10 апреля 2025 Тинькофф Банк | IVA Technologies
Финансовые итоги 2024 года
Выручка выросла на 36% г/г, до 3,3 млрд рублей. Это меньше, чем прогнозировал менеджмент по итогам девяти месяцев 2024-го (прогнозировал около 4 млрд рублей, что эквивалентно росту на 60% г/г).
Рентабельность по EBITDAC (EBITDA, скорректированная на капитализируемые расходы), снизилась более чем вдвое, до 25%, на фоне роста расходов на материалы, программные продукты и маркетинг, а также из-за инвестиций в дальнейшее развитие продуктовой линейки.
NIC (чистая прибыль, скорректированная на капитализируемые расходы и амортизацию) тоже снизилась практически в два раза, до 655 млн рублей.
Разберем результаты и перспективы компании более подробно.
Выручка
Драйверы роста
Развитие продуктовой линейки. Ассортимент компании насчитывает уже 15 продуктов в сегменте корпоративных коммуникаций. В этому году компания планирует добавить еще пять новых продуктов.
Расширение клиентской базы. Число заказчиков в течение 2024 года выросло на 16% г/г, до 623, а количество проданных лицензий — на 32% г/г, до 152 тысяч. Напомним, что ранее компания поставила цель увеличить количество клиентов до 30 тысяч к 2028 году.
Экспансия бизнеса. IVA Technologies продолжает расширять сеть стратегических партнерств и планирует существенно нарастить присутствие на зарубежных рынках, что должно способствовать дальнейшему росту выручки. Особое внимание компания обращает на страны Юго-Восточной Азии, Персидского залива и Африки. К 2026 году компания планирует расширить географию присутствия до пяти стран, а в среднесрочной перспективе — до 10 стран. При этом доля международных рынков в выручке может превысить 20%.
Сдерживающие факторы
Перенос ряда проектов на первое полугодие 2025-го. Именно по этой причине, по словам менеджмента, компания не смогла показать прогнозируемый уровень доходов.
Сложная макроэкономическая конъюнктура, из-за которой заказчики сокращают бюджеты на IT.
Риск возможного возвращения иностранных конкурентов. Это побуждает ряд потенциальных клиентов занимать выжидательную позицию.
Высокий уровень конкуренции среди российских провайдеров средств корпоративной коммуникации. Решения IVA Technologies конкурируют с продуктами таких игроков, как МТС, Сбер и Яндекс, у которых есть широкие возможности для финансирования и развития собственных решений, а главное — крупная база пользователей. Кроме того, основной конкурент компании — это разработчик TrueConf. Сейчас он находится в активной фазе инвестирования и масштабирования собственных решений.
Рассмотрим рыночные условия подробнее.
Текущие тренды на рынке
Согласно отраслевому отчету J’son & Partners Consulting, в 2024 году рынок корпоративных коммуникаций (с учетом продаж оборудования) должен был вырасти на 22% г/г, до 99 млрд рублей, в 2025-м — еще на 21% г/г. Однако мы полагаем, что темпы роста будет слабее с учетом сложных макроэкономических условий.
Отметим, что доля иностранных решений в сегменте корпоративных коммуникаций намного выше, чем на других рынках ПО и IT-услуг. Так, по оценке J’son & Partners Consulting, доля российских разработчиков в 2023 году составила 45%, остальные же 55% рынка по-прежнему занимали решения Zoom, Avaya, Cisco, Microsoft, Oracle, IBM.
По нашей оценке, высокие процентные ставки и возможное возвращение иностранных игроков приведут к тому, что рынок российских решений в сфере корпоративных коммуникаций в 2028 году будет на 45% меньше, чем прогнозируют J’son & Partners Consulting в базовом сценарии.
Подчеркнем, что полноценное возвращение иностранных игроков все еще под большим вопросом. А вот вопрос конкуренции со стороны решений, закупаемых на сером рынке, и продуктов других российских компаний крайне актуален при оценке будущего IVA Technologies.
Наш прогноз
Мы пересмотрели наши прогнозы выручки компании. Теперь ожидаем, что по итогам 2025 года доходы IVA Technologies увеличатся на 24% г/г, а в 2026-м рост ускорится до 50% на фоне низкой базы для сравнения и при условии разворота рынка.
Напомним, что компания ставила для себя цель показать рост выручки до 6—7 млрд рублей по итогам 2025 года. Такой уровень доходов предполагает рост на 80—110%. Мы считаем, что компания вряд ли сможет достичь цели. Не исключаем, что она может объявить о снижении ориентиров по выручке на этот год на дне инвестора в апреле.
Рентабельность
При анализе российских провайдеров ПО и IT-услуг наиболее репрезентативна рентабельность по EBITDAC (EBITDA, скорректированная на капитализируемые расходы). У IVA Technologies данный показатель, как мы уже писали выше, рухнул более чем вдвое в 2024 году. Все из-за роста расходов и инвестиций. Так, общий объем инвестиций, направленных на развитие и разработку продуктов, увеличился вдвое, до 1,4 млрд рублей, из которых более 70% пошло на разработку новых продуктов.
Мы прогнозируем, что в этом году компания должна сосредоточиться на рентабельности бизнеса. Поэтому ожидаем постепенного восстановления маржинальности в 2025–2026 годах с достижением целевых значений в среднесрочной перспективе.
Рентабельность по NIC (чистой прибыли, скорректированной на капитализируемые расходы и амортизацию) показала аналогичное падение. В дальнейшем также прогнозируем постепенное восстановление показателя с учетом низкой долговой нагрузки и высокой конверсии чистой прибыли из EBITDA.
На что еще стоит обратить внимание
Дебиторская задолженность на балансе компании продолжила расти в 2024 году, как и оборачиваемость запасов (за счет старта продаж оборудования). Все это давило на операционный денежный поток компании, а с учетом возросших капитальных вложений свободный денежный поток составил всего 152 млн рублей. Денежная позиция компании на конец года сократилась до 237 млн рублей.
Согласно дивидендной политике, IVA Technologies планирует направлять на выплаты не менее 25% от скорректированной чистой прибыли при долговой нагрузке (чистый долг/EBITDA) ниже 2x. Мы полагаем, что по итогам 2024 года компания может выплатить 1,6 руб/акция. Дивидендная доходность такой выплаты к текущей цене — около 1%.
Ну и что?
Рынок корпоративных коммуникаций в России крайне фрагментирован. Свои решения предлагают как специализированные игроки (например, IVA Technologies и TrueConf), так и ведущие IT-компании (МТС, Сбер, Яндекс), у которых уже есть крупная база пользователей. Дополнительное давление оказывают иностранные решения, которые по-прежнему активно применяются на российском рынке.
В среднесрочной перспективе мы ожидаем консолидации рынка, поэтому до ее завершения мы крайне осторожно смотрим на таких игроков, как IVA Technologies. Полагаем, что компания продолжит наращивать клиентскую базу, так как все большее число B2G-заказчиков вынуждено переходить на защищенные локальные средства коммуникации. В этом сегменте IVA Technologies является неоспоримым лидером. Однако рост клиентской базы с 623 до 30 тысяч клиентов нам кажется слишком амбициозным даже с учетом планируемой международной экспансии.
В 2024 году компании не удалось выполнить цель по выручке. А с учетом сложной макроэкономической ситуации и смещением IT-бюджетов заказчиков на более поздние сроки мы ожидаем дальнейшего замедления роста выручки компании в 2025 году. Затем, в 2026-м, темпы роста могут восстановиться на фоне снижения процентных ставок в стране.
IVA Technologies показала существенное снижение рентабельности по EBITDAC и NIC по итогам 2024 года. Мы ожидаем, что в условиях ограниченных возможностей для роста компания сфокусируется на эффективности бизнеса и сможет постепенно восстановить рентабельность. В среднесрочной перспективе ждем стабилизации маржинальности компании на уровне, близком к среднему для разработчиков ПО в России.
С учетом свежих финансовых результатов мы обновили нашу финансовую модель компании и снизили целевую цену для акций IVA Technologies до 180 рублей за акцию. Потенциал рост на горизонте года — 13%. При этом мы сохраняем рекомендацию «держать».
Сейчас акции компании торгуются со следующими форвардными мультипликаторами, которые учитывают прогноз на 2025 год: EV/EBIDAC — на уровне 13,1х, а P/NIC — на уровне 16,8х. Это соответствует медианным значениям российских публичных провайдеров ПО. Поэтому мы считаем, что компания справедливо оценена рынком.
Сравнение IVA Technologies с другими публичными провайдерами ПО
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба