24 марта 2008 Ведомости
Олег Вьюгин
Игрокам глобального финансового рынка хотелось бы, чтобы развитие нынешнего кризиса на международном рынке капиталов происходило примерно по следующему сценарию. Через какое-то — не очень длительное — время достигают дна цены на дома в США. Это позволяет крупнейшим банкам, сохранив лицо и бизнес, окончательно списать с балансов активы с не существующей сегодня стоимостью и оздоровиться, пополнив капитал за счет продажи дополнительных эмиссий акций или продажи бизнеса другим банкам при финансовой поддержке монетарных властей. После долгожданной прозрачности произойдет восстановление долгового рынка и ставки процента.
Что-то подсказывает, что если главным лекарством для выздоровления останется только снижение ставок процента и прорубание в здании ФРС все более широких окон рефинансирования для банков, то вряд ли все будет так гладко. Главный непредсказуемый риск в этой, казалось бы, естественной логике рассуждений — не столько глубина и временной горизонт рецессии в США, сколько углубляющееся недоверие к глобальным финансовым институтам. Они оказались в этом положении по причине неосторожной политики, поддавшись на постоянное заигрывание ФРС с рынком, и теперь находятся в сильной зависимости от действий регуляторов, которые не ответили на вопрос, каков будет механизм оздоровления.
Попробуем оценить эти риски, находясь в рамках той модели, в которой развивалась мировая экономика в последнее десятилетие. Вот основные черты этой модели:
перенос традиционных производств крупнейшими компаниями развитых стран в Азиатский регион с целью снижения трудовых и экологических издержек, формирование там конкурентоспособных промышленных компаний и компаний, оказывающих сервисные услуги с гораздо более низкими издержками;
стимулирование денежными властями США потребления домашних хозяйств и поддержание темпов экономического роста методами экспансионистской фискальной и денежно-кредитной политики (сочетание бюджетного и платежного дефицита с чрезвычайно низкими процентными ставками ФРС). Инфляционные последствия этой политики компенсировались упомянутым выше снижением издержек производства в Азиатском регионе;
сознательная привязка курсов своих валют Японией и развивающимися странами, в первую очередь Китаем, к доллару и использование искусственно заниженных курсов как инструмента внешнеторговой экспансии;
привлечение быстро растущих резервных активов центробанков развивающихся стран для финансирования потребления домашних хозяйств США.
До поры до времени этот способ стимулирования экономического роста работал и всех удовлетворял. Правда, в США понимали риски, которые потенциально несла в себе политика накопления двойного дефицита, неоднократно призывая китайские власти отказаться от искусственного поддержания юаня. Однако отказаться от тупиковой политики ни китайцы, ни американцы не смогли, так как разумная денежно-кредитная и курсовая политика каждой из сторон казалась персонально проигрышной. Одни, подталкиваемые внутренними факторами, не хотели терять головокружительных темпов роста, другие не хотели существенного сокращения экономического роста и финансовых ресурсов для реализации глобальных политических проектов. «Эгоизм» Китая опирался на высокую склонность к сбережению домашних хозяйств, что позволяло временно избегать инфляции, несмотря на большой профицит платежного баланса. «Эгоизм» США — на уверенность, что в крайнем случае, ослабив доллар, будут экспортировать инфляцию туда, где курсы привязаны к доллару.
Однако избыток ликвидности создал другую проблему — в финансовом секторе, — которая ускорила развал этого механизма прямо на наших глазах. Во-первых, следствием избытка дешевых денег стали пузыри на финансовых рынках и рынках недвижимости, в цены активов которых сегодня уже никто не верит, но которые, многократно умноженные за счет применения кредитных рычагов и деривативов, находятся на балансах банков, вызывая всеобщее недоверие к устойчивости последних. Во-вторых, чрезмерная эксплуатация курсового протекционизма привела к росту инфляции в азиатских странах, с которой местные власти не могут не считаться. Курсы придется отвязывать. Снижая ставку процента, ФРС еще использует тот факт, что курсы наиболее крупных азиатских экономик пока привязаны к доллару, что позволяет кредитовать банки, экспортируя инфляцию в страны, сохраняющие привязку к доллару. Да вот только эти действия не создают доверия, потому что они не отвечают на главный вопрос: какова концепция действий регуляторов по выходу из кризиса, как распределятся убытки от инвестиций в активы, у которых нет стоимости? Возможно, регуляторы считают, что все само собой рассосется и каждый должен спасаться как может.
В ответ на это развивающиеся страны, если они не захотят оказаться главными плательщиками по убыткам, должны отказаться от привязки к доллару. Их валюты укрепятся, прекратится накопление резервных активов центробанков, которые сегодня и так велики, инфляция будет поставлена под контроль. И это будет единственно правильным действием.
Что будет с экономикой США? С одной стороны, у них появится шанс экспортировать в эти страны не инфляцию, а товары и услуги собственного производства и, возможно, избежать слишком глубокой рецессии. С другой — резко сократится возможность привлекать резервные активы других центробанков для финансирования дефицита бюджета и поддержки банков. Придется сокращать финансирование глобальных политических проектов, потребуются рыночные меры по оздоровлению банков. Неприятно? Однако похоже, что, только пройдя через это, можно вернуть доверие регуляторам мировых финансов, поднадзорным им глобальным финансовым институтам и предотвратить коллапс мировой финансовой системы. Есть ли альтернатива? Да, это чудо, что каким-то образом все само отбалансируется (точнее, за оздоровление мировых финансов заплатят центробанки обесценением своих резервных активов). Надо только еще напечатать побольше долларов. Что ФРС и делает..
Автор — председатель совета директоров МДМ-банка, профессор ГУ-ВШЭ
http://www.vedomosti.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Игрокам глобального финансового рынка хотелось бы, чтобы развитие нынешнего кризиса на международном рынке капиталов происходило примерно по следующему сценарию. Через какое-то — не очень длительное — время достигают дна цены на дома в США. Это позволяет крупнейшим банкам, сохранив лицо и бизнес, окончательно списать с балансов активы с не существующей сегодня стоимостью и оздоровиться, пополнив капитал за счет продажи дополнительных эмиссий акций или продажи бизнеса другим банкам при финансовой поддержке монетарных властей. После долгожданной прозрачности произойдет восстановление долгового рынка и ставки процента.
Что-то подсказывает, что если главным лекарством для выздоровления останется только снижение ставок процента и прорубание в здании ФРС все более широких окон рефинансирования для банков, то вряд ли все будет так гладко. Главный непредсказуемый риск в этой, казалось бы, естественной логике рассуждений — не столько глубина и временной горизонт рецессии в США, сколько углубляющееся недоверие к глобальным финансовым институтам. Они оказались в этом положении по причине неосторожной политики, поддавшись на постоянное заигрывание ФРС с рынком, и теперь находятся в сильной зависимости от действий регуляторов, которые не ответили на вопрос, каков будет механизм оздоровления.
Попробуем оценить эти риски, находясь в рамках той модели, в которой развивалась мировая экономика в последнее десятилетие. Вот основные черты этой модели:
перенос традиционных производств крупнейшими компаниями развитых стран в Азиатский регион с целью снижения трудовых и экологических издержек, формирование там конкурентоспособных промышленных компаний и компаний, оказывающих сервисные услуги с гораздо более низкими издержками;
стимулирование денежными властями США потребления домашних хозяйств и поддержание темпов экономического роста методами экспансионистской фискальной и денежно-кредитной политики (сочетание бюджетного и платежного дефицита с чрезвычайно низкими процентными ставками ФРС). Инфляционные последствия этой политики компенсировались упомянутым выше снижением издержек производства в Азиатском регионе;
сознательная привязка курсов своих валют Японией и развивающимися странами, в первую очередь Китаем, к доллару и использование искусственно заниженных курсов как инструмента внешнеторговой экспансии;
привлечение быстро растущих резервных активов центробанков развивающихся стран для финансирования потребления домашних хозяйств США.
До поры до времени этот способ стимулирования экономического роста работал и всех удовлетворял. Правда, в США понимали риски, которые потенциально несла в себе политика накопления двойного дефицита, неоднократно призывая китайские власти отказаться от искусственного поддержания юаня. Однако отказаться от тупиковой политики ни китайцы, ни американцы не смогли, так как разумная денежно-кредитная и курсовая политика каждой из сторон казалась персонально проигрышной. Одни, подталкиваемые внутренними факторами, не хотели терять головокружительных темпов роста, другие не хотели существенного сокращения экономического роста и финансовых ресурсов для реализации глобальных политических проектов. «Эгоизм» Китая опирался на высокую склонность к сбережению домашних хозяйств, что позволяло временно избегать инфляции, несмотря на большой профицит платежного баланса. «Эгоизм» США — на уверенность, что в крайнем случае, ослабив доллар, будут экспортировать инфляцию туда, где курсы привязаны к доллару.
Однако избыток ликвидности создал другую проблему — в финансовом секторе, — которая ускорила развал этого механизма прямо на наших глазах. Во-первых, следствием избытка дешевых денег стали пузыри на финансовых рынках и рынках недвижимости, в цены активов которых сегодня уже никто не верит, но которые, многократно умноженные за счет применения кредитных рычагов и деривативов, находятся на балансах банков, вызывая всеобщее недоверие к устойчивости последних. Во-вторых, чрезмерная эксплуатация курсового протекционизма привела к росту инфляции в азиатских странах, с которой местные власти не могут не считаться. Курсы придется отвязывать. Снижая ставку процента, ФРС еще использует тот факт, что курсы наиболее крупных азиатских экономик пока привязаны к доллару, что позволяет кредитовать банки, экспортируя инфляцию в страны, сохраняющие привязку к доллару. Да вот только эти действия не создают доверия, потому что они не отвечают на главный вопрос: какова концепция действий регуляторов по выходу из кризиса, как распределятся убытки от инвестиций в активы, у которых нет стоимости? Возможно, регуляторы считают, что все само собой рассосется и каждый должен спасаться как может.
В ответ на это развивающиеся страны, если они не захотят оказаться главными плательщиками по убыткам, должны отказаться от привязки к доллару. Их валюты укрепятся, прекратится накопление резервных активов центробанков, которые сегодня и так велики, инфляция будет поставлена под контроль. И это будет единственно правильным действием.
Что будет с экономикой США? С одной стороны, у них появится шанс экспортировать в эти страны не инфляцию, а товары и услуги собственного производства и, возможно, избежать слишком глубокой рецессии. С другой — резко сократится возможность привлекать резервные активы других центробанков для финансирования дефицита бюджета и поддержки банков. Придется сокращать финансирование глобальных политических проектов, потребуются рыночные меры по оздоровлению банков. Неприятно? Однако похоже, что, только пройдя через это, можно вернуть доверие регуляторам мировых финансов, поднадзорным им глобальным финансовым институтам и предотвратить коллапс мировой финансовой системы. Есть ли альтернатива? Да, это чудо, что каким-то образом все само отбалансируется (точнее, за оздоровление мировых финансов заплатят центробанки обесценением своих резервных активов). Надо только еще напечатать побольше долларов. Что ФРС и делает..
Автор — председатель совета директоров МДМ-банка, профессор ГУ-ВШЭ
http://www.vedomosti.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter