующей валютной динамики. Хотя часто изменение реальной процентной ставки предвестник большого перетока капитала, способного сильно изменить курс национальной валюты.
P.S. Реальная доходность российских гособлигаций находится вблизи исторического максимума за адекватную историю экономики РФ. В совокупности с другими факторами, ожидание дальнейшего роста не представляется разумным. Снижение этого показателя станет тревожным звонком для валютной динамики. Между тем, нет оснований отрицать того, что доходность может держаться на текущем уровне еще какое-то время.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Но если взглянуть на динамику реальных процентных ставок, то становится понятным, что ситуация стала плачевной не так давно. Это можно легко увязать с притоком средств фондов на рынок облигаций развивающихся стран, который бил рекорды в прошлом и этом году.
«Для чистоты эксперимента» в текущем обзоре были взяты доходности 10-ти летних государственных облигаций. Выборка проводилась на примере стран G7 + Россия, а также стран БРИКС. Расчет реальной ставки производился исходя из доходности 10-ти летних бумаг за вычетом общего инфляционного показателя CPI, выраженного г/г. Сразу следует отметить, что релевантные данные для некоторых стран стали доступны лишь несколько лет назад.
Как мы знаем из истории новейшей экономики, любой актив подвержен действию инфляции - повышению общего уровня цен на товары и услуги. В какой-то момент она может быть выше, в какой-то ниже, или даже слегка отрицательной (дефляция). Но на относительно длинном горизонте ситуация с ростом цен вполне понятна и исходит из простого базового соображения: временнОе предпочтение делает стоимость товаров, услуг или капитала различной во времени. Что касается денег, то сегодня они нужнее, нежели завтра, и поэтому мы требуем за их предоставление определенную ренту, процент.
Ключевым моментом финансов является феномен дисконтирования, или ставки дисконтирования. С экономической точки зрения ставка дисконтирования — это норма доходности на вложенный капитал, требуемая инвестором. Для инвестора в первую очередь важно сохранить капитал, а затем уже его приумножить. Но не всегда положительная ставка доходности по определенному активу в действительности приносит прибыль. Если сравнить реальные ставки однотипных финансовых инструментов с учетом хеджирования, ситуация выглядит следующей.
Итак, на иллюстрации выше представлены доходности гособлигаций стран G7 + Россия с поправкой на инфляцию. За последние два года реальная доходность облигаций снижалась и в последнее время оказалась на отрицательной территории. Исключение составляет Канада и Япония, где доходность уже в 2015 году колебалась около нуля. Таким образом, привлекательность надежных, но неприбыльных активов падала. В результате, купив первоклассные облигации даже с положительной номинальной доходностью, инвестор определённо терял деньги.
В этот момент инвесторы обращают внимание на инструменты с более высокой доходностью. Если оставаться в пределах одного вида актива - обычно это облигации развивающихся стран. В общем случае инвестор готов брать на себя больший риск только в том случае, если прогнозируемая доходность по ним превысит доходность по «базовым» для него облигациям плюс определённая премия за риск. Судя по графику, когда реальная доходность российских ОФЗ начала расти в конце 2015 года и стала положительной в 2016 году, эти активы стали привлекательны для так называемых кэрри трейдеров, стремящихся сохранить капитал при снижающихся ставках в США и Европе например. Рост реальной доходности российских активов в 2016 и 2017 годах лишь подстегивает покупателей к более активным покупкам отечественных ОФЗ и в целом облигаций развивающихся стран. Стоит также отметить, что вложения можно хеджировать от неблагоприятного изменений курса валюты. При этом, например, итальянские 10-ти летки все еще дают положительную доходность. Тут следует вспомнить о невалютных рисках, которые в данном случае ограничивают приток капитала в эти инструменты. Проблемы итальянской экономики и в частности банковского сектора отпугивают инвесторов. Такая доходность уже становится непривлекательной.
Риски в целом определяют соотношение доходности долга развитых стран и развивающихся. На следующей иллюстрации приведена доходность государственных долговых инструментов стран БРИКС + США. Валютный риск можно хеджировать и при благоприятной ситуации получить дополнительный доход при укреплении национальной валюты.
Инвесторы оценивают рост реальной процентной доходности по-разному в каждой конкретной ситуации. Например, в РФ с конца 2015 года это снижение инфляции, что крайне позитивно повлияло на приток средств в такого рода активы. А достижение нефти многолетних минимумов и затем ее стабилизация помогло правильно оценить ожидания в отношении динамики российской валюты. В тоже время, последний скачек доходности китайских активов отражает не только ужесточение монетарной политики, но и увеличивающиеся риски в связи с нарастающим долгом, как корпоративным, так и муниципальным. Относительная закрытость Китая, замедление его экономики и период ее трансформации, все это оказало на валюту совсем иное воздействие. В общем случае среди стран БРИКС у российских ОФЗ доходность уступает только Бразилии. Стоит отметить, что привлекательность этих активов в значительной степени зависит от соотношения долuа к ВВП. Ниже приведена соответствующая таблица, данные ранжированы по возрастанию Debt/GDP. И тут российские активы интереснее бразильских.
Теперь, вы самостоятельно можете оценить динамику национальных валют этих стран по отношению к доллару. Из этого следует важный вывод: высокая реальная ставка является индикативным, но далеко не единственным критерием привлекательности долговых инструментов и соответствующей валютной динамики. Хотя часто изменение реальной процентной ставки предвестник большого перетока капитала, способного сильно изменить курс национальной валюты.
P.S. Реальная доходность российских гособлигаций находится вблизи исторического максимума за адекватную историю экономики РФ. В совокупности с другими факторами, ожидание дальнейшего роста не представляется разумным. Снижение этого показателя станет тревожным звонком для валютной динамики. Между тем, нет оснований отрицать того, что доходность может держаться на текущем уровне еще какое-то время.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter