15 сентября 2017 Промсвязьбанк Насонов Роман
По итогам сегодняшнего заседания Банк России снизил ключевую ставку на 50 б.п. до 8,5% в условиях замедления годовой инфляции в августе с июльских 3,9% до 3,3% и возобновления снижения инфляционных ожиданий. На горизонте ближайших двух кварталов регулятор допускает возможность дальнейшего снижения ключевой ставки, при этом, по словам Э.Набиуллиной, переход к равновесному уровню 6,5%-7% может занять еще 2-3 года. Наш ориентир по ставке на конец 2017 г. – 8,25%, предполагающий еще одно ее снижение на 25 б.п. на следующем опорном заседании в декабре.
Решение ЦБ было ожидаемым и рынки на него не отреагировали. Считаем, что котировки ОФЗ еще могут немного подрасти к концу года, но большого потенциала для снижения доходностей долгосрочных бумаг мы уже не видим. Курс рубля в оставшиеся месяцы 2017 г., скорее всего, будет двигаться к 60 руб. за долл
Ускорив темпы смягчения ДКП, Банк России дает чуть более осторожный сигнал на будущее
Как мы и предполагали, по итогам заседания Совета директоров 15 сентября Банк России снизил ключевую ставку на 50 б.п. до 8,5%. О возможности такого шага сообщали Э.Набиуллина и И. Дмитриев в интервью СМИ на прошлой неделе, и он не стал ни для кого сюрпризом. Свое решение регулятор обосновывает тем, что «на фоне благоприятной динамики цен ряда товаров и услуг возобновилось снижение инфляционных ожиданий» и «денежно-кредитные условия продолжают поддерживать склонность населения к сбережениям» благодаря консервативной политике банков.
Замедление годовой инфляции в августе с июльских 3,9% до 3,3% даже побудило ЦБ РФ упомянуть о рисках устойчивого отклонения инфляции в сторону ниже цели 4%, хотя и с оговоркой, что «среднесрочные риски превышения инфляцией цели преобладают над ними». Среди данных рисков по-прежнему выделяются возможные колебания цен на мировых сырьевых и товарных рынках, отставание темпов роста производительности труда от роста заработной платы, уменьшение склонности к сбережению домашних хозяйств и повышенная чувствительность инфляционных ожиданий к изменению цен на отдельные группы товаров и услуг и курсовой динамике. Говоря об инфляционных ожиданиях на последующей пресс-конференции, Э.Набиуллинна подчеркнула, что для ЦБ РФ важен не столько уровень инфляционных ожиданий, сколько их стабильность и низкая степень чувствительности к разовым факторам, таким как сезонный урожай.
Во то же время из пресс-релиза исчезло упоминание геополитических рисков и налогового маневра. По мнению Э.Набиуллиной, устойчивость финансовых рынков к геополитическим потрясениям за последнее время повысилась, а острота дискуссии в отношении налогового маневра уже не столь велика.
С учетом положительной динамики II квартала Банк России повысил прогноз прироста ВВП по итогам 2017 года с 1,3-1,8% до 1,7-2,2%. При этом оценка траектории экономического развития на среднесрочную перспективу остается прежней, а значит пересмотр прогнозной динамики ВВП не должен оказать влияние на траекторию дальнейшего снижения ставок. Рост экономики также способстовал подтверждению оценки ЦБ РФ, согласно которой «увеличение потребительского спроса в текущих денежно-кредитных условиях не создает существенных инфляционных рисков при расширении предложения товаров и услуг».
Ориентир Банка России относительно будущей денежно-кредитной политики по сравнению с июльской версией сохранил свою направленность, но стал более осторожным. Вместо прежней утвердительной формулировки «Банк России видит пространство для снижения ключевой ставки во втором полугодии 2017 года» указывается, что «на горизонте ближайших двух кварталов Банк России допускает возможность снижения ключевой ставки». На пресс-конференции после заседания Э.Набиуллина также отметила, что дальнейшее смягчение ДКП будет происходить плавно и с учетом оценки эффекта уже принятых решений, допустив возможность пауз, хотя не исключив полностью и новых шагов по ставке величиной 50 б.п.
Опасения регулятора вполне понятны. По нашим прогнозам, годовые темпы роста потребительских цен в сентябре-декабре, скорее всего, превысят текущие значения из-за удорожания плодоовощной продукции и роста доходов населения. Мы также не исключаем, что инфляция вернется к уровням выше 4% годовых в первые месяцы 2018 г. из-за эффекта низкой базы. Эти факторы, а также сохраняющийся значительный разрыв между фактической инфляцией и инфляционными ожиданиями населения на уровне более 6 п.п. будет сдерживать Банк России от слишком быстрого смягчения ДКП в ближайшие месяцы. Наш ориентир по ставке на конец 2017 г. – 8,25%, предполагающий еще одно ее снижение на 25 б.п. на опорном заседании ЦБ в декабре.
Долговой и валютный рынки не отреагировали на решение ЦБ
Поскольку решение ЦБ РФ было для рынков очень предсказуемым, никакого всплеска волатильности по итогам заседания на них не последовало. Доходности ОФЗ сегодня остаются в диапазоне 7,5%-7,8%, а курс рубля вблизи 57,5 руб. за долл.
Полагаем, что текущие уровни доходности долгосрочных ОФЗ уже не оставляют потенциала для существенного роста их котировок, поскольку премия доходностей к обозначенным ЦБ РФ долгосрочным равновесным уровням ключевой ставки 6,5%-7,0% уже сузилась примерно до 90 б.п. Если же обратиться к опыту других развивающихся стран, осуществляющих политику инфляционного таргетирования, то средний размер премии доходности 10-летних облигаций к ключевой ставке составляет для них 120-130 б.п. Кроме того, как сообщила сегодня Э.Набиуллина, переход к равновесным уровням ключевой ставки может занять 2-3 года из-за необходимости заякоревания инфляционных ожиданий.
Считаем возможным, что при позитивной внешней конъюнктуре доходности бумаг срочностью от 9 лет к концу могут опуститься на 10 б.п. до 7,4%-7,7%, но с учетом рисков введения новых санкций со стороны США и ужесточения политики ФРС и ЕЦБ менее волатильные ОФЗ срочностью 3-5 лет сейчас выглядят более предпочтительно. По мере дальнейшего смягчения политики ЦБ РФ кривая доходности будет приобретать более естественный положительный наклон и к концу года она может опуститься до 7,3%-7,5% на участке 3-5 лет, а впоследствии и еще ниже
Нейтральная реакция рубля на снижение ключевой ставки на 50 б.п. вполне объяснима, так как даже теперь разница между процентными ставками Банка России и западных Центробанков по-прежнему остается очень высокой – 6-8 п.п., что поддерживает интерес к рублевым операциям керри трейд.
В целом, сохранение в последние дни позитивной тенденции на рынке нефти оказывает некоторую поддержку российской валюте, которая дешевеет не столь сильно, как валюты других EM в условиях коррекционного роста доходностей облигаций на развитых рынках. В ближайшую неделю пара доллар/рубль, скорее всего, будет преимущественно находиться в диапазоне 57-58 руб/долл. Не исключаем, что в случае возобновления тренда на укрепление валют EM впоследствии курс рубля может опуститься и до 56 руб. за долл., однако сценарий постепенного движения рубля в сторону нашего целевого уровня на конец года 60 руб. за долл. представляется нам более вероятным.
https://www.psbank.ru/Informer (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Решение ЦБ было ожидаемым и рынки на него не отреагировали. Считаем, что котировки ОФЗ еще могут немного подрасти к концу года, но большого потенциала для снижения доходностей долгосрочных бумаг мы уже не видим. Курс рубля в оставшиеся месяцы 2017 г., скорее всего, будет двигаться к 60 руб. за долл
Ускорив темпы смягчения ДКП, Банк России дает чуть более осторожный сигнал на будущее
Как мы и предполагали, по итогам заседания Совета директоров 15 сентября Банк России снизил ключевую ставку на 50 б.п. до 8,5%. О возможности такого шага сообщали Э.Набиуллина и И. Дмитриев в интервью СМИ на прошлой неделе, и он не стал ни для кого сюрпризом. Свое решение регулятор обосновывает тем, что «на фоне благоприятной динамики цен ряда товаров и услуг возобновилось снижение инфляционных ожиданий» и «денежно-кредитные условия продолжают поддерживать склонность населения к сбережениям» благодаря консервативной политике банков.
Замедление годовой инфляции в августе с июльских 3,9% до 3,3% даже побудило ЦБ РФ упомянуть о рисках устойчивого отклонения инфляции в сторону ниже цели 4%, хотя и с оговоркой, что «среднесрочные риски превышения инфляцией цели преобладают над ними». Среди данных рисков по-прежнему выделяются возможные колебания цен на мировых сырьевых и товарных рынках, отставание темпов роста производительности труда от роста заработной платы, уменьшение склонности к сбережению домашних хозяйств и повышенная чувствительность инфляционных ожиданий к изменению цен на отдельные группы товаров и услуг и курсовой динамике. Говоря об инфляционных ожиданиях на последующей пресс-конференции, Э.Набиуллинна подчеркнула, что для ЦБ РФ важен не столько уровень инфляционных ожиданий, сколько их стабильность и низкая степень чувствительности к разовым факторам, таким как сезонный урожай.
Во то же время из пресс-релиза исчезло упоминание геополитических рисков и налогового маневра. По мнению Э.Набиуллиной, устойчивость финансовых рынков к геополитическим потрясениям за последнее время повысилась, а острота дискуссии в отношении налогового маневра уже не столь велика.
С учетом положительной динамики II квартала Банк России повысил прогноз прироста ВВП по итогам 2017 года с 1,3-1,8% до 1,7-2,2%. При этом оценка траектории экономического развития на среднесрочную перспективу остается прежней, а значит пересмотр прогнозной динамики ВВП не должен оказать влияние на траекторию дальнейшего снижения ставок. Рост экономики также способстовал подтверждению оценки ЦБ РФ, согласно которой «увеличение потребительского спроса в текущих денежно-кредитных условиях не создает существенных инфляционных рисков при расширении предложения товаров и услуг».
Ориентир Банка России относительно будущей денежно-кредитной политики по сравнению с июльской версией сохранил свою направленность, но стал более осторожным. Вместо прежней утвердительной формулировки «Банк России видит пространство для снижения ключевой ставки во втором полугодии 2017 года» указывается, что «на горизонте ближайших двух кварталов Банк России допускает возможность снижения ключевой ставки». На пресс-конференции после заседания Э.Набиуллина также отметила, что дальнейшее смягчение ДКП будет происходить плавно и с учетом оценки эффекта уже принятых решений, допустив возможность пауз, хотя не исключив полностью и новых шагов по ставке величиной 50 б.п.
Опасения регулятора вполне понятны. По нашим прогнозам, годовые темпы роста потребительских цен в сентябре-декабре, скорее всего, превысят текущие значения из-за удорожания плодоовощной продукции и роста доходов населения. Мы также не исключаем, что инфляция вернется к уровням выше 4% годовых в первые месяцы 2018 г. из-за эффекта низкой базы. Эти факторы, а также сохраняющийся значительный разрыв между фактической инфляцией и инфляционными ожиданиями населения на уровне более 6 п.п. будет сдерживать Банк России от слишком быстрого смягчения ДКП в ближайшие месяцы. Наш ориентир по ставке на конец 2017 г. – 8,25%, предполагающий еще одно ее снижение на 25 б.п. на опорном заседании ЦБ в декабре.
Долговой и валютный рынки не отреагировали на решение ЦБ
Поскольку решение ЦБ РФ было для рынков очень предсказуемым, никакого всплеска волатильности по итогам заседания на них не последовало. Доходности ОФЗ сегодня остаются в диапазоне 7,5%-7,8%, а курс рубля вблизи 57,5 руб. за долл.
Полагаем, что текущие уровни доходности долгосрочных ОФЗ уже не оставляют потенциала для существенного роста их котировок, поскольку премия доходностей к обозначенным ЦБ РФ долгосрочным равновесным уровням ключевой ставки 6,5%-7,0% уже сузилась примерно до 90 б.п. Если же обратиться к опыту других развивающихся стран, осуществляющих политику инфляционного таргетирования, то средний размер премии доходности 10-летних облигаций к ключевой ставке составляет для них 120-130 б.п. Кроме того, как сообщила сегодня Э.Набиуллина, переход к равновесным уровням ключевой ставки может занять 2-3 года из-за необходимости заякоревания инфляционных ожиданий.
Считаем возможным, что при позитивной внешней конъюнктуре доходности бумаг срочностью от 9 лет к концу могут опуститься на 10 б.п. до 7,4%-7,7%, но с учетом рисков введения новых санкций со стороны США и ужесточения политики ФРС и ЕЦБ менее волатильные ОФЗ срочностью 3-5 лет сейчас выглядят более предпочтительно. По мере дальнейшего смягчения политики ЦБ РФ кривая доходности будет приобретать более естественный положительный наклон и к концу года она может опуститься до 7,3%-7,5% на участке 3-5 лет, а впоследствии и еще ниже
Нейтральная реакция рубля на снижение ключевой ставки на 50 б.п. вполне объяснима, так как даже теперь разница между процентными ставками Банка России и западных Центробанков по-прежнему остается очень высокой – 6-8 п.п., что поддерживает интерес к рублевым операциям керри трейд.
В целом, сохранение в последние дни позитивной тенденции на рынке нефти оказывает некоторую поддержку российской валюте, которая дешевеет не столь сильно, как валюты других EM в условиях коррекционного роста доходностей облигаций на развитых рынках. В ближайшую неделю пара доллар/рубль, скорее всего, будет преимущественно находиться в диапазоне 57-58 руб/долл. Не исключаем, что в случае возобновления тренда на укрепление валют EM впоследствии курс рубля может опуститься и до 56 руб. за долл., однако сценарий постепенного движения рубля в сторону нашего целевого уровня на конец года 60 руб. за долл. представляется нам более вероятным.
https://www.psbank.ru/Informer (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter