22 мая 2014 Школа инвестора
Предпосылки.
Баффет начал приобретать акции Вашингтон пост в начале 1973 и к концу года собрал более 10% не контролирующих акций класса Б. После нескольких встреч с Кэтрин Грэм он присоединился к правлению компании осенью 1974 года.
В 1984 году в своей знаменитой речи «Суперинвесторы из деревни Грэма и Додда» Баффет сказал, что он покупал акции Вашингтон Пост когда вся компания стоила 80 миллионов долларов, а ее справедливая стоимость составляла 400 миллионов. Как же он пришел к такой оценке? Какие предположения он сделал думая о будущем компании?
Анализ.
Наша цель построить разумный анализ учитывая факты на момент 1973 года чтобы прийти к таким же выводам как и Баффет. Прежде чем я начал это исследование, то думал что оно займет значительно больше времени. После прочтения ежегодных отчетов и некоторых других материалов о истории компании у меня сложилось ощущение что я довольно хорошо понимаю как работает бизнес компании.
В 1973 году Вашингтон Пост состояла из трех отдельных сегментов: флагманская газета, журнал Newsweek и пять телевизионных / радио станции. Газета Вашингтон Пост (как и большинство других местных газет в то время) имела сильные конкурентные преимущества. Она имела доминирующую долю в городе Вашингтон. Но не смотря на долю рынка бизнес газеты не был эффективнее чем бизнес любой другой из крупных ежедневных газет.
Newsweek также имел конкурентные преимущества - хотя они были не столь велики как у газеты. В то время он имел 30% рынка информационных журналов. Телевизионные и радиостанции имели чрезвычайно высокие барьеры для входа из-за правительственного регулирования. В результате их прибыль была очень надежна.
С 1971 по 1972 доход компании вырос более чем на 13%. Доходы от рекламы в газетном сегменте выросли на 20%, а в журнальном на 8%. Маржа прибыли до налогообложения выросла с 8% до 10% и все равно была ниже на 1-2% чем у других крупных газет.
Из-за относительной устойчивости операций Пост можно оценить ее рост будущих денежных потоков, рентабельность и прибыль на капитал. Я пытался использовать разумные предположения, которые мог сделать Баффет в то время.
Я предположил что рост продаж составит 12% в течении следующих пяти лет, 8% с 6 по 10 годы и 4% далее. Я также предположил что маржа прибыли до уплаты налогов вырастет на 2% (в то время Кэтрин Грэм начала сосредотачиваться на операционной эффективности). Рентабельность инвестированного капитала я установил на уровне 25%. Это значило что на каждый реинвестированный доллар (4% в год) компания будет зарабатывать 25 центов прибыли.
После выполнения дисконтирования денежных потоков по ставке 10% я получил стоимость компании в 380 миллионов долларов. Это близко к оценке Баффета в 400 миллионов. Балансовая стоимость компании на тот момент была около 80 миллионов. Значит Баффет платил за компанию всего от 100 до 125% балансовой стоимости и это при наличии прочного рва. Такая низкая цена давала огромный запас прочности. Даже если сделать еще более консервативную оценку все равно запас прочности будет очень большим.
Заключение.
Запас прочности и сильное конкурентное преимущество (экономический ров) обеспечили выдающуюся доходность этой инвестиции. Но если бы не было экстремальной рыночной иррациональности вряд ли Баффет смог купить такую компанию так дешево. «Господин рынок» был в ужасном настроении и Баффет использовал это в своих интересах.
Итак, что же было дальше? В следующие 11 лет инвестиция в 10 миллионов превратилась в 205 миллионов долларов. Что дает среднегодовую доходность на уровне 32%. За то же время индекс SnP500 вместе с дивидендами давал в среднем 16% годовой доходности.
Я закончу эту статью двумя цитатами из Баффета:
(о стоимостном инвестировании) Для меня любопытен тот факт, что идея приобретения одного доллара за 40 центов либо сразу же находит отклик в душе человека, либо просто игнорируется им.
(о запасе прочности) Вы не должны покупать бизнес который стоит 83 миллиона за 80 миллионов. Вы должны оставлять себе значительный запас прочности. Когда вы строите мост то рассчитываете что он выдержит 30000 фунтов но при этом позволяете его пересекать только машинам не тяжелее 10000 фунтов. Такой же принцип действует в сфере инвестиций.
http://shkolainvestora.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter