27 февраля 2020 БКС Экспресс Галактионов Игорь
Ипотечная облигация (ипотечная ценная бумага, ИЦБ) — это облигация, выпущенная банком и обеспеченная платежами его клиентов по ипотечным кредитам.
Упрощенно такая облигация формируется следующим образом: банк выдает клиентам ипотечные кредиты, которые объединяются в общий пул (ипотечное покрытие), после чего права на получение платежей из этого пула структурируются, и под них выпускается ценная бумага. Таким образом, держатель данной бумаги получает доходность, обеспеченную ипотечными платежами. Эта ценная бумага называется ипотечной облигацией, а процесс перепродажи долга в виде ценных бумаг получил название секьюритизация.
Для банка выпуск ИЦБ позволяет зафиксировать доход, который формируется за счет разницы между получаемой ставкой по ипотеке и выплачиваемым купоном по облигации. При этом вырученные от продажи облигаций деньги могут быть снова использованы для выдачи новых кредитов. Таким образом, кредитная организация может увеличить оборачиваемость активов и повысить уровень прибыли.
Для инвестора ипотечная облигация представляет долгосрочный инструмент для вложения средств, надежность которого обеспечена недвижимостью. Даже если заемщик перестанет платить ипотеку, банк может реализовать его квартиру на торгах и выполнить свои обязательства перед инвесторами. При этом доходность по таким бумагам, как правило, несколько выше, чем по выпускам с сопоставимым кредитным качеством.
Минусом для инвестора является неопределенность будущих потоков платежей по облигации. Заемщики могут досрочно гасить свою задолженность по ипотеке, что приведет к незапланированному досрочному погашению части номинала ценной бумаги (амортизации). Таким образом, инвестор подвергается риску реинвестирования амортизированной суммы. Это может привести к росту транзакционных издержек, а также уменьшению доходности в случае снижения процентных ставок.
Виды ипотечных облигаций
Ипотечные облигации могут быть однотраншевыми (агентские) и многотраншевыми. В отдельную категорию можно выделить балансовые ИЦБ.
Однотраншевые ИЦБ — один пул кредитов обеспечивает только один выпуск облигаций. Классическая схема размещения ипотечных облигаций.
Многотраншевые (структурированные) ИЦБ — один пул кредитов обеспечивает несколько выпусков облигаций. Бумаги этого вида часто выпускаются в виде нескольких траншей, как правило старшего и младшего. Владельцы старшего транша имеют приоритетное право на получение выплат по сравнению с держателями младших траншей. Это значит, что чем младше транш, тем выше риск и сопутствующая доходность. В случае убытков (дефолтов по ипотечным кредитам) в первую очередь страдают держатели младших траншей.
Балансовые ИЦБ — обычные облигации банка, которые дополнительно обеспечены пулом ипотечных кредитов. При этом ипотечные кредиты остаются на балансе банка, а инвестору стоит учитывать не только кредитный риск пула ипотечных кредитов, но и кредитный риск самого эмитента.
На рынке также существует ипотечный сертификат участия, который не стоит путать с ипотечной облигацией. Этот инструмент похож по сути на пай в ПИФе с тем отличием, что управляющая компания управляет не портфелем ценных бумаг, а портфелем выданных ипотечных кредитов. Получив предложение вложить средства в ипотечный сертификат участия, инвестору следует понимать, что это другой инструмент со своими особенностями.
Ипотечные облигации в России
Несмотря на то, что впервые ипотечные облигации появились в РФ 16 лет назад, российский рынок ИЦБ до сих пор находится в стадии становления. Это связано как с несовершенством регулирования и рыночной инфраструктуры, так и с осторожным отношением инвесторов к специфическому инструменту.
В последние годы рынок ИЦБ значительно ускорил рост, главным образом, за счет выпусков государственного банка ДОМ.РФ (прежде АИЖК —Агентство ипотечного жилищного кредитования). По состоянию на 31.12.2019 г. в обращении (не погашены) находятся 137 выпусков ипотечных облигаций на общую сумму 555,7 млрд руб., из которых 436 млрд руб. (78,5%) — с поручительством ДОМ.РФ. Весь объем первичного размещения в 2019 г. был представлен выпусками ипотечных облигаций, секъюритизированных ДОМ.РФ.
Дочернее подразделение банка ООО «ДОМ.РФ Ипотечный агент» (ИА ДОМ.РФ) является крупнейшим агентом по выпуску ипотечных облигаций. Компания приобретает у коммерческих банков (банков-оригинаторов) права требования по кредитам, обеспеченным ипотекой, и обменивает их на облигации с ипотечным покрытием. Выпущенные облигации банки могут как оставить на своем балансе, так и продать сторонним инвесторам.
Поручителем по ценным бумагам выступает материнская компания АО «ДОМ.РФ», 100% которой принадлежит государству через Росимущество. Это позволяет рассматривать данные облигации в качестве высоконадежных квазигосударственных бумаг. При этом премия по доходности к сопоставимым ОФЗ в среднем составляет 1,1–1,3%.
По выпускам облигаций ИА ДОМ.РФ, представленным на Московской бирже, действуют маркетмейкеры, поддерживающие более-менее приемлемый размер спреда. Это позволяет даже при невысокой ликвидности рассмотреть данные бумаги к покупке частным инвесторам.
Ипотечные бумаги других эмитентов из-за низкой ликвидности пока практически не доступны для частных инвесторов на Московской бирже. Кроме того, если бумаги ДОМ.РФ достаточно стандартизованы, то среди других выпусков встречаются сложные структурированные инструменты, для оценки которых требуется достаточная квалификация.
Поэтому знакомство с рынком ипотечных облигаций можно начинать с выпусков ДОМ.РФ. Список всех выпусков ИА ДОМ.РФ можно увидеть на соответствующей странице официального сайта. На этом же сайте можно найти эмиссионные документы и другую информацию об ипотечных облигациях.
Купон по российским ИЦБ в большинстве случаев выплачивается на ежеквартальной основе. При этом график купонных выплат и амортизации можно отслеживать на специальных ресурсах: например, rusbonds.ru или cbonds.ru.
Срок до погашения по ИЦБ достаточно долгий, что обусловлено длительностью среднего ипотечного кредита. В то же время фактическое погашение ИЦБ обычно происходит раньше за счет досрочного гашения кредитов.
Для оценки дюрации по ИЦБ аналитики часто используют показатель коэффициента досрочных погашений ипотечных кредитов (Conditional Prepayment Rate, CPR). Чем выше коэффициент для конкретного выпуска, тем короче ожидаемая дюрация.
Обычно в условиях снижения ставок по кредитам CPR растет, так как заемщики рефинансируют уже полученные кредиты по более дешевым ставкам. И наоборот, в условиях роста ипотечных ставок CPR может снижаться.
Другим специфическим показателем является скорость выхода закладных в дефолт (Constant Default Rate, CDR) — отношение суммы основной задолженности по закладным, ставшими дефолтными в течение года, к общей сумме задолженности на начало периода. По облигациям ИА ДОМ.РФ ипотечный агент принимает на себя обязательство выкупа просроченных кредитов.
На основании CPR, CDR аналитиками рассчитываются прогнозируемые денежные потоки по амортизации номинала. Учитывая сложности расчета, проще всего оценить доходность и справедливую цену облигации, используя специализированные инструменты. На сайте ИА ДОМ.РФ есть специальный калькулятор ИЦБ, который позволяет инвесторам оценить ожидаемую доходность интересующих выпусков. Также ожидаемая доходность для некоторых выпусков рассчитывается на сайте Московской биржи, где можно увидеть полный список допущенных к торгам ипотечных облигаций.
Ипотечные облигации в РФ представляют хорошую возможность для инвестора получить долгосрочную доходность выше ОФЗ при высокой надежности вложений. При этом минусом будет низкая ликвидность и небольшой перечень бумаг, доступных к покупке. С учетом темпов роста рынка можно предположить, что на горизонте ближайших лет существенно вырастут количество ИЦБ и их ликвидность. Это может поставить рассматриваемые инструменты на один уровень по привлекательности с муниципальными и, возможно, даже корпоративными выпусками.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Упрощенно такая облигация формируется следующим образом: банк выдает клиентам ипотечные кредиты, которые объединяются в общий пул (ипотечное покрытие), после чего права на получение платежей из этого пула структурируются, и под них выпускается ценная бумага. Таким образом, держатель данной бумаги получает доходность, обеспеченную ипотечными платежами. Эта ценная бумага называется ипотечной облигацией, а процесс перепродажи долга в виде ценных бумаг получил название секьюритизация.
Для банка выпуск ИЦБ позволяет зафиксировать доход, который формируется за счет разницы между получаемой ставкой по ипотеке и выплачиваемым купоном по облигации. При этом вырученные от продажи облигаций деньги могут быть снова использованы для выдачи новых кредитов. Таким образом, кредитная организация может увеличить оборачиваемость активов и повысить уровень прибыли.
Для инвестора ипотечная облигация представляет долгосрочный инструмент для вложения средств, надежность которого обеспечена недвижимостью. Даже если заемщик перестанет платить ипотеку, банк может реализовать его квартиру на торгах и выполнить свои обязательства перед инвесторами. При этом доходность по таким бумагам, как правило, несколько выше, чем по выпускам с сопоставимым кредитным качеством.
Минусом для инвестора является неопределенность будущих потоков платежей по облигации. Заемщики могут досрочно гасить свою задолженность по ипотеке, что приведет к незапланированному досрочному погашению части номинала ценной бумаги (амортизации). Таким образом, инвестор подвергается риску реинвестирования амортизированной суммы. Это может привести к росту транзакционных издержек, а также уменьшению доходности в случае снижения процентных ставок.
Виды ипотечных облигаций
Ипотечные облигации могут быть однотраншевыми (агентские) и многотраншевыми. В отдельную категорию можно выделить балансовые ИЦБ.
Однотраншевые ИЦБ — один пул кредитов обеспечивает только один выпуск облигаций. Классическая схема размещения ипотечных облигаций.
Многотраншевые (структурированные) ИЦБ — один пул кредитов обеспечивает несколько выпусков облигаций. Бумаги этого вида часто выпускаются в виде нескольких траншей, как правило старшего и младшего. Владельцы старшего транша имеют приоритетное право на получение выплат по сравнению с держателями младших траншей. Это значит, что чем младше транш, тем выше риск и сопутствующая доходность. В случае убытков (дефолтов по ипотечным кредитам) в первую очередь страдают держатели младших траншей.
Балансовые ИЦБ — обычные облигации банка, которые дополнительно обеспечены пулом ипотечных кредитов. При этом ипотечные кредиты остаются на балансе банка, а инвестору стоит учитывать не только кредитный риск пула ипотечных кредитов, но и кредитный риск самого эмитента.
На рынке также существует ипотечный сертификат участия, который не стоит путать с ипотечной облигацией. Этот инструмент похож по сути на пай в ПИФе с тем отличием, что управляющая компания управляет не портфелем ценных бумаг, а портфелем выданных ипотечных кредитов. Получив предложение вложить средства в ипотечный сертификат участия, инвестору следует понимать, что это другой инструмент со своими особенностями.
Ипотечные облигации в России
Несмотря на то, что впервые ипотечные облигации появились в РФ 16 лет назад, российский рынок ИЦБ до сих пор находится в стадии становления. Это связано как с несовершенством регулирования и рыночной инфраструктуры, так и с осторожным отношением инвесторов к специфическому инструменту.
В последние годы рынок ИЦБ значительно ускорил рост, главным образом, за счет выпусков государственного банка ДОМ.РФ (прежде АИЖК —Агентство ипотечного жилищного кредитования). По состоянию на 31.12.2019 г. в обращении (не погашены) находятся 137 выпусков ипотечных облигаций на общую сумму 555,7 млрд руб., из которых 436 млрд руб. (78,5%) — с поручительством ДОМ.РФ. Весь объем первичного размещения в 2019 г. был представлен выпусками ипотечных облигаций, секъюритизированных ДОМ.РФ.
Дочернее подразделение банка ООО «ДОМ.РФ Ипотечный агент» (ИА ДОМ.РФ) является крупнейшим агентом по выпуску ипотечных облигаций. Компания приобретает у коммерческих банков (банков-оригинаторов) права требования по кредитам, обеспеченным ипотекой, и обменивает их на облигации с ипотечным покрытием. Выпущенные облигации банки могут как оставить на своем балансе, так и продать сторонним инвесторам.
Поручителем по ценным бумагам выступает материнская компания АО «ДОМ.РФ», 100% которой принадлежит государству через Росимущество. Это позволяет рассматривать данные облигации в качестве высоконадежных квазигосударственных бумаг. При этом премия по доходности к сопоставимым ОФЗ в среднем составляет 1,1–1,3%.
По выпускам облигаций ИА ДОМ.РФ, представленным на Московской бирже, действуют маркетмейкеры, поддерживающие более-менее приемлемый размер спреда. Это позволяет даже при невысокой ликвидности рассмотреть данные бумаги к покупке частным инвесторам.
Ипотечные бумаги других эмитентов из-за низкой ликвидности пока практически не доступны для частных инвесторов на Московской бирже. Кроме того, если бумаги ДОМ.РФ достаточно стандартизованы, то среди других выпусков встречаются сложные структурированные инструменты, для оценки которых требуется достаточная квалификация.
Поэтому знакомство с рынком ипотечных облигаций можно начинать с выпусков ДОМ.РФ. Список всех выпусков ИА ДОМ.РФ можно увидеть на соответствующей странице официального сайта. На этом же сайте можно найти эмиссионные документы и другую информацию об ипотечных облигациях.
Купон по российским ИЦБ в большинстве случаев выплачивается на ежеквартальной основе. При этом график купонных выплат и амортизации можно отслеживать на специальных ресурсах: например, rusbonds.ru или cbonds.ru.
Срок до погашения по ИЦБ достаточно долгий, что обусловлено длительностью среднего ипотечного кредита. В то же время фактическое погашение ИЦБ обычно происходит раньше за счет досрочного гашения кредитов.
Для оценки дюрации по ИЦБ аналитики часто используют показатель коэффициента досрочных погашений ипотечных кредитов (Conditional Prepayment Rate, CPR). Чем выше коэффициент для конкретного выпуска, тем короче ожидаемая дюрация.
Обычно в условиях снижения ставок по кредитам CPR растет, так как заемщики рефинансируют уже полученные кредиты по более дешевым ставкам. И наоборот, в условиях роста ипотечных ставок CPR может снижаться.
Другим специфическим показателем является скорость выхода закладных в дефолт (Constant Default Rate, CDR) — отношение суммы основной задолженности по закладным, ставшими дефолтными в течение года, к общей сумме задолженности на начало периода. По облигациям ИА ДОМ.РФ ипотечный агент принимает на себя обязательство выкупа просроченных кредитов.
На основании CPR, CDR аналитиками рассчитываются прогнозируемые денежные потоки по амортизации номинала. Учитывая сложности расчета, проще всего оценить доходность и справедливую цену облигации, используя специализированные инструменты. На сайте ИА ДОМ.РФ есть специальный калькулятор ИЦБ, который позволяет инвесторам оценить ожидаемую доходность интересующих выпусков. Также ожидаемая доходность для некоторых выпусков рассчитывается на сайте Московской биржи, где можно увидеть полный список допущенных к торгам ипотечных облигаций.
Ипотечные облигации в РФ представляют хорошую возможность для инвестора получить долгосрочную доходность выше ОФЗ при высокой надежности вложений. При этом минусом будет низкая ликвидность и небольшой перечень бумаг, доступных к покупке. С учетом темпов роста рынка можно предположить, что на горизонте ближайших лет существенно вырастут количество ИЦБ и их ликвидность. Это может поставить рассматриваемые инструменты на один уровень по привлекательности с муниципальными и, возможно, даже корпоративными выпусками.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter