17 октября 2012 Архив
Способность рефляционной политики "приглушать" худшие риски дефлирования долга была огромным источником разочарования для медведей фондового рынка до краха 2008 года. Да, начальное умеренное ралли S&P500 из черной дыры в 2009 году было, возможно, не столь удивительным. На разбомбленных фондовых рынках всегда может происходить какое-то ралли. Но способность этого ралли продолжиться в 2010, затем в 2011, и в 2012 году оказалась крайне неприятной и болезненной для медвежьих инвесторов.
Действительно, весь посткризисный период, начиная с 2008 года и по настоящее время, характеризовался крайне плохим состоянием хедж-фондов. Последние данные показывают: в середине сентября 90% хедж-фондов оказались ниже среднерыночного уровня S&P500.
Будет ли это продолжаться?
Индексы настроений показывают, что опасения по поводу мировой экономики завладели хедж-фондами еще в 2005 году. И это правильно. Было ясно, что ранний этап первой волны рефляционной политики, которая последовала за технологическим бумом 2000 - был не более чем раздуванием пузыря на рынке недвижимости. Возвращение к реальности вместе с долговым кризисом 2008 года означало своего рода победу для медведей. Но - кошмар начался снова в 2009 году. Невероятно, но европейского кризиса конца 2011-го оказалось недостаточно, чтобы заставить мировые фондовые рынки снижаться, так как денежно-спасательная политика снова подтолкнула цена на финансовые активы вверх.
Одна из наиболее хитрых тактик Федрезерва США, по мере осторожного продвижения к своей третьей крупной рефляционной программе в этом году (QE3, третий раунд количественного смягчения), заключалась в том, чтобы не позволить другим политикам сделать шаг первыми. Мало того, что ФРС вошла в режим ожидания, в то время как в Европа почти год экспериментировала с различными формами вмешательства в кризис, но ФРС также позволила другим политическим решениям выпустить пузыри на поверхность (например, установление номинального целевого уровня ВВП). По прошествии каждого нового месяца с осени прошлого года, ФРС неустанно повторяла, что может применить меры, если показатели не улучшатся.
Наблюдатели были в замешательстве: экономические данные, в частности, показатели рынка труда, никак не улучшались. Но, как считали многие скептики, ФРС ведь не будет делать резких движений прямо перед выборами.
Бернанке, возможно, и не заядлый шахматист, но ему явно знакомо понятие цугцванга. Когда следующий раунд глобальной рефляционной политики переехала в эндшпиль, Бернанке вероятно, произвел самый большой фурор, переместившись не первым, а последним.
Это привнесло элемент неожиданности, и рынки до сих пор переваривают новую политику. Различные исследовательские компании продолжают подсчитывать размер QE3. По самым последним оценкам Goldman, ее объем составляет от $ 1,2 до $ 2,0 трлн. Кроме того, от других членов ФРС за QE3 последовали агрессивные публичные заявления. В частности Нараяна Кочерлакота заявил, что проблема безработицы - битва, которую нужно выиграть.
Теперь, впрочем, по прошествии чуть более месяца после запуска QE ФРС, настроения на мировых рынках омрачились. Есть ощущение, что последний раунд QE заранее обречен на провал. Это преждевременный вывод.
Соответственно, давайте сначала взглянем на три основных рынка: золото, нефть и доллар, у которых уже была возможность отреагировать на QE3.
Золото
Этим летом развернулась довольно утомительная, политизированная дискуссия о воскрешении золотого стандарта. Но одно можно утверждать с уверенностью: идея золотого стандарта устарела. Почему? Причина проста: золото, за последние десять лет, уже изящно и красиво выполнило свою функцию восстановления баланса между прекращением экономического роста и маниакальными попытками правительства бороться со спадом промышленного производства.
Кроме того, подобные "дебаты", наблюдавшиеся недавно между инвесторами высокого ранга, такими как Уоррен Баффет и Рэй Далио, служат дальнейшей иллюстрацией того, что обсуждение золота остается в ловушке национальной политики. Это, как если бы ассоциация с золотом передавала все виды смысла. Но все это, на самом деле, не относится к новой роли золота, сейчас, в "эпоху отсутствия роста".
Пол Кругман, на мой взгляд, озвучил некоторые из своих самых интересных (и политически не ангажированных) комментариев относительно золота, в прошлом году. Я по-прежнему придерживаюсь той точки зрения, что основным драйвером для золота в последнее десятилетие оставались неясные перспективы экономического роста, а не инфляция, вызванная "печатным станком". Золото, соответственно, обошло почти все другие активы - в особенности акции и недвижимость - и не без оснований. Кругман писал:
Так как это "реальная" история с золотом, цена которого поднялась, потому что ожидаемые доходы по другим инвестициям упали. Это не связано, повторяю, не, связано с инфляционными ожиданиями. Растущие цены на золото не только не являются признаком того, что бурная инфляция не за горами, они на самом деле - результат упорного спада в экономике, застрявшей в ловушке ликвидности - экономики, которая по сути сталкивается с угрозой в стиле японской дефляции, а не веймарской инфляции.
Запуск QE3 еще больше подтверждает отказ западных стран производить экономический рост. Именно по этой причине, на протяжении следующего года золото должно оказаться более чувствительными к рефляционной политике, чем промышленные товары.
Нефть
Упадут ли цены на нефть упадут в этом году, как некоторые предсказывали? Нет.
Цены на нефть не следуют по ценовым путям только потому, что нефть является предметом финансовых спекуляций. Финансовые спекуляции могут выталкивать цены за пределы их основных ценовых конвертов в течение ограниченного периода времени. И еще, приведет ли QE3 к скачку цен на бензин до $ 5 за галлон, как многие предрекали? Нет, потому что количественное смягчение – автоматически не означает роста цен на нефть. Вместо этого, она "подкармливает" поломанную экономику и приглушает разрушительные последствий дефлирования долга. QE гасит побочный риск и позволяет тем отраслям экономики, которые способны к восстановлению, с грехом пополам идти вперед.
Вместо этого, две мощные силы, действующие сейчас на цены на нефть, - это смещение спроса со стороны ОЭСР к не входящим в ОЭСР странам. Вот и все. Ничего таинственного или сложного. Как я объяснил своей недавней статье "Переоценка нефти", на мировом рынке нефти появилась необычная стабильность, которая сдерживает цены на нефть в диапазоне, определяемом нижней границей предельных издержек и верхней границей исключительно медленного роста совокупного спроса на нефть.
Новые этапы QE от ЕС, Японии и США, впрочем, обеспечивают нефти более жесткую почву. QE и другие виды рефляционной политики ОЭСР демонстрируют тенденцию протекать более эффективно в сравнении с той, что реализуют не входящих в ОЭСР страны, показывающими гораздо более высокие темпы роста по сравнению с развитыми странами. Это сохраняет темпы роста потребления энергии, уголя, природного газа, и, конечно же, нефти. Значительная часть этой траектории, по сути, не зависит от объема мировой торговли. Вместо этого, основная тенденция спроса на энергоносители в развивающихся странах связана исключительно с приростом населения и процессом индустриализации, который до сих пор не завершен.
Означает ли, что из-за сокращения объема мировой торговли и потребления азиатских товаров покупателями в Европе и США, страны, не входящие в ОЭСР будут расти медленнее? Конечно. Мы уже видим, что этот спад находит свое отражение в ценах на железную руду и коксующийся уголь. Но это не влияет на способность 5 млрд. человек в развивающихся странах формировать с устойчивый рост спроса на нефть. Спрос на нефть в Китае и Индии, даже при замедлении темпов экономического роста, увеличивается на 4-5% в год. В случае, если мировая экономика найдет твердую почву под ногами, цены на нефть поднимутся еще выше, отчасти и потому, что QE3 заделает достаточно дыр в глобальной экономике, создав тем самым возможность для подобного роста.
Доллар
Годичное ралли Индекса доллара США – это то, что ФРС, безусловно, учла при принятии решения о новом раунде QE.
Почему? Начиная с 2008/2009 экспорт из США являлся одним из самых крепких источников роста экономики. Впервые объем экспорта превысил отметку $ 2 трлн (в стоимостном выражении), охватив значительную долю ВВП. Американский экспорт угля, сельскохозяйственной продукции, и в конечном итоге природного газа, представляет собой "супертренд", компенсирующий те отрасли экономики США, которые не способны к быстрому восстановлению.
Но ралли доллара Индекса доллара США, с 72.00 до 84.00, начало вгрызаться в рост экспорта в прошлом году. Поэтому, тот факт, что ФРС, в конечном итоге, придется бороться с этой тенденции, был неизбежным. И было с чем бороться:
Рынок правильно определил начало QE3, и начал "ломать" ралли доллара в конце лета, когда биржи настраивались на принятие решений в Европе (позитивные для валюты евро), и начали реагировать более уверенно на слабые данные из США. К настоящему времени годичное ралли доллара США решительно сломлено.
Хотя, конечно, с большой натяжкой можно утверждать, что слабый доллар США приведет к росту занятости, то наоборот, сильный доллар, безусловно, приведет к ужесточению денежно-кредитных условий. Тем более странно, если многие из тех же экономистов и финансовых журналистов, которые уже много лет осуждают плохое состояние обрабатывающей промышленности США и супер-повышенный уровень потребления, будут либо бояться, либо критиковать политику ослабления доллара.
Действительно ли американские потребители не покупают достаточно товаров из-за рубежа? Должны ли американские потребители полностью изменить почти десятилетнюю тенденцию к снижению потребления нефти с помощью определенной политики, которая пытается добиться снижения цен на нефть через сильный доллар? Дело в том, что США уже находятся в процессе перехода - как и остальной мир – к энергосистеме. Со своей находящейся в упадке автодорожной сетью и с сокращением потребления нефти на 15% от максимума десятилетия, экономика США восстановилась, используя не нефть, а природный газ и уголь. Этих двух сырьевых товаров при нынешних темпах экономического роста в США, на самом деле, достаточно. Экономика США не нуждается в сильном долларе.
Первоначальный вывод
Вопреки распространенному мнению, ФРС значительно меньше обеспокоена ростом золота как вызову ее власти, чем многие предполагают. Кроме того, ФРС достаточно много знает о нефти. Бернанке понимает (и сказал), что существует нехватка на поставки и что эра дешевой нефти ушла в прошлое. Бернанке также понимает, что ценовой потолок может быть весьма подвижным в период слабого экономического роста, когда экономики будут продолжать упираться в него при ценах на нефть выше $ 120. Таким образом, учитывая, что золото и нефть уже пережили впечатляющие ценовые революции в последние десятилетия, ФРС вряд ли будет бечпокоиться о том, чтобы "контролировать" их сейчас. Нет, такой контроль существует, и ФРС, по сути, отказались от каких-либо претензий в этой связи. Вместо этого, ФРС куда больше заботит доллар США и американский фондовый рынок.
Действительно, весь посткризисный период, начиная с 2008 года и по настоящее время, характеризовался крайне плохим состоянием хедж-фондов. Последние данные показывают: в середине сентября 90% хедж-фондов оказались ниже среднерыночного уровня S&P500.
Будет ли это продолжаться?
Индексы настроений показывают, что опасения по поводу мировой экономики завладели хедж-фондами еще в 2005 году. И это правильно. Было ясно, что ранний этап первой волны рефляционной политики, которая последовала за технологическим бумом 2000 - был не более чем раздуванием пузыря на рынке недвижимости. Возвращение к реальности вместе с долговым кризисом 2008 года означало своего рода победу для медведей. Но - кошмар начался снова в 2009 году. Невероятно, но европейского кризиса конца 2011-го оказалось недостаточно, чтобы заставить мировые фондовые рынки снижаться, так как денежно-спасательная политика снова подтолкнула цена на финансовые активы вверх.
Одна из наиболее хитрых тактик Федрезерва США, по мере осторожного продвижения к своей третьей крупной рефляционной программе в этом году (QE3, третий раунд количественного смягчения), заключалась в том, чтобы не позволить другим политикам сделать шаг первыми. Мало того, что ФРС вошла в режим ожидания, в то время как в Европа почти год экспериментировала с различными формами вмешательства в кризис, но ФРС также позволила другим политическим решениям выпустить пузыри на поверхность (например, установление номинального целевого уровня ВВП). По прошествии каждого нового месяца с осени прошлого года, ФРС неустанно повторяла, что может применить меры, если показатели не улучшатся.
Наблюдатели были в замешательстве: экономические данные, в частности, показатели рынка труда, никак не улучшались. Но, как считали многие скептики, ФРС ведь не будет делать резких движений прямо перед выборами.
Бернанке, возможно, и не заядлый шахматист, но ему явно знакомо понятие цугцванга. Когда следующий раунд глобальной рефляционной политики переехала в эндшпиль, Бернанке вероятно, произвел самый большой фурор, переместившись не первым, а последним.
Это привнесло элемент неожиданности, и рынки до сих пор переваривают новую политику. Различные исследовательские компании продолжают подсчитывать размер QE3. По самым последним оценкам Goldman, ее объем составляет от $ 1,2 до $ 2,0 трлн. Кроме того, от других членов ФРС за QE3 последовали агрессивные публичные заявления. В частности Нараяна Кочерлакота заявил, что проблема безработицы - битва, которую нужно выиграть.
Теперь, впрочем, по прошествии чуть более месяца после запуска QE ФРС, настроения на мировых рынках омрачились. Есть ощущение, что последний раунд QE заранее обречен на провал. Это преждевременный вывод.
Соответственно, давайте сначала взглянем на три основных рынка: золото, нефть и доллар, у которых уже была возможность отреагировать на QE3.
Золото
Этим летом развернулась довольно утомительная, политизированная дискуссия о воскрешении золотого стандарта. Но одно можно утверждать с уверенностью: идея золотого стандарта устарела. Почему? Причина проста: золото, за последние десять лет, уже изящно и красиво выполнило свою функцию восстановления баланса между прекращением экономического роста и маниакальными попытками правительства бороться со спадом промышленного производства.
Кроме того, подобные "дебаты", наблюдавшиеся недавно между инвесторами высокого ранга, такими как Уоррен Баффет и Рэй Далио, служат дальнейшей иллюстрацией того, что обсуждение золота остается в ловушке национальной политики. Это, как если бы ассоциация с золотом передавала все виды смысла. Но все это, на самом деле, не относится к новой роли золота, сейчас, в "эпоху отсутствия роста".
Пол Кругман, на мой взгляд, озвучил некоторые из своих самых интересных (и политически не ангажированных) комментариев относительно золота, в прошлом году. Я по-прежнему придерживаюсь той точки зрения, что основным драйвером для золота в последнее десятилетие оставались неясные перспективы экономического роста, а не инфляция, вызванная "печатным станком". Золото, соответственно, обошло почти все другие активы - в особенности акции и недвижимость - и не без оснований. Кругман писал:
Так как это "реальная" история с золотом, цена которого поднялась, потому что ожидаемые доходы по другим инвестициям упали. Это не связано, повторяю, не, связано с инфляционными ожиданиями. Растущие цены на золото не только не являются признаком того, что бурная инфляция не за горами, они на самом деле - результат упорного спада в экономике, застрявшей в ловушке ликвидности - экономики, которая по сути сталкивается с угрозой в стиле японской дефляции, а не веймарской инфляции.
Запуск QE3 еще больше подтверждает отказ западных стран производить экономический рост. Именно по этой причине, на протяжении следующего года золото должно оказаться более чувствительными к рефляционной политике, чем промышленные товары.
Нефть
Упадут ли цены на нефть упадут в этом году, как некоторые предсказывали? Нет.
Цены на нефть не следуют по ценовым путям только потому, что нефть является предметом финансовых спекуляций. Финансовые спекуляции могут выталкивать цены за пределы их основных ценовых конвертов в течение ограниченного периода времени. И еще, приведет ли QE3 к скачку цен на бензин до $ 5 за галлон, как многие предрекали? Нет, потому что количественное смягчение – автоматически не означает роста цен на нефть. Вместо этого, она "подкармливает" поломанную экономику и приглушает разрушительные последствий дефлирования долга. QE гасит побочный риск и позволяет тем отраслям экономики, которые способны к восстановлению, с грехом пополам идти вперед.
Вместо этого, две мощные силы, действующие сейчас на цены на нефть, - это смещение спроса со стороны ОЭСР к не входящим в ОЭСР странам. Вот и все. Ничего таинственного или сложного. Как я объяснил своей недавней статье "Переоценка нефти", на мировом рынке нефти появилась необычная стабильность, которая сдерживает цены на нефть в диапазоне, определяемом нижней границей предельных издержек и верхней границей исключительно медленного роста совокупного спроса на нефть.
Новые этапы QE от ЕС, Японии и США, впрочем, обеспечивают нефти более жесткую почву. QE и другие виды рефляционной политики ОЭСР демонстрируют тенденцию протекать более эффективно в сравнении с той, что реализуют не входящих в ОЭСР страны, показывающими гораздо более высокие темпы роста по сравнению с развитыми странами. Это сохраняет темпы роста потребления энергии, уголя, природного газа, и, конечно же, нефти. Значительная часть этой траектории, по сути, не зависит от объема мировой торговли. Вместо этого, основная тенденция спроса на энергоносители в развивающихся странах связана исключительно с приростом населения и процессом индустриализации, который до сих пор не завершен.
Означает ли, что из-за сокращения объема мировой торговли и потребления азиатских товаров покупателями в Европе и США, страны, не входящие в ОЭСР будут расти медленнее? Конечно. Мы уже видим, что этот спад находит свое отражение в ценах на железную руду и коксующийся уголь. Но это не влияет на способность 5 млрд. человек в развивающихся странах формировать с устойчивый рост спроса на нефть. Спрос на нефть в Китае и Индии, даже при замедлении темпов экономического роста, увеличивается на 4-5% в год. В случае, если мировая экономика найдет твердую почву под ногами, цены на нефть поднимутся еще выше, отчасти и потому, что QE3 заделает достаточно дыр в глобальной экономике, создав тем самым возможность для подобного роста.
Доллар
Годичное ралли Индекса доллара США – это то, что ФРС, безусловно, учла при принятии решения о новом раунде QE.
Почему? Начиная с 2008/2009 экспорт из США являлся одним из самых крепких источников роста экономики. Впервые объем экспорта превысил отметку $ 2 трлн (в стоимостном выражении), охватив значительную долю ВВП. Американский экспорт угля, сельскохозяйственной продукции, и в конечном итоге природного газа, представляет собой "супертренд", компенсирующий те отрасли экономики США, которые не способны к быстрому восстановлению.
Но ралли доллара Индекса доллара США, с 72.00 до 84.00, начало вгрызаться в рост экспорта в прошлом году. Поэтому, тот факт, что ФРС, в конечном итоге, придется бороться с этой тенденции, был неизбежным. И было с чем бороться:
Рынок правильно определил начало QE3, и начал "ломать" ралли доллара в конце лета, когда биржи настраивались на принятие решений в Европе (позитивные для валюты евро), и начали реагировать более уверенно на слабые данные из США. К настоящему времени годичное ралли доллара США решительно сломлено.
Хотя, конечно, с большой натяжкой можно утверждать, что слабый доллар США приведет к росту занятости, то наоборот, сильный доллар, безусловно, приведет к ужесточению денежно-кредитных условий. Тем более странно, если многие из тех же экономистов и финансовых журналистов, которые уже много лет осуждают плохое состояние обрабатывающей промышленности США и супер-повышенный уровень потребления, будут либо бояться, либо критиковать политику ослабления доллара.
Действительно ли американские потребители не покупают достаточно товаров из-за рубежа? Должны ли американские потребители полностью изменить почти десятилетнюю тенденцию к снижению потребления нефти с помощью определенной политики, которая пытается добиться снижения цен на нефть через сильный доллар? Дело в том, что США уже находятся в процессе перехода - как и остальной мир – к энергосистеме. Со своей находящейся в упадке автодорожной сетью и с сокращением потребления нефти на 15% от максимума десятилетия, экономика США восстановилась, используя не нефть, а природный газ и уголь. Этих двух сырьевых товаров при нынешних темпах экономического роста в США, на самом деле, достаточно. Экономика США не нуждается в сильном долларе.
Первоначальный вывод
Вопреки распространенному мнению, ФРС значительно меньше обеспокоена ростом золота как вызову ее власти, чем многие предполагают. Кроме того, ФРС достаточно много знает о нефти. Бернанке понимает (и сказал), что существует нехватка на поставки и что эра дешевой нефти ушла в прошлое. Бернанке также понимает, что ценовой потолок может быть весьма подвижным в период слабого экономического роста, когда экономики будут продолжать упираться в него при ценах на нефть выше $ 120. Таким образом, учитывая, что золото и нефть уже пережили впечатляющие ценовые революции в последние десятилетия, ФРС вряд ли будет бечпокоиться о том, чтобы "контролировать" их сейчас. Нет, такой контроль существует, и ФРС, по сути, отказались от каких-либо претензий в этой связи. Вместо этого, ФРС куда больше заботит доллар США и американский фондовый рынок.
PeakProsperity /Элитный Трейдер, ELITETRADER.RU/
/templates/new/dleimages/no_icon.gif Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба