Вчера, 15:40 БКС Экспресс | Южуралзолото
Понижаем целевую цену по акциям Южуралзолота (ЮГК) на 7%, до 0,84 руб. за акцию, и ухудшаем взгляд до «Негативного». Котировки стремительно выросли после публикации нашей Стратегии на 2025 — более чем на 20%, а корпоративные риски повышены.
Главное
• Продажа 22% акций ключевым акционером Константином Струковым Газпромбанку подтверждает корпоративные риски. Вырученные деньги пойдут на погашение обязательства по поручительству, не долга ЮГК.
• Добавляем 2% премии к стоимости акционерного капитала за риски корпоративного управления.
• Вопрос дивидендов в среднесрочной перспективе остается открытым.
В деталях
23 декабря компания сообщила в пресс-релизе, что АО «ААА Управление Капиталом», которое входит в Газпромбанк, выкупило 22% акций ЮГК у основного акционера Константина Струкова. В итоге у последнего останется пакет акций в размере около 68% от уставного капитала ЮГК. Новая структура акционеров представлена на графике ниже.
Из сообщения следует, что вырученные деньги от продажи этого пакета после вычета всех налогов Струков направит на полное погашение долговых обязательств связанных сторон, поручителем по которым является ЮГК. Согласно отчетности за I полугодие, сумма поручительств составляла чуть меньше 23 млрд руб.
Кроме того, отметим, что сумма сделки между Газпромбанком и Струковым не раскрывается, но, если предположить, что за базу была взята средняя цена акций ЮГК за последние 30 дней, сделка могла быть оценена более чем в 32 млрд руб. Отметим, что фактический долг ЮГК в результате сделки не уменьшится, так как поручительства по кредитам на балансе не отражаются.
Факт снижения доли акционера в компании, которая нацелена на удвоение производства и находится в суперцикле с точки зрения рынка золота, вызывает вопросы к корпоративному управлению. Недавно аналитики БКС выпустили подробный отчет по компании с понижением целевой цены, где в том числе отмечали повышенные корпоративные риски. Вместо ранее обещанного роста производства золота ЮГК произошло снижение на 10% год к году в 2023 г. и 11% в I полугодии 2024 г.
Риски для инвестиционного кейса:
Ухудшение корпоративного управления: вероятность — высокая, влияние — высокое.
Увеличение производства: вероятность — средняя, влияние — высокое.
Повышение цен на золото: вероятность — средняя, влияние — высокое.
Ключевые изменения — добавили премию за корпоративный риск
Продажа Струковым 22%-го пакета повышает корпоративные риски для ЮГК, поскольку мотивы продажи растущего бизнеса и снижения доли со 100% до 68% чуть больше года назад непрозрачны. Аналитики БКС пересмотрели премию за корпоративный риск до 3% (ранее 1%). Как следствие, снизили целевую цену до 0,84 руб. за одну обыкновенную акцию — без премии за риск она была бы на 15% выше. С учетом недавнего роста котировок ЮГК и снижения целевой цены ухудшаем взгляд с «Позитивного» сразу до «Негативного» с избыточной доходностью -24%.
Отметим, что аналитики БКС не меняли финансовые прогнозы, а только повысили стоимость акционерного капитала, что снизило оценку компании.
БКС против консенсуса: продолжаем смотреть консервативнее
Ожидаем более низких результатов по выручке и EBITDA по сравнению с консенсус-оценкой. Более заметное отклонение по выручке в этом году может быть обусловлено разными ожиданиями по продажам золота. Считаем, что снижение будет двузначным по сравнению с прошлым годом из-за слабых показателей в I полугодии и приостановки работ на Уральском хабе с августа по ноябрь.
Оценка: теперь «Негативный» взгляд
Целевая цена аналитиков БКС по бумагам ЮГК на 12 месяцев вперед 0,84 руб. предполагает избыточную доходность (сверх стоимости акционерного капитала)
-24%, что соответствует «Негативному» взгляду. Оцениваем компанию по методу дисконтированных денежных потоков (DCF).
По расчетам аналитиков БКС, ЮГК торгуется с мультипликатором Р/Е (Цена/Прибыль) 4,5x при текущих ценах на золото и курсе рубля, что предполагает дисконт 20% к Полюсу. В то же время считаем, что с учетом высоких корпоративных рисков акции ЮГК на данный момент оценены справедливо, поэтому не видим потенциала роста в ближайшие 12 месяцев.
Главное
• Продажа 22% акций ключевым акционером Константином Струковым Газпромбанку подтверждает корпоративные риски. Вырученные деньги пойдут на погашение обязательства по поручительству, не долга ЮГК.
• Добавляем 2% премии к стоимости акционерного капитала за риски корпоративного управления.
• Вопрос дивидендов в среднесрочной перспективе остается открытым.
В деталях
23 декабря компания сообщила в пресс-релизе, что АО «ААА Управление Капиталом», которое входит в Газпромбанк, выкупило 22% акций ЮГК у основного акционера Константина Струкова. В итоге у последнего останется пакет акций в размере около 68% от уставного капитала ЮГК. Новая структура акционеров представлена на графике ниже.
Из сообщения следует, что вырученные деньги от продажи этого пакета после вычета всех налогов Струков направит на полное погашение долговых обязательств связанных сторон, поручителем по которым является ЮГК. Согласно отчетности за I полугодие, сумма поручительств составляла чуть меньше 23 млрд руб.
Кроме того, отметим, что сумма сделки между Газпромбанком и Струковым не раскрывается, но, если предположить, что за базу была взята средняя цена акций ЮГК за последние 30 дней, сделка могла быть оценена более чем в 32 млрд руб. Отметим, что фактический долг ЮГК в результате сделки не уменьшится, так как поручительства по кредитам на балансе не отражаются.
Факт снижения доли акционера в компании, которая нацелена на удвоение производства и находится в суперцикле с точки зрения рынка золота, вызывает вопросы к корпоративному управлению. Недавно аналитики БКС выпустили подробный отчет по компании с понижением целевой цены, где в том числе отмечали повышенные корпоративные риски. Вместо ранее обещанного роста производства золота ЮГК произошло снижение на 10% год к году в 2023 г. и 11% в I полугодии 2024 г.
Риски для инвестиционного кейса:
Ухудшение корпоративного управления: вероятность — высокая, влияние — высокое.
Увеличение производства: вероятность — средняя, влияние — высокое.
Повышение цен на золото: вероятность — средняя, влияние — высокое.
Ключевые изменения — добавили премию за корпоративный риск
Продажа Струковым 22%-го пакета повышает корпоративные риски для ЮГК, поскольку мотивы продажи растущего бизнеса и снижения доли со 100% до 68% чуть больше года назад непрозрачны. Аналитики БКС пересмотрели премию за корпоративный риск до 3% (ранее 1%). Как следствие, снизили целевую цену до 0,84 руб. за одну обыкновенную акцию — без премии за риск она была бы на 15% выше. С учетом недавнего роста котировок ЮГК и снижения целевой цены ухудшаем взгляд с «Позитивного» сразу до «Негативного» с избыточной доходностью -24%.
Отметим, что аналитики БКС не меняли финансовые прогнозы, а только повысили стоимость акционерного капитала, что снизило оценку компании.
БКС против консенсуса: продолжаем смотреть консервативнее
Ожидаем более низких результатов по выручке и EBITDA по сравнению с консенсус-оценкой. Более заметное отклонение по выручке в этом году может быть обусловлено разными ожиданиями по продажам золота. Считаем, что снижение будет двузначным по сравнению с прошлым годом из-за слабых показателей в I полугодии и приостановки работ на Уральском хабе с августа по ноябрь.
Оценка: теперь «Негативный» взгляд
Целевая цена аналитиков БКС по бумагам ЮГК на 12 месяцев вперед 0,84 руб. предполагает избыточную доходность (сверх стоимости акционерного капитала)
-24%, что соответствует «Негативному» взгляду. Оцениваем компанию по методу дисконтированных денежных потоков (DCF).
По расчетам аналитиков БКС, ЮГК торгуется с мультипликатором Р/Е (Цена/Прибыль) 4,5x при текущих ценах на золото и курсе рубля, что предполагает дисконт 20% к Полюсу. В то же время считаем, что с учетом высоких корпоративных рисков акции ЮГК на данный момент оценены справедливо, поэтому не видим потенциала роста в ближайшие 12 месяцев.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба