5 августа 2022 БКС Экспресс Емельянов Валерий
Британия первой из развитых стран признала наличие затяжной рецессии, которая может продлиться до 2025 года. В совокупности с двузначным ростом цен это порождает стагфляцию. Недавнее исследование Bridgewater на эту тему показывает, чего инвесторам ждать на таком рынке.
Вертолетные деньги
Массивная раздача денег в западных странах в период пандемии имела цель не только помочь тем, кто сидит без работы на карантине, но и вызвать рефляцию — искусственную инфляцию для поддержания роста номинальных цен ради сохранения производства. В предыдущий кризис 2007-2009 гг. это сработало неплохо.
Просчет оказался в том, что инфляция носила немонетарный характер. Она в значительной мере была вызвана сбоями в логистике и остановкой реальных инвестиций, например, в бурение нефтяных скважин. В итоге изъять лишние деньги из мировой экономики без ухода в стагфляцию становится невозможно.
Для инвесторов, которые вкладывают в акции, это потенциально означает затяжной период высоких ставок в США. Опасность в том, что долларовые ставки используются для дисконтирования (расчета) стоимости всех компаний, торгуемых на бирже. Чем они выше, тем меньше размеров своей прибыли должен стоить любой бизнес.
Дисконтируем весь рынок
Интрига в том, при какой ставке ФРС инфляция вернется к многолетнему таргету 2,5%, но так, чтобы безработица выросла не существенно, а лучше осталась на месте. На данный момент ставка ФРС уже достигла стратегически заданного уровня, и чем дальше вверх, тем сильнее вниз может сходить рынок акций.
Например, акции Apple при ее текущем размере прибыли справедливо оценивается в $165, если следующие 5 лет ставка дисконтирования составит в среднем около 5%. Но если она уйдет к 10% вслед за инфляцией, то ценник на Apple нужно сбивать ниже $100, то есть еще на 40% вниз.
Акции Alibaba в долларах сейчас недооценены на четверть, если реализуется базовый сценарий со ставкой 5%. Но если ФРС поднимет ее до 10%, то даже нынешние $97 окажутся слишком дорогими. При той инфляции, что сейчас в Америке, и сопоставимой ставке красная цена такой бумаге на рынке США — $90, то есть еще 10% вниз.
Что может вырасти
Расчеты Bridgewater показывают, как ведут себя разные активы и их комбинации в период стагфляции. За 60 лет на такие периоды в экономике США выпадало 18% всего времени, и в плюс по доходности выходили только три класса: облигации с защитой от инфляции, золото и сырьевые товары.
Худший вариант вложений — акции вообще (широкий рынок), а также акции в сочетании с облигациями и недвижимостью. Все они приносят убыток в период стагфляции. Учитывая исторические успехи в золоте и сырье, к металлургам и нефтегазовым компаниям это относится в меньшей мере.
Если экстраполировать данные на российский рынок, то можно сразу отмести облигации (речь про долларовые бумаги Минфина США) и обратить фокус на золото и другие товары. Либо в исходном виде (фьючерсы на нефть, газ и металлы), либо в виде акций добытчиков.
Если вмешается ФРС
Особая тема — как все это сочетается с действиями американского регулятора. Если ФРС активнее давит против роста цен (наращивает ставку) или, наоборот, играет в пользу стимулирования экономики (удерживает либо снижает), то результаты сильно отличаются.
Примерно в половине случаев (10% всех наблюдений) во время стагфляции ФРС вела себя агрессивно и половине наоборот (9% наблюдений). Рост ставки — негатив для всех активов без исключения, но лучше всех держатся сырье, корпоративные облигации (а также инфляционные бонды). Хуже всех — акции и недвижимость.
На развороте ставки (мягкая политика) в топе доходности опять же оказываются золото и сырье (28–54% годовых), широкий рынок акций идет третьим (16% средней доходности). А облигации и недвижимость оказываются худшими, хотя и они могут выйти в плюс.
Переводя все это на российские реалии, можно заключить, что вне зависимости от поведения ФРС, золото и сырье спасают от стагфляции лучше всего. Если делать ставку на жесткую ФРС, то можно также рассмотреть евробонды с широким G-спредом (российские как раз такие). Если ставить на мягкую ФРС, то лучше докупить зарубежных акций и бумаги вне сырьевых рынков.
Какой срок закладывать
Минимальный период моделей, которые прогнозируют динамику рынка вслед за ставкой, это три года. Также чаще всего рынок акций дает стабильный плюс именно на горизонте от трех лет.
Исходя из текущих оценок, заложенных в цену акций (они близки к консенсусу макроэкономистов), ближайший год хуже всего в плане рецессии будет в Европе, США и Британии. Рост экономики сохранится в Китае и примыкающих к нему странах: Япония, Австралия.
Инфляция (а значит, и рост ставки, что плохо для акций) в большей мере угрожает странам Британского содружества (включая Канаду и Австралию), спокойнее всего будет в Китае, Японии и Европе.
Возвращаясь к российской теме, можно предположить, что повторный экспорт инфляции со стороны основных соседей нам не грозит. Более того, экономика может держаться лучше ожиданий, что поспособствует снижению ставки ЦБ и, как следствие, ослаблению рубля, поддержке местных акций и длинных рублевых облигаций.
Общие выводы
• Стагфляция стала реальностью для западных рынков, и она уже частично заложена в цены компаний.
• Чем выше ставка ФРС, тем больше потенциал падения мирового рынка акций из-за механизма дисконтирования; пока в ценах заложена ставка порядка 5%.
• Исторический анализ показывает, что лучшие активы на время стагфляции в США это золото и сырье в чистом виде (фьючерсы), худшие — недвижимость и акции (широкий рынок).
• Жесткость ФРС в период стагфляции — это дополнительный сильный негатив для акций (широкого рынка) и недвижимости, мягкость — умеренный позитив.
• Перенося эти наблюдения на Россию, стоит держать в фокусе сырье, золото и добывающие компании, а также на примете (на случай разворота в политике ФРС) — акции не сырьевых отраслей.
• Дополнительный позитивный фон для рынка РФ связан с удержанием роста и низкой инфляции в Китае; это дает пространство ЦБ для стимулирования, а рублевым акциям и облигациям пространство для подъема.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Вертолетные деньги
Массивная раздача денег в западных странах в период пандемии имела цель не только помочь тем, кто сидит без работы на карантине, но и вызвать рефляцию — искусственную инфляцию для поддержания роста номинальных цен ради сохранения производства. В предыдущий кризис 2007-2009 гг. это сработало неплохо.
Просчет оказался в том, что инфляция носила немонетарный характер. Она в значительной мере была вызвана сбоями в логистике и остановкой реальных инвестиций, например, в бурение нефтяных скважин. В итоге изъять лишние деньги из мировой экономики без ухода в стагфляцию становится невозможно.
Для инвесторов, которые вкладывают в акции, это потенциально означает затяжной период высоких ставок в США. Опасность в том, что долларовые ставки используются для дисконтирования (расчета) стоимости всех компаний, торгуемых на бирже. Чем они выше, тем меньше размеров своей прибыли должен стоить любой бизнес.
Дисконтируем весь рынок
Интрига в том, при какой ставке ФРС инфляция вернется к многолетнему таргету 2,5%, но так, чтобы безработица выросла не существенно, а лучше осталась на месте. На данный момент ставка ФРС уже достигла стратегически заданного уровня, и чем дальше вверх, тем сильнее вниз может сходить рынок акций.
Например, акции Apple при ее текущем размере прибыли справедливо оценивается в $165, если следующие 5 лет ставка дисконтирования составит в среднем около 5%. Но если она уйдет к 10% вслед за инфляцией, то ценник на Apple нужно сбивать ниже $100, то есть еще на 40% вниз.
Акции Alibaba в долларах сейчас недооценены на четверть, если реализуется базовый сценарий со ставкой 5%. Но если ФРС поднимет ее до 10%, то даже нынешние $97 окажутся слишком дорогими. При той инфляции, что сейчас в Америке, и сопоставимой ставке красная цена такой бумаге на рынке США — $90, то есть еще 10% вниз.
Что может вырасти
Расчеты Bridgewater показывают, как ведут себя разные активы и их комбинации в период стагфляции. За 60 лет на такие периоды в экономике США выпадало 18% всего времени, и в плюс по доходности выходили только три класса: облигации с защитой от инфляции, золото и сырьевые товары.
Худший вариант вложений — акции вообще (широкий рынок), а также акции в сочетании с облигациями и недвижимостью. Все они приносят убыток в период стагфляции. Учитывая исторические успехи в золоте и сырье, к металлургам и нефтегазовым компаниям это относится в меньшей мере.
Если экстраполировать данные на российский рынок, то можно сразу отмести облигации (речь про долларовые бумаги Минфина США) и обратить фокус на золото и другие товары. Либо в исходном виде (фьючерсы на нефть, газ и металлы), либо в виде акций добытчиков.
Если вмешается ФРС
Особая тема — как все это сочетается с действиями американского регулятора. Если ФРС активнее давит против роста цен (наращивает ставку) или, наоборот, играет в пользу стимулирования экономики (удерживает либо снижает), то результаты сильно отличаются.
Примерно в половине случаев (10% всех наблюдений) во время стагфляции ФРС вела себя агрессивно и половине наоборот (9% наблюдений). Рост ставки — негатив для всех активов без исключения, но лучше всех держатся сырье, корпоративные облигации (а также инфляционные бонды). Хуже всех — акции и недвижимость.
На развороте ставки (мягкая политика) в топе доходности опять же оказываются золото и сырье (28–54% годовых), широкий рынок акций идет третьим (16% средней доходности). А облигации и недвижимость оказываются худшими, хотя и они могут выйти в плюс.
Переводя все это на российские реалии, можно заключить, что вне зависимости от поведения ФРС, золото и сырье спасают от стагфляции лучше всего. Если делать ставку на жесткую ФРС, то можно также рассмотреть евробонды с широким G-спредом (российские как раз такие). Если ставить на мягкую ФРС, то лучше докупить зарубежных акций и бумаги вне сырьевых рынков.
Какой срок закладывать
Минимальный период моделей, которые прогнозируют динамику рынка вслед за ставкой, это три года. Также чаще всего рынок акций дает стабильный плюс именно на горизонте от трех лет.
Исходя из текущих оценок, заложенных в цену акций (они близки к консенсусу макроэкономистов), ближайший год хуже всего в плане рецессии будет в Европе, США и Британии. Рост экономики сохранится в Китае и примыкающих к нему странах: Япония, Австралия.
Инфляция (а значит, и рост ставки, что плохо для акций) в большей мере угрожает странам Британского содружества (включая Канаду и Австралию), спокойнее всего будет в Китае, Японии и Европе.
Возвращаясь к российской теме, можно предположить, что повторный экспорт инфляции со стороны основных соседей нам не грозит. Более того, экономика может держаться лучше ожиданий, что поспособствует снижению ставки ЦБ и, как следствие, ослаблению рубля, поддержке местных акций и длинных рублевых облигаций.
Общие выводы
• Стагфляция стала реальностью для западных рынков, и она уже частично заложена в цены компаний.
• Чем выше ставка ФРС, тем больше потенциал падения мирового рынка акций из-за механизма дисконтирования; пока в ценах заложена ставка порядка 5%.
• Исторический анализ показывает, что лучшие активы на время стагфляции в США это золото и сырье в чистом виде (фьючерсы), худшие — недвижимость и акции (широкий рынок).
• Жесткость ФРС в период стагфляции — это дополнительный сильный негатив для акций (широкого рынка) и недвижимости, мягкость — умеренный позитив.
• Перенося эти наблюдения на Россию, стоит держать в фокусе сырье, золото и добывающие компании, а также на примете (на случай разворота в политике ФРС) — акции не сырьевых отраслей.
• Дополнительный позитивный фон для рынка РФ связан с удержанием роста и низкой инфляции в Китае; это дает пространство ЦБ для стимулирования, а рублевым акциям и облигациям пространство для подъема.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter