6 декабря 2017 Sberbank CIB Коровин Евгений
Из всех инструментов фондового рынка большинство инвесторов выбирает облигации, потому что это один из самых надежных инструментов фондового рынка. Тем не менее и ему присущи определенные риски. Главной опасностью для начинающего инвестора при покупке облигаций является дефолт.
Под дефолтом мы в первую очередь понимаем платежный дефолт, когда эмитент не может выполнить свои обязательства по выплате процентов или номинальной стоимости облигаций. Существует также технический дефолт. Это промежуточный этап (от семи до 30 дней), когда эмитент задерживает выплату. Такой период предусмотрен для того, чтобы в случае непредвиденных ситуаций эмитент мог выполнить свои обязательства без последствий для кредитного рейтинга. Например, был случай, когда компания не смогла выплатить купон из-за того, что в офисе отключили электричество.
Но не стоит пугаться. У всего на свете есть причина, и у проблем с выплатами — тем более. Покупая облигации, инвестор должен тщательно изучить финансовое состояние эмитента: какие у него есть долги, как обстоят дела с выручкой и многое другое. Так он может избежать покупки заведомо проблемных облигаций. Но и после покупки не стоит расслабляться. Нужно продолжать внимательно следить и изучать эмитента, чтобы вовремя выявить признаки дефолта.
Можно выделить четыре основных причины дефолта:
1. У эмитента возникли проблемы с бизнесом: компания сталкивается с падением выручки или снижением рентабельности бизнеса. В первую очередь это касается цикличных отраслей, где спрос может сильно изменяться в различные периоды. Например, бизнес в сфере недвижимости. Также отрасли, где могут происходить сильные скачки цен. Например, нефтяной сектор или сельское хозяйство в периоды неурожая. Снижение доходности бизнеса происходит из-за снижения цен или роста затрат. Например, падение цен на нефть приводит к снижению прибыли нефтяной компании, а резкий скачок цен на нефть обуславливает скачок затрат для авиаперевозчиков.
2. Агрессивное расширение бизнеса, которое финансируется за счет заемных средств. Это могут быть крупные проекты, которые в итоге оказываются неэффективными или значительно дороже, чем предполагалось изначально. Приобретение компанией непрофильных активов, которые финансируются за счет заемных средств. Например, компания, добывающая руду, покупает сеть продуктовых магазинов. Если ожидания расходятся с реальностью, то компания остается с крупным долгом и без ожидаемого дохода, с помощью которого она предполагала выплачивать этот долг.
3. Неквалифицированные или неоправданные действия акционеров и менеджмента, которые могут ухудшить платежеспособность компании. Если, скажем, за счет компании финансируются какие-то сторонние покупки, которые к основному бизнесу не имеют никакого отношения, проще говоря, из компании просто забирают деньги, это часто является причиной неплатежеспособности.
4. Потеря доступа к финансовым рынкам. Когда происходит какое-либо потрясение в экономике и на финансовом рынке, банки не готовы давать займы даже под высокие проценты. Яркий тому пример — кризис 2008 года. Тогда дефолты происходили потому, что компании не могли договориться с банками о том, чтобы рефинансировать свои долги.
Дефолт не означает полную потерю инвестором всех денег, поскольку эмитент может предложить реструктуризацию долга, которая может потенциально вернуть инвестору до 100% средств, а иногда даже получить дополнительную доходность. Если реструктуризации не будет, кредитор может получить свои средства в судебном порядке или через процедуру банкротства.
Надо понять, почему произошел дефолт, и действовать исходя из этого. Например, если выплатам помешали какие-либо объективные внешние факторы или форс-мажор (санкции, сильное падение стоимости нефти, падение глобальных рынков т. п.), в этом случае есть смысл рассматривать реструктуризацию и надеяться на улучшение ситуации. А вот если дефолт произошел в результате действий акционера или менеджмента, например покупки очевидно убыточных и непрофильных активов или вывода денег, то в этом случае шансов на благоприятный исход реструктуризации меньше.
Мировая практика показывает, что для держателей облигаций, за исключением субординированных, в среднем возврат составляет от 30% до 50% инвестированных средств. При этом процент возврата выше при реструктуризации долга. Если эмитент предлагает реструктуризацию, это значит, что проблемы у бизнеса временные, он работает и приносит прибыль, но пока ее недостаточно, чтобы сейчас обслуживать долг. В перспективе есть возможность улучшения ситуации — например, акционер поможет компании, или она продаст убыточные активы. Тогда есть смысл удерживать и не продавать бумагу в расчете, что стоимость восстановится и она будет приносить прибыль. Таких примеров было достаточно много в 2008—2009 годах.
Также реструктуризация осуществляется, когда у эмитента отсутствует доступ к рефинансированию. Проще говоря, когда у эмитента нет возможности перезанять деньги в другом месте. Такая ситуация может возникнуть, когда долг краткосрочный. Понятно, что существуют эмитенты, у которых доступ к рефинансированию существует всегда. Российские компании, к сожалению, к таковым пока не относятся. Когда случается сильный кризис, то доступ к рефинансированию у них, как правило, отсутствует.
Если компания ликвидируется, возврат намного меньше. В российской практике это не более 10% в лучшем случае. Как правило, процент возврата в такой ситуации стремится к нулю.
У любого, даже самого надежного заемщика есть вероятность дефолта. У компании с самым высоким рейтингом эта вероятность стремится к нулю, у компаний с высоким рейтингом составляет 1—3%, у крупных российских заемщиков — 2—5% на горизонте пяти лет в соответствии с рейтингами международных агентств. Наименее рискованными считаются правительственные облигации в соответствующей валюте. В долларах это облигации Федерального казначейства США, в рублях — облигации федерального займа Министерства финансов РФ.
Но невозможно заработать на финансовом рынке, не принимая риск. Задача инвестора — не минимизировать риск, а выбрать для себя оптимальное соотношение риска и доходности.
Во-первых, нужно определиться для себя, какой максимальный риск вы готовы принимать. Не поленитесь поискать информацию о кредитных рейтингах и изучить ее внимательно. Например, у компаний с рейтингом «ССС» вероятность дефолта на уровне 30%. Естественно, нужно постоянно держать руку на пульсе, следить за новостями, внимательно изучать состояние самого эмитента, анализировать возможные сценарии развития ситуации. Это тяжело и требует много времени, но интересно. К тому же надо понимать, что полагаться исключительно на рейтинги кредитных агентств также опасно.
Во-вторых, вне зависимости от того, какие бумаги вы приобретаете, свои инвестиции нужно диверсифицировать. Я бы рекомендовал, чтобы вес каждого эмитента в вашем портфеле был не более 5—10%. Если у одного случится дефолт, в случае реструктуризации вам удастся вернуть порядка 40%. Это значит, что ваша потеря составит 3—6% от общего объема средств.
http://www.sberbank-cib.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Под дефолтом мы в первую очередь понимаем платежный дефолт, когда эмитент не может выполнить свои обязательства по выплате процентов или номинальной стоимости облигаций. Существует также технический дефолт. Это промежуточный этап (от семи до 30 дней), когда эмитент задерживает выплату. Такой период предусмотрен для того, чтобы в случае непредвиденных ситуаций эмитент мог выполнить свои обязательства без последствий для кредитного рейтинга. Например, был случай, когда компания не смогла выплатить купон из-за того, что в офисе отключили электричество.
Но не стоит пугаться. У всего на свете есть причина, и у проблем с выплатами — тем более. Покупая облигации, инвестор должен тщательно изучить финансовое состояние эмитента: какие у него есть долги, как обстоят дела с выручкой и многое другое. Так он может избежать покупки заведомо проблемных облигаций. Но и после покупки не стоит расслабляться. Нужно продолжать внимательно следить и изучать эмитента, чтобы вовремя выявить признаки дефолта.
Можно выделить четыре основных причины дефолта:
1. У эмитента возникли проблемы с бизнесом: компания сталкивается с падением выручки или снижением рентабельности бизнеса. В первую очередь это касается цикличных отраслей, где спрос может сильно изменяться в различные периоды. Например, бизнес в сфере недвижимости. Также отрасли, где могут происходить сильные скачки цен. Например, нефтяной сектор или сельское хозяйство в периоды неурожая. Снижение доходности бизнеса происходит из-за снижения цен или роста затрат. Например, падение цен на нефть приводит к снижению прибыли нефтяной компании, а резкий скачок цен на нефть обуславливает скачок затрат для авиаперевозчиков.
2. Агрессивное расширение бизнеса, которое финансируется за счет заемных средств. Это могут быть крупные проекты, которые в итоге оказываются неэффективными или значительно дороже, чем предполагалось изначально. Приобретение компанией непрофильных активов, которые финансируются за счет заемных средств. Например, компания, добывающая руду, покупает сеть продуктовых магазинов. Если ожидания расходятся с реальностью, то компания остается с крупным долгом и без ожидаемого дохода, с помощью которого она предполагала выплачивать этот долг.
3. Неквалифицированные или неоправданные действия акционеров и менеджмента, которые могут ухудшить платежеспособность компании. Если, скажем, за счет компании финансируются какие-то сторонние покупки, которые к основному бизнесу не имеют никакого отношения, проще говоря, из компании просто забирают деньги, это часто является причиной неплатежеспособности.
4. Потеря доступа к финансовым рынкам. Когда происходит какое-либо потрясение в экономике и на финансовом рынке, банки не готовы давать займы даже под высокие проценты. Яркий тому пример — кризис 2008 года. Тогда дефолты происходили потому, что компании не могли договориться с банками о том, чтобы рефинансировать свои долги.
Дефолт не означает полную потерю инвестором всех денег, поскольку эмитент может предложить реструктуризацию долга, которая может потенциально вернуть инвестору до 100% средств, а иногда даже получить дополнительную доходность. Если реструктуризации не будет, кредитор может получить свои средства в судебном порядке или через процедуру банкротства.
Надо понять, почему произошел дефолт, и действовать исходя из этого. Например, если выплатам помешали какие-либо объективные внешние факторы или форс-мажор (санкции, сильное падение стоимости нефти, падение глобальных рынков т. п.), в этом случае есть смысл рассматривать реструктуризацию и надеяться на улучшение ситуации. А вот если дефолт произошел в результате действий акционера или менеджмента, например покупки очевидно убыточных и непрофильных активов или вывода денег, то в этом случае шансов на благоприятный исход реструктуризации меньше.
Мировая практика показывает, что для держателей облигаций, за исключением субординированных, в среднем возврат составляет от 30% до 50% инвестированных средств. При этом процент возврата выше при реструктуризации долга. Если эмитент предлагает реструктуризацию, это значит, что проблемы у бизнеса временные, он работает и приносит прибыль, но пока ее недостаточно, чтобы сейчас обслуживать долг. В перспективе есть возможность улучшения ситуации — например, акционер поможет компании, или она продаст убыточные активы. Тогда есть смысл удерживать и не продавать бумагу в расчете, что стоимость восстановится и она будет приносить прибыль. Таких примеров было достаточно много в 2008—2009 годах.
Также реструктуризация осуществляется, когда у эмитента отсутствует доступ к рефинансированию. Проще говоря, когда у эмитента нет возможности перезанять деньги в другом месте. Такая ситуация может возникнуть, когда долг краткосрочный. Понятно, что существуют эмитенты, у которых доступ к рефинансированию существует всегда. Российские компании, к сожалению, к таковым пока не относятся. Когда случается сильный кризис, то доступ к рефинансированию у них, как правило, отсутствует.
Если компания ликвидируется, возврат намного меньше. В российской практике это не более 10% в лучшем случае. Как правило, процент возврата в такой ситуации стремится к нулю.
У любого, даже самого надежного заемщика есть вероятность дефолта. У компании с самым высоким рейтингом эта вероятность стремится к нулю, у компаний с высоким рейтингом составляет 1—3%, у крупных российских заемщиков — 2—5% на горизонте пяти лет в соответствии с рейтингами международных агентств. Наименее рискованными считаются правительственные облигации в соответствующей валюте. В долларах это облигации Федерального казначейства США, в рублях — облигации федерального займа Министерства финансов РФ.
Но невозможно заработать на финансовом рынке, не принимая риск. Задача инвестора — не минимизировать риск, а выбрать для себя оптимальное соотношение риска и доходности.
Во-первых, нужно определиться для себя, какой максимальный риск вы готовы принимать. Не поленитесь поискать информацию о кредитных рейтингах и изучить ее внимательно. Например, у компаний с рейтингом «ССС» вероятность дефолта на уровне 30%. Естественно, нужно постоянно держать руку на пульсе, следить за новостями, внимательно изучать состояние самого эмитента, анализировать возможные сценарии развития ситуации. Это тяжело и требует много времени, но интересно. К тому же надо понимать, что полагаться исключительно на рейтинги кредитных агентств также опасно.
Во-вторых, вне зависимости от того, какие бумаги вы приобретаете, свои инвестиции нужно диверсифицировать. Я бы рекомендовал, чтобы вес каждого эмитента в вашем портфеле был не более 5—10%. Если у одного случится дефолт, в случае реструктуризации вам удастся вернуть порядка 40%. Это значит, что ваша потеря составит 3—6% от общего объема средств.
http://www.sberbank-cib.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter