4 сентября 2017 ИХ "Финам" Малых Наталия
Инвестиционная идея
Россети - это энергосетевая монополия, управляющая распределительными и магистральными сетями практически по всей России, с годовой выручкой 904 млрд руб. и EBITDA 257 млрд руб. Основной акционер (87,9% капитала) - государство. Рыночная капитализация 148,3 млрд руб.
Россети отчитались об увеличении доходов от основного бизнеса - передачи электроэнергии, в I полугодии. На бирже также улучшились ожидания по EBITDA в этом году. Мы полагаем, что есть предпосылки для продолжения ралли и повышаем целевую цену обыкновенных акций до 1,44 руб. Потенциал роста ~40%.
По привилегированным акциям мы повысили рекомендацию с «держать» до «покупать», а целевую цену - до 2,97 руб. Апсайд ~56%.
? В 1П 2017 выручка от передачи электроэнергии выросла на 9,2% г/г до 379,5 млрд руб. EBITDA сократилась на 1,2% г/г до 132,2 млрд руб. за счет отмены банкротства «дочки» ФСК ЕЭС Нурэнерго. Скорр. EBITDA повысилась на 21,5%, а чистая прибыль на 60%.
? По РСБУ в I полугодии был получен убыток около 22,9 млрд руб., и поэтому промежуточных дивидендов мы не ожидаем.
? В компанию пришел новый гендиректор, Павел Ливинский, от которого ожидается решение ключевых задач - повышение рентабельности, эффективное обновление фондов и дивиденды.
? По оценочным мультипликаторам акции RSTI существенно недооценены в сравнении с российскими сетевыми компаниями. Форвардный P/E очень низкий - 1,96х при медиане 5,8х.
Краткое описание эмитента
Россети – оператор энергетических сетей практически по всей России. Протяженность линий электропередач составляет 2,3 млн км, трансформаторная мощность 490 тыс. подстанций превышает 761 ГВА. Владеет в разных долях межрегиональными сетевыми компаниями, магистральной сетевой ФСК ЕЭС на 80%, а также сбытовыми компаниями. Выручка складывается на 80-85% от передачи электроэнергии, остальное поступает от техприсоединения и продажи э/э и мощности.
Структура капитала. Контрольный пакет акций, 88,04%, принадлежит государству через Росимущество. Капитал разделен на 198,83 млрд. обыкновенных и 2,1 млрд привилегированных акции с номиналом 1 руб. Free-float обыкновенных акций 11%, привилегированных 93%.
Финансовые показатели
Последняя консолидированная отчетность по МСФО представлена на 1П2017. В I полугодии выручка выросла на 5,2% г/г до 230,8 млрд руб., выручка от основного бизнеса — передачи электроэнергии, повысилась на 9,2% до 379,5 млрд руб. EBITDA сократилась на 1,2% г/г до 132,2 млрд руб. Чистая прибыль акционеров сократилась на 12,1%, отчасти за счет отмены банкротства чеченской «дочки» ФСК Нурэнерго, которая привела к списаниям около 12 млрд руб. Без учета этого фактора скорр. чистая прибыль выросла на 60,4% до 70,9 млрд руб., а скорр. EBITDA – на 21,5% до 158,7 млрд руб.
Чистый долг остался примерно на том же уровне 352,8 млрд руб. или 1,38х EBITDA. Рейтинговое агентство S&P изменило прогноз по кредитному рейтингу на «позитивный» со «стабильного».
Свободный денежный поток подскочил в 3х раза до 14 млрд руб. на фоне роста поступлений от операционной деятельности. По оценкам менеджмента, капвложения в этом году составят 240 млрд руб. (уже потрачено около 77 млрд руб. без НДС). Промежуточных дивидендов мы не ждем на фоне чистого убытка по РСБУ за I полугодие 2017 в размере 22,9 млрд руб.
На прошлой неделе был назначен новый глава холдинга Павел Ливинский, который ранее работал в МОЭСК, ОЭК и возглавлял московский ТЭК. Основными задачами Ливинского будут эффективное обновление фондов, дивиденды и повышение рентабельности. Рентабельность собственного капитала (ROE TTM 7,3%), сейчас почти в два раза ниже требуемой доходности по вложениям в Россети, которая, по нашим последним оценкам, составляет 17,3%.
Дивиденды
Согласно дивидендной политике, дивиденды по обыкновенным акциям составляют 25% скорректированной чистой прибыли по РСБУ после вычета обязательных отчислений в фонды, реинвестиций и погашения убытков прошлых лет. Дивиденды по привилегированным акциям составляют 10% от чистой прибыли по РСБУ, разделенные на 25% всех акций, либо приравниваются к дивиденду по обыкновенным акциям, если он больше.
По итогам прошлого года впервые были выплачены дивиденды по обыкновенным акциям – квартальные и финальные годовые. По словам менеджмента, Россети могут и дальше выплачивать промежуточные дивиденды как это было за 1К2016, если будет прибыль по РСБУ, но 1-е полугодие компания закрыла с убытком по РСБУ в размере 22,9 млрд.руб., и дивидендов ждать пока не стоит. В целом же обыкновенные акции Россетей показали себя, как недивидендные бумаги, и, по всей видимости, будут оставаться такими в обозримом будущем на фоне масштабных капвложений.
Ниже приводим историю выплат:
Оценка
При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании из-за общих регулятивных, отраслевых и экономических факторов. С момента последнего апдейта по компании обыкновенные акции RSTI принесли 13% прибыли, включая дивиденды, а привилегированные 2,6%. Компания отчиталась о росте доходов от основного бизнеса - передачи электроэнергии, и ожидания по EBITDA в 2017 повысились в последнее время. Мы полагаем, что есть предпосылки для продолжения ралли акций, и повышаем целевую цену до 1,44 руб. по обыкновенным акциям и сохраняем рейтинг «покупать». Потенциал роста RTSI в ближайшие 12 месяцев составляет, по нашим оценкам, ~40%.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам
Привилегированные акции стоили дороже обыкновенных акций в среднем в 2,06х раза с конца апреля 2016 года, когда были опубликованы результаты по РСБУ за I кв. 2016 г., по итогам которого впервые были выплачены дивиденды по обыкновенным акциям. С учетом данной премии, мы определяем целевую цену привилегированных акций на уровне 2,97 руб. Исходя из ожидаемого потенциала роста на 56%, мы повышаем рекомендацию привилегированных акций Россетей с «держать» до «покупать».
Техническая картина акций
Обыкновенные акции RSTI продемонстрировали внушительный рост с начала лета, прибавив в стоимости около 50%. Сейчас котировки находятся в районе сопротивления 1,05. При его пробитии можно ожидать повышения в диапазон 1,16-1,32. В случае коррекции поддержку окажет зона 0,93-0,98.
После даты отсечки в середине июля (дивидендная доходность составила ~16%) привилегированные акции Россетей просели до нижней границы боковика. Сейчас котировки консолидируются в районе сопротивления 1,9-2 руб. Консолидация проходит вблизи верхней границы последней длинной белой свечи, и есть хороший шанс на дальнейший рост акций. Следующие цели – 2,10 и 2,40 руб.
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter