Кроме того выросла эффективная ставка налога на прибыль из-за отложенного эффекта курсовых разниц в налоговом учете компании. Капитальные вложения существенно выше, чем годом ранее, и хотя они снизились относительно 4К12, помимо капитальных затрат ЛУКОЙЛ потратил на покупку лицензий $838 млн. Таким образом, свободный денежный поток ушел глубоко в красную зону, а долговая нагрузка несколько увеличилась.
В то же время, отчетность не выглядит однозначно негативной. Хороший контроль затрат позволил удержать лидерство в отрасли по показателю EBITDA на баррель добычи. Рентабельность на уровне EBITDA и чистой прибыли улучшилась на фоне 4К12, несмотря на снижение цен. ЛУКОЙЛу также удалось остановить падение добычи внутри страны
В итоге не ожидаем выраженной реакции на отчетность. Внимание стоит обратить на масштабы и эффективность капитальных вложений в последующих периодах. Сохраняем оценку справедливой стоимости компании на уровне 2640 рублей за акцию, подтверждаем рекомендацию ПОКУПАТЬ.
Инвестиционные факторы
Хороший рост продаж в сегменте нефтехимии и в энергетическом подразделении - благодаря фактору сезонности и климатическим аномалиям;
Хороший контроль издержек. Рентабельность по EBITDA улучшилась до 14,1% по сравнению с 13% в 4К12, мы ожидали 14,0%. Операционный денежный поток вырос, по сравнению с 1К12, несмотря на заметное снижение цен на углеводороды;
Хорошая таможенная и налоговая оптимизация - расходы по имущественным налогам, акцизам и пошлинам немного ниже, чем мы ожидали. Подвел только налог на прибыль;
Компании удалось стабилизировать добычу внутри страны;
Показатель EBITDA на баррель добычи в 1К13 у ЛУКОЙЛа составил $24,2 против $22,2 у Газпром нефти и $21,5 у Роснефти - пока это лучший показатель по отрасли.
Факторы риска
Слабая ценовая конъюнктура;
Замедлилась экспансия на газовом рынке;
Рост капитальных вложений обуславливает отрицательный свободный денежный поток;
Негативное влияние учета курсовых разниц на посленалоговую прибыль;
Долговая нагрузка выросла, хотя по-прежнему остается на крайне низком уровне.
В первом квартале цены на нефть опустились ниже, чем мы ожидали, они даже некоторое время были ниже психологического уровня в $100 за баррель Brent. На фоне снижения нефтяных котировок, результаты нефтяников в первом квартале не особо радуют. Ранее отчитались Роснефть и Газпром нефть, рентабельность которых снизилась на фоне 4К12, но в целом результаты компаний выглядели не так плохо на фоне 1К12 за счет активного роста добычи в случае с Газпромнефтью и присоединения ТНК-ВР – в случае с Роснефтью.
В ЛУКОЙЛе ситуация близка к противоположной. Компания давно борется со снижением добычи, и пока существенных успехов в этом добиться не удается. Поэтому падение цен привело к снижению выручки, как на фоне 4К12, так и на фоне 1К12. В целом, мы ожидали, что это произойдет, но снижение превысило наши прогнозы. Вместе с тем, напротив, ЛУКОЙЛ сумел сохранить высокую эффективность бизнеса, и улучшить показатели рентабельности по сравнению с 4К12. По показателю EBITDA на баррель добычи компания обошла конкурентов: $24,2 против $22,2 у Газпромнефти и $21,5 у Роснефти. Таким образом, несмотря на изменение стратегии, ЛУКОЙЛ в глазах инвесторов остается ставкой на эффективность бизнеса.
Операционные показатели выглядят несколько слабее, чем мы ожидали. Добыча нефти ниже нашего прогноза на 1,4%. Но есть и приятные моменты – снижение в основном обусловлено динамикой на зарубежных месторождениях, где традиционно ЛУКОЙЛ демонстрирует неплохие темпы роста. В то же время, добыча внутри страны наконец-то стабилизировалась – и это достойное достижение. Если ЛУКОЙЛу удастся переломить тенденцию снижения добычи на российских месторождениях, можно будет говорить о воплощении новой стратегии в действительность.
В то же время, рост добычи газа замедлился, тогда как именно в этом сегменте проще всего наращивать добычу. Кроме того, сильно снизились цены на газ, поставляемый ЛУКОЙЛом, в итоге продажи газа оказались ощутимо ниже наших ожиданий.
С другой стороны, лучше ожиданий оказались продажи продуктов нефтехимии, а также результаты энергетического сегмента – здесь сказалась затяжная зима и более интенсивный, чем ожидалось, сезонный рост спроса.
ЛУКОЙЛ продолжил показывать хорошую таможенную и налоговую оптимизацию. Налоги и пошлины, уплаченные компанией по итогам 1К13, оказались несколько ниже, чем мы прогнозировали. Вместе с хорошим контролем затрат, это позволило улучшить рентабельность на уровне EBITDA.
На уровне чистой прибыли негативно сказался рост амортизационных отчислений, а также отложенный эффект курсовых разниц в налоговом учете, за счет чего вырос налог на прибыль. В итоге чистая прибыль снизилась на 3,8% по сравнению с 4К12, однако рентабельность все же немного улучшилась.
Чтобы поддержать темпы добычи, ЛУКОЙЛ продолжил агрессивно инвестировать в разведку и добычу. Капитальные затраты снизились по сравнению с 4К12 на 8,2%, но тем не менее значительно (+38%) превышают инвестиции в 1К12. Помимо непосредственно капитальных затрат, ЛУКОЙЛ потратил в первом квартале $838 млн. на приобретение лицензий. В дальнейшем это должно помочь компании поддержать добычу. Тем не менее, агрессивное инвестирование негативно сказывается на свободном денежном потоке, который ушел в красную зону. ЛУКОЙЛ также немного увеличил долг, и этот процесс продолжился во втором квартале. Однако долговая нагрузка в целом остается на крайне низком уровне. Чистый долг/ EBITDA в районе 0,2х.
Ранее предполагалось, что в 2013 году компания может потратить до $16 млрд. на капитальные вложения и приобретения (мы прогнозируем порядка $15 млрд. в 2013 и 2014 годах). В результате свободный денежный поток будет оставаться под давлением, а долговая нагрузка может умеренно возрасти. Пока руководство не озвучило новых ориентиров. Величина капитальных вложений и их эффективность – удастся ли добиться стабильного роста добычи – обусловит дальнейшее восприятие компании рынком и перспективы роста котировок. Впрочем, существенное изменение динамики вряд ли произойдет раньше 2014-2015 годов, когда ЛУКОЙЛ запустит сразу несколько крупных проектов: Западная Курна-2 в Ираке (2014 год), Имилорское месторождение в Восточной Сибири (2015 год), а также месторождение им. Филановского на Каспии (также 2015 год).
На фоне других российских нефтяных компаний ЛУКОЙЛ смотрится довольно дешево. Дисконт к зарубежным компаниям еще сильнее, но это отчасти связано с различиями в налоговых режимах и дивидендных политиках. В целом же, на российском рынке, на наш взгляд, акции ЛУКОЙЛа выглядят как одна из наиболее сильных бумаг в отрасли, хотя результаты нефтяников в целом за первый квартал не радуют. Отчетность хуже наших ожиданий, но положительные моменты и лучшая эффективность, чем у конкурентов, уравновешивают этот негатив. Поэтому мы нейтрально оцениваем отчетность для котировок ЛУКОЙЛа.
Сохраняем позитивный взгляд на компанию и подтверждаем оценку справедливой стоимости на уровне 2640 рублей за акцию и $85,8 за GDR. Потенциал роста с текущих уровней порядка 30%. Рекомендация ПОКУПАТЬ.
В то же время, отчетность не выглядит однозначно негативной. Хороший контроль затрат позволил удержать лидерство в отрасли по показателю EBITDA на баррель добычи. Рентабельность на уровне EBITDA и чистой прибыли улучшилась на фоне 4К12, несмотря на снижение цен. ЛУКОЙЛу также удалось остановить падение добычи внутри страны
В итоге не ожидаем выраженной реакции на отчетность. Внимание стоит обратить на масштабы и эффективность капитальных вложений в последующих периодах. Сохраняем оценку справедливой стоимости компании на уровне 2640 рублей за акцию, подтверждаем рекомендацию ПОКУПАТЬ.
Инвестиционные факторы
Хороший рост продаж в сегменте нефтехимии и в энергетическом подразделении - благодаря фактору сезонности и климатическим аномалиям;
Хороший контроль издержек. Рентабельность по EBITDA улучшилась до 14,1% по сравнению с 13% в 4К12, мы ожидали 14,0%. Операционный денежный поток вырос, по сравнению с 1К12, несмотря на заметное снижение цен на углеводороды;
Хорошая таможенная и налоговая оптимизация - расходы по имущественным налогам, акцизам и пошлинам немного ниже, чем мы ожидали. Подвел только налог на прибыль;
Компании удалось стабилизировать добычу внутри страны;
Показатель EBITDA на баррель добычи в 1К13 у ЛУКОЙЛа составил $24,2 против $22,2 у Газпром нефти и $21,5 у Роснефти - пока это лучший показатель по отрасли.
Факторы риска
Слабая ценовая конъюнктура;
Замедлилась экспансия на газовом рынке;
Рост капитальных вложений обуславливает отрицательный свободный денежный поток;
Негативное влияние учета курсовых разниц на посленалоговую прибыль;
Долговая нагрузка выросла, хотя по-прежнему остается на крайне низком уровне.
В первом квартале цены на нефть опустились ниже, чем мы ожидали, они даже некоторое время были ниже психологического уровня в $100 за баррель Brent. На фоне снижения нефтяных котировок, результаты нефтяников в первом квартале не особо радуют. Ранее отчитались Роснефть и Газпром нефть, рентабельность которых снизилась на фоне 4К12, но в целом результаты компаний выглядели не так плохо на фоне 1К12 за счет активного роста добычи в случае с Газпромнефтью и присоединения ТНК-ВР – в случае с Роснефтью.
В ЛУКОЙЛе ситуация близка к противоположной. Компания давно борется со снижением добычи, и пока существенных успехов в этом добиться не удается. Поэтому падение цен привело к снижению выручки, как на фоне 4К12, так и на фоне 1К12. В целом, мы ожидали, что это произойдет, но снижение превысило наши прогнозы. Вместе с тем, напротив, ЛУКОЙЛ сумел сохранить высокую эффективность бизнеса, и улучшить показатели рентабельности по сравнению с 4К12. По показателю EBITDA на баррель добычи компания обошла конкурентов: $24,2 против $22,2 у Газпромнефти и $21,5 у Роснефти. Таким образом, несмотря на изменение стратегии, ЛУКОЙЛ в глазах инвесторов остается ставкой на эффективность бизнеса.
Операционные показатели выглядят несколько слабее, чем мы ожидали. Добыча нефти ниже нашего прогноза на 1,4%. Но есть и приятные моменты – снижение в основном обусловлено динамикой на зарубежных месторождениях, где традиционно ЛУКОЙЛ демонстрирует неплохие темпы роста. В то же время, добыча внутри страны наконец-то стабилизировалась – и это достойное достижение. Если ЛУКОЙЛу удастся переломить тенденцию снижения добычи на российских месторождениях, можно будет говорить о воплощении новой стратегии в действительность.
В то же время, рост добычи газа замедлился, тогда как именно в этом сегменте проще всего наращивать добычу. Кроме того, сильно снизились цены на газ, поставляемый ЛУКОЙЛом, в итоге продажи газа оказались ощутимо ниже наших ожиданий.
С другой стороны, лучше ожиданий оказались продажи продуктов нефтехимии, а также результаты энергетического сегмента – здесь сказалась затяжная зима и более интенсивный, чем ожидалось, сезонный рост спроса.
ЛУКОЙЛ продолжил показывать хорошую таможенную и налоговую оптимизацию. Налоги и пошлины, уплаченные компанией по итогам 1К13, оказались несколько ниже, чем мы прогнозировали. Вместе с хорошим контролем затрат, это позволило улучшить рентабельность на уровне EBITDA.
На уровне чистой прибыли негативно сказался рост амортизационных отчислений, а также отложенный эффект курсовых разниц в налоговом учете, за счет чего вырос налог на прибыль. В итоге чистая прибыль снизилась на 3,8% по сравнению с 4К12, однако рентабельность все же немного улучшилась.
Чтобы поддержать темпы добычи, ЛУКОЙЛ продолжил агрессивно инвестировать в разведку и добычу. Капитальные затраты снизились по сравнению с 4К12 на 8,2%, но тем не менее значительно (+38%) превышают инвестиции в 1К12. Помимо непосредственно капитальных затрат, ЛУКОЙЛ потратил в первом квартале $838 млн. на приобретение лицензий. В дальнейшем это должно помочь компании поддержать добычу. Тем не менее, агрессивное инвестирование негативно сказывается на свободном денежном потоке, который ушел в красную зону. ЛУКОЙЛ также немного увеличил долг, и этот процесс продолжился во втором квартале. Однако долговая нагрузка в целом остается на крайне низком уровне. Чистый долг/ EBITDA в районе 0,2х.
Ранее предполагалось, что в 2013 году компания может потратить до $16 млрд. на капитальные вложения и приобретения (мы прогнозируем порядка $15 млрд. в 2013 и 2014 годах). В результате свободный денежный поток будет оставаться под давлением, а долговая нагрузка может умеренно возрасти. Пока руководство не озвучило новых ориентиров. Величина капитальных вложений и их эффективность – удастся ли добиться стабильного роста добычи – обусловит дальнейшее восприятие компании рынком и перспективы роста котировок. Впрочем, существенное изменение динамики вряд ли произойдет раньше 2014-2015 годов, когда ЛУКОЙЛ запустит сразу несколько крупных проектов: Западная Курна-2 в Ираке (2014 год), Имилорское месторождение в Восточной Сибири (2015 год), а также месторождение им. Филановского на Каспии (также 2015 год).
На фоне других российских нефтяных компаний ЛУКОЙЛ смотрится довольно дешево. Дисконт к зарубежным компаниям еще сильнее, но это отчасти связано с различиями в налоговых режимах и дивидендных политиках. В целом же, на российском рынке, на наш взгляд, акции ЛУКОЙЛа выглядят как одна из наиболее сильных бумаг в отрасли, хотя результаты нефтяников в целом за первый квартал не радуют. Отчетность хуже наших ожиданий, но положительные моменты и лучшая эффективность, чем у конкурентов, уравновешивают этот негатив. Поэтому мы нейтрально оцениваем отчетность для котировок ЛУКОЙЛа.
Сохраняем позитивный взгляд на компанию и подтверждаем оценку справедливой стоимости на уровне 2640 рублей за акцию и $85,8 за GDR. Потенциал роста с текущих уровней порядка 30%. Рекомендация ПОКУПАТЬ.
/Элитный Трейдер, ELITETRADER.RU/
http://ru.ufs-federation.com/ Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба