11 июня 2008 Райффайзенбанк
КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ
Банк Зенит: комментарий к отчетности по МСФО
Банк Зенит (Moody’s: Ba3; Fitch: B positive) опубликовал отчетность по МСФО за 2007 год. В целом, банк показал неплохие результаты, однако мы не ожидаем, что их публикация окажет существенное влияние на цены рублевых облигаций банка. Мы также отмечаем, что в отчетности Зенита не раскрыт ряд важных показателей (таких, например, как объем просрочки), что не совсем соответствует наметившейся в российском банковском секторе тенденции к улучшению качества раскрытия информации.
Банк Зенит входит в ТОП-30 российских банков и обладает сетью, включающей около 150 точек продаж в различных регионах России. Основными акционерами банка являются Татнефть и физические лица, входящие в состав руководства банка. По нашему мнению, основным фактором кредитного качества Зенита является достаточно высокая вероятность финансовой поддержки со стороны Татнефти (Fitch: B+ positive), которая является ключевым клиентом банка.
Зенит показал впечатляющую динамику роста активов в 2007 году (+71% в долларовом исчислении), чему сопутствовал соразмерный рост капитала за счет дополнительной эмиссии, проведенной в 2007 году. Мы отмечаем, что с 2007 года Зенит начал консолидировать приобретенные Липецккомбанк и Банк «Зенит Сочи» (бывш. Сочигазпромбанк), что оказало определенное влияние на динамику роста. В кредитовании, банк по-прежнему фокусируется на корпоративном сегменте, а объем розничного бизнеса, хотя и быстро растет, пока еще не значителен (10% от кредитного портфеля на конец 2007 года).
К негативным моментам мы относим высокую степень концентрации кредитного портфеля Зенита с ограниченным числом заемщиков - объем кредитов 23-м крупнейшим заемщикам превышал капитал банка почти в два раза на конец 2007. Мы также отмечаем значительную долю (23%) кредитов в сегменте строительства, который может характеризоваться повышенными рисками в текущей конъюнктуре рынка.
Соотношение кредитного портфеля к клиентским средствам Зенита улучшилось в 2007 году до 109% (со 119% годом ранее), а объем выплат по рыночным обязательствам в текущем году не представляет угрозы для платежеспособности банка. Уверенности также добавляет тот факт, что структура активов и пассивов по срокам до погашения выглядит весьма сбалансированной (положительный запас ликвидности на горизонте до 1 года).
Стоит отметить, что около 37% всех обязательств Банка Зенит на конец 2007 года было представлено средствами компаний, связанных с акционерами банка. Мы считаем, что в условиях ограниченности ресурсов в банковской системе такая зависимость может рассматриваться даже как умеренно позитивный фактор, однако с фундаментальной точки зрения она остается одной из слабых сторон кредитного профиля Зенита.
В целом Зенит показал неплохие показатели доходности в 2007 году, что, тем не менее, отчасти было достигнуто благодаря «поддержке» акционеров. Так, значительный объем (порядка половины) комиссионных доходов был получен банком от операций со связанными сторонами. Не имея такого источника доходов, показатели Зенита выглядели бы несколько слабее - так, «очищенный» показатель RoAA составил бы 1.17% на конец 2007 года. Также мы полагаем, что достаточно высокий показатель чистой процентной маржи (4.46%) отчасти достигается за счет более дешевого фондирования со стороны акционеров по сравнению с рыночным привлечением.
Вчера был размещен облигационный выпуск банка Зенит пятой серии объемом 5 млрд. рублей. Ставка купона на аукционе составила 10%, что при наличии полуторагодовой оферты эквивалентно доходности 10.25%. Премия к торгующимся выпускам банка со схожей дюрацией составила порядка 70 б.п. Мы полагаем, что такая доходность вполне отражает кредитный профиль банка Зенит, а премия является вполне адекватной компенсацией за отсутствие бумаги в котировальном списке А1 и списке РЕПО ЦБ.
Ситроникс: рост рентабельности и стабильные ориентиры
Вчера Ситроникс представил неаудированные результаты за I квартал 2008 года. Основные финансовые показатели продемонстрировали достаточно позитивную динамику на фоне слабых результатов предыдущего года. Компания достигла положительной операционной рентабельности по всем сегментам, а общая маржа OIBDA (4.6%) заметно приблизилась к годовому ориентиру в 5%. Тем не менее, долговая нагрузка Ситроникса остается достаточно высокой. Исходя из запланированного объема капитальных затрат, а также консервативного прогноза менеджмента по операционной прибыли, показатель Долг/OIBDA составит 5-6х по итогам 2007 года.
Основным результатом Ситроникса в I квартале стало заметное улучшение операционной эффективности по ряду направлений бизнеса. Так, убыточные в 2007 году сегменты телекоммуникационных решений и потребительской электроники (39% выручки), показали положительную рентабельность на уровне OIBDA – соответственно, 3.9% и 21.8%. Маржа OIBDA дивизиона IT-решений практически не изменилась по сравнению с 2007 годом – 2.7%. Наиболее прибыльным остается сегмент микроэлектроники (OIBDA $11.4 млн), некоторое снижение рентабельности этого направления (на 2 п.п. до 15.2%) связывается с увеличением доли производства менее рентабельных смарт-карт.
Существенный рост рентабельности в I квартале отчасти связан с реализацией новой стратегии Ситроникса, которая была принята в октябре 2007 года после прихода новой команды менеджеров. В качестве наиболее приоритетных задач на начальном этапе были выделены усиление кооперации между активами концерна и улучшение операционной эффективности. Тем не менее, несмотря на позитивные результаты I квартала, пока рано говорить о наметившейся тенденции к росту рентабельности Ситроникса. Во время вчерашней телеконференции менеджмент подтвердил озвученные ранее консервативные оценки роста выручки в 2008 году – 15%, и рентабельности OIBDA – 5%.
Объем капитальных вложений в 2008 году, по оценкам компании, не должен превысить $100-110 млн, из которых порядка $50 млн будет направлено на органическое развитие. Учитывая заявленные планы по операционной прибыли, инвестиционная программа Ситроникса будет практически полностью профинансирована за счет операционного денежного потока. При этом долговая нагрузка Долг/OIBDA по итогам года не должна превысить уровень 5-6х.
/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Банк Зенит: комментарий к отчетности по МСФО
Банк Зенит (Moody’s: Ba3; Fitch: B positive) опубликовал отчетность по МСФО за 2007 год. В целом, банк показал неплохие результаты, однако мы не ожидаем, что их публикация окажет существенное влияние на цены рублевых облигаций банка. Мы также отмечаем, что в отчетности Зенита не раскрыт ряд важных показателей (таких, например, как объем просрочки), что не совсем соответствует наметившейся в российском банковском секторе тенденции к улучшению качества раскрытия информации.
Банк Зенит входит в ТОП-30 российских банков и обладает сетью, включающей около 150 точек продаж в различных регионах России. Основными акционерами банка являются Татнефть и физические лица, входящие в состав руководства банка. По нашему мнению, основным фактором кредитного качества Зенита является достаточно высокая вероятность финансовой поддержки со стороны Татнефти (Fitch: B+ positive), которая является ключевым клиентом банка.
Зенит показал впечатляющую динамику роста активов в 2007 году (+71% в долларовом исчислении), чему сопутствовал соразмерный рост капитала за счет дополнительной эмиссии, проведенной в 2007 году. Мы отмечаем, что с 2007 года Зенит начал консолидировать приобретенные Липецккомбанк и Банк «Зенит Сочи» (бывш. Сочигазпромбанк), что оказало определенное влияние на динамику роста. В кредитовании, банк по-прежнему фокусируется на корпоративном сегменте, а объем розничного бизнеса, хотя и быстро растет, пока еще не значителен (10% от кредитного портфеля на конец 2007 года).
К негативным моментам мы относим высокую степень концентрации кредитного портфеля Зенита с ограниченным числом заемщиков - объем кредитов 23-м крупнейшим заемщикам превышал капитал банка почти в два раза на конец 2007. Мы также отмечаем значительную долю (23%) кредитов в сегменте строительства, который может характеризоваться повышенными рисками в текущей конъюнктуре рынка.
Соотношение кредитного портфеля к клиентским средствам Зенита улучшилось в 2007 году до 109% (со 119% годом ранее), а объем выплат по рыночным обязательствам в текущем году не представляет угрозы для платежеспособности банка. Уверенности также добавляет тот факт, что структура активов и пассивов по срокам до погашения выглядит весьма сбалансированной (положительный запас ликвидности на горизонте до 1 года).
Стоит отметить, что около 37% всех обязательств Банка Зенит на конец 2007 года было представлено средствами компаний, связанных с акционерами банка. Мы считаем, что в условиях ограниченности ресурсов в банковской системе такая зависимость может рассматриваться даже как умеренно позитивный фактор, однако с фундаментальной точки зрения она остается одной из слабых сторон кредитного профиля Зенита.
В целом Зенит показал неплохие показатели доходности в 2007 году, что, тем не менее, отчасти было достигнуто благодаря «поддержке» акционеров. Так, значительный объем (порядка половины) комиссионных доходов был получен банком от операций со связанными сторонами. Не имея такого источника доходов, показатели Зенита выглядели бы несколько слабее - так, «очищенный» показатель RoAA составил бы 1.17% на конец 2007 года. Также мы полагаем, что достаточно высокий показатель чистой процентной маржи (4.46%) отчасти достигается за счет более дешевого фондирования со стороны акционеров по сравнению с рыночным привлечением.
Вчера был размещен облигационный выпуск банка Зенит пятой серии объемом 5 млрд. рублей. Ставка купона на аукционе составила 10%, что при наличии полуторагодовой оферты эквивалентно доходности 10.25%. Премия к торгующимся выпускам банка со схожей дюрацией составила порядка 70 б.п. Мы полагаем, что такая доходность вполне отражает кредитный профиль банка Зенит, а премия является вполне адекватной компенсацией за отсутствие бумаги в котировальном списке А1 и списке РЕПО ЦБ.
Ситроникс: рост рентабельности и стабильные ориентиры
Вчера Ситроникс представил неаудированные результаты за I квартал 2008 года. Основные финансовые показатели продемонстрировали достаточно позитивную динамику на фоне слабых результатов предыдущего года. Компания достигла положительной операционной рентабельности по всем сегментам, а общая маржа OIBDA (4.6%) заметно приблизилась к годовому ориентиру в 5%. Тем не менее, долговая нагрузка Ситроникса остается достаточно высокой. Исходя из запланированного объема капитальных затрат, а также консервативного прогноза менеджмента по операционной прибыли, показатель Долг/OIBDA составит 5-6х по итогам 2007 года.
Основным результатом Ситроникса в I квартале стало заметное улучшение операционной эффективности по ряду направлений бизнеса. Так, убыточные в 2007 году сегменты телекоммуникационных решений и потребительской электроники (39% выручки), показали положительную рентабельность на уровне OIBDA – соответственно, 3.9% и 21.8%. Маржа OIBDA дивизиона IT-решений практически не изменилась по сравнению с 2007 годом – 2.7%. Наиболее прибыльным остается сегмент микроэлектроники (OIBDA $11.4 млн), некоторое снижение рентабельности этого направления (на 2 п.п. до 15.2%) связывается с увеличением доли производства менее рентабельных смарт-карт.
Существенный рост рентабельности в I квартале отчасти связан с реализацией новой стратегии Ситроникса, которая была принята в октябре 2007 года после прихода новой команды менеджеров. В качестве наиболее приоритетных задач на начальном этапе были выделены усиление кооперации между активами концерна и улучшение операционной эффективности. Тем не менее, несмотря на позитивные результаты I квартала, пока рано говорить о наметившейся тенденции к росту рентабельности Ситроникса. Во время вчерашней телеконференции менеджмент подтвердил озвученные ранее консервативные оценки роста выручки в 2008 году – 15%, и рентабельности OIBDA – 5%.
Объем капитальных вложений в 2008 году, по оценкам компании, не должен превысить $100-110 млн, из которых порядка $50 млн будет направлено на органическое развитие. Учитывая заявленные планы по операционной прибыли, инвестиционная программа Ситроникса будет практически полностью профинансирована за счет операционного денежного потока. При этом долговая нагрузка Долг/OIBDA по итогам года не должна превысить уровень 5-6х.
/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter