12 ноября 2015 Project Syndicate
В каждой развитой стране есть свой закон о банкротстве, но аналогичных правовых норм для суверенных заёмщиков не существует. Это важно, поскольку такой правовой вакуум, как мы видим сейчас на примере Греции и Пуэрто-Рико, поглощает жизненные силы экономики.
В сентябре ООН сделала важный шаг для заполнения этой пустоты, одобрив набор принципов реструктуризации суверенных долгов. Эти девять заповедей — а именно, право суверенного государства выступать инициатором долговой реструктуризации, суверенный иммунитет, равенство кредиторов, реструктуризация на условиях (квалифицированного) большинства, прозрачность, непредвзятость, легитимность, устойчивость, добросовестность на переговорах — формируют основу для эффективного международного правопорядка.
Почти полная поддержка данных принципов — за них проголосовали 136 стран ООН и только шесть (во главе с США) против — демонстрирует масштабы мирового консенсуса по поводу необходимости упорядоченного решения долговых кризисов. Однако следующий шаг — подписание международного договора о создании глобального правового режима банкротства, которому будут обязаны следовать все страны, — может оказаться намного более сложным.
Последние события показали масштаб рисков, которые возникают из-за отсутствия правовых рамок при реструктуризации суверенных долгов. Долговой кризис Пуэрто-Рико невозможно урегулировать. Примечательно, что американские суды отказались признавать местный закон о банкротстве, постановив, что правительство Пуэрто-Рико не имело права принимать собственное законодательство, так как остров фактически является колонией США.
В случае с Аргентиной другой американский суд позволил небольшому меньшинству кредиторов — так называемым фондам-стервятникам — поставить под угрозу процесс реструктуризации, уже одобренный 92,4% кредиторов страны. Во многом из-за отсутствия необходимых международных правовых рамок кредиторы Греции («тройка» в составе Европейской комиссии, Европейского центрального банка и Международного валютного фонда) смогли навязать стране такие политические решения, которые нанесли ей огромный ущерб.
Однако отдельные могущественные игроки не готовы к подобному международному правовому регулированию. Вместо этого, Международная ассоциация рынков капитала (ICMA), которую поддерживают МВФ и Министерство финансов США, предлагает поменять формулировки в долговых контрактах. Суть этих предложений — включить в контракты усовершенствованные положения о коллективных действия (collective action clauses, сокращенно CAC), благодаря чему проекты реструктуризации, одобренные квалифицированным большинством кредиторов, станут обязательными для всех остальных.
Без сомнения, усовершенствованные CAC усложнят жизнь фондам-стервятникам, но они не являются исчерпывающим решением. Перенос акцентов на тонкую настройку долговых контрактов приведёт к тому, что многие критические проблемы останутся нерешенными, а недостатки нынешней системы в определенном смысле только укрепятся (или даже еще больше ухудшат положение).
Например, в предложении ICMA без ответа остается один серьёзный вопрос: как урегулировать конфликты, возникающие при выпуске облигаций в различных юрисдикциях с различным законодательством. Нормы контрактного права нормально работают лишь в тех случаях, когда есть только один класс владельцев облигаций. Если же облигации выпущены в различных юрисдикциях и номинированы в разных валютах, предложение ICMA оказывается не в состоянии решить трудную проблему «агрегации» — как уравновесить голоса различных кредиторов?
Более того, предложение ICMA способствует сговору между крупными финансовыми центрами: единственными кредиторами, чьи голоса будут учитываться при решении о применении CAC, станут те, кто владеет облигациями, выпущенными в ограниченном числе юрисдикций. И в этом предложении никак не решается проблема существенного неравенства между формальными требователями и косвенными (а именно, пенсионерами и трудящимися, перед которыми суверенные должники также имеют обязательства). Последние не получат права голоса в долговой реструктуризации.
Во всех шести странах (США, Германия, Израиль, Япония и Великобритания), проголосовавших против резолюции ООН, существует национальное законодательство о банкротстве, так как они понимают, что одного лишь положения о коллективных действиях (CAC) недостаточно. Тем не менее, все они отказываются признавать, что логика национальных законов о банкротстве, в том числе нормы о защите слабых должников от могущественных и злоупотребляющих этим могуществом кредиторов, актуальна и на международном уровне. Возможно, дело в том, что все эти страны — крупные кредиторы, у которых нет желания идти на ограничение собственной власти.
Соблюдение девяти принципов, одобренных ООН, — это как раз то, чего не хватало в последние десятилетия. К примеру, реструктуризация греческого долга в 2012 году не привела к устойчивости, как это доказало появление острой потребности в новой реструктуризации долга всего лишь три года спустя. Практически нормой стали нарушения принципов суверенного иммунитета и равного отношения к кредиторам, что чётко засвидетельствовало решение суда Нью-Йорка по поводу долга Аргентины. Рынок кредитных дефолтных свопов способствует непрозрачности процессов долговой реструктуризации, что, в свою очередь, мешает сторонам вести переговоры о долге добросовестно.
Ирония в том, что страны, подобные США, возражают против международного правового регулирования, потому что оно нарушит их национальный суверенитет. Однако самый важный принцип, который согласовало международное сообщество, — это как раз уважение к суверенному иммунитету. Есть пределы, за которые рынки — и правительства — не могут заходить.
Те, кто сейчас у власти, могут поддаться искушению обмена суверенного иммунитета на улучшенные условия финансирования в краткосрочной перспективе. Ценой такого обмена становятся возросшие затраты, которые придется оплачивать следующим правительствам. Но ни одно правительство не имеет права сдавать суверенный иммунитет страны, так же как ни один человек не может продать себя в рабство.
Долговая реструктуризация — это не игра на нулевой результат. Регулирующие её нормы не просто определяют, как пирог делится между формальными кредиторами и между формальными и неформальными требователями, но и сам размер пирога. Национальное законодательство о банкротствах эволюционировало, поскольку наказание неплатежеспособных должников тюрьмой оказалось контрпродуктивным: заключённый не может погасить долги. Равным образом, если пинать страны-должники, когда они упали, их проблемы лишь усугубятся: находясь в свободном экономическом падении, государство не может выплачивать свои долги.
Система, которая действительно способна урегулировать кризисы суверенных долгов, должна быть основана на принципах, максимально увеличивающих размер пирога и гарантирующих его справедливый раздел. Сейчас у нас появилась готовность международного сообщества следовать этим принципам, осталось лишь создать саму систему.
В сентябре ООН сделала важный шаг для заполнения этой пустоты, одобрив набор принципов реструктуризации суверенных долгов. Эти девять заповедей — а именно, право суверенного государства выступать инициатором долговой реструктуризации, суверенный иммунитет, равенство кредиторов, реструктуризация на условиях (квалифицированного) большинства, прозрачность, непредвзятость, легитимность, устойчивость, добросовестность на переговорах — формируют основу для эффективного международного правопорядка.
Почти полная поддержка данных принципов — за них проголосовали 136 стран ООН и только шесть (во главе с США) против — демонстрирует масштабы мирового консенсуса по поводу необходимости упорядоченного решения долговых кризисов. Однако следующий шаг — подписание международного договора о создании глобального правового режима банкротства, которому будут обязаны следовать все страны, — может оказаться намного более сложным.
Последние события показали масштаб рисков, которые возникают из-за отсутствия правовых рамок при реструктуризации суверенных долгов. Долговой кризис Пуэрто-Рико невозможно урегулировать. Примечательно, что американские суды отказались признавать местный закон о банкротстве, постановив, что правительство Пуэрто-Рико не имело права принимать собственное законодательство, так как остров фактически является колонией США.
В случае с Аргентиной другой американский суд позволил небольшому меньшинству кредиторов — так называемым фондам-стервятникам — поставить под угрозу процесс реструктуризации, уже одобренный 92,4% кредиторов страны. Во многом из-за отсутствия необходимых международных правовых рамок кредиторы Греции («тройка» в составе Европейской комиссии, Европейского центрального банка и Международного валютного фонда) смогли навязать стране такие политические решения, которые нанесли ей огромный ущерб.
Однако отдельные могущественные игроки не готовы к подобному международному правовому регулированию. Вместо этого, Международная ассоциация рынков капитала (ICMA), которую поддерживают МВФ и Министерство финансов США, предлагает поменять формулировки в долговых контрактах. Суть этих предложений — включить в контракты усовершенствованные положения о коллективных действия (collective action clauses, сокращенно CAC), благодаря чему проекты реструктуризации, одобренные квалифицированным большинством кредиторов, станут обязательными для всех остальных.
Без сомнения, усовершенствованные CAC усложнят жизнь фондам-стервятникам, но они не являются исчерпывающим решением. Перенос акцентов на тонкую настройку долговых контрактов приведёт к тому, что многие критические проблемы останутся нерешенными, а недостатки нынешней системы в определенном смысле только укрепятся (или даже еще больше ухудшат положение).
Например, в предложении ICMA без ответа остается один серьёзный вопрос: как урегулировать конфликты, возникающие при выпуске облигаций в различных юрисдикциях с различным законодательством. Нормы контрактного права нормально работают лишь в тех случаях, когда есть только один класс владельцев облигаций. Если же облигации выпущены в различных юрисдикциях и номинированы в разных валютах, предложение ICMA оказывается не в состоянии решить трудную проблему «агрегации» — как уравновесить голоса различных кредиторов?
Более того, предложение ICMA способствует сговору между крупными финансовыми центрами: единственными кредиторами, чьи голоса будут учитываться при решении о применении CAC, станут те, кто владеет облигациями, выпущенными в ограниченном числе юрисдикций. И в этом предложении никак не решается проблема существенного неравенства между формальными требователями и косвенными (а именно, пенсионерами и трудящимися, перед которыми суверенные должники также имеют обязательства). Последние не получат права голоса в долговой реструктуризации.
Во всех шести странах (США, Германия, Израиль, Япония и Великобритания), проголосовавших против резолюции ООН, существует национальное законодательство о банкротстве, так как они понимают, что одного лишь положения о коллективных действиях (CAC) недостаточно. Тем не менее, все они отказываются признавать, что логика национальных законов о банкротстве, в том числе нормы о защите слабых должников от могущественных и злоупотребляющих этим могуществом кредиторов, актуальна и на международном уровне. Возможно, дело в том, что все эти страны — крупные кредиторы, у которых нет желания идти на ограничение собственной власти.
Соблюдение девяти принципов, одобренных ООН, — это как раз то, чего не хватало в последние десятилетия. К примеру, реструктуризация греческого долга в 2012 году не привела к устойчивости, как это доказало появление острой потребности в новой реструктуризации долга всего лишь три года спустя. Практически нормой стали нарушения принципов суверенного иммунитета и равного отношения к кредиторам, что чётко засвидетельствовало решение суда Нью-Йорка по поводу долга Аргентины. Рынок кредитных дефолтных свопов способствует непрозрачности процессов долговой реструктуризации, что, в свою очередь, мешает сторонам вести переговоры о долге добросовестно.
Ирония в том, что страны, подобные США, возражают против международного правового регулирования, потому что оно нарушит их национальный суверенитет. Однако самый важный принцип, который согласовало международное сообщество, — это как раз уважение к суверенному иммунитету. Есть пределы, за которые рынки — и правительства — не могут заходить.
Те, кто сейчас у власти, могут поддаться искушению обмена суверенного иммунитета на улучшенные условия финансирования в краткосрочной перспективе. Ценой такого обмена становятся возросшие затраты, которые придется оплачивать следующим правительствам. Но ни одно правительство не имеет права сдавать суверенный иммунитет страны, так же как ни один человек не может продать себя в рабство.
Долговая реструктуризация — это не игра на нулевой результат. Регулирующие её нормы не просто определяют, как пирог делится между формальными кредиторами и между формальными и неформальными требователями, но и сам размер пирога. Национальное законодательство о банкротствах эволюционировало, поскольку наказание неплатежеспособных должников тюрьмой оказалось контрпродуктивным: заключённый не может погасить долги. Равным образом, если пинать страны-должники, когда они упали, их проблемы лишь усугубятся: находясь в свободном экономическом падении, государство не может выплачивать свои долги.
Система, которая действительно способна урегулировать кризисы суверенных долгов, должна быть основана на принципах, максимально увеличивающих размер пирога и гарантирующих его справедливый раздел. Сейчас у нас появилась готовность международного сообщества следовать этим принципам, осталось лишь создать саму систему.
http://www.project-syndicate.org/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба