Роснефть опубликовала итоги 2 квартала по МСФО. Это первая полноценная отчетность объединенной компании после покупки ТНК-ВР. Как и ожидалось, объединение компаний позволило нарастить выручку более чем на треть. EBITDA также уложилась в рамки прогнозов.
Чистая прибыль, однако, оказалась хуже ожиданий, даже несмотря на то, что заявленный синергетический эффект от объединения составил 93 млрд рублей.
Ситуация на рынке остается довольно непростой, при том, что операционная эффективность и так снижалась, а после роста финансовых расходов в связи с приобретением и проведением интеграционных процедур, рентабельность снизилась еще сильнее.
Отчетность может обратить внимание рынка на эффективность компании, а не на масштабы, что может поумерить пыл покупателей. Впрочем, длительной реакции мы не ожидаем. 3К13 пока видится довольно перспективным на фоне растущей нефти и приближающегося сезонного увеличения спроса. Если Роснефть не станет увлекаться новыми покупками, а займется эффективностью бизнеса, в среднесрочной перспективе можно ждать роста капитализации компании.
Подтверждаем оценку справедливой стоимости компании на уровне 280 рублей за бумагу. Рекомендация ДЕРЖАТЬ
Инвестиционные факторы
Хорошие операционные показатели, в особенности - добыча газа и нефтепереработка - даже на про-форма основе;
Скорректированный свободный денежный поток остался положительным и даже вырос на 6% в 2К13, несмотря на рост капиталовложений на 61%;
Синергетический эффект от объединения руководство оцениваем в 93 млрд рублей;
Хорошие ожидания на 3К13.
Факторы риска
EBITDA в рамках наших прогнозов, однако операционная эффективность снижается быстрее, чем мы ожидали;
Рост финансовых расходов выше ожиданий, курсовые разницы также были отрицательными - это привело к неожиданно сильному падению чистой прибыли;
Показатели эффективности в расчете на баррель выглядят слабо, в особенности, без учета авансов по будущим поставкам;
Роснефть может не остановиться на достигнутом и продолжить покупки
Опубликованная отчетность является знаковой в своем роде, так как это первая полноценная отчетность по МСФО, покрывающая уже объединенную компанию после приобретения ТНК-ВР. Сделка была закрыта 21 марта, и в 1К13 фактически попали только 10 дней объединенной компании. Также, в апреле компания публиковала про-форма показатели за 2012 год по обеим компаниям. За вычетом этого, результаты не принесли много сюрпризов.
ТНК-ВР соответствует примерно трети масштабов бизнеса Роснефти. Поэтому объединение компаний позволило увеличить выручку в квартальном сопоставлении на 45%, EBITDA – на 38%. Суточная добыча в годовом сопоставлении выросла на 83% по углеводородам, на 73,5% по нефти и почти в три раза – по газу. Нефтепереработка выросла на 38%.
В то же время, в 1К13 цены на нефть снижались. В 2К13 снижение продолжилось, и в среднем разница цен по сравнению с 1К13 составляла 6-8%. Рубль при этом оставался достаточно сильным большую часть времени, поэтому в целом стоило бы ожидать не слишком сильных результатов и отрицательных курсовых разниц в 2К13, если бы не объединение компаний.
Роснефть не слишком прозрачно раскрывает последствия объединения, поэтому сложно судить, насколько изменения показателей вызваны именно объединением, а насколько – рыночными факторами и изменением ситуации внутри компании. Руководство оценивает синергетический эффект от объединения в 93 млрд рублей.
Операционные про-форма показатели демонстрируют рост добычи газа только на 5% в 1П13, нефти – на 0,4%. Переработка выросла на 2,2% - неплохие показатели, но и не слишком выделяющиеся.
В целом же, рост выручки совпал с нашими прогнозами и ожиданиями рынка. EBITDA также уложилась в рамки прогноза, однако операционная эффективность снизилась сильнее, чем мы ожидали. Операционная рентабельность по итогам 2К13 составила только 10,4%. Операционные расходы на добычу в расчете на баррель нефти выросли почти на 12%, свободный денежный поток на баррель по итогам квартала снизился в пределах 1%. При этом Роснефть отражает в структуре денежного потока авансы, полученные в счет будущих поставок, размер которых составил внушительные 258 млрд рублей. Без учета этого, свободный денежный поток был бы отрицательным, так как капитальные вложения выросли на 61% до 153 млрд рублей.
Скорректированный же свободный денежный поток (с учетом авансовых выплат) составил 35 млрд рублей, что предполагает рост на 6% по сравнению с 1К13.
Слабым моментом в отчетности выглядит чистая прибыль, которая составила только 35 млрд рублей, с учетом синергетического эффекта и полученных авансов. Мы прогнозировали, что прибыль будет вдвое выше, рынок также ожидал более высокого значения данного показателя. Отчасти сказались курсовые разницы, однако снижение операционной эффективности также не прошло даром. Кроме того, значительно выросли финансовые расходы, что связано с привлечением финансирования под проведенную сделку с ТНК-ВР.
В целом отчетность неплохая, однако она может обратить внимание инвесторов на эффективность компании и заинтересовать их соотношением цена/отдача в контексте приобретения ТНК-ВР. Это может оказать отрезвляющее действие на рынок, который рисовал объединение компаний в излишне радужных тонах.
Тем не менее, если Роснефть сосредоточится на эффективности бизнеса, грамотном управлении имевшимися и вновь приобретенными месторождениями, а также не будет и дальше увеличивать долговую нагрузку, то мы не исключаем рост капитализации в среднесрочной перспективе. 3К13 обещает быть более благоприятным на фоне восстановления цен на нефть и слабого, несмотря на это, рубля. К тому же, осенью традиционно растет спрос на энергоносители.
Мы несколько обеспокоены «распродажной лихорадкой» Роснефти. Долговая нагрузка пока вполне приемлемая, но по меркам отрасли очень высокая. Дальнейший рост долга может оказать негативное влияние на рентабельность из-за расходов по выплате процентов. Проблем с платежеспособностью пока не ждем, но дивиденды могут быть под угрозой.
У Роснефти есть несколько интересных крупных проектов, включая шельфовые разработки, поставки в Китай, экспорт СПГ – при удачном раскладе, компания может показать уверенный рост стоимости. Однако риски того, что Роснефть превратится во «второй Газпром» также довольно велики.
Пока рынок прощает Роснефти небольшие промашки – компания по-прежнему торгуется ощутимо дороже ближайших аналогов, несмотря на высокую долговую нагрузку, но если эффективность бизнеса продолжит снижаться, инвесторы могут занять более консервативную позицию.
Мы подтверждаем справедливую стоимость Роснефти в 280 рублей за акцию. Потенциал роста к текущим котировкам 18%, рекомендация ДЕРЖАТЬ.
Чистая прибыль, однако, оказалась хуже ожиданий, даже несмотря на то, что заявленный синергетический эффект от объединения составил 93 млрд рублей.
Ситуация на рынке остается довольно непростой, при том, что операционная эффективность и так снижалась, а после роста финансовых расходов в связи с приобретением и проведением интеграционных процедур, рентабельность снизилась еще сильнее.
Отчетность может обратить внимание рынка на эффективность компании, а не на масштабы, что может поумерить пыл покупателей. Впрочем, длительной реакции мы не ожидаем. 3К13 пока видится довольно перспективным на фоне растущей нефти и приближающегося сезонного увеличения спроса. Если Роснефть не станет увлекаться новыми покупками, а займется эффективностью бизнеса, в среднесрочной перспективе можно ждать роста капитализации компании.
Подтверждаем оценку справедливой стоимости компании на уровне 280 рублей за бумагу. Рекомендация ДЕРЖАТЬ
Инвестиционные факторы
Хорошие операционные показатели, в особенности - добыча газа и нефтепереработка - даже на про-форма основе;
Скорректированный свободный денежный поток остался положительным и даже вырос на 6% в 2К13, несмотря на рост капиталовложений на 61%;
Синергетический эффект от объединения руководство оцениваем в 93 млрд рублей;
Хорошие ожидания на 3К13.
Факторы риска
EBITDA в рамках наших прогнозов, однако операционная эффективность снижается быстрее, чем мы ожидали;
Рост финансовых расходов выше ожиданий, курсовые разницы также были отрицательными - это привело к неожиданно сильному падению чистой прибыли;
Показатели эффективности в расчете на баррель выглядят слабо, в особенности, без учета авансов по будущим поставкам;
Роснефть может не остановиться на достигнутом и продолжить покупки
Опубликованная отчетность является знаковой в своем роде, так как это первая полноценная отчетность по МСФО, покрывающая уже объединенную компанию после приобретения ТНК-ВР. Сделка была закрыта 21 марта, и в 1К13 фактически попали только 10 дней объединенной компании. Также, в апреле компания публиковала про-форма показатели за 2012 год по обеим компаниям. За вычетом этого, результаты не принесли много сюрпризов.
ТНК-ВР соответствует примерно трети масштабов бизнеса Роснефти. Поэтому объединение компаний позволило увеличить выручку в квартальном сопоставлении на 45%, EBITDA – на 38%. Суточная добыча в годовом сопоставлении выросла на 83% по углеводородам, на 73,5% по нефти и почти в три раза – по газу. Нефтепереработка выросла на 38%.
В то же время, в 1К13 цены на нефть снижались. В 2К13 снижение продолжилось, и в среднем разница цен по сравнению с 1К13 составляла 6-8%. Рубль при этом оставался достаточно сильным большую часть времени, поэтому в целом стоило бы ожидать не слишком сильных результатов и отрицательных курсовых разниц в 2К13, если бы не объединение компаний.
Роснефть не слишком прозрачно раскрывает последствия объединения, поэтому сложно судить, насколько изменения показателей вызваны именно объединением, а насколько – рыночными факторами и изменением ситуации внутри компании. Руководство оценивает синергетический эффект от объединения в 93 млрд рублей.
Операционные про-форма показатели демонстрируют рост добычи газа только на 5% в 1П13, нефти – на 0,4%. Переработка выросла на 2,2% - неплохие показатели, но и не слишком выделяющиеся.
В целом же, рост выручки совпал с нашими прогнозами и ожиданиями рынка. EBITDA также уложилась в рамки прогноза, однако операционная эффективность снизилась сильнее, чем мы ожидали. Операционная рентабельность по итогам 2К13 составила только 10,4%. Операционные расходы на добычу в расчете на баррель нефти выросли почти на 12%, свободный денежный поток на баррель по итогам квартала снизился в пределах 1%. При этом Роснефть отражает в структуре денежного потока авансы, полученные в счет будущих поставок, размер которых составил внушительные 258 млрд рублей. Без учета этого, свободный денежный поток был бы отрицательным, так как капитальные вложения выросли на 61% до 153 млрд рублей.
Скорректированный же свободный денежный поток (с учетом авансовых выплат) составил 35 млрд рублей, что предполагает рост на 6% по сравнению с 1К13.
Слабым моментом в отчетности выглядит чистая прибыль, которая составила только 35 млрд рублей, с учетом синергетического эффекта и полученных авансов. Мы прогнозировали, что прибыль будет вдвое выше, рынок также ожидал более высокого значения данного показателя. Отчасти сказались курсовые разницы, однако снижение операционной эффективности также не прошло даром. Кроме того, значительно выросли финансовые расходы, что связано с привлечением финансирования под проведенную сделку с ТНК-ВР.
В целом отчетность неплохая, однако она может обратить внимание инвесторов на эффективность компании и заинтересовать их соотношением цена/отдача в контексте приобретения ТНК-ВР. Это может оказать отрезвляющее действие на рынок, который рисовал объединение компаний в излишне радужных тонах.
Тем не менее, если Роснефть сосредоточится на эффективности бизнеса, грамотном управлении имевшимися и вновь приобретенными месторождениями, а также не будет и дальше увеличивать долговую нагрузку, то мы не исключаем рост капитализации в среднесрочной перспективе. 3К13 обещает быть более благоприятным на фоне восстановления цен на нефть и слабого, несмотря на это, рубля. К тому же, осенью традиционно растет спрос на энергоносители.
Мы несколько обеспокоены «распродажной лихорадкой» Роснефти. Долговая нагрузка пока вполне приемлемая, но по меркам отрасли очень высокая. Дальнейший рост долга может оказать негативное влияние на рентабельность из-за расходов по выплате процентов. Проблем с платежеспособностью пока не ждем, но дивиденды могут быть под угрозой.
У Роснефти есть несколько интересных крупных проектов, включая шельфовые разработки, поставки в Китай, экспорт СПГ – при удачном раскладе, компания может показать уверенный рост стоимости. Однако риски того, что Роснефть превратится во «второй Газпром» также довольно велики.
Пока рынок прощает Роснефти небольшие промашки – компания по-прежнему торгуется ощутимо дороже ближайших аналогов, несмотря на высокую долговую нагрузку, но если эффективность бизнеса продолжит снижаться, инвесторы могут занять более консервативную позицию.
Мы подтверждаем справедливую стоимость Роснефти в 280 рублей за акцию. Потенциал роста к текущим котировкам 18%, рекомендация ДЕРЖАТЬ.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба