29 декабря 2012 Архив
Изучив основы благосостояния и политической власти в США мы ранее уже пришли к выводу о том, что "фискальный обрыв" – это лишь симптом структурного эндшпиля, в котором дисбаланс между тем, что было обещано и тем, что может быть собрано в виде налогов, будет продолжать расти до тех пор пока не вызовет финансово управляемый политический кризис, который, как я считаю, неизбежно перерастет в полномасштабный конституционный кризис.
Хотя у этого долгосрочного политического кризиса есть много аспектов, заслуживающих дальнейшего изучения, мы начнем с трех финансовых аспектов, влияние которых будет ощущаться уже в 2013 году: рост процентных ставок, и как результат - влияние на стоимость облигаций, рост доллара США, что негативно скажется на прибылях американских корпораций и стоимости бумаг фондового рынка. Наконец, снижение расходов домохозяйств с высоким уровнем дохода из-за более высоких налогов, подавляющих дискреционные потребительские расходы.
Рост доллара негативно скажется на корпоративных прибылях и стоимости акций.
Давайте начнем с темы, которую я уже не раз рассматривал с разных сторон – это структурные причины роста курса доллара США (USD). Фантазии том, что фискальный и долговой кризис в Европе "улажен", печатание денег/покупка казначейских облигаций Федеральной резервной системой в последнее время оказывали понижательное давление на доллар, но в долгосрочной перспективе, прослеживается явно бычий тренд доллара США с новыми высокими максимумами и высокими минимумами, с мая 2011 года:
Ключевой момент здесь – это связь между прибылями американских корпораций USD: слабый доллар повышает корпоративную прибыль при расчете в долларах, а сильный доллар - понижает корпоративные прибыли, полученные за рубежом. Это важно, потому что многие глобальные корпорации получают от 40% до 60% своей выручки за рубежом.
Таким образом, любое повышение курса доллара по отношению к евро, иене и другим ключевым валютам со свободным колебанием курса снизят корпоративные прибыли. Снижение прибылей, в свою очередь, ослабят "бычьи" аргументы в пользу высокой стоимости акций.
Эта динамика зависимости валютных курсов с со стоимостью акций редко упоминается в стандартных анализах фондового рынка, хотя, очевидно, что она – ключевой фактор для американской корпоративной прибыли США и, следовательно, стоимости акций.
Почему доллар будет укрепляться по отношению к другим валютам? Реальность такова, что ситуация с бюджетом и долгом в Японии и Европе ухудшается, а не улучшается, и набирает обороты. Одного этого достаточно, чтобы подтолкнуть доллар выше. Темпы роста Китая замедлились, что влияет на австралийский доллар и другие товарные валюты. Опять же, доллар будет укрепляться не столько по существу, сколько на фоне слабости своих конкурентов.
Наконец, сокращение мировой торговли (взгляните на Baltic Dry Index) будет подталкивать доллар вверх.
Процентные ставки так и останутся низкими, или будут расти?
Пожалуй, в финансовом сообществе нет большей уверенности, как относительно того, что процентные ставки будут оставаться на низком уровне в течение многих лет, пока ФРС будет покупать казначейские облигации. Впрочем, подобная уверенность, возможно, упускает из виду наличие двух других сил, которые говорят об обратном.
ФРС взяла на себя обязательство покупать около $ 500 млрд. долга Казначейства в год, но, возможно, эта покупка облигаций будет не столь определяющей, как многие полагают. В 2012 году дефицит федерального правительства составил около $ 1,3 трлн., столько же, как и в 2009-2011 годы. Демографическая ситуация и слабый рост доходов домохозяйств может привести к его росту в короткие сроки, так как фантазии на тему того, что налоговые поступления будут способствовать его сокращению натолкнулись на политические/финансовые препятствия.
В связи с этим, ФРС покупки облигаций могут охватить лишь около 35%-40% эмиссии долговых обязательств. В результате около $1 трлн. облигаций будут сброшены на частный рынок.
"Операция Твист" ФРС сдерживала процентные ставки за счет продажи долгосрочных облигаций и покупки от 60% до 80% эмиссии краткосрочных облигаций. Таким образом, программа ФРС неспособна к покупке достаточного количества как долгосрочных, так и краткосрочных бондов, чтобы удерживать процентные ставки на низком уровне.
Нужно иметь в виду, что каждый год наступает срок погашения облигаций на миллиарды долларов. И они должны быть перевыпущены поверх новой эмиссии облигаций, финансирующих текущий бюджетный дефицит. Это увеличение пула выпущенных облигаций дополнительно уменьшает влияние программы покупки облигаций ФРС.
Кроме того, что ФРС может столкнуться с политическими ограничениями, если ее нынешняя политика не сумеет поддержать рост в 2013 году. Хотя ряд наблюдателей полагают, что у ФРС нет выбора, кроме как расширять свой баланс до бесконечности, чтобы продолжать покупать казначейские облигации, эта точка зрения не учитывает возможность того, что политическое сопротивление манипулированию ФРС процентными ставками и экономикой – будет нарастать. В какой-то момент действия Федрезерва, отсутствие неэффективности которых будет становиться все более заметным, перестанут получать автоматическую политическую поддержку.
Провал "подделки" безрисковых активов
Лишенная экономической основы политика ФРС по покупке облигаций на сотни миллиардов долларов в облигации - это попытка подделать безрисковые активы - то есть, сформировать убеждение в том, что казначейские облигации не являются рискованными. Покупка этих бумаг ФРС подавляет понимание того, что казначейские облигации США могут нести в себе риски, которые не учтены в текущих рыночных ценах.
Но действительно ли казначейские облигации - это безрисковый актив? Здесь важны не дискуссии, а понимание того, что риск на самом деле есть, когда за год долг вырастает с $1 трлн. до $1,5 трлн. Осознание этого, в конечном итоге, подтолкнет долгосрочные процентные ставки выше, так как частные покупатели требуют премию за риск. Со ставкам, либо близкими к нулю, либо отрицательными, понимание риска этих бумаг будет расти, провоцируя рост их доходности.
Если политика ФРС столкнется с политическим сопротивлением, риск возрастет очень быстро, так как рынок обнаружит, что ФРС не всемогуща, а у покупки облигаций есть политические ограничения.
Что произойдет, когда доходность по долгосрочным облигациям вырастет на скромные 10%? Рыночная стоимость всех существующих долгосрочных бумаг сократится на нескромные 10%.Что произойдет, если доходность облигаций вырастет, а корпоративные прибыли снизятся? Держатели акций и облигаций понесут убытки. Этот двойной удар приведет к тому, что активов-убежищ в 2013 году останется совсем немного.
Дискреционные расходы и рецессия
Когда налоги для 25% домохозяйств с высоким доходом вырастут, они начнут меньше тратить и больше экономить. Так как на 10-15% богатых семей приходится примерно половина всех доходов домохозяйств, экономика в значительно степени зависит от потребительских расходов именно домохозяйств с высоким доходом. Поскольку большая часть доходов последних будет уходить на налоги, потребительские расходы будут страдать. С сокращением расходов федерального бюджета, те, кто получает пособия, дотации и льготы также будут иметь меньший доход, и соответственно, меньше тратить или экономить. Вслед за снижением расходов будут падать и корпоративные прибыли – еще один "медвежье" влияние на котировки.
В конечном итоге, более высокие налоги окажут рецессионное воздействие на экономику потребления.
Хотя у этого долгосрочного политического кризиса есть много аспектов, заслуживающих дальнейшего изучения, мы начнем с трех финансовых аспектов, влияние которых будет ощущаться уже в 2013 году: рост процентных ставок, и как результат - влияние на стоимость облигаций, рост доллара США, что негативно скажется на прибылях американских корпораций и стоимости бумаг фондового рынка. Наконец, снижение расходов домохозяйств с высоким уровнем дохода из-за более высоких налогов, подавляющих дискреционные потребительские расходы.
Рост доллара негативно скажется на корпоративных прибылях и стоимости акций.
Давайте начнем с темы, которую я уже не раз рассматривал с разных сторон – это структурные причины роста курса доллара США (USD). Фантазии том, что фискальный и долговой кризис в Европе "улажен", печатание денег/покупка казначейских облигаций Федеральной резервной системой в последнее время оказывали понижательное давление на доллар, но в долгосрочной перспективе, прослеживается явно бычий тренд доллара США с новыми высокими максимумами и высокими минимумами, с мая 2011 года:
Ключевой момент здесь – это связь между прибылями американских корпораций USD: слабый доллар повышает корпоративную прибыль при расчете в долларах, а сильный доллар - понижает корпоративные прибыли, полученные за рубежом. Это важно, потому что многие глобальные корпорации получают от 40% до 60% своей выручки за рубежом.
Таким образом, любое повышение курса доллара по отношению к евро, иене и другим ключевым валютам со свободным колебанием курса снизят корпоративные прибыли. Снижение прибылей, в свою очередь, ослабят "бычьи" аргументы в пользу высокой стоимости акций.
Эта динамика зависимости валютных курсов с со стоимостью акций редко упоминается в стандартных анализах фондового рынка, хотя, очевидно, что она – ключевой фактор для американской корпоративной прибыли США и, следовательно, стоимости акций.
Почему доллар будет укрепляться по отношению к другим валютам? Реальность такова, что ситуация с бюджетом и долгом в Японии и Европе ухудшается, а не улучшается, и набирает обороты. Одного этого достаточно, чтобы подтолкнуть доллар выше. Темпы роста Китая замедлились, что влияет на австралийский доллар и другие товарные валюты. Опять же, доллар будет укрепляться не столько по существу, сколько на фоне слабости своих конкурентов.
Наконец, сокращение мировой торговли (взгляните на Baltic Dry Index) будет подталкивать доллар вверх.
Процентные ставки так и останутся низкими, или будут расти?
Пожалуй, в финансовом сообществе нет большей уверенности, как относительно того, что процентные ставки будут оставаться на низком уровне в течение многих лет, пока ФРС будет покупать казначейские облигации. Впрочем, подобная уверенность, возможно, упускает из виду наличие двух других сил, которые говорят об обратном.
ФРС взяла на себя обязательство покупать около $ 500 млрд. долга Казначейства в год, но, возможно, эта покупка облигаций будет не столь определяющей, как многие полагают. В 2012 году дефицит федерального правительства составил около $ 1,3 трлн., столько же, как и в 2009-2011 годы. Демографическая ситуация и слабый рост доходов домохозяйств может привести к его росту в короткие сроки, так как фантазии на тему того, что налоговые поступления будут способствовать его сокращению натолкнулись на политические/финансовые препятствия.
В связи с этим, ФРС покупки облигаций могут охватить лишь около 35%-40% эмиссии долговых обязательств. В результате около $1 трлн. облигаций будут сброшены на частный рынок.
"Операция Твист" ФРС сдерживала процентные ставки за счет продажи долгосрочных облигаций и покупки от 60% до 80% эмиссии краткосрочных облигаций. Таким образом, программа ФРС неспособна к покупке достаточного количества как долгосрочных, так и краткосрочных бондов, чтобы удерживать процентные ставки на низком уровне.
Нужно иметь в виду, что каждый год наступает срок погашения облигаций на миллиарды долларов. И они должны быть перевыпущены поверх новой эмиссии облигаций, финансирующих текущий бюджетный дефицит. Это увеличение пула выпущенных облигаций дополнительно уменьшает влияние программы покупки облигаций ФРС.
Кроме того, что ФРС может столкнуться с политическими ограничениями, если ее нынешняя политика не сумеет поддержать рост в 2013 году. Хотя ряд наблюдателей полагают, что у ФРС нет выбора, кроме как расширять свой баланс до бесконечности, чтобы продолжать покупать казначейские облигации, эта точка зрения не учитывает возможность того, что политическое сопротивление манипулированию ФРС процентными ставками и экономикой – будет нарастать. В какой-то момент действия Федрезерва, отсутствие неэффективности которых будет становиться все более заметным, перестанут получать автоматическую политическую поддержку.
Провал "подделки" безрисковых активов
Лишенная экономической основы политика ФРС по покупке облигаций на сотни миллиардов долларов в облигации - это попытка подделать безрисковые активы - то есть, сформировать убеждение в том, что казначейские облигации не являются рискованными. Покупка этих бумаг ФРС подавляет понимание того, что казначейские облигации США могут нести в себе риски, которые не учтены в текущих рыночных ценах.
Но действительно ли казначейские облигации - это безрисковый актив? Здесь важны не дискуссии, а понимание того, что риск на самом деле есть, когда за год долг вырастает с $1 трлн. до $1,5 трлн. Осознание этого, в конечном итоге, подтолкнет долгосрочные процентные ставки выше, так как частные покупатели требуют премию за риск. Со ставкам, либо близкими к нулю, либо отрицательными, понимание риска этих бумаг будет расти, провоцируя рост их доходности.
Если политика ФРС столкнется с политическим сопротивлением, риск возрастет очень быстро, так как рынок обнаружит, что ФРС не всемогуща, а у покупки облигаций есть политические ограничения.
Что произойдет, когда доходность по долгосрочным облигациям вырастет на скромные 10%? Рыночная стоимость всех существующих долгосрочных бумаг сократится на нескромные 10%.Что произойдет, если доходность облигаций вырастет, а корпоративные прибыли снизятся? Держатели акций и облигаций понесут убытки. Этот двойной удар приведет к тому, что активов-убежищ в 2013 году останется совсем немного.
Дискреционные расходы и рецессия
Когда налоги для 25% домохозяйств с высоким доходом вырастут, они начнут меньше тратить и больше экономить. Так как на 10-15% богатых семей приходится примерно половина всех доходов домохозяйств, экономика в значительно степени зависит от потребительских расходов именно домохозяйств с высоким доходом. Поскольку большая часть доходов последних будет уходить на налоги, потребительские расходы будут страдать. С сокращением расходов федерального бюджета, те, кто получает пособия, дотации и льготы также будут иметь меньший доход, и соответственно, меньше тратить или экономить. Вслед за снижением расходов будут падать и корпоративные прибыли – еще один "медвежье" влияние на котировки.
В конечном итоге, более высокие налоги окажут рецессионное воздействие на экономику потребления.
/Элитный Трейдер, ELITETRADER.RU/
/templates/new/dleimages/no_icon.gif Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба