12 сентября 2012 УНИВЕР Капитал | Архив
Лето, которое несло в себе потенциальную угрозу глобальных негативных изменений в структуре мировых финансов, завершилось. На наш взгляд, базовым на ближайшие месяцы становится сценарий сохранения статус-кво на фоне умеренного либерализма макрорегуляторов. В качестве основных событий предстоящего 4к 2012 года мы выделяем:
-выборы парламента в Голландии;
-заключение «тройки» по ситуации в Греции;
-обращение/не обращение Испании за помощью;
-выборы президента США;
-расширение потолка заимствования в США;
-продление мандата ФРС
-новая регуляторная политика/смена руководства ФРС.
Глобальный взгляд
Сигналы, поступающие из различных регионов мира, говорят о замедлении, причём в Европе оно касается теперь и локомотивных стран, (например, Германии и Франции), и местных «тихих гаваней», (худший сценарий - в случае Финляндии).
Ключевые проблемы: рецессия в Европе, торможение в Китае и угроза падения ВВП США в случае сворачивания заимствований
После благоприятного разрешения ситуации в Европе, где меры ЕЦБ позволят инвесторам не драматизировать излишне выходящие макроэкономические данные в течение хотя бы нескольких месяцев, фокус внимания может сместиться на США. Здесь ситуация выглядит довольно противоречивой. На фоне снижения индекса деловой активности в производственном секторе и сокращения числа новых рабочих мест виден рост в непроизводственной сфере. Здесь, безусловно, поддержка исходит от держащих хорошие темпы объёмов потребительского кредитования. При этом, возможно, значительная часть этих средств направляется на приобретение товаров длительного пользования, заказы на которые также растут. В сегменте автомобильных продаж также видно активное нарастание объёмов.
Учитывая, что в целом по экономике безработица снижается, а число вновь создаваемых рабочих мест возрастает, такую ситуацию можно расценивать как готовность экономики к развороту вверх. Дополнительный позитив даёт динамика розничных продаж в июле, которые резко улучшились по сравнению с июньскими данными. Вообще же, июнь можно рассматривать как весьма негативный месяц в этом отношении, поскольку по его итогам на фоне схлопывания продаж в рознице наблюдалась стагнация динамики и розничных запасов и падение по оптовым. И это притом, что в ценах производителей подъём составил порядка 0,2%. Т.е. всё говорило о серьёзном торможении торговой активности, готовой перерасти в обвал. Которого, к счастью, удалось избежать.
Однако, есть одно важное НО: всё это обеспечено пока лишь агрессивной бюджетной политикой, поддерживающей дефицит, вдвое превосходящий темпы роста. Иными словами, на каждый кредитный доллар Америка зарабатывает полдоллара ВВП. Если принять во внимание, что порог госдолга в $16 трлн уже преодолён и критический уровень, повышение которого требует нового согласования в Конгрессе, уже не за горами, оптимизм становится не столь сильным. Очевидно, что без продолжения заимствований станет невозможным и поддержание фиктивного роста экономики, т.е. фактически мы увидим в США то же самое, что сейчас наблюдается в Европе. Если взглянуть шире, то напрашивается однозначный вывод: в мире наблюдается общее снижение темпов роста с переходом к снижению по целому ряду крупных экономик
Всеобщее замедление экономик налицо. Однако пока это лишь усиливает надежду на новые стимулы
Группу BRICS чаша сия не только не миновала, но и вызвала серьёзные опасения за способность этих стран оставаться палочкой-выручалочкой всей мировой экономики. Так, наиболее неприятными сюрпризами стали Китай и Бразилия, причём Центральному Банку последней пришлось прибегнуть, в качестве стимулирующего инструмента, к радикальному сокращению процентной ставки. Пока, однако, радует, что безработица и инфляция практически везде если и не остаются под полным контролем, то не дают поводов ожидать резкого скачка в ближайшее время, что чрезвычайно важно не только для восприятия инвесторами глобальных рисков, но и для центробанков, поскольку бороться одновременно с инфляцией и падением занятости было бы чрезвычайно затруднительно и, главное, маловероятно, что в разных центрах принятия решений на эту проблему сформировался бы одинаковый взгляд. Пока же мы видим, что даже в Европе инвесторы спокойны, что подтверждается, в частности, устойчивым снижением спроса на недельные кредиты ЕЦБ (на порядок по сравнению с июньскими максимумами).
Оценка российского рынка
С момента формирования прошлой среднесрочной стратегии, в июне этого года, недооцененность российского рынка относительно мировых индексов немного сократилась.
По отношению к сырью рынок сейчас столь же дёшев, как и год назад в конце лета - начале осени, что даёт шанс на повторение активного роста индекса до конца года даже хотя бы при сохранении той степени стабильности в мировых финансах, какая имеется в настоящий момент. В случае же улучшения, которое может наступить после победы демократического кандидата на президентских выборах в США в начале ноября, рост аппетита к риску может привести на российский рынок дополнительную ликвидность, что обеспечит опережающее восходящее движение котировок.
В стоимости российских индексов по- прежнему не учитываются в полной мере котировки нефти
Мультипликаторы также говорят о чрезвычайно привлекательной с этой, известной степени технической точки зрения, ситуации (см. обзор «Коэффициенты»).
Динамика мультипликаторов указывает на близость подъёма
Отметим, что цикличность в динамике оценки российского рынка проявляется весьма чётко и имеет, в том числе сезонную периодичность. В настоящий момент, как видно и следующего графика, период снижения достиг района минимальных исторических значений (как по глубине, так и по продолжительности) поэтому вероятность повторения прошлогодней картины весьма высока и в этом случае мы будем свидетелями нескольких кварталов роста мультипликаторов российского рынка
При этом отметим, что российский рынок с начала года имеет нетто-приток средств в ориентированный на него иностранные фонды, что указывает и на сохранения интереса к стране, и на потенциал очень быстрого ввода этих (и дополнительно привлекаемых) средств в рынок в случае реализации благоприятного сценария на основных биржевых площадках
Продовольствие
Любопытная ситуация сохраняется в сегменте пищевых товаров. Несмотря на активный рост за прошедшие недели, вызванный, во многом, метеофакторами, приведшими к неурожаю в различных регионах мира, продовольствие остаётся уникально дешёвым по отношению к прочим товарам
Продовольствие остаётся по- прежнему очень дешёвым относительно других товаров
Такое положение дел открывает возможность для торговли спрэдом (продовольственный индекс/золото, продовольственный индекс/нефть) и одновременно - служит любопытным индикатором для прогнозирования прибылей производителей удобрений. Нам нравится этот сегмент, однако мы не являемся сторонниками активной покупки соответствующих бумаг, поскольку они находятся на локальных максимумах, а цены по уже заключённым контрактам не отражают всей ситуации
Рекомендации
Наши рекомендации сводятся к постепенному наращиванию длинных позиций. Мы предпочитаем сегменты металлургии и электроэнергетики (с упором на сети) в связи с серьезной перепроданностью соответствующих бумаг (НЛМК, Северсталь, ММК, Мечел) и явной готовностью инвесторов как в России, так и за рубежом активно покупать их при усилении позитивных настроений (см. обзор «Уголь 09-2012» и «Сталь 09-2012»). Федеральные сетевые компании (ФСК ЕЭС и Холдинг МРСК) неизбежно будут привлекать новых инвесторов после (и в ожидании) решения властей по поводу дальнейшей судьбы отрасли. Региональные же сети (такие как МРСК Сибири и Северного Кавказа) торгуются на столь низких уровнях, что дают хорошую возможность для спекулятивной покупки, даже несмотря на угрозу значительных объёмов допэмиссий в пользу государства. Мы видим хороший потенциал в акциях банковского сектора, прежде всего в ВТБ, подвергшемся активным продажам, но сильно выглядящим на отскоках рынка, и Сбербанке. Характерно, что привилегированные акции Сбербанка торгуются в настоящий момент в соотношении 0,74-0,75 к обыкновенным и при улучшении ситуации на рынках этот дисконт может сократиться до 0,8-0,83 на фоне ожиданий решения по приватизации госпакета. То же самое справедливо и в отношении бумаг ВТБ. Также мы сохраняем интерес к Роснефти и Газпрому. Первая привлекает нас не только ценовыми уровнями, но и вполне понятными перспективами наращивания добычи как внутри страны, так и за её пределами. Расширение газовой компоненты бизнеса предполагает хорошую поддержку с точки зрения маржинальности, а партнёрства с крупнейшими мировыми игроками не только снижает операционные иски, но и благоприятно влияет на восприятие компании внешними инвесторами. Стоит также отметить ожидания по существенному (до 5-6% с 2%) увеличению дивидендной доходности по акциям. Что касается газового монополиста, то здесь мы видим потенциал роста за счёт неизбежного притока ликвидности в его бумаги при общей переоценке суверенных рисков на Россию.
Отдельной торговой идеей, которая может служить хорошим балансирующим дополнением к портфелю акций, мы считаем приобретение квазисуверенных облигаций (ФСК и РЖД), с последующим использованием механизма РЕПО для увеличения доходности вложений. Используя бумаги с повышенной дюрацией, в текущей ситуации, предполагающей сокращение спрэдов на долговом рынке, можно получить дополнительную, весьма привлекательную доходность, не только за счёт купонных платежей, но и благодаря переоценке по котировкам (см. обзор «Weekly Fixed Income»).
Сокращение суверенного спрэда на Россию отражает как общее улучшение настроений инвестсообщества, так и потенциал для подъёма российских активов
В случае необходимости получить валютное хеджирование при инвестициях, мы рекомендуем обратить внимание на рынок еврооблигаций российских эмитентов, где в настоящий момент открыты очень хорошие возможности для построения диверсифицированного портфеля с возможностью гибкого управления дюрацией и/или применения механизма РЕПО.
Доходности активно снижаются, однако по корпоративным облигациям есть ещё хороший потенциал
Как видим, динамика доходности корпоративных облигаций отстаёт от суверенного долга, поэтому мы видим возможности для значительной переоценки вверх еврооблигаций надёжных российских эмитентов, таких как Евраз, Альфа-Банк, Номос-Банк и ряд других
-выборы парламента в Голландии;
-заключение «тройки» по ситуации в Греции;
-обращение/не обращение Испании за помощью;
-выборы президента США;
-расширение потолка заимствования в США;
-продление мандата ФРС
-новая регуляторная политика/смена руководства ФРС.
Глобальный взгляд
Сигналы, поступающие из различных регионов мира, говорят о замедлении, причём в Европе оно касается теперь и локомотивных стран, (например, Германии и Франции), и местных «тихих гаваней», (худший сценарий - в случае Финляндии).
Ключевые проблемы: рецессия в Европе, торможение в Китае и угроза падения ВВП США в случае сворачивания заимствований
После благоприятного разрешения ситуации в Европе, где меры ЕЦБ позволят инвесторам не драматизировать излишне выходящие макроэкономические данные в течение хотя бы нескольких месяцев, фокус внимания может сместиться на США. Здесь ситуация выглядит довольно противоречивой. На фоне снижения индекса деловой активности в производственном секторе и сокращения числа новых рабочих мест виден рост в непроизводственной сфере. Здесь, безусловно, поддержка исходит от держащих хорошие темпы объёмов потребительского кредитования. При этом, возможно, значительная часть этих средств направляется на приобретение товаров длительного пользования, заказы на которые также растут. В сегменте автомобильных продаж также видно активное нарастание объёмов.
Учитывая, что в целом по экономике безработица снижается, а число вновь создаваемых рабочих мест возрастает, такую ситуацию можно расценивать как готовность экономики к развороту вверх. Дополнительный позитив даёт динамика розничных продаж в июле, которые резко улучшились по сравнению с июньскими данными. Вообще же, июнь можно рассматривать как весьма негативный месяц в этом отношении, поскольку по его итогам на фоне схлопывания продаж в рознице наблюдалась стагнация динамики и розничных запасов и падение по оптовым. И это притом, что в ценах производителей подъём составил порядка 0,2%. Т.е. всё говорило о серьёзном торможении торговой активности, готовой перерасти в обвал. Которого, к счастью, удалось избежать.
Однако, есть одно важное НО: всё это обеспечено пока лишь агрессивной бюджетной политикой, поддерживающей дефицит, вдвое превосходящий темпы роста. Иными словами, на каждый кредитный доллар Америка зарабатывает полдоллара ВВП. Если принять во внимание, что порог госдолга в $16 трлн уже преодолён и критический уровень, повышение которого требует нового согласования в Конгрессе, уже не за горами, оптимизм становится не столь сильным. Очевидно, что без продолжения заимствований станет невозможным и поддержание фиктивного роста экономики, т.е. фактически мы увидим в США то же самое, что сейчас наблюдается в Европе. Если взглянуть шире, то напрашивается однозначный вывод: в мире наблюдается общее снижение темпов роста с переходом к снижению по целому ряду крупных экономик
Всеобщее замедление экономик налицо. Однако пока это лишь усиливает надежду на новые стимулы
Группу BRICS чаша сия не только не миновала, но и вызвала серьёзные опасения за способность этих стран оставаться палочкой-выручалочкой всей мировой экономики. Так, наиболее неприятными сюрпризами стали Китай и Бразилия, причём Центральному Банку последней пришлось прибегнуть, в качестве стимулирующего инструмента, к радикальному сокращению процентной ставки. Пока, однако, радует, что безработица и инфляция практически везде если и не остаются под полным контролем, то не дают поводов ожидать резкого скачка в ближайшее время, что чрезвычайно важно не только для восприятия инвесторами глобальных рисков, но и для центробанков, поскольку бороться одновременно с инфляцией и падением занятости было бы чрезвычайно затруднительно и, главное, маловероятно, что в разных центрах принятия решений на эту проблему сформировался бы одинаковый взгляд. Пока же мы видим, что даже в Европе инвесторы спокойны, что подтверждается, в частности, устойчивым снижением спроса на недельные кредиты ЕЦБ (на порядок по сравнению с июньскими максимумами).
Оценка российского рынка
С момента формирования прошлой среднесрочной стратегии, в июне этого года, недооцененность российского рынка относительно мировых индексов немного сократилась.
По отношению к сырью рынок сейчас столь же дёшев, как и год назад в конце лета - начале осени, что даёт шанс на повторение активного роста индекса до конца года даже хотя бы при сохранении той степени стабильности в мировых финансах, какая имеется в настоящий момент. В случае же улучшения, которое может наступить после победы демократического кандидата на президентских выборах в США в начале ноября, рост аппетита к риску может привести на российский рынок дополнительную ликвидность, что обеспечит опережающее восходящее движение котировок.
В стоимости российских индексов по- прежнему не учитываются в полной мере котировки нефти
Мультипликаторы также говорят о чрезвычайно привлекательной с этой, известной степени технической точки зрения, ситуации (см. обзор «Коэффициенты»).
Динамика мультипликаторов указывает на близость подъёма
Отметим, что цикличность в динамике оценки российского рынка проявляется весьма чётко и имеет, в том числе сезонную периодичность. В настоящий момент, как видно и следующего графика, период снижения достиг района минимальных исторических значений (как по глубине, так и по продолжительности) поэтому вероятность повторения прошлогодней картины весьма высока и в этом случае мы будем свидетелями нескольких кварталов роста мультипликаторов российского рынка
При этом отметим, что российский рынок с начала года имеет нетто-приток средств в ориентированный на него иностранные фонды, что указывает и на сохранения интереса к стране, и на потенциал очень быстрого ввода этих (и дополнительно привлекаемых) средств в рынок в случае реализации благоприятного сценария на основных биржевых площадках
Продовольствие
Любопытная ситуация сохраняется в сегменте пищевых товаров. Несмотря на активный рост за прошедшие недели, вызванный, во многом, метеофакторами, приведшими к неурожаю в различных регионах мира, продовольствие остаётся уникально дешёвым по отношению к прочим товарам
Продовольствие остаётся по- прежнему очень дешёвым относительно других товаров
Такое положение дел открывает возможность для торговли спрэдом (продовольственный индекс/золото, продовольственный индекс/нефть) и одновременно - служит любопытным индикатором для прогнозирования прибылей производителей удобрений. Нам нравится этот сегмент, однако мы не являемся сторонниками активной покупки соответствующих бумаг, поскольку они находятся на локальных максимумах, а цены по уже заключённым контрактам не отражают всей ситуации
Рекомендации
Наши рекомендации сводятся к постепенному наращиванию длинных позиций. Мы предпочитаем сегменты металлургии и электроэнергетики (с упором на сети) в связи с серьезной перепроданностью соответствующих бумаг (НЛМК, Северсталь, ММК, Мечел) и явной готовностью инвесторов как в России, так и за рубежом активно покупать их при усилении позитивных настроений (см. обзор «Уголь 09-2012» и «Сталь 09-2012»). Федеральные сетевые компании (ФСК ЕЭС и Холдинг МРСК) неизбежно будут привлекать новых инвесторов после (и в ожидании) решения властей по поводу дальнейшей судьбы отрасли. Региональные же сети (такие как МРСК Сибири и Северного Кавказа) торгуются на столь низких уровнях, что дают хорошую возможность для спекулятивной покупки, даже несмотря на угрозу значительных объёмов допэмиссий в пользу государства. Мы видим хороший потенциал в акциях банковского сектора, прежде всего в ВТБ, подвергшемся активным продажам, но сильно выглядящим на отскоках рынка, и Сбербанке. Характерно, что привилегированные акции Сбербанка торгуются в настоящий момент в соотношении 0,74-0,75 к обыкновенным и при улучшении ситуации на рынках этот дисконт может сократиться до 0,8-0,83 на фоне ожиданий решения по приватизации госпакета. То же самое справедливо и в отношении бумаг ВТБ. Также мы сохраняем интерес к Роснефти и Газпрому. Первая привлекает нас не только ценовыми уровнями, но и вполне понятными перспективами наращивания добычи как внутри страны, так и за её пределами. Расширение газовой компоненты бизнеса предполагает хорошую поддержку с точки зрения маржинальности, а партнёрства с крупнейшими мировыми игроками не только снижает операционные иски, но и благоприятно влияет на восприятие компании внешними инвесторами. Стоит также отметить ожидания по существенному (до 5-6% с 2%) увеличению дивидендной доходности по акциям. Что касается газового монополиста, то здесь мы видим потенциал роста за счёт неизбежного притока ликвидности в его бумаги при общей переоценке суверенных рисков на Россию.
Отдельной торговой идеей, которая может служить хорошим балансирующим дополнением к портфелю акций, мы считаем приобретение квазисуверенных облигаций (ФСК и РЖД), с последующим использованием механизма РЕПО для увеличения доходности вложений. Используя бумаги с повышенной дюрацией, в текущей ситуации, предполагающей сокращение спрэдов на долговом рынке, можно получить дополнительную, весьма привлекательную доходность, не только за счёт купонных платежей, но и благодаря переоценке по котировкам (см. обзор «Weekly Fixed Income»).
Сокращение суверенного спрэда на Россию отражает как общее улучшение настроений инвестсообщества, так и потенциал для подъёма российских активов
В случае необходимости получить валютное хеджирование при инвестициях, мы рекомендуем обратить внимание на рынок еврооблигаций российских эмитентов, где в настоящий момент открыты очень хорошие возможности для построения диверсифицированного портфеля с возможностью гибкого управления дюрацией и/или применения механизма РЕПО.
Доходности активно снижаются, однако по корпоративным облигациям есть ещё хороший потенциал
Как видим, динамика доходности корпоративных облигаций отстаёт от суверенного долга, поэтому мы видим возможности для значительной переоценки вверх еврооблигаций надёжных российских эмитентов, таких как Евраз, Альфа-Банк, Номос-Банк и ряд других
/Элитный Трейдер, ELITETRADER.RU/
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба