Ежедневный обзор рынка рублевых облигаций » Элитный трейдер
Элитный трейдер

Ежедневный обзор рынка рублевых облигаций

Пермский моторный завод опубликовал на этой неделе отчетность по РСБУ за 2007 год.
23 мая 2008 Райффайзенбанк
КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

ПМЗ: предпосылки для развития бизнеса

Пермский моторный завод опубликовал на этой неделе отчетность по РСБУ за 2007 год. Важным результатом компании стало удержание операционной рентабельности, несмотря резкий рост цен на металлы (маржа EBITDA 7.2%). Долговая нагрузка остается достаточно высокой – 5.0х Долг/EBITDA, ее дальнейшая динамика будет во многом зависеть от стратегических планов новых акционеров.

В последнее время подтверждаются наши ожидания роста спроса на авиадвигатели ПМЗ, связанного с планами ОАК по увеличению выпуска гражданских самолетов. На сегодняшний день, по данным сайта компании, заключены контракты на поставку не менее 114 двигателей в течение ближайших 3 лет, что является достаточно большим объемом. Для сравнения, продажи в 2006 году составили 28 авиамоторов, всего же в эксплуатации на начало 2008 г. находилось 174 двигателя ПМЗ. Менеджмент компании ожидает увеличения продаж авиадвигателей в 2008 году на 32%.

Не менее важной новостью стала смена ключевого собственника завода в 2008 году. В марте Оборонпром выкупил у АФК Система 72% акций ПМЗ. Мы считаем, что появление стратегического акционера и значительный объем твердых заказов на ближайшие несколько лет позволят компании реализовать крупный проект по созданию двигателя, который изначально разрабатывался совместно с Pratt & Whitney. Отсутствие эффективного мотора для гражданских самолетов Ту и Ил является одним из ключевых препятствий для расширения присутствия на мировом рынке.

Помимо двигателей для авиации, важным источником доходов для ПМЗ (около 30% выручки) является производство приводов для газоперекачивающих агрегатов (ГПА). Спрос на этот вид продукции будет оставаться высоким в среднесрочной перспективе в связи реализацией Газпромом масштабной инвестиционной программы по модернизации и расширению магистральной системы газопроводов. Таким образом, мы ожидаем продолжения роста выручки ПМЗ в ближайшие 2-3 года.

Динамика финансовых показателей моторостроителей в течение последних 1.5 лет во многом определялась резким ростом цен на используемые в производстве металлы. В связи с этим определенное значение приобретает тот факт, что рентабельность ПМЗ не снизилась в течение года. Способность компании перекладывать увеличение себестоимости продукции на потребителя является важным позитивным фактором ее финансовой устойчивости.

В течение последних 3 лет объем долга ПМЗ оставался практически на одном уровне, при этом дополнительные средства привлекались в основном для увеличения оборотного капитала. В первую очередь это связано с низкой инвестиционной активностью компании: по сути, у ПМЗ отсутствовала долгосрочная стратегия развития. Однако с появлением новых акционеров, ситуация может существенно измениться. Оборонпром заинтересован в новом эффективном двигателе, создание которого потребует значительного финансирования и приведет к увеличению долговой нагрузки.

Ключевыми факторами кредитного качества ПМЗ, по нашему мнению, являются большой портфель заказов и наличие сильного стратегического акционера, который способен оказать значительную поддержку предприятию. В настоящий момент кредитный риск ПМЗ выглядит наиболее предпочтительно среди моторостроителей, представленных на долговом рынке. Мы рекомендуем держателям облигаций Сатурн переложиться в более короткие выпуски ПМЗ и КМПО.

ЭКОНОМИКА

Ликвидность: легкие налоговые дни

Мы считаем, что в этом месяце денежный рынок достаточно легко переживет налоговую неделю, которая начнется 26 мая с уплаты НДПИ. По нашим оценкам, к настоящему времени банки накопили около 270 млрд. руб. свободной ликвидности. Этого с запасом хватит для выплат по НДПИ (около 160 млрд. руб.). Поэтому мы не прогнозируем резкого роста краткосрочных процентных ставок в понедельник, они будут на уровне 4%.

Дальнейшая динамика ставок зависит от объема выплат по налогу на прибыль. Ситуация с этим налогом очень неопределенная. Объемы его сбора выросли в первом квартале на 87% по сравнению с соответствующем периодом прошлого года, а в апреле - на 230%. В результате столь неожиданных объемов в прошлом месяце банки не рассчитали размера необходимой им ликвидности, и 28-29 апреля краткосрочные ставки взлетели до 10-12%. Учитывая высокую неопределенность, связанную с налогом на прибыль, мы ожидаем, что 27- 28 мая размер выплат по нему будет находиться в диапазоне 250-350 млрд. руб.

Однако, по нашему мнению, изъятие такой большой суммы не создаст больших проблем для банковского сектора. Регулярные покупки валюты Банком России дают гарантированный приток ликвидности в систему. Исходя из заявлений ЦБ по поводу увеличения регулярных интервенций к концу месяца, мы прогнозируем, что, начиная с сегодняшнего дня, Банк России ежедневно будет покупать $1-$1.5 млрд. Таким образом, к моменту уплаты налога на прибыль банки получат от ЦБ минимум 70-100 млрд. руб. Если стоимость бивалютной корзины все-таки опустится к границе поддержки Банка России, что, по нашим оценкам, маловероятно, то объем покупок ЦБ может быть и больше.

Учитывая вышесказанное, мы считаем, что наибольший дефицит ликвидности возникнет 28 мая и составит в худшем случае около 100 млрд. руб., которые банки возьмут в РЕПО у ЦБ. На несколько дней ставки повысятся до 5.5-6.5%, однако это продлится недолго. Мы ожидаем, что уже 30 мая федеральный бюджет перечислит регионам их часть налога на прибыль и дефицит ликвидности исчезнет.

/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter