17 ноября 2020 БКС Экспресс Галактионов Игорь
2020 год выдался очень волатильным. Особенно контрастной была динамика акций нефтяных компаний. Периоды глубокого пессимизма и панических распродаж чередовались со всплесками активности инвесторов, рассчитывающих на восстановление рынка.
Амплитуда колебаний фьючерсов на эталонный сорт Brent в течение года составила около $48. Это больше, чем текущий уровень цен. В процентах максимальное месячное падение составляло около 46% — больше, чем в любом из месяцев кризисного 2008 г., а максимальный месячный прирост в 40% произошел в мае, когда вступила в силу историческая сделка по сокращению добычи мировыми нефтепроизводителями.
Рассмотрим каждый из ключевых периодов 2020 г. и попробуем выделить лидеров и аутсайдеров, которые стабильно опережают сектор или отстают от него.
Жесткий карантин и панические распродажи
Угроза для финансовых рынков со стороны COVID-19 впервые отразилась на котировках в конце февраля 2020 г., и уже в марте панические распродажи набрали полную силу. Члены альянса ОПЕК+ в середине марта предприняли попытку согласовать необходимый для балансировки рынка объем сокращения, однако крупнейшие нефтепроизводители, Саудовская Аравия и Россия, не сошлись во взглядах на ситуацию.
В результате началась ценовая война, в ходе которой страны Персидского залива задействовали резервные мощности и максимально нарастили добычу. На рынок хлынула дешевая саудовская нефть, цены устремились к многолетним минимумам, и многие нефтяные компании оказались на грани рентабельности.
В начале апреля члены ОПЕК+ вновь сели за стол переговоров и смогли согласовать рекордное сокращение добычи, однако сомнения в дисциплине по исполнению сделки и жесткий локдаун в Европе, США и других регионах продолжали оказывать давление на рынок. Рекордный рыночный профицит в районе 20 млн б/с на протяжении месяца и туманные перспективы сделали акции нефтяников «токсичными». В моменте цены на американский эталонный сорт WTI даже уходили на отрицательную территорию.
В этот период акции российских нефтяных компаний были в числе аутсайдеров на Московской бирже. В первой половине марта все бумаги падали примерно одинаково. Чуть лучше других выглядели акции Лукойла и бумаги Башнефти из-за их дивидендного кейса. В период отскока, после анонса новой сделки ОПЕК+, лучше других смотрелись акции Татнефти, которые в дальнейшем показали более сильное снижение, в том числе из-за временной отмены дивидендов, которые так ценили в них инвесторы.
Сделка ОПЕК+ и восстановление спроса
С мая 2020 г. вступила в силу историческая сделка ОПЕК+ по сокращению добычи. 25 стран-участниц альянса сократили добычу на 9,7 млн б/с, еще около 5 млн б/с по приблизительным подсчетам пришлось на страны вне альянса, в том числе США, Канаду, Норвегию, Бразилию и др. В результате профицит поставок и темпы роста мировых запасов начали снижаться, а цены на нефть — восстанавливаться. Параллельно наблюдался рост на всех мировых фондовых площадках. Первая волна COVID-19 пошла на спад, мировые ЦБ перешли к стимулирующей ДКП, а в США был согласован пакет поддержки для экономики. Дополнительная поддержка нефтяным ценам пришла из Китая, который уже справился с эпидемией и поспешил нарастить покупки нефти для резервов по низким ценам.
В этот период бумаги российских нефтяников стабильно росли. Максимальных уровней, зафиксированных в начале июня, многие акции не могут достичь до сих пор.
За период восстановления спроса с конца апреля до начала июля наибольший рост показали бумаги Роснефти, Лукойла и обыкновенные акции Татнефти. В числе аутсайдеров были привилегированные акции Сургутнефтегаза.
Вообще, префы Сургутнефтегаза представляют собой индивидуальный кейс. Уставом компании владельцы префов наделены правом на дивиденды из чистой прибыли РСБУ, на которую, в том числе, влияет валютная переоценка активов. Компания хранит более 3 трлн руб. на валютных депозитах, а основной бизнес остается стабильным, поэтому курс USD/RUB является определяющим в размере дивидендов и инвестиционной привлекательности бумаг.
В мае-июне курс доллара к рублю стабильно снижался и на минимумах достигал 68–69 руб. Это и определило негативную динамику префов Сургутнефтегаза, несмотря на рост фондовых рынков и цен на нефть.
Летний застой
В июле–августе спрос на топливо вышел на плато. Потребление бензина уже отыграло значительную часть падения, но спрос на дистилляты со стороны авиационной и судоходной отраслей оставался слабым. В Индии, третьем по объему потребителе нефти в мире, продолжала бушевать эпидемия COVID-19, что сдерживало активность местных НПЗ.
Участники ОПЕК+ продлили глубокие сокращения в размере 9,7 млн б/с на июль. В августе условия сделки были смягчены до 7,7 млн б/с, но за счет компенсационных сокращений со стороны Ирака, Нигерии и других нарушителей сделки эффект был сглажен.
В этот период акции нефтяников медленно сползали. Рынок остывал после эйфории предыдущих месяцев, но в целом сохранял оптимизм. Хуже других выглядели бумаги Газпром нефти, поскольку в условиях ограниченной добычи потенциал для роста бизнеса оказался закрыт. Дополнительным негативным фактором стал перенос срока выплаты дивидендов. В конце августа менеджмент сообщил, что компания выплатит дивиденды не по итогам полугодия, а по итогам 9 месяцев 2020 г.
Вторая волна COVID-19, Ливия и налоги
В сентябре-октябре число заражений COVID-19 по всему миру вновь начало расти. Вторая волна, которой опасались медики и аналитики, становилась все более выраженной. Все очевиднее становился тот факт, что в IV квартале спрос на топливо вновь окажется под давлением.
Дополнительным негативным фактором для нефтяных цен стало восстановление добычи в Ливии. Из-за внутреннего политического конфликта экспорт в стране еще в начале года был заблокирован и производство снижено по форс-мажорным обстоятельствам. К июню из добывающих мощностей на 1,2 млн б/с осталось лишь около 0,1–0,2 млн б/с. В сентябре форс-мажор был снят, добыча начала восстанавливаться. Одновременно начала расти буровая активность в США. В условиях рисков на стороне спроса такая динамика предложения создавала угрозу для рыночного баланса.
Страны ОПЕК+, планировавшие с января 2021 г. смягчить сокращения добычи с 7,7 млн до 5,7 млн б/с, по итогам октябрьского заседания сохранили планы неизменными и отложили окончательное решение на заседание 30 ноября–1 декабря.
Акции российских нефтяных компаний снижались в этот период, наравне с зарубежными коллегами. Однако для них появился дополнительный негативный драйвер — изменения в налоговом законодательстве. Правительство отменило ряд льгот по налогам для нефтяных компаний.
Наиболее значительный негативный эффект это решение может оказать на чистую прибыль Татнефти и Лукойла, чьи акции и оказались в числе аутсайдеров. Сохранение ряда льгот для месторождений Роснефти, а также проводимый компанией байбэк, позволили акциям оказаться в числе лидеров. Более сильную динамику показали лишь префы Сургутнефтегаза, которые выросли на фоне скачка курса USD/RUB.
Выборы в США и вакцина от COVID-19
В конце октября давление на рынки оказывали выборы президента США из-за присущей подобным событиям неопределенности. Мировые рынки снижались по мере приближения срока выборов и за день до них перешли к росту. Неделю спустя рыночный оптимизм поддержала новость о том, что вакцина против COVID-19 от Phizer успешно прошла все фазы испытаний и уже в ближайшие месяцы может быть использована.
Акции нефтегазового сектора на протяжении нескольких дней после новости демонстрировали опережающий рост. В числе лидеров в рассматриваемом периоде оказались акции наиболее крупных компаний Татнефти, Роснефти и Лукойла. Бумаги Газпром нефти отстали от лидеров из-за более низкой ликвидности и free-float.
Лидеры и аутсайдеры
Посмотрим на итоговую картину.
Безусловным лидером в периоде с 27 февраля по 13 ноября 2020 г. стали префы Сургутнефтегаза. Однако это объясняется исключительно его специфичным дивидендным кейсом, зависящим от курса USD/RUB. Эти бумаги выступают страховкой в периоды падения нефти, поскольку рубль в такие периоды, как правило, слабеет. Однако на всех отрезках, где наблюдался рост, эти бумаги оказались в аутсайдерах.
Второй лучший результат показали акции Роснефти, которые можно в полной мере назвать фаворитом данного исследования. В пяти из семи рассматриваемых временных отрезков бумаги оказывались в тройке лидеров, а по итогам всего периода смогли существенно обогнать других эмитентов и показать рост.
Такой результат объясняется несколькими факторами. Во-первых, реализация программы выкупа акций. С марта компания постепенно выкупает собственные акции и на текущий момент потратила на выкуп около $367 млн или 18,55% от максимального объема программы buyback. Этот фактор может и дальше поддерживать котировки акций, особенно в периоды распродаж.
Во-вторых, изменения в налоговом законодательстве не оказали существенного негативного влияния на акции Роснефти. Ряд проектов компании получил адресные льготы, что частично компенсирует рост налоговой нагрузки. Среднесрочный и долгосрочный взгляд на акции Роснефти позитивный.
Примечательно, что хорошие результаты показали обыкновенные акции Башнефти и Сургутнефтегаза. Они входили в тройку лидеров в четырех из семи рассматриваемых временных отрезков и по итогам всего периода показали сдержанное снижение.
В то же время с фундаментальной точки зрения эти акции выглядят безыдейными. Добыча Сургутнефтегаза стабильна, дивидендная политика отсутствует, коммуникация менеджмента с инвестиционным сообществом очень ограничена. Хорошие результаты акций в данном исследовании могут объясняться тем, что в негативных периодах эти бумаги в меньшей степени были подвержены распродажам из-за низкой популярности среди инвесторов.
Самые худшие результаты показали бумаги Татнефти. Летом компания была вынуждена отказаться от дивидендов за 2019 г., в то время как высокая дивидендная доходность является ключевым фактором привлекательности бумаг. В сентябре новые налоговые инициативы больше других затронули деятельность Татнефти, из-за чего дивидендные перспективы ухудшились. Также дивидендные перспективы оказались под угрозой у другого аутсайдера, компании Газпром нефть.
Привилегированные акции Башнефти упали значительно сильнее обыкновенных бумаг, что выглядит неоправданным, поскольку в случае возвращения к дивидендам в 2022 г. доходность по ним будет выше. Однако достоверно предсказать будущие дивиденды не представляется возможным. В кейсе Башнефти пока недостаточно драйверов для опережающего роста, особенно с учетом слабых операционных результатов в 2020 г.
Средний результат показали бумаги Лукойла. Высокая рентабельность, прозрачная дивидендная политика и дружественная к миноритариям политика менеджмента поддержали котировки. Однако увеличение налоговой нагрузки может оказать давление на прибыль в 2021 г., а уровень дивидендов, зависящий от свободного денежного потока, может снизиться. Долгосрочный взгляд на акции компании позитивный.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Амплитуда колебаний фьючерсов на эталонный сорт Brent в течение года составила около $48. Это больше, чем текущий уровень цен. В процентах максимальное месячное падение составляло около 46% — больше, чем в любом из месяцев кризисного 2008 г., а максимальный месячный прирост в 40% произошел в мае, когда вступила в силу историческая сделка по сокращению добычи мировыми нефтепроизводителями.
Рассмотрим каждый из ключевых периодов 2020 г. и попробуем выделить лидеров и аутсайдеров, которые стабильно опережают сектор или отстают от него.
Жесткий карантин и панические распродажи
Угроза для финансовых рынков со стороны COVID-19 впервые отразилась на котировках в конце февраля 2020 г., и уже в марте панические распродажи набрали полную силу. Члены альянса ОПЕК+ в середине марта предприняли попытку согласовать необходимый для балансировки рынка объем сокращения, однако крупнейшие нефтепроизводители, Саудовская Аравия и Россия, не сошлись во взглядах на ситуацию.
В результате началась ценовая война, в ходе которой страны Персидского залива задействовали резервные мощности и максимально нарастили добычу. На рынок хлынула дешевая саудовская нефть, цены устремились к многолетним минимумам, и многие нефтяные компании оказались на грани рентабельности.
В начале апреля члены ОПЕК+ вновь сели за стол переговоров и смогли согласовать рекордное сокращение добычи, однако сомнения в дисциплине по исполнению сделки и жесткий локдаун в Европе, США и других регионах продолжали оказывать давление на рынок. Рекордный рыночный профицит в районе 20 млн б/с на протяжении месяца и туманные перспективы сделали акции нефтяников «токсичными». В моменте цены на американский эталонный сорт WTI даже уходили на отрицательную территорию.
В этот период акции российских нефтяных компаний были в числе аутсайдеров на Московской бирже. В первой половине марта все бумаги падали примерно одинаково. Чуть лучше других выглядели акции Лукойла и бумаги Башнефти из-за их дивидендного кейса. В период отскока, после анонса новой сделки ОПЕК+, лучше других смотрелись акции Татнефти, которые в дальнейшем показали более сильное снижение, в том числе из-за временной отмены дивидендов, которые так ценили в них инвесторы.
Сделка ОПЕК+ и восстановление спроса
С мая 2020 г. вступила в силу историческая сделка ОПЕК+ по сокращению добычи. 25 стран-участниц альянса сократили добычу на 9,7 млн б/с, еще около 5 млн б/с по приблизительным подсчетам пришлось на страны вне альянса, в том числе США, Канаду, Норвегию, Бразилию и др. В результате профицит поставок и темпы роста мировых запасов начали снижаться, а цены на нефть — восстанавливаться. Параллельно наблюдался рост на всех мировых фондовых площадках. Первая волна COVID-19 пошла на спад, мировые ЦБ перешли к стимулирующей ДКП, а в США был согласован пакет поддержки для экономики. Дополнительная поддержка нефтяным ценам пришла из Китая, который уже справился с эпидемией и поспешил нарастить покупки нефти для резервов по низким ценам.
В этот период бумаги российских нефтяников стабильно росли. Максимальных уровней, зафиксированных в начале июня, многие акции не могут достичь до сих пор.
За период восстановления спроса с конца апреля до начала июля наибольший рост показали бумаги Роснефти, Лукойла и обыкновенные акции Татнефти. В числе аутсайдеров были привилегированные акции Сургутнефтегаза.
Вообще, префы Сургутнефтегаза представляют собой индивидуальный кейс. Уставом компании владельцы префов наделены правом на дивиденды из чистой прибыли РСБУ, на которую, в том числе, влияет валютная переоценка активов. Компания хранит более 3 трлн руб. на валютных депозитах, а основной бизнес остается стабильным, поэтому курс USD/RUB является определяющим в размере дивидендов и инвестиционной привлекательности бумаг.
В мае-июне курс доллара к рублю стабильно снижался и на минимумах достигал 68–69 руб. Это и определило негативную динамику префов Сургутнефтегаза, несмотря на рост фондовых рынков и цен на нефть.
Летний застой
В июле–августе спрос на топливо вышел на плато. Потребление бензина уже отыграло значительную часть падения, но спрос на дистилляты со стороны авиационной и судоходной отраслей оставался слабым. В Индии, третьем по объему потребителе нефти в мире, продолжала бушевать эпидемия COVID-19, что сдерживало активность местных НПЗ.
Участники ОПЕК+ продлили глубокие сокращения в размере 9,7 млн б/с на июль. В августе условия сделки были смягчены до 7,7 млн б/с, но за счет компенсационных сокращений со стороны Ирака, Нигерии и других нарушителей сделки эффект был сглажен.
В этот период акции нефтяников медленно сползали. Рынок остывал после эйфории предыдущих месяцев, но в целом сохранял оптимизм. Хуже других выглядели бумаги Газпром нефти, поскольку в условиях ограниченной добычи потенциал для роста бизнеса оказался закрыт. Дополнительным негативным фактором стал перенос срока выплаты дивидендов. В конце августа менеджмент сообщил, что компания выплатит дивиденды не по итогам полугодия, а по итогам 9 месяцев 2020 г.
Вторая волна COVID-19, Ливия и налоги
В сентябре-октябре число заражений COVID-19 по всему миру вновь начало расти. Вторая волна, которой опасались медики и аналитики, становилась все более выраженной. Все очевиднее становился тот факт, что в IV квартале спрос на топливо вновь окажется под давлением.
Дополнительным негативным фактором для нефтяных цен стало восстановление добычи в Ливии. Из-за внутреннего политического конфликта экспорт в стране еще в начале года был заблокирован и производство снижено по форс-мажорным обстоятельствам. К июню из добывающих мощностей на 1,2 млн б/с осталось лишь около 0,1–0,2 млн б/с. В сентябре форс-мажор был снят, добыча начала восстанавливаться. Одновременно начала расти буровая активность в США. В условиях рисков на стороне спроса такая динамика предложения создавала угрозу для рыночного баланса.
Страны ОПЕК+, планировавшие с января 2021 г. смягчить сокращения добычи с 7,7 млн до 5,7 млн б/с, по итогам октябрьского заседания сохранили планы неизменными и отложили окончательное решение на заседание 30 ноября–1 декабря.
Акции российских нефтяных компаний снижались в этот период, наравне с зарубежными коллегами. Однако для них появился дополнительный негативный драйвер — изменения в налоговом законодательстве. Правительство отменило ряд льгот по налогам для нефтяных компаний.
Наиболее значительный негативный эффект это решение может оказать на чистую прибыль Татнефти и Лукойла, чьи акции и оказались в числе аутсайдеров. Сохранение ряда льгот для месторождений Роснефти, а также проводимый компанией байбэк, позволили акциям оказаться в числе лидеров. Более сильную динамику показали лишь префы Сургутнефтегаза, которые выросли на фоне скачка курса USD/RUB.
Выборы в США и вакцина от COVID-19
В конце октября давление на рынки оказывали выборы президента США из-за присущей подобным событиям неопределенности. Мировые рынки снижались по мере приближения срока выборов и за день до них перешли к росту. Неделю спустя рыночный оптимизм поддержала новость о том, что вакцина против COVID-19 от Phizer успешно прошла все фазы испытаний и уже в ближайшие месяцы может быть использована.
Акции нефтегазового сектора на протяжении нескольких дней после новости демонстрировали опережающий рост. В числе лидеров в рассматриваемом периоде оказались акции наиболее крупных компаний Татнефти, Роснефти и Лукойла. Бумаги Газпром нефти отстали от лидеров из-за более низкой ликвидности и free-float.
Лидеры и аутсайдеры
Посмотрим на итоговую картину.
Безусловным лидером в периоде с 27 февраля по 13 ноября 2020 г. стали префы Сургутнефтегаза. Однако это объясняется исключительно его специфичным дивидендным кейсом, зависящим от курса USD/RUB. Эти бумаги выступают страховкой в периоды падения нефти, поскольку рубль в такие периоды, как правило, слабеет. Однако на всех отрезках, где наблюдался рост, эти бумаги оказались в аутсайдерах.
Второй лучший результат показали акции Роснефти, которые можно в полной мере назвать фаворитом данного исследования. В пяти из семи рассматриваемых временных отрезков бумаги оказывались в тройке лидеров, а по итогам всего периода смогли существенно обогнать других эмитентов и показать рост.
Такой результат объясняется несколькими факторами. Во-первых, реализация программы выкупа акций. С марта компания постепенно выкупает собственные акции и на текущий момент потратила на выкуп около $367 млн или 18,55% от максимального объема программы buyback. Этот фактор может и дальше поддерживать котировки акций, особенно в периоды распродаж.
Во-вторых, изменения в налоговом законодательстве не оказали существенного негативного влияния на акции Роснефти. Ряд проектов компании получил адресные льготы, что частично компенсирует рост налоговой нагрузки. Среднесрочный и долгосрочный взгляд на акции Роснефти позитивный.
Примечательно, что хорошие результаты показали обыкновенные акции Башнефти и Сургутнефтегаза. Они входили в тройку лидеров в четырех из семи рассматриваемых временных отрезков и по итогам всего периода показали сдержанное снижение.
В то же время с фундаментальной точки зрения эти акции выглядят безыдейными. Добыча Сургутнефтегаза стабильна, дивидендная политика отсутствует, коммуникация менеджмента с инвестиционным сообществом очень ограничена. Хорошие результаты акций в данном исследовании могут объясняться тем, что в негативных периодах эти бумаги в меньшей степени были подвержены распродажам из-за низкой популярности среди инвесторов.
Самые худшие результаты показали бумаги Татнефти. Летом компания была вынуждена отказаться от дивидендов за 2019 г., в то время как высокая дивидендная доходность является ключевым фактором привлекательности бумаг. В сентябре новые налоговые инициативы больше других затронули деятельность Татнефти, из-за чего дивидендные перспективы ухудшились. Также дивидендные перспективы оказались под угрозой у другого аутсайдера, компании Газпром нефть.
Привилегированные акции Башнефти упали значительно сильнее обыкновенных бумаг, что выглядит неоправданным, поскольку в случае возвращения к дивидендам в 2022 г. доходность по ним будет выше. Однако достоверно предсказать будущие дивиденды не представляется возможным. В кейсе Башнефти пока недостаточно драйверов для опережающего роста, особенно с учетом слабых операционных результатов в 2020 г.
Средний результат показали бумаги Лукойла. Высокая рентабельность, прозрачная дивидендная политика и дружественная к миноритариям политика менеджмента поддержали котировки. Однако увеличение налоговой нагрузки может оказать давление на прибыль в 2021 г., а уровень дивидендов, зависящий от свободного денежного потока, может снизиться. Долгосрочный взгляд на акции компании позитивный.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter