Итоги недели и прогнозы: перемирие на горизонте?

Макро
Россия
РУБЛЬ
Российский рубль провел на удивление спокойную неделю, учитывая бурный поток геополитических новостей и масштаб движения, например, в сегменте российских акций.

Биржевой курс рубля к юаню завершил неделю на 11,1 руб./юань.
Официальный курс рубля к доллару, установленный ЦБ, в пятницу составил 79,8 руб./доллар.
Официальный курс рубля к евро, установленный ЦБ, — 92,9 руб./евро.

Даже более волатильный биржевой вечный фьючерс доллар/рубль показал небольшое колебание за неделю — всего 1,8%, от 79,11 до 80,5. Интуитивно позитивные геополитические сюрпризы можно воспринимать как фактор укрепления рубля, однако курс уже находится заметно выше фундаментально обоснованных уровней. Тем более, что прогнозировать развитие ситуации в ближайшие недели сложно.

Важно отметить, что Банк России и Минфин продолжают придерживаться бюджетного правила и не меняют свою политику на валютном рынке, даже несмотря на то, что курс рубля оказался крепче, чем предполагалось в бюджете 2025 года. На прошлой неделе стало известно, что в августе регуляторы будут продолжать продавать валюту, поддерживая ежедневный объем операций на уровне 9,2 млрд рублей в день, что немногим ниже июльского уровня в 9,7 млрд рублей в день.

По нашим прогнозам, на этой неделе курс рубля будет торговаться в диапазоне 10,8 — 11,2 руб./юань и 78 — 82 руб./доллар.

На этой неделе в фокусе
Ожидаемые переговоры между президентами России и США на Аляске (15.08).
Банк России опубликует отчет об оценке платежного баланса за первое полугодие 2025 года и данные о валютной структуре сделок во внешнеэкономической деятельности России.

Макроэкономика
Инфляционная динамика улучшилась. На заседании в июле Банк России рассматривал варианты смягчения риторики, но бюджетная ситуация продолжает вызывать опасения.

Инфляция. По данным Росстата, на 4 августа зафиксирована дефляция — индекс потребительских цен снизился сразу на 0,13% н/н, что стало историческим максимумом для первой недели августа.
Годовая инфляция замедлилась до 8,8% г/г, (предварительная оценка). Основное влияние оказывает снижение цен на плодоовощную продукцию, так как ожидания плохого урожая не оправдываются и поставщики активно снижают цены. Также заметно снизились цены на новые автомобили.
Обсуждение ключевой ставки. В июле Банк России рассматривал возможность ее снижения на ближайших заседаниях. Это показывает, что регулятор прошел поворотную точку и взял уверенный курс на понижение ключевой ставки. Его осторожность вызвана возможными инфляционными рисками, которые потребуют паузы.
Индекс деловой активности (PMI) в сфере услуг снизился до 48,6 пунктов — это самое низкое значение с июня 2024 года. Такая динамика вызвана падением спроса и сокращением объема продаж.
Дефицит федерального бюджета в июле вырос сразу на 1,2 трлн рублей. Несырьевые доходы немного ускорили рост до 23% г/г, а нефтегазовые замедлили темп снижения до 27% г/г, после рекордных 33 — 35% в предыдущие месяцы. Опасения вызывают растущие расходы (+23% г/г/г), что нарушает заявленную сезонность с авансированными тратами только в январе. Такой дисбаланс может увеличить дефицит бюджета за пределы запланированных 3,8 трлн рублей и потребует больше заимствований на рынке ОФЗ.

Мы сохраняем прогноз по снижению ключевой ставки до 15% к концу года и инфляции на уровне 6,8% г/г.

На этой неделе в фокусе
Данные Росстата по недельной инфляции (ожидаем сохранение дефляции).
Данные Росстата об инфляции за июль и первую оценку ВВП за второй квартал 2025 года.
Банк России представит отчет об оценке платежного баланса за июнь 2025 года.

Мировые рынки
США
Увеличивается возможность снижения ставки по федеральным фондам США и проведения более мягкой монетарной политики.

Ожидания снижения ставки по федеральным фондам США становятся всё более явными. За неделю вероятность такого решения в сентябре увеличилась с 80% до 90%. Назначение Стивена Мирена, бывшего главного экономического советника Трампа, временным членом ФРС укрепляет прогнозы на мягкую монетарную политику. Это может ослабить консолидацию политики регулятора. В такой ситуации пара евро/доллар снова может достичь уровня 1,17, но пока безуспешно.

Китай
Китайские поставщики увеличивают экспорт на фоне опасений о возможных повышениях американских пошлин.

Экспорт Китая в июле вырос на 7,2% г/г по сравнению с прошлым годом, составив $321,8 млрд. Эти показатели превысили ожидания рынка. Поставщики поспешили воспользоваться текущими условиями перед возможным повышением американских пошлин. Особенно заметно увеличились поставки в страны АСЕАН (+16,6%) и Евросоюза (+9,2%). Это говорит о диверсификации китайских рынков и помогает компенсировать снижение торговли с США, где экспорт упал на 21,7%, до $35,8 млрд.

Внешнеторговый баланс Китая снизился до $98,3 млрд из-за роста импорта на 4,1% г/г, до $223,5 млрд. Китайские предприятия ускорили закупки, пока действуют низкие тарифы. Неопределенность с американскими пошлинами на китайские товары и товары других стран (например, Вьетнам) может продолжить оказывать давление на экспорт из Китая.

На этой неделе мы будем следить за:

данными по инфляции в США за июль;
предварительной оценкой ВВП в Еврозоне за второй квартал 2025 года;
экономической статистикой в Китае за июль;
розничными продажами в США за июль.

Рынок российских облигаций
Доходность ОФЗ снижается, но есть исключения
На минувшей неделе доходности практически на всей кривой бескупонной доходности (КБД) падали, за исключением 3 месячных и 30-летних значений.

Сегмент 3 месяца: выросли на 23 б.п.
Сегмент 6 месяцев ― 1 год: сократились на 23 ― 66 б.п.
Сегмент 2 ― 3 года: упали на 76 и 61 б.п. соответственно.
Сегмент 5 ― 7 лет: сократились на 25 ― 38 б.п.
Сегмент 10 ― 20 лет: ушли вниз на 1 ― 13 б.п.
Сегмент до 30 лет: несущественно выросли на 3 б.п.

Индекс государственных облигаций RGBI по итогам недели прибавил 1,02%.

Аукционы Минфина
Минфин остается на траектории выполнения квартального плана по ОФЗ

На последних аукционах Минфин продолжил предлагать длинные облигации. Это были ОФЗ 26225 с погашением в 2034 году и ОФЗ 26248 с погашением в 2040 году.

ОФЗ 26225 разместили на 3,6 млрд рублей, при этом спрос составил 7,7 млрд рублей. Средневзвешенная доходность составила 14,1% (на закрытии сессии предыдущего дня она была на 6 б.п. ниже);
ОФЗ 26248 разместили на 85,4 млрд рублей, а спрос достиг 97,8 млрд рублей. Средневзвешенная доходность составила 14,4% (на закрытии сессии предыдущего дня она была на 4 б.п. ниже).

Результаты этих аукционов оказались более скромными по сравнению с недавними успехами. Это связано со снижением доходностей по кривой ОФЗ и геополитической напряженностью начала недели. Но Минфин продолжает успешно выполнять квартальный план по привлечению средств, согласно которому еженедельно необходимо собирать по 89 млрд рублей.

Корпоративные облигации
Валютные размещения: МБЭС и Делимобиль
Международный банк экономического сотрудничества (МБЭС) закончил сбор заявок на облигации серии 002Р-04. Финальная ставка купона по рублевым облигациям составила 14,65% (доходность — 15,7% годовых). Итоговый объем размещения составит 5 млрд рублей, предварительная дата размещение — 14 августа.

Ключевые параметры выпуска

Тип купона — фиксированный
Купонный период — 30 дней
Срок обращения — 10 лет
Оферта - через 3 года (PUT)
Амортизация не предусмотрена

Рейтинг МБЭС: AAA(RU) от АКРА со «стабильным» прогнозом по национальной рейтинговой шкале.

Мы сохраняем позитивный взгляд на кредитное качество эмитента. Банк показывает высокую достаточность капитала и обладает статусом международного финансового института, что помогает ему защититься от санкций.
Выпуск выглядит достаточно привлекательно в ААА сегменте, где доходности обычно ниже 15% годовых для бумаг с аналогичными характеристиками.

Делимобиль, после короткого перерыва, снова вышел на рынок публичного долга. Компания установила финальную ставку купона по выпуску облигаций серии 001Р-07 на уровне 18,25% годовых (доходность — 19,86% годовых). Итоговый объем размещения составит 1,5 млрд рублей, предварительная дата размещение — 12 августа.

Ключевые параметры выпуска

Тип купона — фиксированный
Купонный период — 30 дней
Срок обращения — 2 года
Оферта и амортизация не предусмотрены.

Рейтинг эмитента: А(RU) со «стабильным» прогнозом от АКРА.

Рейтинговые действия
На прошедшей неделе АКРА выпустила ряд обновлений по компаниям.

Компания МЕДСИ подтвердила свой кредитный рейтинг на уровне AA-(RU). Прогноз изменен со «стабильного» на «позитивный». Это произошло благодаря снижению долговой нагрузки и лучшему покрытию процентных расходов.
Компания Полипласт получила рейтинг A(RU) со «стабильным» прогнозом. Агентство отмечает ее сильные рыночные и бизнес-позиции, хорошую рентабельность и ликвидность, но оно указало на низкое соотношение FFO к процентным платежам и слабый денежный поток как ограничивающие факторы.
РА Эксперт понизило кредитный рейтинг ЖКХ Якутии с ruBBB до ruC с «развивающимся» прогнозом. Причиной стало неисполнение обязательств по оферте выпуска БО-01. Это произошло из-за проблем с получением бюджетных ассигнований на субсидии коммунальным организациям. В день изменения рейтинга эмитент все же смог выполнить обязательства по оферте.

Товарные рынки
Brent падает на фоне введенных против Индии санкций
Фьючерсы на нефть марки Brent начали дешеветь. К концу недели цена на них упала до $66,5 (снижение на 4,5%). На колебания повлияли дополнительные 25% тарифы, которые ввел президент США Дональд Трамп на индийский импорт из-за покупки страной российской нефти. Он угрожал ввести такие же меры против других государств, например Китая, если они не прекратят торговлю с Россией. Это усилило опасения по поводу глобальных поставок и привело к падению цен. Ситуация усугубилась ростом добычи нефти ОПЕК+ (на 547 тысяч баррелей/сутки в сентябре) и слабым глобальным спросом. Последний подтвердили плоские производственные показатели PMI США за июль.

Цены на европейский и американский газ демонстрировали снижение
На прошлой неделе цена на европейский газ (TTF) снизилась почти на 3%. Это произошло из-за мягкой погоды и высокой выработки энергии от возобновляемых источников. Дополнительно на котировки TTF давило снижение цен на другие энергоносители.

Цена американского газа (Henry Hub) в начале недели упала с $3,06 до $2,90 за млн БТЕ. Это также связано с мягкой погодой, усиленной добычей, слабым экспортом СПГ и избытком запасов, что давило на рынок. Позже цена восстановилась до уровня конца прошлой недели. Причиной стали ожидания возвращения летней жары и возможного роста экспорта СПГ.

Сырьевой рынок: цены на цветные металлы показывали умеренный рост
За прошедшую неделю цены на цветные металлы умеренно выросли — с 0,6% до 1,8%.

Сильнее всего подорожал алюминий — до $2,600 за тонну.
Медная компания Codelco приостановила работы на месторождении El Teniente из-за аварии (около 2% мировой добычи меди), что может вызвать рост мировых цен на этот металл.

Драгоценные металлы подорожали
Золото прибавило 2% ($2,400 за унцию). Спрос на золото остается высоким из-за неопределенности в мировой экономике.
Палладий подорожал на 6%.
Платина показала небольшой рост.

Цены на черные металлы показали умеренную позитивную динамику
Сталь держалась на стабильном уровне.
Уголь подорожал на 2%.

Рынок акций
Американские рынки выросли на фоне позитивных геополитических новостей о встрече президентов США и России
На прошлой неделе американские индексы S&P 500 и Nasdaq выросли на 2% и 3,5% соответственно. В конце недели рынок положительно оценивал геополитические новости, касающиеся возможной встречи президентов России и США.

Продолжается сезон отчетности за второй квартал 2025 года. Более 450 компаний из индекса S&P 500 уже опубликовали свои данные. Среднее превышение по прибыли составило 8,4%, что близко к показателям предыдущих кварталов. Рост по итогам второго квартала составил 11% — это один из самых высоких результатов за последнее время.

Среди крупных компаний наиболее позитивную динамику показали Tesla (+10% н/н) , Apple (+10% н/н), Alphabet (+7 н/н) и Nvidia (+5% н/н):

Акции Nvidia росли благодаря новостям о возможном снижении тарифов на некоторые сегменты полупроводниковой отрасли.
Акции Apple получили поддержку после новостей о том, что продукция компании может не попасть под дополнительные пошлины США на Индию. При этом, на прошлой неделе корпорация объявила об инвестициях в США в размере $600 млрд.

Российский рынок укрепляется благодаря положительным геополитическим новостям
Объявление о предстоящей встрече Владимира Путина и Дональда Трампа поддержало оптимизм российских инвесторов

Индекс Мосбиржи вырос на 7,1% и превысил отметку 2900 п.
Индекс РТС прибавил 7,8% на фоне роста рублевых цен акций и укрепления самой валюты.
Лидерами роста стали главные бенефициары перемирия: Юнипро (+16,2% н/н), НОВАТЭК (+14,2% н/н), Газпром (+12,4% н/н), Аэрофлот (+9,8% н/н).
Дополнительную поддержку оказали и позитивные корпоративные отчеты: Ozon (+6,5% н/н), Фосагро (+7,6% н/н).

Лента представила результаты за второй квартал 2025 года. Выручка компании увеличилась на 25,3% по сравнению с прошлым годом. Этому способствовали рост LFL-продаж, увеличение трафика и расширение торговых площадей. Рентабельность по EBITDA (IAS 17) выросла до 8,4%. Так произошло по причине снижения затрат на содержание магазинов и рекламу. Коэффициент чистый долг/EBITDA остается на умеренном уровне — 0,9х. Акции Ленты по-прежнему недооценены по показателю EV/EBITDA. Мы сохраняем рекомендацию «покупать» и повышаем целевую цену до 2050 рублей за бумагу.
Мы начали аналитическое исследование компании АЛРОСА. Сейчас она испытывает давление на рынке. Спрос на бриллианты снижается на 3 — 4% в годовом исчислении. Восстановление Китая происходит медленно, а индийские огранщики сталкиваются с избытком сырья. Тем не менее, будущее отрасли выглядит привлекательным. Истощение месторождений и увеличение числа состоятельных покупателей, особенно в Азии, могут создать дефицит и способствовать росту цен. Мы рекомендуем «держать» акции компании и устанавливаем целевую цену в 48 рублей за акцию.
Норникель отчитался по МСФО за первое полугодие 2025 года. Выручка увеличилась на 15% по сравнению с прошлым годом, превзойдя ожидания благодаря росту продаж и цен на металлы. Показатель EBITDA прибавил на 12%, а рентабельность осталась на уровне 41%. Свободный денежный поток достиг $1,4 млрд, но после корректировок снизился до $224 млн. Это говорит об отсутствии промежуточной дивидендной базы. Чистый долг компании вырос на 22%, а отношение долг/EBITDA достигло 1,9х. Мы сохраняем рекомендацию «держать» по акциям Норникеля. Текущий показатель EV/EBITDA составляет 5,7х, что ниже исторического уровня.
Ростелеком опубликовал результаты за второй квартал 2025 года. Выручка компании выросла на 13% по сравнению с прошлым годом. Это стало возможно благодаря устойчивому росту цифрового сегмента, который увеличился на 23,9%. Однако рентабельность по OIBDA снизилась на 1 п.п. до 39,6% из-за увеличения расходов на персонал. Чистая прибыль сократилась на 55,4% из-за высокой долговой нагрузки и дорогого финансирования. Несмотря на отрицательный денежный поток, компания оптимизировала инвестиции, сократив капитальные вложения на 13%. Ростелеком планирует сохранить уровень инвестиций в пределах 17 — 18% от выручки. Мы придерживаемся нейтральной оценки и рекомендуем «держать» акции компании.
Ozon опубликовал результаты за второй квартал 2025 года, впервые показав положительную чистую прибыль, без учета разовых факторов и несмотря на давление от процентных расходов. Объем GMV вырос на 51%, а выручка финтех-сегмента — на 164%. Эти показатели, вместе с монетизацией сервисов и ростом электронной коммерции, привели к рекордной скорректированной EBITDA и рентабельность составила 4% от GMV. Чистый денежный поток увеличился благодаря улучшению оборотного капитала и расширению кредитных операций. Менеджмент компании повысил прогнозы на год. Мы позитивно оцениваем результаты и рекомендуем «покупать» акции с целевой ценой 5 100 рублей, ожидая пересмотра оценки в сторону увеличения.
Positive Technologies подвела итоги за второй квартал и первую половину 2025 года. Выручка увеличилась на 42% по сравнению с прошлым годом, частично благодаря отражению прошлых отгрузок. Однако сами отгрузки замедлились до 14% против 111% в первом квартале. За первое полугодие рост составил 49% благодаря переносам. EBITDAC остается отрицательной из-за сезонных факторов, но ситуацию улучшает сокращение маркетинговых расходов на 14% и уменьшение штата. Чистый долг компании составляет 2,33х по отношению к EBITDA за последние 12 месяцев. Акции торгуются с показателем EV/EBITDAC на уровне 14,1х. Прогноз по отгрузкам на 2025 год составляет 33 — 38 млрд рублей. Для этого во втором полугодии потребуется ускорение темпов на 34 — 60%. Мы сохраняем нейтральный взгляд и рекомендуем «держать» акции с целевой ценой 1 500 рублей.
Фосагро представила результаты за первое полугодие 2025 года. Выручка компании увеличилась на 24% по сравнению с прошлым годом. Это стало возможно благодаря росту объемов продаж и повышению средних цен. Скорректированная EBITDA выросла на 28% и достигла рентабельности в 36%, (+4 п.п.). Во втором квартале свободный денежный поток (FCF) снизился, но превысил прогноз на 8%, а за полугодие удвоился. Компания снизила соотношение чистого долга к скорректированной EBITDA до 1,2х с 1,8х. Совет директоров предложил дивиденды в размере 387 рублей на акцию, что соответствует доходности 5,8%. Чтобы получить дивиденды, акции нужно купить до 30 сентября. Мы позитивно оцениваем акции Фосагро. Наша «рекомендация» покупать и целевой ценой 7 100 рублей.