РУСАЛ опубликовал финансовые результаты по МСФО за 4й квартал и весь 2012 год. Результаты выглядят предсказуемо на фоне низких цен на алюминий и даже достаточно неплохо на фоне провального 3К12.
Свободный денежный поток составил по итогам года приличные $999 млн. Издержки продолжили сокращаться. И в целом политика по управлению выпуском грамотная – растет доля готовой продукции, снижается выпуск на нерентабельных предприятиях. При этом компания не стала сокращать мощности в 2012 году, вопреки заявлениям руководства, и в итоге продажи превзошли наши пересмотренные прогнозы.
EBITDA в 4К12 выросла на 70%, чистая прибыль вышла в плюс, но не смогла покрыть убыток 3К12.
Существенные подвижки в разрешении конфликта в Норникеле будут оказывать среднесрочную поддержку РУСАЛу.
Оцениваем отчетность нейтрально для котировок. Восстановление на рынке алюминия затягивается, поэтому мы пересматриваем наши прогнозы операционных и финансовых показателей компании в сторону понижения. Оценка справедливой стоимости компании снижена до 215,6 рублей за РДР. При этом сохраняем умеренно позитивный взгляд на компанию и рекомендацию ДЕРЖАТЬ.
Инвестиционные факторы
Положительный свободный денежный поток, несмотря на рост капитальных вложений;
Себестоимость осталась на низком уровне
Премии продолжили расти, достигнув рекордных $249 за тонну, при этом цены на LME также немного улучшились;
Рентабельность по EBITDA восстановилась до 8,4%, чистая прибыль вышла из отрицательной зоны;
Договоренность по дивидендным выплатам Норникеля в рамках разрешения конфликта акционеров должна существенно увеличить денежные потоки компании начиная с 2013 года
Факторы риска
Цены на алюминий по-прежнему выглядят слабо, после неудачной попытки роста они вновь вернулись к минимумам 2012 года;
Компания вновь обещает сократить неэффективные мощности на 300 тыс. т, но, как показала практика, реализовать это будет непросто.
В годовом выражении результаты выглядят не слишком радужно: выручка упала на 11,4%, EBITDA рухнула на 63,6%, а чистая прибыль сменилась убытком в $55 млн. Это преимущественно результат низких цен на алюминий и бокситы, а также следствие неудачных попыток закрыть неэффективные мощности. РУСАЛ планировал сократить мощности уже в 2012 году на 300-500 тыс. т, однако это конфликтовало с социальными обязательствами группы, и свернуть производство на убыточных заводах не удалось. В результате компания продала больше продукции, чем мы ожидали, и это привело к росту выручки на 2,5% выше, чем предполагали наши пересмотренные прогнозы. В то же время, это было достигнуто за счет неэффективных производств, поэтому EBITDA оказалась на 10% хуже, чем мы ожидали, а чистая прибыль за квартал оказалась хуже наших прогнозов в 2,4 раза, вылившись в убыток в годовом выражении.
Среди положительных моментов можно отметить свободный денежный поток, который вырос на 154 млн. в 4К12 и составил почти $1 млрд, причем не только и не столько за счет дивидендов Норникеля, сколько за счет сокращения оборотного капитала и оптимизации производства. Операционный денежный поток сократился почти на 40%, но остался уверенно положительным. Капитальные вложения сократились в годовом выражении на $100 млн.
В целом сохранилась тенденция по увеличению доли готовой продукции и усилению контроля над издержками. Компания смогла еще немного снизить себестоимость товарного алюминия – до $1934 за тонну. При этом цены в 4К12 достигли уровня $1997 за тонну, что примерно на 4% выше, чем в 3К12. Однако региональные премии при этом продолжили расти, превысив наши ожидания. По итогам года средняя премия составила $208 за тонну, а в 4К12 премии достигли рекордного уровня в $249 за тонну.
В целом 4К12 выглядит существенно лучше, чем 3К12 за счет немного более высоких фактических цен, а также неплохой оптимизации производства. Компания фактически смогла увеличить выручку на 2,4%, EBITDA на 70%, вывести прибыль на положительную территорию. При этом свободный денежный поток остался положительным, несмотря на полуторакратный рост инвестиций. Если бы компании удалось остановить неэффективные производства, результаты были бы еще лучше.
Чистый долг немного вырос по итогам квартала, при этом на его обслуживание РУСАЛ потратил больше, чем на капитальные вложения, что совершенно не радует. Показатель чистый долг/EBITDA приблизился к 12. Это пугающий показатель. Впрочем, в 2013 году действуют ковенантные каникулы, поэтому последствий для компании это пока иметь не будет. Кроме того, уже в 2013 году компания может получить почти в три раза больше денег в виде дивидендов от Норильского никеля. Кроме того, РУСАЛ сможет продать часть своего пакета Millhouse после погашения квазиказначейских бумаг, фактически сохранив долю в компании и вернув, таким образом, часть средств, списанных на убытки из-за наращивания этого пакета руководством Норникеля. Это должно помочь нормализовать долг наряду с улучшением операционной эффективности компании.
Вместе с публикацией отчетности РУСАЛ заявил, что выводит свой пакет в Норникеле на баланс кипрского оффшора. Это позволит компании привлечь заемные средства под залог этих активов на выгодных условиях и рефинансировать кредит Сбербанка на $4,5 млрд., на который приходится существенная часть расходов компании по процентам. Действия компании здесь могут встретить противодействия со стороны регулятора, однако если кредит удастся успешно рефинансировать, финансовое положение компании должно улучшиться.
В 2013 году руководство вновь планирует сократить мощности на 300 тыс. т, однако это решение может быть реализовано только после его одобрения государственными органами власти, а также решения вопросов с трудоустройством высвобождающихся сотрудников. В прошлом году у компании были с этим проблемы. И пока мы не ожидаем, что выпуск товарного алюминия снизится по итогам 2013 года. Даже если РУСАЛу удастся сократить неэффективные предприятия, в случае роста цен, который мы ожидаем во второй половине года, компания сможет увеличить выпуск на эффективных площадках, увеличив, таким образом, выручку и EBITDA.
Основной проблемой для компании, на наш взгляд, по-прежнему являются перспективы рынка алюминия, которые все еще выглядят достаточно туманно. После неудачной попытки роста в январе цены вновь вернулись на уровни второй половины прошлого года на негативных ожиданиях последствий секвестрования бюджета в США, продолжающегося кризиса в Европе и возможного «затягивания гаек» в Китае. Тем не менее, фундаментально мы смотрим на рынок алюминия умеренно позитивно. Поставочный спрос остается достаточно стабильным, что подтверждают рекордные премии РУСАЛа. При этом РУСАЛ – достаточно эффективный производитель, и если даже у него возникают проблемы при текущих ценах, значит, большинство производителей алюминия находится в еще более тяжелой ситуации. Это неизбежно приведет к сокращению предложения и поддержит цены. Развитие авиастроительной индустрии и увеличение использования алюминия в автомобильной промышленности остаются долгосрочными факторами роста отрасли
Мы ожидаем, что в целом 2013 год будет не хуже, чем 2012, при этом, во второй половине года может наметиться восстановление цен. Показательным будет второй квартал, когда на рынке сезонно увеличивается активность. Мы скорректировали наши прогнозы в сторону уменьшения операционных и финансовых показателей, так как восстановление рынка затянулось, тем не менее, мы сохраняем умеренно позитивный взгляд на компанию. Дополнительным драйвером должно стать разрешение конфликта в Норникеле. В настоящий момент рынок не учитывает в стоимости РУСАЛа принадлежащий ему пакет акций, однако поэтапное исполнение новых акционерных соглашений должно изменить эту ситуацию. Напомним, что сейчас рыночная стоимость акций Норникеля, принадлежащих РУСАЛу, превышает капитализацию самого РУСАЛа. При этом компания продолжает генерировать положительные денежные потоки, которые превышают расходы на обслуживание долга даже без учета дивидендов от Норникеля. Поэтому РУСАЛ неизбежно должен стоить существенно дороже, чему мешают излишне негативные ожидания.
С учетом текущих низких показателей, РУСАЛ выглядит дорого относительно аналогов, однако не все из них еще отчитались за год, и реальные цифры могут быть существенно хуже прогнозов. Кроме того, прогнозы на 2013 год также могут быть пересмотрены вниз по многим предприятиям в отрасли. С учетом этого, по нашим прогнозным показателям на 2013 год компания торгуется неплохо. Однако, для того, чтобы цены отразили этот факт, рынок должен увидеть реальное улучшение показателей.
С учетом пересмотренных прогнозов, мы понижаем оценку справедливой стоимости РУСАЛа до 215,6 рублей за РДР (5,61 HKD за акцию). При этом сохраняем умеренно позитивный взгляд на компанию и рекомендацию ДЕРЖАТЬ
Свободный денежный поток составил по итогам года приличные $999 млн. Издержки продолжили сокращаться. И в целом политика по управлению выпуском грамотная – растет доля готовой продукции, снижается выпуск на нерентабельных предприятиях. При этом компания не стала сокращать мощности в 2012 году, вопреки заявлениям руководства, и в итоге продажи превзошли наши пересмотренные прогнозы.
EBITDA в 4К12 выросла на 70%, чистая прибыль вышла в плюс, но не смогла покрыть убыток 3К12.
Существенные подвижки в разрешении конфликта в Норникеле будут оказывать среднесрочную поддержку РУСАЛу.
Оцениваем отчетность нейтрально для котировок. Восстановление на рынке алюминия затягивается, поэтому мы пересматриваем наши прогнозы операционных и финансовых показателей компании в сторону понижения. Оценка справедливой стоимости компании снижена до 215,6 рублей за РДР. При этом сохраняем умеренно позитивный взгляд на компанию и рекомендацию ДЕРЖАТЬ.
Инвестиционные факторы
Положительный свободный денежный поток, несмотря на рост капитальных вложений;
Себестоимость осталась на низком уровне
Премии продолжили расти, достигнув рекордных $249 за тонну, при этом цены на LME также немного улучшились;
Рентабельность по EBITDA восстановилась до 8,4%, чистая прибыль вышла из отрицательной зоны;
Договоренность по дивидендным выплатам Норникеля в рамках разрешения конфликта акционеров должна существенно увеличить денежные потоки компании начиная с 2013 года
Факторы риска
Цены на алюминий по-прежнему выглядят слабо, после неудачной попытки роста они вновь вернулись к минимумам 2012 года;
Компания вновь обещает сократить неэффективные мощности на 300 тыс. т, но, как показала практика, реализовать это будет непросто.
В годовом выражении результаты выглядят не слишком радужно: выручка упала на 11,4%, EBITDA рухнула на 63,6%, а чистая прибыль сменилась убытком в $55 млн. Это преимущественно результат низких цен на алюминий и бокситы, а также следствие неудачных попыток закрыть неэффективные мощности. РУСАЛ планировал сократить мощности уже в 2012 году на 300-500 тыс. т, однако это конфликтовало с социальными обязательствами группы, и свернуть производство на убыточных заводах не удалось. В результате компания продала больше продукции, чем мы ожидали, и это привело к росту выручки на 2,5% выше, чем предполагали наши пересмотренные прогнозы. В то же время, это было достигнуто за счет неэффективных производств, поэтому EBITDA оказалась на 10% хуже, чем мы ожидали, а чистая прибыль за квартал оказалась хуже наших прогнозов в 2,4 раза, вылившись в убыток в годовом выражении.
Среди положительных моментов можно отметить свободный денежный поток, который вырос на 154 млн. в 4К12 и составил почти $1 млрд, причем не только и не столько за счет дивидендов Норникеля, сколько за счет сокращения оборотного капитала и оптимизации производства. Операционный денежный поток сократился почти на 40%, но остался уверенно положительным. Капитальные вложения сократились в годовом выражении на $100 млн.
В целом сохранилась тенденция по увеличению доли готовой продукции и усилению контроля над издержками. Компания смогла еще немного снизить себестоимость товарного алюминия – до $1934 за тонну. При этом цены в 4К12 достигли уровня $1997 за тонну, что примерно на 4% выше, чем в 3К12. Однако региональные премии при этом продолжили расти, превысив наши ожидания. По итогам года средняя премия составила $208 за тонну, а в 4К12 премии достигли рекордного уровня в $249 за тонну.
В целом 4К12 выглядит существенно лучше, чем 3К12 за счет немного более высоких фактических цен, а также неплохой оптимизации производства. Компания фактически смогла увеличить выручку на 2,4%, EBITDA на 70%, вывести прибыль на положительную территорию. При этом свободный денежный поток остался положительным, несмотря на полуторакратный рост инвестиций. Если бы компании удалось остановить неэффективные производства, результаты были бы еще лучше.
Чистый долг немного вырос по итогам квартала, при этом на его обслуживание РУСАЛ потратил больше, чем на капитальные вложения, что совершенно не радует. Показатель чистый долг/EBITDA приблизился к 12. Это пугающий показатель. Впрочем, в 2013 году действуют ковенантные каникулы, поэтому последствий для компании это пока иметь не будет. Кроме того, уже в 2013 году компания может получить почти в три раза больше денег в виде дивидендов от Норильского никеля. Кроме того, РУСАЛ сможет продать часть своего пакета Millhouse после погашения квазиказначейских бумаг, фактически сохранив долю в компании и вернув, таким образом, часть средств, списанных на убытки из-за наращивания этого пакета руководством Норникеля. Это должно помочь нормализовать долг наряду с улучшением операционной эффективности компании.
Вместе с публикацией отчетности РУСАЛ заявил, что выводит свой пакет в Норникеле на баланс кипрского оффшора. Это позволит компании привлечь заемные средства под залог этих активов на выгодных условиях и рефинансировать кредит Сбербанка на $4,5 млрд., на который приходится существенная часть расходов компании по процентам. Действия компании здесь могут встретить противодействия со стороны регулятора, однако если кредит удастся успешно рефинансировать, финансовое положение компании должно улучшиться.
В 2013 году руководство вновь планирует сократить мощности на 300 тыс. т, однако это решение может быть реализовано только после его одобрения государственными органами власти, а также решения вопросов с трудоустройством высвобождающихся сотрудников. В прошлом году у компании были с этим проблемы. И пока мы не ожидаем, что выпуск товарного алюминия снизится по итогам 2013 года. Даже если РУСАЛу удастся сократить неэффективные предприятия, в случае роста цен, который мы ожидаем во второй половине года, компания сможет увеличить выпуск на эффективных площадках, увеличив, таким образом, выручку и EBITDA.
Основной проблемой для компании, на наш взгляд, по-прежнему являются перспективы рынка алюминия, которые все еще выглядят достаточно туманно. После неудачной попытки роста в январе цены вновь вернулись на уровни второй половины прошлого года на негативных ожиданиях последствий секвестрования бюджета в США, продолжающегося кризиса в Европе и возможного «затягивания гаек» в Китае. Тем не менее, фундаментально мы смотрим на рынок алюминия умеренно позитивно. Поставочный спрос остается достаточно стабильным, что подтверждают рекордные премии РУСАЛа. При этом РУСАЛ – достаточно эффективный производитель, и если даже у него возникают проблемы при текущих ценах, значит, большинство производителей алюминия находится в еще более тяжелой ситуации. Это неизбежно приведет к сокращению предложения и поддержит цены. Развитие авиастроительной индустрии и увеличение использования алюминия в автомобильной промышленности остаются долгосрочными факторами роста отрасли
Мы ожидаем, что в целом 2013 год будет не хуже, чем 2012, при этом, во второй половине года может наметиться восстановление цен. Показательным будет второй квартал, когда на рынке сезонно увеличивается активность. Мы скорректировали наши прогнозы в сторону уменьшения операционных и финансовых показателей, так как восстановление рынка затянулось, тем не менее, мы сохраняем умеренно позитивный взгляд на компанию. Дополнительным драйвером должно стать разрешение конфликта в Норникеле. В настоящий момент рынок не учитывает в стоимости РУСАЛа принадлежащий ему пакет акций, однако поэтапное исполнение новых акционерных соглашений должно изменить эту ситуацию. Напомним, что сейчас рыночная стоимость акций Норникеля, принадлежащих РУСАЛу, превышает капитализацию самого РУСАЛа. При этом компания продолжает генерировать положительные денежные потоки, которые превышают расходы на обслуживание долга даже без учета дивидендов от Норникеля. Поэтому РУСАЛ неизбежно должен стоить существенно дороже, чему мешают излишне негативные ожидания.
С учетом текущих низких показателей, РУСАЛ выглядит дорого относительно аналогов, однако не все из них еще отчитались за год, и реальные цифры могут быть существенно хуже прогнозов. Кроме того, прогнозы на 2013 год также могут быть пересмотрены вниз по многим предприятиям в отрасли. С учетом этого, по нашим прогнозным показателям на 2013 год компания торгуется неплохо. Однако, для того, чтобы цены отразили этот факт, рынок должен увидеть реальное улучшение показателей.
С учетом пересмотренных прогнозов, мы понижаем оценку справедливой стоимости РУСАЛа до 215,6 рублей за РДР (5,61 HKD за акцию). При этом сохраняем умеренно позитивный взгляд на компанию и рекомендацию ДЕРЖАТЬ
/Элитный Трейдер, ELITETRADER.RU/
http://ru.ufs-federation.com/ Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба