12 июня 2024 RAZBORKA
![](https://img4.teletype.in/files/77/05/77054a6b-64ee-4820-87e3-e036d1cb2b26.jpeg)
RAZB0RKA отчёта САМОЛЁТ по МСФО 2п'23. Начну с небольшой предыстории из разборки отчёта 2022 года
Результаты 2022 года были хуже заявленных планов, но лучше 2021 года
На мой взгляд, важнее была "красивая" операция проделанная менеджментом
Операция заключалась в интересной "рокировке" с дивидендами
6 декабря 2022 года менеджмент рекомендовал перенести выплату 82 руб дивидендов за 9м'22 на 2023 год
![САМОЛЁТ - Сложный отчёт сложной компании](https://img2.teletype.in/files/52/35/52350887-fb0c-4f4b-aa92-b074e164b128.png)
29 мая 2023 года выходит новость, что компания объявляет выкуп акций с рынка на гигантские 10 млрд руб
![](https://img3.teletype.in/files/60/a3/60a3b352-54d6-4abd-97b1-958346edfa0f.png)
По ценам на момент выхода новости, 10 млрд руб позволяли выкупить 65-70% ВСЕХ размещенных акций на рынке!!!
Котировки САМОЛЕТ выросли в тот день на 11% до 3049 руб
Но и это еще не все!
8 июня 2023 года компания объявила, что дивидендов за 9м'22 и за 2022 год не будет!
![](https://img2.teletype.in/files/1a/26/1a260165-3c19-48fb-97ec-18ec98312173.png)
Вот такая вот красивая схема:
обещаем дивиденды
потом переносим дивиденды
потом отменяем дивиденды
акции падают
выкупаем акции с рынка
потом раздаем акции менеджменту/мажоритариям
Кстати, программа мотивации менеджмента была принята еще в Декабре'22
![](https://img2.teletype.in/files/96/a8/96a85b3d-f468-4388-8665-1ad7940e5570.png)
Обратите внимание, что ключевой KPI программы является рост капитализации
Имея на руках 10 млрд руб на выкуп, думаю что выполнить и перевыполнить его будет не сложно
Для чего я Вам решил напомнить об этих событиях?
29 декабря'23 года менеджмент принял решение запустить новую программу выкупа акций еще на 10 млрд руб сроком до 31 декабря 2024 года
![](https://img1.teletype.in/files/cd/70/cd7003b7-c26b-4ccf-b48d-50388a0c382b.png)
При этом, действующая дивидендная политика компания подразумевает выплату не менее 5 млрд руб и тех самых 82 руб/акция
![](https://img4.teletype.in/files/7e/f1/7ef12ac6-d20c-48b5-95d9-c867f2b99c29.png)
Но 8 мая 2024 года Совет директоров компании единогласно рекомендовал не выплачивать дивиденды за 2023 год
![](https://img1.teletype.in/files/41/0b/410b1350-fdfb-4869-af3e-fa897803d200.png)
Каких-либо комментариев о причинах такого решения я не видел
Получается, что уже 2.5 года компания не выполняет собственную дивидендную политику
Кроме невыполнения дивидендной политики, компания не выполняет и планы по выручке и EBITDA
Планировалось за 2022 год заработать 65 млрд руб EBITDA, получилось лишь 48 млрд руб
![](https://img2.teletype.in/files/95/33/953397cb-4a0c-494b-8894-1565266d1d91.png)
Не смотря на невыполнение целей 2022, планы на 2023 год были повышены
Согласно планам менеджмента, выручка должна была вырасти до 350 млрд руб, а EBITDA до 90 млрд руб
Но по итогам 1-го полугодия продажи очень сильно отставали от целей
Новые продажи квартир выросли в 1 полугодии всего на 14% г-к-г до 550 тыс кв.м
![](https://img3.teletype.in/files/a2/b8/a2b892b0-9983-4f3b-b5dd-838a68811f1e.png)
Учитывая то, что годовой план на 2024 год был 1.9 млн кв.м, продажи в 2-ом полугодии должны были фантастически ускориться
Понимая нереалистичность этих планов в условиях растущей ставки ЦБ, менеджмент понизил цели до 290 млрд руб выручки и 75 млрд руб EBITDA
Давайте посмотрим сколько получилось по факту
Прежде чем переходить к отчету отмечу, что в конце Октября САМОЛЁТ купил крупного московского девелопера ООО "ГК МИЦ" за 45.6 млрд руб
![](https://img3.teletype.in/files/a4/41/a441622b-696f-4873-a94b-249fdc918519.png)
Такой большой суммы у САМОЛЁТА естественно не было, и сделка финансировалась на заемные средства стоимостью ставка ЦБ+3.4%
Инвестировать на заемные под 19.4% это очень смело...
Так как сделка прошла в конце Октября, в отчёте САМОЛЕТА было отражено всего 5.7 млрд руб выручки ООО "ГК МИЦ" за Ноябрь-Декабрь
Но балансовые показатели ООО "ГК МИЦ" были консолидированы на 100% и это оказало значительное влияние на размер активов и долга САМОЛЁТ
Продажи жилья выросли в 2-ом полугодии на 76% до 1 млн кв.м
![](https://img4.teletype.in/files/3c/02/3c02e2d5-3c97-454f-b1c4-352f7deac5d6.png)
По итогам 2023 года продали 1.57 млн кв.м, это на 17% ниже плана!
Цифры могли быть еще меньше, но на фоне рекордной девальвации рубля, народ ринулся сметать бетон под льготную ипотеку
"Ирония" льготной ипотеки заключается в том, что цена квадрата выросла даже у такого бюджетного застройщика как САМОЛЁТ за 3 года в 2 раза
![](https://img4.teletype.in/files/fd/0d/fd0d3d6b-5cf3-4be5-94dc-b2ead4a867ef.png)
Благодаря росту объемов продаж и цен, в денежном выражении новые продажи в 2-ом полугодии выросли на 94% до 190 млрд руб
![](https://img2.teletype.in/files/55/f4/55f43a8d-0d16-40af-81f3-886ea624ebb7.png)
Суммарно продажи за 2023 год выросли на 58% до 287 млрд руб
Обратите внимание, что в отличие от большинства других отраслей у девелоперов продажи новых квартир не являются выручкой
Так как строительный цикл длится 24-36 месяцев, выручка признается в отчетах по мере ввода объектов в эксплуатацию
Выручка выросла на 46% до 155 млрд руб в 2-ом полугодии и на 49% до 256 млрд руб за весь 2023 год
![](https://img4.teletype.in/files/37/0d/370d0525-00a6-41d3-aabc-e9434853862f.png)
EBITDA выросла за год на 76% до 72 млрд руб
![](https://img3.teletype.in/files/e1/02/e1021255-7906-4b2a-958f-e30668c4af89.png)
Менеджмент использует для оценки эффективности работы компании скорректированную EBITDA, добавляя капитализированные процентные расходы, обесценение и выплаченные штрафы и неустойки
Скорректированная EBITDA выросла на 90% до 91 млрд руб или 1 486 руб/акция
![](https://img1.teletype.in/files/05/fc/05fc6d2a-e82b-41b3-af9c-a037e0c9a64d.png)
Так как 70% это EBITDA состоят из расходов, то ее на "хлеб акционеров" не намажешь
Откуда взялись 14 млрд штрафов и неустоек?
По данным телеграм-канала Домострой, на конец 2023 года из 213 строящихся домов САМОЛЕТ нарушил сроки ввода в 132 или 62% случаев!
![](https://img1.teletype.in/files/cf/61/cf611d59-3745-4892-aa11-48aab35cf0c8.png)
Это худший результат в стране и судя по масштабу проблема носит системный характер
Из 91 млрд руб EBITDA финансовые доходы/расходы составили 38 млрд руб
![](https://img2.teletype.in/files/d8/02/d80282d5-8cf8-4dd5-a4c0-e90e8e1a4b39.png)
В 2-ом полугодии на обслуживание долга уходило 26 млрд руб
За полугодие долг вырос на 214 млрд руб до 512 млрд руб
![](https://img3.teletype.in/files/63/2f/632ff516-0c0a-4c6f-9a55-e214b8d44415.png)
На этот рост повлияла и покупка ООО "ГК МИЦ" и продолжающееся строительство новых объектов
Денежные средства увеличились на 9 млрд до 22 млрд руб
![](https://img3.teletype.in/files/a1/d7/a1d78683-4820-4658-b2ea-38523a84b11c.png)
В расчете чистого долга у застройщиков необходимо учитывать средства покупателей, находящиеся на эскроу счетах в банках
![](https://img2.teletype.in/files/57/d5/57d5c1b9-8a69-4a85-9e75-e46620fd1f82.png)
На конец 2023 года на счетах эскроу находилось около 291 млрд руб
![](https://img2.teletype.in/files/17/1b/171b3628-eccc-496e-84c9-9420b69b26d5.png)
С учетом этих денег, чистый долг САМОЛЁТА составил 200 млрд руб, что в 10 раз больше чем на конец 2022 года
Но деньги с эскроу компания получит только после сдачи домов в эксплуатацию
Во всех презентациях компания указывает, что прибыль выросла на 71% и составила 26 млрд руб
![](https://img2.teletype.in/files/d8/ad/d8adbbc1-6be4-448b-a3f5-a10d8042ff56.png)
Формально это так, но акционерам САМОЛЁТа принадлежит из них только 16.4 млрд руб или 272 руб/акция
![](https://img3.teletype.in/files/64/4d/644d9a12-97b3-4515-8d04-24e142743ef4.png)
И рост прибыли акционеров составил не 71%, а только 44%
Прибыль партнеров-неконтролирующих акционеров выросла в 2.5 раза до 9.7 млрд руб
![](https://img1.teletype.in/files/c8/a1/c8a15c03-0412-4f96-93db-62c31a8f872d.png)
Почему прибыль партнеров растет намного быстрее чем прибыль САМОЛЕТА?
Не знаю
Это еще один нюанс и без того сложной отчетности застройщика
И на самом деле прибыль акционеров выросла еще меньше!
Менеджмент отразил в отчете 1.7 млрд руб прибыли от выгодной покупки ООО "МИРАТЕК" и еще 2.7 млрд руб от покупки ООО "ГК МИЦ"
За вычетом этих разовых 4.4 млрд руб, прибыль акционеров составила всего 12 млрд руб или 205 руб/акция с ростом на 5% г-к-г
Денежные потоки САМОЛЁТА, как и других строителей, смысла большого смотреть нет - они отрицательны из-за схемы работы счетов эскроу
В прошлом году Свободный денежный поток составил -193 млрд руб или -3134 руб/акция
![](https://img1.teletype.in/files/cb/f0/cbf03a24-f4dd-47a6-9c38-6c60f9679d31.png)
Результат отрицательного FCF мы видели ранее в виде значительного увеличения долга компании
Отрицательный денежный поток не мешает менеджменту выкупать акции на заемные средства
В 2023 году компания выкупила 5.4 млн акций на 18.7 млрд руб по средней цене 3450 руб/акция
![](https://img1.teletype.in/files/43/d0/43d0e085-9e5d-4dac-a73f-084ccd1926d6.png)
Почему при одобренном лимите выкупа 10 млрд выкупили на 18.7?
Не знаю
При этом, из 18.7 млрд руб оплачено на конец года было только 15.8 млрд руб
Если выкупали с рынка, то как такое может быть что акции не оплачены?
Из 5.4 млн купленных акций было продано 2.8 млн акций за 9.3 млрд руб по средней цене 3330 руб/акция
Кому продали и почему продали дешевле чем покупали?
В отчете ничего про это нет
Следующий отчёт МСФО выйдет только в конце Августа
На 2024 год менеджмент поставил цель увеличить продажи на 70% до 2.7 млн кв.м
Выручка должна вырасти на 68% до 500 млрд руб
![](https://img3.teletype.in/files/65/99/65995f2a-39fa-4553-ac92-857945159cb4.png)
EBITDA должна вырасти до 130 млрд руб
![](https://img2.teletype.in/files/d6/4b/d64ba507-a8ed-43e2-9b75-af304ea24fa9.png)
На сколько можно верить этим планам?
Опыт последних 2-ух лет говорит о том, что планы не были выполнены
Что мы видим в операционных результатах за 1-ый квартал?
Новые продажи выросли на 44% до 349 тыс кв.м, для выхода на 2.7 млн кв.м нужно сильно ускоряться
![](https://img2.teletype.in/files/dd/5a/dd5aa72f-f12a-4a41-8005-b996c8d2da06.png)
Новые продажи в рублях выросли на 75% до 75 млрд руб, в оставшиеся 3 квартала надо продать еще на 425 млрд руб
![](https://img3.teletype.in/files/a3/cf/a3cf7852-e340-462c-8db9-9559cd8726c4.png)
Средняя цена реализации выросла на 25% до 216 тыс руб/кв.м
![](https://img4.teletype.in/files/76/93/76934e69-f9f9-4c57-b2e7-fd74f88ea6f7.png)
Обратите внимание, это результаты уже с учетом результатов ООО "ГК МИЦ"
В текущих условиях высокой ставки ЦБ и предстоящей отмены льготной ипотеки, выполнение поставленных целей, на мой взгляд, выглядит мало вероятным
Рынок похоже тоже не верит...
Акции упали в Мае на 16% до 3030 руб, но в начале Июня восстановились до 3189 руб
![](https://img1.teletype.in/files/8e/a3/8ea35602-28c5-46ca-b9ad-2cd869b36960.png)
Без учета разовой прибыли от выгодных покупок, компания оценена в 16 чистых прибылей 2023 года
Дорого
Если предположить, что прибыль вырастет в 2024 году как и плановая выручка на 68% оценка снизится до 9 годовых прибылей
Что тоже совсем не дешево...
Тем не менее, быстрый рост бизнеса САМОЛЁТа манит частных инвесторов
По последней доступной информации, за 1-ое полугодие 2023 года количество акционеров компании выросло до 142 тыс человек
![](https://img4.teletype.in/files/35/9d/359d73f3-6874-44aa-ae93-95f7f36d4455.png)
Интересно сколько их осталось после повторения трюка с дивидендами и выкупом
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter