28 декабря 2012 Алго Капитал | Архив
ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ИДЕИ НА I КВ. 2013 Г.
Предлагаемый нами модельный портфель включает в себя облигации, даты оферт/погашений которых не выходят за рамки одного года, его Вы можете увидеть в представленной ниже таблице. Все предлагаемые нами бумаги обладают хорошей ликвидностью, что является далеко не самым последним параметром при формировании качественного бондового портфеля.
Что касается структуры портфеля в секторальном разрезе, то мы, в целях дополнительной минимизации рисков, предлагаем 50% от него наполнить бумагами нефинансового сектора, а оставшуюся половину заполнить представителями финансового сектора (банками). Подобная диверсификация позволяет нам получить дополнительный запас прочности. Представители нефинансового сегмента также рассредоточены по отраслям.
Отметим, что все из предлагаемых эмитентов имеют рейтинг хотя бы одного из международных рейтинговых агентств (Moody’s, Standard & Poor’s, Fitch), а у многих из них он находится на достаточно хорошем уровне. Удельная доля конкретного заёмщика в общем составе портфеля определяется, исходя из его надежности (это и рейтинг, и финансовые показатели, операционные результаты и т.п.).
Для удобства восприятия предлагаем карту нашего модельного портфеля, которая отражает его состав, соотносит доходную и временную составляющие
РОССИЙСКИЙ ФОНДОВЫЙ РЫНОК
ГЛАВНЫЕ СОБЫТИЯ ДЛЯ ФОНДОВЫХ РЫНКОВ В IV КВ.
Динамику рынков в 4 квартале можно охарактеризовать как широкий «боковик» на уровнях 1380 – 1480 пунктов по индексу ММВБ. По итогу трёх прошедших месяца российские индексы остались на прежних уровнях – ближе к верхней границе обозначенного торгового диапазона. При этом рост российского рынка наблюдался в декабре (+7% - можно считать его предновогодним ралли), но сопротивление 1480 пунктов было непреодолимым.
По данным Emerging Portfolio Fond Research (EPFR) из фондов, ориентированных на Россию, продолжился отток средств (за квартал он составил порядка 1 млрд долларов), несмотря на наблюдавшийся приток средств в фонды развивающихся стран (в основном, китайские). Похоже, скоро свои средства из России выведут все западные фонды, кроме индексных (они формируют свои портфели в соответствии с составом индексов MSCI или FTSE, в которых на Россию приходится вес порядка 1%). Это негативный сигнал – инвесторы избегают Россию, несмотря на анонсированное создание в Москве международного финансового центра и ежегодно проводимые форумы «Россия» с участием ведущих представителей власти и бизнеса. Масло в огонь регулярно подливают зарубежные СМИ, Financial Times и Wall Street Journal, которые пишут уничижительные статьи о финансовом климате в России. Примечательно, что ликвидность с ММВБ потихоньку перетекает в Лондон – уже более 50% ликвидности по российским акциям обеспечивает LSE.После проведённого в середине сентября SPO «Сбербанка» программа приватизации российского правительства вновь забуксовала. Конъюнктура рынков не благоприятствовала – и планировавшаяся приватизация НМТП и «АЛРОСА» были перенесены на следующий год. Из состоявшихся в 4 квартале сделок отметим приватизацию портов Ванино и ММТП - 73.3% акций порта Ванино за 15.5 млрд рублей купил на аукционе «Мечел», а 25.5% акций ММТП за 2.2 млрд рублей приобрели СУЭК и «Альфа-капитал». За 2012 год программа приватизации российского правительства была выполнена лишь на 15%. В 2013-2014 годах планируется продать доли в ВТБ, «Роснефти», «ИНТЕР РАО», «РусГидро», «АЛРОСА», РЖД, «Транснефти», «Роснано», «Совкомфлоте», аэропорте Шереметьево, «Зарубежнефти», ОЗК, «Россельхозбанке», «Росагролизинге» и ряде других компаний. Однако сохраняющаяся напряжённая ситуация в мировой экономике может не позволить реализовать эти планы.
На наш взгляд, главным событием 4 квартала стало заявление «Роснефти» о планах покупки ТНК-BP. Если сделка в итоге состоится, «Роснефть» станет крупнейшей в мире публичной нефтяной компанией (уровень добычи - более 200 млн тонн неф¬ти в год), фактически аналогом «Газпрома» в нефтяном секторе. Анонсированная цена - 61 млрд долларов – по порядку сравнима с общим объёмом приватизации правительства. «Роснефть» - государственная компания, и если не считать перекладываний «из кармана в карман», можно сказать, что государство продаёт «разношёрстные активы», а полученные средства направляются на покупку ТНК-BP. В результате этих сделок Россия станет ещё более зависимой от «нефтяной иглы». В последнее время нефтяные цены держатся на высоком уровне благодаря напряжённости на Ближнем Востоке, однако есть опасность их отката вниз. Показательно, что текущие биржевые цены на газ находятся на исторических минимумах. Это связано как с новыми разработками (СПГ, сланцевый газ), так и с общим замедлением темпов роста мировой экономики. Исходя из этого, снижение нефтяных цен в следующем году не исключено
На большинстве фондовых площадок в 4 квартале наблюдался «боковик». Исключением стали азиатские рынки – японский Nikkei 225 прибавил почти 12%, а китайский Hang Seng 8%. Рост японского рынка объясняется принятыми Банком Японии стимулирующими мерами, а китайского – его перепроданностью и наблюдавшимся притоком средств в фонды, ориентированные на Поднебесную (приток составил порядка 10 млрд долларов). Индексы США и европейских стран по итогам 4 квартала остались на прежних уровнях – их изменения укладываются в «статистическую погрешность» 2-3%. Слабее остальных смотрелись российские индексы (-1.5% по индексам ММВБ и РТС).
Аналогичная динамика была и в индексах, рассчитываемых MSCI - наибольший рост в 4 квартале показали страновые индексы Китая и Индии, наибольшее снижение – индексы России и Бразилии.
ПРОГНОЗ НА I КВ. 2013 Г.
Сейчас уже можно констатировать, что в 2012 году посткризисные проблемы мировой экономики («фискальный обрыв» в США, долговые проблемы европейских стран и замедление темпов роста ведущих экономик мира - подробнее читайте в первом разделе данной Стратегии) продолжили существовать, а их разрешение перенесено до лучших времён. На наш взгляд, в 1 квартале 2013 года, вероятно, будет разрешена проблема «фискального обрыва» в США, в остальном всё останется по-прежнему – необходимое «хирургическое вмешательство» в мировую финансовую систему будет откладываться, а возникающие дыры будут «заделываться» локально.
Такое положение дел сохранит нервозность на фондовых рынках – сильного роста в ближайшие месяцы мы не ждём. Восстановления рынков можно ожидать, когда мировая экономика начнёт показывать признаки оживления (фондовые рынки традиционно первыми реагируют на признаки восстановления), либо центробанки ведущих стран увеличат размеры программ стимулирования экономики (в этой связи упомянем даты заседаний ФРС США в 1 квартале 2013 года - 29-30 января и 19-20 марта). Вместе с тем, благодаря сохраняющейся напряжённости на Ближнем Востоке, мы ожидаем в 1 квартале высоких цен на нефть, что поддержит отечественный фондовый рынок (Brent продолжит торговаться выше 100 долларов за баррель). Дополнительными факторами поддержки наших индексов могут стать смягчение политики ЦБ РФ (не исключено продолжение снижения учётной ставки) и наметившийся приток средств на развивающиеся рынки.
Вместе с тем, в случае обострения долговых проблем европейских стран российские индексы ждёт двойной удар – на них будет давить снижение индексов развитых стран и падение нефтяных цен. В таких условиях российский фондовый рынок может стать лидером падения, индексы могут упасть на 10-20%. Исходя из этих условий, мы рекомендуем избирательно подходить к выбору акций для вложения средств.В 1 квартале при благоприятной конъюнктуре на рынках правительство России продолжит проведение программы приватизации. Наиболее вероятным видится размещение акций ВТБ (банк анонсировал планы SPO на 2-3 млрд долларов) – банк постарается повторить сентябрьский успех «Сбербанка». Кроме того, планы провести размещение в начале следующего года имеет ещё одна финансовая организация – «Московская Биржа».
СРАВНИТЕЛЬНЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ
Российский фондовый рынок продолжает оставаться одним из самых недооценённых – он заметно дешевле зарубежных аналогов. В текущий момент показатель «Цена/Прибыль» (P/E) российского рынка составляет менее чем 6. В то же время бразильский и индийский рынок оценены в 3 раза дороже, а китайский – более чем в 2 раза. Безусловно, потенциал российского рынка огромен. В то же время пока не ясно, когда этот потенциал начнёт отыгрываться.
ОТРАСЛЕВОЙ АНАЛИЗ
В 4 квартале отраслевые сектора показали неоднородную динамику. Индексы энергетического MICEX PWR и финансового секторов MICEX FNL снизились на 8.4% и 5.3% соответственно. Небольшое снижение было также в металлургическом и машиностроительном секторах (-2.9% и -2.2%). Динамику лучше рынка показали нефтегазовый и потребительский сектора – их секторальные индексы выросли на 4% и 5.4% соответственно.
НЕФТЕГАЗОВЫЙ СЕКТОР
На продолжении всего 2012 года цены на нефть держались на высоком уровне. Этому способствовала высокая напряжённость на Ближнем Востоке – Турция стянула войска к границе с Сирией, а Израиль – к сектору Газа, начав обстрел этих территорий. Такая ситуация повышает риски сбоя поставок энергоносителей из региона.
Исходя из высоких цен, российские ВИНК покажут рекордные показатели по выручке по итогам года. Впрочем, результаты по прибыли возрастут не сильно – большая часть маржи за «чёрное золото» уходит государству в качестве налогов, прибыль компаний же практически стабильна.
В 2013 году Минэкономразвития ожидает снижения добычи нефти – выпадающие объёмы, добываемые в Западной Сибири пока нечем заменить. При этом цены на нефть по прогнозам Всемирного банка будут держаться на стабильном уровне. Главные опасения у нас вызывают низкие цены на газ, что связано с эффектом замещения его сланцевым газом в США и Европе.
Главным событием 4 квартала в секторе стала новость о планах покупки «Роснефтью» ТНК-BP – третьей по размерам нефтяной компании России. При этом «Роснефть» планирует выкупить доли обоих нынешних акционеров за 61 млрд долларов (с ними заключены юридически обязывающие соглашения). После присоединения ТНК-BP «Роснефть» будет добывать почти 50% российской нефти (более 200 млн тонн нефти в год). Усилятся позиции компании на мировом рынке – «Роснефть» станет крупнейшей публичной нефтяной компанией (за скобками тут остаются национальные нефтяные компании, например Saudi Aramco в Саудовской Аравии) по уровню запасов и добычи. Соответственно, увеличится и её влияние на мировых рынках (вероятно, поэтому сделку поддержали российские власти). Главный вопрос - где «Роснефть» возьмёт средства на столь масштабную сделку. На 30 сентября на балансе «Роснефти» в строке «Денежные средства» значилось 8 млрд долларов, ещё 3 млрд долларов было привлечено за счёт размещения евробондов в ноябре, 10-15 млрд долларов компания может привлечь у своих дочерних компаний, а также контрангентов-нефтяных трейдеров (Shell, Total, Glencore и Vitol) в счёт будущих поставок нефти. Но в любом случае компания будет вынуждена привлекать банковские кредиты. Зарубежные банки вряд ли согласятся выделить средства под эту сделку (во многих странах есть лимиты по выделению средств по каждой стране), так что, вероятно, «Роснефти» придётся использовать своё лобби, дабы кредит выделил какой-либо из государственных банков (ВЭБ, «Сбербанк»). Учитывая высокие дивидендные выплаты ТНК-BP (компания генерирует свободный поток в несколько миллиардов долларов в год), эта инвестиция окупится примерно за 10 лет. Однако, отметим, что «Роснефть» взяла на себя риск снижения нефтяных цен на этот период – ведь покупка ТНК-BP проводится исходя из текущих высоких цен на «чёрное золото», однако нет никаких гарантий, что нынешние цены продержатся ближайшие несколько лет и стоимость покупаемого актива не снизится.
После сделки в два раза возрастёт долговая нагрузка «Роснефти». За вычетом долгового риска акции «Роснефти» являются нашими фаворитом в нефтегазовом секторе. Компания демонстрирует стабильно высокие финансовые показатели и является одной из самых эффективных в нефтегазовом секторе компаний по расходам. В ближайшие годы «Роснефть» может стать ключевой компанией для освоения месторождений на арктическом шельфе в партнёрстве с зарубежными компаниями, что повысит привлекательность акций «Роснефти» в глазах зарубежных инвесторов
По базовым мультипликаторам российские нефтегазовые компании дешевле зарубежных аналогов, что увеличивает инвестиционную привлекательность сектора
К примеру, отношение P/E для «Газпрома» составляет 2.6. «Газпром» оценён меньше чем в три годовые прибыли – самый низкий среди российских «голубых фишек» показатель. Это связано с негативным взглядом на компанию западных инвесторов – им не нравится, что прибыль «Газпрома» не доходит до миноритарных акционеров, а расходуется на бонусы менеджеров и капитальные затраты. При росте капитальных затрат «Газпром» планирует направлять на дивидендные выплаты не менее 25% чистой прибыли – на наш взгляд, труднореализуемые планы.
В этом году «Газпром» столкнулся с новым вызовом – продажи газа в Европе упали на 10%, а этот рынок обеспечивает 2/3 экспорта газа. Европейцы начинают переходить на сланцевый газ и СПГ. Впрочем, нынешняя зима прогнозируется холодной, так что без российского газа Европе не обойтись. Вероятно, нас ждут новые споры о ценообразовании контрактных цен на газ – «Газпром» настаивает на привязке цен на нефть (цены на газ сейчас на невысоком уровне, в отличие от нефтяных). Евросоюз инициировал против «Газпрома» антимонопольное расследование по вопросу завышения цен. Ответ газового монополиста последовал на государственном уровне – Владимир Путин подчеркнул стратегический статус «Газпрома» и его базирование вне юрисдикции ЕС. Определённые сложности «Газпром» испытывает и на внутреннем рынке – ряд энергетических компаний («Э.ОН Россия», «Фортум») заключил контракты на поставку газа с независимыми поставщиками газа – «НОВАТЭКом» и другими, проявляющими большую гибкость в переговорах о цене. Это может привести к снижению добычи «Газпрома» на 500 млрд метров3.
Непростая ситуация и в «НОВАТЭКе» – «ИНТЕР РАО» заключило 25-летний контракт на поставку газа с «Роснефтью» на 14-15 млрд куб. м. газа ежегодно. «ИНТЕР РАО» – крупнейший покупатель «НОВАТЭКа» (25% сбыта). Кроме того, «Газпром» не исключил, что откажется от закупок газа у независимых производителей. В этой ситуации «НОВАТЭКу» придётся находить покупателей на выпадающий объём, что несколько ударяет по позициям активно развивающейся компании. В остальном мы позитивно смотрим на перспективы «НОВАТЭКа» – с 2013 года компания планирует выплачивать высокие дивиденды, а правительство поддерживает проект компании «Ямал-СПГ». Также позитивно мы смотрим на недавнюю покупку «НОВАТЭКом» 49% акций Nortgas за 1.4 млрд долларов.
Умеренно-позитивно мы смотрим на перспективы «ЛУКОЙЛа» – единственной крупной частной нефтяной компании в России. «ЛУКОЙЛ» опубликовал неплохую отчётность за 3 квартал (чистая прибыль выросла на 245% к/к до 3.5 млрд долларов, а EBITDA - на 57% до 5.4 млрд долларов), компания планирует увеличить дивиденды и продолжать выкупать акции с рынка. Минусы компании также известны – отсутствие сильного лобби на государственном уровне и падение добычи на месторождениях Западной Сибири на 5% ежегодно, а эффекта от зарубежных проектов (Казахстан, Узбекистан и Ирак) пока нет. По сравнительным показателям он торгуется дёшево – P/E составляет 5, на наш взгляд, уровень привлекательный для покупки
Умеренно-позитивно мы смотрим и на перспективы «Транснефти» - с 1 октября 2012 года экспортная пошлина на российскую нефть увеличена до 418.9 доллара за тонну, что позитивно скажется на финансовых результатах компании.
В конце 1 квартала вероятен повышенный интерес к бумагам с высокими дивидендными выплатами - привилегированным акциям «Сургутнефтегаза», «Татнефти», «Башнефти». Учитывая высокие денежные потоки в 2012 году, по этим бумагам вероятна высокая дивидендная доходность - 8-12% стоимости. Большинство госкомпаний («Газпром», «Роснефть», «Сбербанк» и др.) в этом году также заплатит высокие дивиденды (не менее 25% от чистой прибыли), выполняя директиву российского правительства. На наш взгляд компании, бумаги с высокими дивидендами («префы» «Сургутнефтегаза», «Татнефти», «Башнефти») покажут неплохую динамику в 1 квартале. Наш фаворит - «Башнефть» - продолжает наращивает ресурсную базу (напомним, получение лицензии на месторождение Требса-Титова) и владеет крупными перерабатывающими активами, что обеспечивает высокую интегрированность бизнеса. Компания показывает хорошие финансовые результаты и планирует провести SPO в Лондоне
МЕТАЛЛУРГИЧЕСКИЙ СЕКТОР
В 4 квартале положение компаний «чёрной металлургии» ухудшилось. На фоне напряжённой ситуации в мировой экономике спрос на металлопрокат и уголь снизился. Металлургическая отрасль традиционно наиболее чувствительна к замедлению экономики (т.к. в периоды кризиса спрос на их продукцию падает сильнее всего), поэтому нынешнее положение вещей вызывает определённые опасения. В случае если мировой спрос на металлопрокат не восстановится, компании сектора могут испытать заметные проблемы.
В 4 квартале «Мечел» вынужденно остановил свои производства в Румынии и на Украине, а НЛМК – в Бельгии из-за низкого спроса на продукцию в Европе. Не исключено, что в следующем году компании прибегнут к остановке домн, как это было в 2008 году (это радикальный сценарий, т.к. запуск остановленной домны – дорогостоящий процесс). Наиболее сильно при таком сценарии пострадают компании с повышенной долговой нагрузкой – «Мечел», Evraz, «РУСАЛ». Так, у «Мечела» чистый Долг/EBITDA вырос до 5.5 – это очень высокий показатель (9.5 млрд долларов чистого долга при EBITDA 1.5 млрд долларов) – компании тяжело обслуживать такой долг. Текущее соотношение Долг/EBITDA не укладывается в договорённости с банками-кредиторами. На данный момент «Мечел» ведёт с ними переговоры, чтобы банки не применяли к нему санкций. Аналогичные переговоры ведёт Evraz Group– Evraz допустил превышение чистый Долг/EBITDA уровня 3.5 (чистый долг превысил 6 млрд долларов), а «РУСАЛ» уже договорился с кредиторами о продлении «ковенантных каникул» по кредиту на 4.75 млрд долларов до конца 2013 года.
Наиболее тревожная ситуация у «Мечела» – против компании играет снижение цен на уголь, и она вынужденно пересмотрела а стратегию развития и выставила на продажу ряд активов, а совет директоров рекомендовал оценить возможность продажи стратегическому партнеру миноритарного пакета горнодобывающей «дочки» «Мечел-Майнинг».
Из событий квартала отметим продажу акций «Распадской», принадлежащих менедженту компании «Евразу». «Распадская» до сих пор не восстановила свою главную шахту после аварии в мае 2010 года (вероятно, для восстановления нужны масштабные вложения, или это вообще невозможно). «Евразу» так и не удалось найти покупателя на этот актив (переговоры велись с «Северсталью», НЛМК и другими «металлургами» - не сходились в цене актива). По всей видимости, «Евраз» принял решение самостоятельно заняться восстановлением шахты. Затраты на восстановление «Распадской» оцениваются в 150-250 млн долларов (в случае необходимости восстановления только оборудования и инфраструктуры) до 600-700 млн долларов (в случае необходимости строить шахту заново). Возможно, после этого «Распадская» вновь будет выставлена на продажу. «Евраз» не стал выставлять оферту на выкуп акций «Распадской» миноритариям, что негативно сказалось на её котировках.Намного лучше в 4 квартале чувствовали себя компании «цветной металлургии». По всей видимости, стимулирующие меры властей в Китае – крупнейшем потребителе цветных металлов (40% мирового потребления никеля и меди) –возымели своё действие. Спрос на никель, медь, палладий возрос.
Наилучшую динамику среди бумаг сектора показал ГМК «Норильский Никель» (+ 12%). Акции компании поддержали достигнутые договорённости между мажоритариями - «РУСАЛом» и «Интерросом». Напомним, между Потаниным и Дерипаской долгое время существовал конфликт, недовольство которым выражало даже руководство страны (Путин и Медведев). «Арбитром» для разрешения спора был призван Роман Абрамович - бизнесмен, пользующимся у сторон уважением и знающим российский бизнес и лично Дерипаску и Потанина. При этом Абрамовичу был продан 7,3% пакет квазиказначейских акций (вероятно по цене не выше 2 млрд долларов, дабы Абрамович получил экономическую выгоду от участия в процессе). По результатам соглашения генеральным директором ГМК «Норильский Никель» стал Владимир Потанин, а на следующем собрании акционеров (11 марта 2013 года) будет изменён состав совета директоров - в него войдёт равное количество представителей «Интерроса» и «РУСАЛа», 2-3 представителя Millhouse и 3 независимых директора, а. Главная интрига – как изменится дивидендная политика компании. Олег Дерипаска, вероятно, будет настаивать на увеличении дивидендов. На текущий момент ГМК «Норильский никель» отправляет на дивиденды 25% чистой прибыли, если это число увеличится до 50%, то получаемыми от ГМК дивидендами Дерипаска сможет полностью обслуживать долговую нагрузку «РУСАЛа». Впрочем, возможно, дивиденды будут сохранены на текущем уровне – на наш взгляд, такой вариант всех устроит.
Рынок позитивно воспринял прогресс в переговорах между Потаниным и Дерипаской – этот фактор долгое время не давал расти акциям компании. ГМК «Норникель» - уникальный актив - один из крупнейших мировых производителей никеля, меди и палладия, обладающий рудами с высоким содержанием этих металлов, при этом с высоким показателем рентабельности. На текущий момент компания заметно недооценена по сравнению с аналогами (например, австралийскими BHP Billiton и Rio Tinto). Впрочем, рынок, возможно, поспешил отыграть разрешение конфликта – опыт показывает, что и Потанин и Дерипаска привыкли управленчески контролировать свои активы и принимать решения самостоятельно. «Двум медведям в одной берлоге ужиться сложно» – возможно, конфликты (теперь уже между тремя сторонами – к числу акционеров присоединился Абрамович) будут продолжены. Тем более, что лондонские слушания между Потаниным и Дерипаской пока лишь были перенесены с декабря на февраль. На наш взгляд, разрешением конфликта можно будет считать лишь продажу одной из долей - «РУСАЛа» и «Интерроса» – всё остальное является лишь временными соглашениями. В ноябре на руку акциям ГМК сыграл 15% рост цен на палладий (ГМК – крупнейший мировой производитель этого металла), но в начале года мы не исключаем небольшого отката акций ГМК вниз
Достаточно стабильно в 4 квартале торговались акции «Полюс Золото» - слухи о продаже своей доли в Polyus Gold Михаила Прохорова (37.8%) другому крупному акционеру компании - Сулейману Керимову – не нашли своего подтверждения. Соответственно, исчез и основной драйвер роста этих бумаг. Цены на золото в 4 квартале торговались в узком боковике 1650-1750 долларов за тройскую унцию, с этой стороны также влияния на котировки «Полюс Золото» не было.
Резюмируя, в 1 квартале мы ожидаем, что сохранится динамика представителей цветной металлургии лучше акций чёрной металлургии. Для последних многое будет зависеть от ситуации в мировой экономике. Если спрос не восстановится, компании столкнутся с серьёзными проблемами. Если же нынешнее состояние мировой экономики - лишь локальная просадка, то в ближайшее время мы увидим восстановление металлургического сектора. В некоторой степени, российских металлургов должен поддержать внутренний спрос - темпы инфраструктурного строительства сохраняются на высоком уровне благодаря подготовке к проведению Олимпиады-2014 в Сочи и Чемпионату Мира по футболу -2018. На наш взгляд, из компаний сектора внимание стоит обратить на «Северсталь» и ММК – компании имеют низкую долговую нагрузку и ориентированы на внутренний рынок.
Менее оптимистично мы смотрим на перспективы Лукойла. Добыча компании на месторождениях Западной Сибири падает на 5% ежегодно. Одна из целей компании - восстановление ресурсной базы. Новые проекты в России компания давно не получала (можно отметить лишь увеличение доли в Нарьянморнфетегаз, добывающей порядка 7 млн тонн нефти в год и совместную с Башнефтью разработку месторождения Требса и Титова) и планирует развиваться за счёт зарубежных проектов (основные направления – Казахстан, Узбекистан и Ирак).
Из компаний второго эшелона мы выделяем Башнефть. Компания активно наращивает ресурсную базу и владеет крупными перерабатывающими активами, что обеспечивает высокую интегрированность бизнеса. Компания показывает хорошие финансовые результаты. Также немаловажно, что компания платит высокие дивиденды (дивидендная доходность по ним за последние годы составляла 10-15%), также как и у ещё одного представителя нефтегазового сектора – Татнефти, которая заметно дёшева по сравнению с аналогами, а её акции выглядят привлекательно для вложения средств.
ТЕЛЕКОМУНИКАЦИОННЫЙ СЕКТОР
В 4 квартале для телекоммуникационного сектора отметим одну плохую новость (для «Ростелекома») и одну хорошую (для «МегаФона»). Начнём с хорошей. 28 ноября «МегаФон» провёл успешное размещение акций на LSE по нижней границе ценового диапазона (20 долларов). Перед IPO «МегаФон» опубликовал хорошую отчётность за 9 месяцев, а также согласовал с ФАС покупку 50% «Евросети» за 1,33 млрд долларов. Последнее позволило компании к 3.75 тыс. своих и партнёрских салонов добавить 5.5 тыс. салонов «Евросети». Инвесторы проявили заметный спрос на акции «МегаФона» – книга заявок была переподписана в полтора раза. Рынок легко «проглотил» объём 1,7 млрд долларов – а ведь это треть от SPO «Сбербанка». «МегаФон» - один из лидеров российского телекоммуникационного сектора, при этом у компании неплохо развита сеть 3G, мобильный интернет, высокая рентабельность и компания готова платить высокие дивиденды. При размещении «МегаФон» был оценён по мультипликаторам в 4.7x EV/EBITDA и 24х P/E – аналогично сейчас рынки оценивают и его ближайших конкурентов – МТС и «ВымпелКом». После размещения агентство MSCI объявило о включении акций «МегаФона» в расчёт индексы MSCI Russia, что обеспечило им дополнительный спрос.Акции «Ростелекома» в ноябре-декабре упали более чем на 10% на фоне новости о следственно-оперативных мероприятиях в офисе фонда Marshall Capital (крупнейшего миноритария «Ростелекома»), а также по месту жительства главы компании «Ростелеком» Александра Провоторова (с 2005 до 2009 года он был гендиректором Marshall Capital) и главы Marshall Capital Константина Малофеева. Обыски проводились по уголовному делу о хищении 200 млн долларов у банка ВТБ. Основанием для обысков был «молочный бизнес» фонда Marshall Capital, и к деятельности «Ростелекома» он не имел отношение. Претензии МВД к руководству Marshall Capital не повлияли на деятельность «Ростелекома»– ни в стратегическом, ни в операционном плане. Тем не менее, уголовные дела могут повлиять на кадровые перестановки в компании, в том числе, к отставке нынешнего президента Провоторова. Российский фондовый рынок в очередной раз подтвердил, что не любит политические интриги, отреагировав на новости распродажами акций «Ростелекома». В какой-то момент распродажи усилились – возможно, это связано со срабатыванием стоп-ордеров ряда участников рынка.
В 1 квартале 2013 года мы ждём от телекоммуникационного сектора динамики лучше рынка. Компании сектора показывают стабильный рост финансовых и операционных показателей, а уровень проникновения мобильной связи в РФ достаточно высокий (140-160%). Большинство компаний сектора планирует выплатить высокие дивиденды за 2012 год, что поддержит спрос. Кроме того, телекоммуникационный сектор считается защитным на случай мирового кризиса, т.к. спрос на его услуги стабилен.На наш взгляд, текущие уровни «Ростелекома» выглядят привлекательными для покупки. Драйверами роста могут стать изменение дивидендной политики компании (она до сих пор не утверждена) или размещение в Лондоне. В перспективе «Ростелеком» может стать «голубой фишкой» российского фондового рынка, представляющий российский телекоммуникационный сектор
БАНКОВСКИЙ СЕКТОР
В 4 квартале ситуация на мировых рынках была достаточно стабильной. Несмотря на сохраняющиеся риски (долговые проблемы европейских стран, «фискальный обрыв» в США) серьёзных потрясений не было. Однако отметим, что «кредитный бум» в России пошёл на спад – корпорации стали брать меньше кредитов, да и потребительское кредитование на данный момент имеет ограниченный потенциал роста (да и его доля в общем проценте кредитов не велика). Сами банки признают это - «Сбербанк» прогнозирует снижение темпов роста потребительского и корпоративного кредитования в следующем году и предупреждает, что это может негативно сказаться на финансовых показателях банка
После SPO «Сбербанка» в середине сентября, в октябре размещение акций попытался провести «Промсвязьбанк» (по цене ниже уставного капитала) , но IPO было перенесено на более поздний срок – не было достаточного спроса. В начале следующего года SPO на 2-3 млрд долларов планирует провести ВТБ. Успех размещения будет определятся общей конъюнктурой на финансовых рынках.
«Сбербанк» остаётся нашим фаворитом в финансовом секторе – банк демонстрирует стабильный рост финансовых показателей, а также расширяется географически (за последний год были приобретены австрийский Volksbank Inetrnational и турецкий Denizbank AS). Акции ВТБ, на наш взгляд, представляют меньшую привлекательность – председателю совета директоров банковской группы Костину, по нашему мнению, до сих не удалось на его базе создать инвестиционный банк международного уровня
Мы не рекомендуем для вложений акции российских банков из второго эшелона («НОМОС-банк», «Возрождение», «Росбанк») – риски для них в случае ухудшения ситуации в мировой экономике слишком велики. В отличие от государственных «Сбербанка» и ВТБ, они не могут рассчитывать на государственную поддержку по предоставлению дополнительного фондирования. Интересным может быть только вложение в привилегированные акции банка Санкт-Петербург – их дивидендная доходность может составить 10-15%, а реестр акционеров традиционно закрывается в марте
СЕКТОР МИНЕРАЛЬНЫХ УДОБРЕНИЙ
На наш взгляд, в 2013 год спрос на минеральные удобрения будет на высоком уровне – после низкого урожая 2012 года фермеры повысят объём закупки удобрений. Кроме того, «Уралкалий», вероятно, заключит годовые контракты на поставку хлористого калия с крупнейшими потребителями - Китаем, Индией и Бразилией. В прошлом году на складах этих стран сохранялся высокий уровень запасов поташа (к примеру, в Китае он соответствовал двухгодовому потреблению), но в этом году эти страны будут вынуждены производить закупки. По словам генерального директора «Уралкалия» Баумгертнера, соглашение о поставках в Индию планируется заключить в начале 2013 года, а с китайскими потребителями – в течение 1 квартала следующего года. Дополнительный позитив для акций «Уралкалия» – вступление России в ВТО (это обеспечит ему усиление позиций на мировых рынках) и продолжение программы скупка акций с рынка(на 1.64 млрд долларов), однако потенциал этих бумаг ограничен в связи с сокращением своих позиций основными акционерами.
Мы позитивно смотрим на перспективы «ФосАгро» – акции компании обладают перспективой роста благодаря высоким дивидендам и либерализации апатитового рынка (дающей возможность поставлять на экспорт апатитовый концентрат с премией к внутренним ценам). Неплохими перспективами обладает и «Акрон» – в этом году на промышленные объёмы выйдет Олений Ручей, который обеспечит компанию апатитом для собственных нужд
ЭНЕРГЕТИЧЕСКИЙ СЕКТОР
В последние кварталы энергетический сектор находился под давлением. Не стал исключением и 4 квартал – акции сектора были одними из лидеров снижения (отраслевой индекс снизился на 8.4 %). Основные негативные факторы – сдерживание роста тарифов со стороны администрации в 2011-2012 избирательные годы, а также сохраняющаяся неопределённость вокруг объединения ключевых активов - «ФСК ЕЭС», «Холдинга МРСК», «ИНТЕР РАО», «РусГидро» (см. наши предыдущие Стратегии). Игорь Сечин, отвечающий за ТЭК в команде Владимира Путина, и зампред Аркадий Дворкович, курирующий ТЭК в правительстве, имеют разные взгляды на развитие энергетического сектора. Первый настаивает на объединении активов на базе холдинга «Роснефтегаз». По задумке, объединение повысит эффективность управления, снизит расходы компаний за счёт синергии и позволит реализовать программу развития Единой энергосистемы на 2012-2018 годы. Дворкович, в свою очередь, ставит вопрос о целесообразности участия нового госхолдинга в приватизации энергокомпаний. Основные опасения - «Роснефтегаз» будет контролировать денежные потоки компаний, что поставит сектор в прямую зависимость от компаний нефтегазовой отрасли. Пока ситуация находится в подвешенном состоянии.Вероятно, этот спор разрешится в начале следующего года. Нынешняя борьба за контроль в ведущих компаниях сектора не сулит ничего хорошего – в таких условиях обычно вопросы эффективности и оптимизации затрат отходят на второй план. Под вопросом и будущее инвестиционных программ. Ведь до сих пор активный ввод новых мощностей так и не начался (согласно планам, в 2011 году был запланирован ввод порядка 6.4 ГВт новых мощностей, а в 2012 году – 7.8 ГВт). До 2020 года объёмы финансирования программы модернизации электроэнергетики предусмотрены в размере 8.2 трлн рублей (5 трлн рублей на модернизацию энергетических мощностей и 3.2 трлн рублей на энергетические сети).
Негативом служит и указ президента РФ, по которому «ФСК ЕЭС», «РусГидро» и «МРСК-Холдинга» исключены из программы приватизации, что снижает вероятность их высокой оценки рынком. Мы надеемся, что в начале следующего года вопрос схемы объединения компаний электроэнергетического сектора будет решён. Это снизит неопределённость и повысит интерес инвесторов.
Мы ожидаем роста акций энергетического сектора – на данный момент они перепроданы. Позитивно на финансовых показателях компании скажется рост тарифов и завершение либерализации оптового рынка электроэнергии. Наши фавориты в генерирующем сегменте – «Э.ОН Россия» и «Энел ОГК-5». Эти компании характеризуются высоким уровнем корпоративного управления и обладают неплохими активами, а «Э.ОН Россия» уже начала выплачивать дивиденды своим акционерам. На государственные энергогенерирующие компании давит необходимость реализовывать масштабные программы по вводу новых мощностей.
ПОТРЕБИТЕЛЬСКИЙ СЕКТОР
В 4 квартале индекс потребительского сектора Micex CGS был лидером роста среди отраслевых индексов (+5.4%). На наш взгляд, сектор обладает заметными перспективами - Россия значительно отстаёт от развитых стран по показателю среднедушевого розничного товарооборота и количеству магазинов. Кроме того, компании сектора не обременены высокими долгами, так что не будут испытывать финансовых проблем даже в случае обострения ситуации в мировой экономике.
Наш фаворит в потребительском секторе – «Магнит». Компания продолжает экспансивное развитие (согласно отчётности за 9 месяцев выручка выросла на 33% г/г, а прибыль на 140.6%), при этом продолжается рост торговых площадей. Однако акции «Магнита» сейчас уже довольно высоко оценены рынками - его капитализация сравнима с капитализацией французского ритейлера Carrefour, компании заметно большей по размерам. «Магнит», безусловно, лидер отрасли, но покупателям его акций стоит поставить вопрос, не слишком ли дорого они оценены сейчас
На наш взгляд, по ценовым уровням привлекательнее выглядят акции «Дикси», также динамично развивающейся компании - за 9 месяцев выручка выросла на 56%, а торговые площади выросли на 23% (начал проявляться синергетический эффект от присоединения «Виктории», более явно он будет заметен в следующем году). Сдерживающим фактором для акций «Дикси» служит их невысокая ликвидность и отсутствие GDR – из-за последнего их не включают в свои портфели западные инвесторы.
«По ценнику» привлекательно смотрятся и акции X5 Retail, но к компании сохраняются вопросы по управленческим вопросам: при росте торговых площадей (за 9 месяцев было открыто 470 магазинов) сопоставимые продажи снизились на 1.9%. Замедление операционных показателей на фоне общего развития ритейл-сектора навевает вопросы об управленческом кризисе в компании.
На наш взгляд, привлекательны для вложений акции «М.видео» – компания занимается розничными продажами электроники и бытовой техники (этот сектор характеризуется высокой оборачиваемостью товаров и защищенным спросом). Демонстрирует высокие темпы роста и имеет продуманную систему развития, предусматривающую рост продаж, как в магазинах, так и через интернет.
В производителях продуктов питания мы выделяем «Синергию» (производителей премиальной водки – стабильный спрос и высокая рентабельность) и группу «Черкизово». Компании демонстрируют стабильный рост финансовых показателей – так, у «Черкизово» за 9 месяцев прибыль выросла на 64%, а выручка – на 15%. Негативно на акциях «Черкизово» сказывается вступление России в ВТО (с сентября в восемь раз были снижены пошлины на импорт свинины), а на «Синергии» – повышение акцизов на водку с начала нового года.
Отметим также продолжающиеся в секторе M&A сделки – в 4 квартале АФК «Система» выкупила «Верофарм» у «Аптечной сети 36.6». На наш взгляд, выгоду получили все - «Аптечная сеть 36.6» сможет снизить свою долговую нагрузку, а «Верофарм» войдёт в состав фармакологического бизнеса АФК «Системы», в последнее время активно развивающийся
НАШИ ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ИДЕИ ЗА IV КВ.
Наши инвестиционные идеи за 3 квартал проявили себя неплохо. Нас несколько «подвели» акции «Ростелекома» (-16%), снизившиеся после проведённых в офисе компании обысках. Такие события сложно предсказать – они являются одним из главных рисков вложения в акции. В любом случае, результат портфеля(-0.3%) оказался выше, чем индекс ММВБ(-1.4%). Наилучшим образом проявили себя акции «Роснефти» (+22%) и «Дикси» (+11%). Последняя, на наш взгляд, сохраняет заметный потенциал роста, и мы включили её в список рекомендаций на 1 квартал 2013 года.
Выделим также акции российского фондового рынка, показавшие наилучшую и наихудшую динамику в квартале.
Наилучшую динамику в 3 квартале показали акции «Роснефти» и «Транснефти». Первая отыгрывала возможную синергию от объединения с ТНК-BP, а «Транснефть» (к слову обладающей заметным потенциалом) – увеличение пошлины на транспортировку нефти и планы правительства по приватизации компании в ближайшие годы. Хуже рынка по недоброй традиции были «Газпром» (не любят его западные инвесторы) и «Распадская» («Евраз» расстался с идеей продать кому-нибудь этот актив и будет восстанавливать шахту самостоятельноa
ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ИДЕИ НА I КВ. (TOP 10)
Для инвестиций в 1 квартале 2012 года мы рекомендуем сбалансированную инвестиционную стратегию, включающую наиболее ликвидные бумаги компаний первого эшелона, бумаги с высокими дивидендными выплатами и акции фундаментально недооцененных компаний перспективных секторов (на наш взгляд – это потребительский и телекоммуникационный сектора).
«Газпром» На наш взгляд, акции газового монополиста заметно перепроданы. Учитывая нынешнюю холодную зиму в Европе и России (поставки газа находятся на исторических максимумах), а также планы компании сократить капитальные затраты, у участников рынка может вернуться интерес к этой «голубой фишке»
«Ростелеком» Акции компании были перепроданы в ноябре 2012 года. Драйверами для роста бумаг может стать изменение дивидендной политики компании и размещение в Лондоне. В перспективе «Ростелеком» может стать «голубой фишкой» российского фондового рынка, представляющей телекоммуникационный сектор, а зарубежные фонды будут докупать бумагу в свои портфели
«Сургутнефтегаз» (привилегированные акции). «Префы» «Сургутнефтегаза» недооценены по сравнению с обыкновенными акциями. В феврале-марте на рынках начинает просыпаться интерес к бумагам с высокой дивидендной доходностью. Напомним, в 1 квартале 2012 «префы» «Сургутнефтегаза» выросли на 25%.
«Татнефть» (привилегированные акции). Учитывая высокие нефтяные цены, вероятны высокие дивиденды за 2012 год. Компания сравнительно дешева по сравнению с аналогами.
«Башнефть» (привилегированные акции). Компания активно наращивает ресурсную базу и владеет крупными перерабатывающими активами, что обеспечивает высокую интегрированность бизнеса. Компания показывает хорошие финансовые результаты, планирует провести SPO в Лондоне и выплачивает высокие дивиденды.
МТС Компания представляет «защитный» телекоммуникационный сектор и планирует выплатить высокие дивиденды за 2012 год.
«МегаФон» «МегаФон» лишь месяц назад провёл размещение и уже анонсировал планы выплачивать высокие дивиденды – это может подстегнуть интерес инвесторов к этой перспективной компании.
«М.видео» Динамично развивающаяся компания, занимающаяся розничными продажами электроники и бытовой техники (этот сектор характеризуется высокой оборачиваемостью товаров и защищенным спросом). Компания имеет продуманную систему развития, предусматривающую рост продаж, как в магазинах, так и через интернет.
«Дикси» Акции «Дикси» обладают заметным потенциалом роста по отношению со своим ближайшим аналогом – акциями «Магнита». Вместе с тем, компания продолжает динамично развиваться, а в ближайшие кварталы мы ожидаем увидеть синергетический эффект от присоединения «Виктории».
Cash Не исключено, что из-за накопившихся проблем в мировой экономике в 1 квартале мы увидим снижение фондовых рынков. В этом случае лучшей позицией будет отсутствие позиций.
Предыдущая страница
Следующая страница
http://www.ncapital.ru/ Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба