4 августа 2014 Online Broker | Архив
ОСНОВНЫЕ НОВОСТИ
ФРС США планирует завершить QE3 в октябре, последнее сокращение объёма покупок составит $15 млрд
Дж. Йеллен: У ФРС нет четкого плана повышения ставок, обратное РЕПО может стать запасным вариантом
М.Драги: Совокупный объём TLTRO может достигнуть 1 трлн евро
ЦБ Турции снизил базовую ставку на 50 б.п. до 8.25% годовых
ЦБ Н. Зеландии и Юж. Африки повысили базовые ставки на 25 б.п.
ЦБ РФ поднял ключевую ставку на 50 б.п. до 8.0% годовых
МВФ снизил прогноз темпов роста ВВП США в 2014 г с 2.0% до 1.7%
Рост ВВП США во 2 кв. 2014 г составил по первой оценке 4.0% годовых США ввели запрет на предоставление долгового финансирования сроком более 90 дней в отношении Роснефти, НОВАТЭКа, ВЭБа, Газпромбанка, ВТБ, РСХБ, Банка Москвы.
ЕС ввел запрет на покупку новых ценных бумаг со сроком обращения более 90 дней
Сбербанка, ВТБ, Газпромбанка, ВЭБа, РСХБ и их дочерних компаний; ограничение на экспорт оборудования для добычи нефти
Третейский суд в Гааге обязал РФ выплатить $50 млрд экс-акционерам ЮКОСа
МЭРТ: Рост ВВП РФ в июле +0.6% г/г, в 1 полугодии +1.0% г/г
А.Клепач: Риски стагнации в РФ превышают инфляционные
В МИРЕ
Несмотря на очевидный всплеск геополитической напряжённости в мире в последние недели (Украина, Ливия, Палестина, Ирак) финансовые рынки демонстрируют удивительную устойчивость к происходящему. И даже, если можно так назвать, без- различие. Ни нефть не дорожает, ни золото не растёт, а фондовые индексы про- должают оставаться на максимальных отметках. Сверхмягкая монетарная политика мировых центробанков продолжает лежать в основе «бычьих» настроений на рынке акций. Действительно, ожидания дальнейших действий Федрезерва США определя- ют сейчас всё. Инвесторы закладывают первое повышение ставки ФРС США во 2 кв. 2015 г. Т.е. имеется ещё год для пользования всеми благами «нулевых» ставок. Од- нако, как нам представляется, ожидания в ближайшее время должны измениться в пользу более раннего ужесточения политики. Дело в том, что в ходе своего выступ- ления в Конгрессе США в середине июля Дж.Йеллен несколько ужесточила свою ри- торику, отметив вероятность более раннего и более быстрого повышения базовой ставки в случае быстрого улучшения ситуации на рынке труда. Целевой показатель по уровню безработицы уже выполнен. Снижение уровня безработицы ниже 6.0% будет означать его возвращение в прогнозируемый ФРС США долгосрочный диапа- зон. И, по логике, может подвигнуть регулятора всерьёз задуматься об ужесточении политики. Особенно, если другие макроиндикаторы будут указывать на допусти- мость такого шага. Последняя статистика по Штатам как раз весьма обнадёживаю- щая. Глубина спада экономики страны в 1 кв. 2014 г была пересмотрена с -2.9% до - 2.1%, а первая оценка роста во 2 кв. 2014 г. существенно превзошла консенсус- прогноз экономистов – 4.0% против ожидавшихся 3.0%. Конечно, первая оценка ещё будет подвержена корректировкам, но на текущий момент ситуация развивается по главой ФРС в Конгрессе сценарию. И 2%-ное падение американского фондового рынка сразу после выхода данных по ВВП как раз выражает озабочен- ность инвесторов возможным более ранним ужесточением политики регулятора. Напомним, что помимо собственно повышения базовой процентной ставки у ФРС имеются и другие механизмы корректировки своей политики. Наиболее вероятными для использования в текущей ситуации являются повышение ставки, начисляемой по избыточным банковским резервам, а также операции обратного РЕПО. Эти меха- низмы могут быть задействованы раньше повышения базовой процентной ставки, что, тем не менее, будет однозначно воспринято инвестиционным сообществом, как начало цикла ужесточения политики. Весь вопрос заключается в том, как отреагиру- ют на это событие рынки. Дело в том, что сейчас они вновь самоуспокоились. Про- должающееся сворачивание QE3 не вызывает негативных реакций, хотя год назад одно лишь упоминание о начале этого процесса спровоцировало глубокую коррек- цию фондовых индексов. Анонсированное заранее завершение QE3 в октябре и предсказуемость дальнейших шагов ФРС в данном направлении стабилизируют рынки, но интрига в отношении возможного запуска других механизмов остаётся. Как мы уже отметили выше, снижение уровня безработицы ниже 6% как раз способно подвигнуть регулятора на объявление подобных мер. В Европе ситуация принципиально иная. С экономическим ростом у неё не всё хо- рошо. Хотя Испании и удалось показать 0.6% кв./кв. роста ВВП во 2 кв. 2014 г., ма- ловероятно, что экономика еврозоны за апрель-июнь продемонстрирует рост более полпроцента. При этом инфляция продолжает замедляться, и экспресс-оценка за июль показывает уже лишь +0.4% г/г. Еврозона продолжает находиться в дефляци- онной ловушке, выскочить из которой ей не удаётся. Последние принятые ЕЦБ ре- шения ещё никак себя не проявили, если не считать установления новых историче- ских минимумов доходности по гособлигациям Германии. По идее, сейчас европей- ский долговой рынок находится в том же положении, где оказался американский благодаря выкупу активов на баланс ФРС, правда ЕЦБ для этого не пришлось пред- принимать меры количественного смягчения. С одной стороны, это указывает на бессмысленность проведения аналога QE в Европе, с другой – заставляет изучать опыт борьбы с дефляцией в Японии. Ведь вероятность получить в Европе «потерян- ное десятилетие» достаточно высока. Анонсированная программа TLTRO, как сти- мул увеличения кредитования нефинансового сектора, на наш взгляд, начнёт прояв- лять себя не ранее начала следующего года. До декабрьского аукциона европейские банки будут скорее озабочены прохождением комплексной проверки ЕЦБ, чем наращиванием кредитного портфеля (по всей видимости, не без смягчения риск- менеджмента). Тем более что проявившиеся в июле проблемы второго банка Порту- галии – Banco Espirito Santo – делают идущую проверку весьма актуальной. Помимо запуска TLTRO в сентябре никаких новаций от ЕЦБ ждать в ближайшее время не приходится. Ранее регулятором озвучивалось ускорение разработки про- граммы выкупа обеспеченных активами ценных бумаг (ABS), но на тот момент это было скорее обозначением наличия у регулятора дополнительного инструментария после ухода в «минус» по депозитной ставке, чем реальным планом. Выкуп ABS на свой баланс – мера правильная, своевременная. Только таких активов в Европе не так уж и много, что сразу ограничивает масштаб возможных действий. Особенно ес- ли принять во внимание требования к простоте и прозрачности выкупаемых инстру- ментов – М.Драги не собирается развивать под «крылом» европейского регулятора рынок сложных CDO с его уже проявившимися в кризис 2008 г. рисками. Кроме того, не стоит ждать скорого объявления данной программы, поскольку ещё нет результа- тов от снижения ставок и запуска TLTRO. Лишь в первом полугодии 2015 г. можно рассчитывать, что «висящее на стене ружьё» всё же выстрелит, ещё чётче обозначив расхождение в направлениях монетарной политики ЕЦБ и ФРС и оказав допол- нительное давление на курс евро. Если, конечно, ситуация в Европе заметно не улучшится.
Тенденции: В США после падения ВВП в 1 квартале стремительное восстановление во втором (+4.0% годовых). В сочетании с изменением риторики Дж.Йеллен сильная макростатистика приближает начало ужесточения политики ФРС. Принимая во внимание возросшие геополитические риски, это может стать триггером начала коррекции на рынках.
В РОССИИ
Российская экономика в июне несколько сбавила и без того невысокие темпы. Рост промышленного производства после всплеска до 2.8% г/г в мае в июне снизился до 0.4% г/г. На фоне продолжающегося замедления темпов роста реальной заработной платы и фактической остановки потребительского кредитования резко затормози- лись темпы роста оборота розничной торговли (0.7% г/г в июне против 2.1% г/г в мае). Единственным позитивным моментом стал выход «в плюс» с начала года объ- ёма инвестиций в основной капитал (+0.5% г/г в июне против –2.6% г/г в мае). Ос- новной причиной положительной динамики инвестиционной активности стоит счи- тать высокие темпы жилищного строительства. Не исключено, что свой вклад начали вносить и подготовительные мероприятия по реализации газового контракта с Кита- ем, но основные деньги для реализации крупнейших строек страны обещают начать поступать чуть позже. Причем, в данном случае мы говорим не только о газопроводе в Китай и разработке новых месторождений для его наполнения, но и о тех проектах, на реализацию которых выделяются средства ФНБ. По заявлению членов прави- тельства, деньги на них могут быть выделены уже до конца текущего года. Начало реализации этих крупных инвестпроектов позволяет надеяться на выход инвестиций в основной капитал в плюс по итогам года. К сожалению, помимо стимулирования инвестиционной активности за счёт государ- ственных средств рассчитывать в ближайшие месяцы не на что. Потребительский спрос, как мы видели из статданных за июнь, остаётся подавленным. Инвестицион- ная активность частного сектора должна ещё более ужаться на фоне введённых США и ЕС ограничений доступа российских компаний и банков к рынкам капитала, а также из-за ужесточения политики ЦБ РФ. Последний в июле преподнёс сюрприз, неожиданно повысив ключевую ставку на 50 б.п. Таким образом, реализовались вы- сказанные нами ранее опасения дальнейшего ужесточения политики регулятора на фоне превышения инфляцией ставки операций предоставления ликвидности сро- ком на 1 неделю. Вслед за жёстким комментарием по итогам июньского заседания Совета директоров ЦБ, последовало действие. Несмотря на то, что пик инфляции был пройден в начале лета, Банк России мотивировал своё решение недостаточной скоростью сокращения данного показателя. По всей видимости, так и не дождав- шись дефляции, несмотря на поступление на прилавки нового урожая. Кроме того, подчёркивалось усиление геополитической напряжённости, что создаёт риски для курса рубля, а также обсуждаемые изменения тарифной и налоговой политики, ко- торые несут риски усиления инфляционных ожиданий в среднесрочной перспективе. Действительно, последние решения по компенсационному (более резкому) росту та- рифов РЖД, введение ограничений на импорт с/х продукции из Молдовы и Украины, а также предложения по введению налога с продаж, повышению НДС и НДФЛ явля- ются факторами, толкающими инфляционные ожидания вверх. Для удержания годового темпа роста потребительских цен в таргетируемом диапазоне, регулятор пошёл на повышение основных процентных ставок на 50 б.п. При этом в комментарии осталась фраза о возможности дальнейшего повышения в случае сохранения ин- фляционных рисков на высоком уровне. Решение ЦБ подчёркивает приоритет ин- фляционного таргетирования над задачей поддержания темпов экономического ро- ста. Отмечая фундаментальную слабость российской экономики, регулятор сосре- дотачивается на проблеме инфляции. При этом он заметно раздвигает рамки вре- менного диапазона, отходя от целей текущего года (6.0-6.5%) и концентрируясь на среднесрочном ориентире в 4% годовых. Мы обозначили риск такого решения, но не ожидали его. Это повышение ставок заставляет нас пересматривать прогноз даль- нейших действий Банка России. Выраженная жёсткость последнего говорит о его стремлении «заякорить» инфляционные ожидания следующих 1-2 лет, что в услови- ях нарастающей геополитической напряжённости и постоянного налогового манев- рирования представляется сверхсложной задачей. Если же добавить к ужесточению политики ЦБ РФ обсуждаемое ужесточение фискальной политики (введение налога с продаж, повышение НДС и НДФЛ), то перспективы восстановления темпов роста российской экономики до своих потенциальных уровней становятся ещё более отда- лёнными.
Тенденции: После всплеска апреля-мая промышленность взяла паузу, Рост внутреннего спроса практически остановился, зато динамика инвестиций впервые с начала года вышла в плюс. Ужесточение политики ЦБ и санкции Запада обещают привести к сжатию инвестиционной активности частного сектора. Основные надежды до конца года связаны с началом реализации крупных строек, в том числе за счет ФНБ.
НА ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ
По итогам июля доллар вырос ко всем основным мировым валютам. Хуже всех из основных валют был российский рубль, который упал на 4.8%, евро снизилось на 2.2%. Если падение рубля было довольно логичным в свете вводимых все новых и новых санкций, то слабость евро видится несколько необоснованной. Присутствую- щее на рынке объяснение падению евро такое: ФРС уже свернул большую часть ко- личественного смягчения, и планирует в следующем году повышать ставки, а ЕЦБ, наоборот, анонсировал новые меры, включая аукционы LTRO по предоставлению ликвидности, которые пройдут в сентябре и декабре. Налицо противоположная направленность политик двух центробанков, что должно провоцировать слабость европейской валюты и силу доллара США. Здесь важно отметить следующее: несмотря на видимую разнонаправленность мо- нетарной политики ЕЦБ и ФРС (которая имеется уже почти год), ситуация не столь однозначная. Хотя на заседании в июле Федрезерв в очередной раз сократил объем ежемесячной покупки активов с $35 млрд до $25 млрд, баланс ФРС продолжает рас- ти. А баланс ЕЦБ в конце июля опустился до рекордного за последние 3 года мини- мума. То есть майское окончание стерилизации программы SMP задержало падение баланса совсем ненадолго. Более того, предстоящие в сентябре и декабре аукционы TLTRO, приблизительно на 400 млрд евро будут лишь компенсировать погашаемые старые 3-летние аукционы LTRO. То есть, балансу ЕЦБ не с чего расти в обозримой перспективе. Кривые балансов продолжают расходиться, как и весь последний год, а евро от максимума упал уже на 6 «фигур». Другой фактор, игравший в пользу евро весь период роста – падение доходностей. Но и здесь ситуация не изменилась – доверие к долговому рынку еврозоны продол- жает расти. Доходности 10-летних бондов Германии в конце июня показали истори- ческий минимум на уровне 1.11%, обновив минимум лета 2012 года. Аналогично ис- торический минимум показали доходности итальянских 10-летних бумаг – на уровне 2.62%. А раз доверие к евро растет, причин для падения евро просто нет. После чрезмерного роста до 1.40 сейчас идет чрезмерная коррекция. Мы полагаем, что за август евро-доллар вернется к отметке 1.37. Тем более что последние данные по индексам деловой активности указывают на улучшение ситуации в экономике евро- зоны. Есть еще один признак, говорящий о том, что падение евро близко к завершению. Разница в объёме «коротких» и «длинных» позиций по евро, которую публикует американская Комиссия по торговле товарными фьючерсами, выросла до макси- мального значения с ноября 2012 года. По иронии спекулянты больше всего увере- ны в падении валюты, когда она находится на самом минимуме. Что касается рубля, то геополитическая напряженность, хотя и давит на рубль, сле- дует отметить два фактора, которые, на наш взгляд, не дадут рублю сильно упасть. Во-первых, это произошедшее улучшение профицита торгового баланса России из- за весенней девальвации. И он, очевидно, только вырастет из-за санкций Запада в отношении нашей страны и вводимых ограничений импорта с Украины и из других стран. Во-вторых, санкции Запада и риск дальнейшей эскалации ситуации по понят- ным причинам отбивают у населения желание держать средства в валюте. Поэтому мы полагаем, что падение рубля будет ограниченным. В августе, вероятно, предста- вится хорошая возможность зафиксировать прибыль по длинным позициями в парах доллар-рубль и евро-рубль. Мы полагаем, что нужно продавать валюту при подъёме курса доллара к отметке 36.5 руб., евро – при росте к 49 руб. Есть шансы увидеть данные значения до конца лета.
Тенденции: В августе ждем роста пары евро-доллар до 1.37 вследствие очевидной перепроданности европейской валюты. Рубль, вероятно, продолжит ослабляться под давлением геополитической напряженности. Уровни 36.5 по usd/rub и 49 eur/rub представляются комфортными для выхода из валюты обратно в рубли.
НА РЫНКЕ АКЦИЙ
После бурного бескоррекционного роста мая и июня, после подъёма Индекса ММВБ в район максимумов последних 3 лет и в ожидании основной массы дивидендных «отсечек» мы указывали на весьма ограниченные шансы продолжения роста. При этом введения экономических санкций в отношении нашей страны оставался на по- вестке дня. Возобновившийся еще в июне отток средств инвесторов из ориентиро- ванных на Россию фондов резко контрастировал с устойчивостью нашего рынка на максимуме года. Было достаточно оснований говорить о достижении экстремума и высокой вероятности развития коррекции. Дополнительным сигналом того, что пора думать о закрытии длинных позиций, стало неожиданное спешное размещение ча- сти принадлежащего ЦБ РФ пакета акций Московской биржи. За 1 день с дисконтом 10% к рынку было продано 11.7% акций биржи на сумму свыше 16 млрд руб. Активи- зация IPO/SPO является индикатором достижения рынком тех значений, на которых стратегические инвесторы готовы выходить из капитала компаний, увеличивая предложение бумаг. Кроме того, в результате этой сделки рынок был дополнительно «обескровлен» почти на полмиллиарда долларов в дополнение к тем $350 млн, вы- веденным согласно данным EPFR. Возобновление боевых действий на востоке Украины, ужесточение давления Запада на РФ за её позицию по внутриукраинскому кризису и переход к 3-й фазе санкций в отношении нашей страны стали факторами, повлекшими усиление продаж. Техниче- ская просадка фондовых индексов на дивидендных «отсечках» также внесла свой вклад в развитие нисходящего движения. Главными пострадавшими при этом оказа- лись акции банков. Именно против них были в первую очередь направлены секто- ральные санкции. Индекс ММВБ финансы в июле обвалился на 11.5% (Индекс ММВБ при этом потерял 6.6%), став лидером падения среди отраслевых индексов. Лучше других себя чувствовали металлурги – соответствующий отраслевой индекс не только смог противостоять негативных тенденциям, но и показать рост на 4.4% на падающем рынке. Позитивные данные о динамике роста мировой экономики, выра- женные как в данных по темпам роста ВВП стран во 2 кв. 2014 г, так и позитивных данных индексов деловой активности в крупнейших странах, оказали поддержку сек- тору. Однако 23%-ный рост капитализации Северстали на этом фоне все равно вы- глядит крайне впечатляющим. Причиной столь масштабной переоценки компании стала продажа последней своих североамериканских активов. Реализовав активы на другом континенте, компания не только минимизировала для себя последствия воз- можных санкций, но и сократила долг, повысила рентабельность бизнеса, и теперь готова распределить между акционерами до $1 млрд в форме спецдивидендов. Именно ожидание огромных дивидендов по результатам сделки стало причиной стремительного роста котировок акций Северстали, дивидендная доходность кото- рых неожиданно подскочила до двузначных значений. Действительно, в условиях ограниченных перспектив роста экономики, операцион- ных и финансовых показателей большинства публичных только большая щедрость к акционерам и увеличение payout способны привлекать внимание и средства инве- сторов. Северсталь движется именно по этому пути, объявив о готовности направ- лять на дивиденды не менее 50% чистой прибыли после снижения долговой нагруз- ки. Ранее по этому пути прошёл ГМК Норникель, акции которого на протяжении уже года движутся в рамках выраженного «бычьего» тренда. В условиях ограниченного выбора «историй роста» на нашем рынке, инвесторы вынуждены уделять повышен- ное внимание «историям щедрости». Сочетание и первого и второго – крайне редкое явление. Такие компании сразу становятся фаворитами инвесторов, демонстрируя рекордные результаты по возврату инвестиций. Одной из таких компаний является Башнефть, которая находится и в топ-листе по размеру дивидендной доходности, и является лидером по темпам роста нефтедобычи. К сожалению, в июле стреми- тельный рост котировок акций нефтяной компании был прерван форс-мажором. На пакет основного акционера был наложен арест, а его бенефициар вызван на допрос к следователю. Планы проведения осеннего SPO были сорваны, а котировки обва- лились в считанные дни на 20%. Разворачивающиеся вокруг компании события за- ставляют опасаться смены собственника, и в очередной раз напоминают о специфи- ческих рисках ведения бизнеса в России. Если говорить о перспективах российского рынка акций, то они представляются сей- час не радужными. И дело не только в том, что на западных площадках может раз- виться коррекция, которая потянет за собой вниз и наш рынок. Дело не только в эко- номических санкциях, которые, вероятно, будут ужесточаться дальше, вынуждая за- падных инвесторов искать более безопасные места для вложений своих средств. Весьма сильно изменилась ситуация на денежном рынке. Неоднократные ужесточе- ния политики ЦБ привели к тому, что ставки овернайт доходят до 9% годовых против чуть более 6% годовых в начале года. На фоне роста доходности безрисковых инструментов надо повышать и ставки дисконтирования в финансовых моделях ком- паний, что приводит к снижению справедливых цен их акций. Если, конечно, мы не считаем текущую ситуацию на денежном рынке краткосрочным временным явлени- ем. Реальность такова, что до конца июля инвесторы как раз рассматривали дей- ствия ЦБ по ставке как временное явление, вызванное геополитическими рисками. Однако последнее повышение заставило корректировать ожидания. Период жесткой политики центробанка затягивается, и значит необходимо привыкать к новым реали- ям, дополнительно дисконтируя цены активов. Это мы сейчас и наблюдаем. Выплата дивидендов компаниями за 2013 г обещает несколько улучшить ситуацию на рынке в начале августа. Какая-то часть средств будет реинвестирована в акции, оказав поддержку рынку. Однако с технической точки зрения возможный подъём с текущих отметок по фондовому индексу будет рассматриваться лишь как коррекция к предыдущему снижению. Даже 5%-ный рост до уровня 1450 пунктов по Индексу ММВБ не изменит среднесрочной «медвежьей» тенденции. Мы не рекомендуем иг- рать в «отскок», отдавая предпочтение работе по тренду. Поэтому, считаем целесо- образным использовать вероятный коррекционное движение наверх для усиления «шорта». При этом всё внимание должно быть сконцентрировано на событиях во- круг Украины. С приближением осени всё большую актуальность будет приобретать тема газовых поставок на/через Украину. Принимая во внимание значимость акций Газпрома для нашего рынка, реакция на заявления по данной теме может быть весьма заметной.
Тенденции: Майский рост откорректирован наполовину. В начале августа вероятно движение наверх на реинвестировании дивидендов. Стоит ис- пользовать его для продаж. Более длительный, чем ожидалось, период жесткой политики ЦБ РФ заставляет дополнительно дисконтировать цены акций.
НА РЫНКЕ ОБЛИГАЦИЙ
Месяц назад мы указывали на целесообразности фиксации прибыли по еврооблига- циям российских эмитентом, поскольку восстановление рынка после мартовских со- бытий было завершено. Причем это произошло на фоне роста геополитических рис- ков. Последующие события показали, что данная нами рекомендация была оправ- дана. Завершение перемирия на Украине и развёртывание масштабных военных действий на востоке страны, сопровождающееся сотнями убитых было воспринято США как повод ужесточения санкций в отношении России. А провокационное круше- ние пассажирского лайнера под Донецком привело к объявлению секторальных санкций в отношении РФ и Евросоюзом. По факту ужесточения риторики Запада на финансовых площадках пошло снижение, а объявление 3-й фазы санкций вызвало настоящую распродажу. Котировки суверенных еврооблигаций упали на 3%, в даль- них выпусках Газпрома потери составили до 7% по цене. «Вечный» бонд ВТБ обва- лился более чем на 9%. Введённые для западных инвесторов запреты на предо- ставление крупнейшим российским компаниям нового средне - и долгосрочного фи- нансирования означают фактическое закрытие внешних рынков. Сужение базы по- тенциальных инвесторов должно привести к росту стоимости заимствований для компаний из санкционного списка, создав трудности с рефинансированием имею- щихся займов. И хотя ограничения касаются в настоящий момент лишь ограниченно- го числа государственных компаний, нет никаких гарантий, что он не может быть в будущем расширен за счёт новых имён. Таким образом, долговые бумаги всех российских заёмщиков испытывают в настоящий момент негативное воздействие санк- ций. Инвесторы опасаются, что неминуемый рост стоимости заимствований подо- рвёт инвестиционную активность в России, и ввергнет экономику в рецессию. Ухуд- шение макропрогнозов на этом фоне является дополнительным фактором, застав- ляющим западных игроков избавляться от российских бумаг. Фактически рынок еврооблигаций вернулся на те уровни, на которых он торговался в начале марта – на опасениях втягивания нашей страны в вооружённый конфликт на Украине. Текущие доходности представляются весьма интересными для приобрете- ния бумаг надёжных заёмщиков. С точки зрения покупки и стоит рассматривать и облигации компаний, подвергнутых ограничениям. Заявление ЦБ РФ о готовности оказать помощь попавшим под санкции финансовым институтам заметно снижает риски неисполнения обязательств по банковским выпускам. А Роснефть и НОВАТЭК заранее переориентировались с Запада на Восток, найдя и новых партнёров, и рын- ки сбыта, и финансирование для своих проектов. В целом, мы не ждём проблем с обслуживанием долга подпавшими под санкции компаниями в ближайшие 2 года, если, конечно же, не произойдёт существенного ухудшения ситуации на сырьевых рынках и потрясений в мировой экономике. Как нам представляется, восточные ин- весторы и внутренний рынок с поддержкой ЦБ способны полностью обеспечить по- требности данных компаний в привлечении необходимых объёмов заимствований. Рынок рублёвого долга в июле также находился под сильным прессингом. Причём давление было не только извне (геополитическая напряжённость), но давление бы- ло и изнутри. Дело в том, что неожиданное повышение центробанком процентной ставки поломало имевшиеся сценарии аналитиков относительно дальнейшей поли- тики регулятора. Ожидания возобновления снижения ставок ближе к концу года бы- ли перечеркнуты. Теперь, напротив, допускается дальнейший рост ключевой ставки в ближайшие месяцы, как превентивная мера в отношении будущих инфляционных шоков. Изменение временного горизонта таргетирования инфляции – отказ от кон- троля годовой инфляции в пользу исполнения цели на горизонте 2 года – было вос- принято инвесторами вполне определенно: монетарная политика в ближайшие пару лет останется жёсткой, что в свою очередь не несёт ничего позитивного для россий- ской экономики. Не удивительно, что кратко и среднесрочные инвесторы в таких условиях потянулись на выход. Иллюстрацией этого помимо естественного падения цен рублёвых облигаций стала инверсия кривой ОФЗ. Доходности по среднесроч- ным выпускам оказались выше доходностей по долгосрочным. Как нам представля- ется, рост ставок краткосрочных выпусков ОФЗ в район 9% годовых предоставляет неплохую возможность частным инвесторам для консервативного размещения име- ющихся средств на срок порядка 1 года (ОФЗ 25075 и ОФЗ 25079). Что касается кор- поративных облигаций, то по мере ужесточения конкуренции за деньги инвесторов на внутреннем рынке, мы ожидаем увеличения гэпа в доходности между бумагами первого и второго эшелонов. Эмитентам, не входящим в ломбардный список будет сложно занимать деньги, а более высокие ставки многие из них могут просто не оси- лить. Зимой, если не произойдёт открытия западных рынков, могут начаться дефол- ты. Пока же продолжаем следить за судьбой Мечела, которому уже брошен «спаса- тельный круг».
Тенденции: Переход Запада от политических к экономическим санкциям в отношении России спровоцировали распродажу на долговых рынках. Неожи- данное повышение ставки ЦБ лишь усилило давление. Стоит воспользо- ваться снижением котировок для покупки еврооблигаций и коротких ОФЗ. Ограничение доступа банков к внешнему финансированию обещает пробле- мы с рефинансированием, прежде всего, у компаний «второго эшелона».
НА РЫНКЕ ДРАГМЕТАЛЛОВ
Наши ожидания консолидации рынка драгоценных металлов на достигнутых значе- ниях после июньского роста полностью себя оправдали. Золото, серебро и платина чуть «просели» в цене. Больше 3% в цене потеряли золото и серебро, платина по- дешевела на 1.7%. И только динамика палладия не оправдала наши прогнозы – ко- тировки драгметалла пробили максимум 2011 года, но вместо ожидаемой коррекции продолжили движение наверх, прибавив по итогам месяца 3.4%. Ситуация с палла- дием, действительно, несколько необычная, принимая во внимание, что котировки уже превысили все прогнозы аналитиков ведущих мировых инвестбанков на текущий год. Более того, спотовые цены превышают цены форвардов на конец года и первую половину следующего. По всей видимости, стоит говорить о наличии существенной спекулятивной составляющей на рынке палладия в настоящий момент, которая удерживает котировки на текущих значениях после 23%-ного роста с начала года. Нельзя исключать, что в свете накладываемых санкций Запада в отношении РФ ин- весторы начинают закладывать риски ограничения поставок палладия на рынок его крупнейшим производителем – ГМК Норникель. Технически и фундаментально пал- ладий продолжает оставаться наиболее привлекательной историей для покупок на рынке драгоценных металлов. Структурный дефицит металла на фоне ужесточения экологических требований к автотранспорту в Китае и всё большее использование палладия в автокатализаторах по сравнению с более дорогой платиной обеспечи- вают серьёзную поддержку ценам. Правда необходимо отдавать себе отчёт, что по- купая палладий сейчас, Вам придётся выставлять стоп-лосс почти на 10% ниже те- кущих значений. И такая перспектива заметно ухудшает соотношение риск- доходность по данной сделке. Что касается фундаментальных для всех драгоценных металлов событий июля, то нельзя не отметить дальнейший рост геополитической напряжённости, вылившейся в масштабный вооружённый конфликт на востоке Украины, усиление позиций ради- калов в Ираке, эскалация насилия в Ливии и проведение Израилем военной опера- ции в Секторе Газа. Политическая дестабилизация в различных регионах мира должна оказывать поддержку ценам драгоценных металлов и, прежде всего, золота. По всей видимости, это стало главной причиной возвращения инвесторов в золото, что можно наблюдать по динамике запасов крупнейшего специализированного ETF – SPDR Gold Trust. В июле они выросли на 11.1 тонны, что соответствует чистому при- току капитала в объёме около $0.5 млрд. Вместе с тем, ожидания ужесточения поли- тики ФРС выступают сейчас в качестве компенсатора «бычьих» настроений по золо- ту. И на наш взгляд, действие указанных факторов уравновешивает друг друга. Диа- пазон $1280-1380 представляется наиболее вероятным для нахождения котировок золота в ближайшее время. От нижней границы можно спекулятивно играть наверх. Для серебра аналогичным диапазоном является $20-22 за тройскую унцию. Закрыв длинные позиции по платине в начале июля при ценах выше $1500 за унцию, целе- сообразно воздерживаться от покупок. Завершение 5-месячной забастовки рабочих в Южной Африке задаёт в моменте негативный настрой инвесторов на краткосроч- ные перспективы металла.
Тенденции: Как и ожидали, золото, серебро и платина консолидируются по- сле роста в начале лета. Палладий обновил максимум 2011 года и продолжа- ет расти. Ориентир сверху - $1125, но рынок уже перегрет. Завершение за- бастовки шахтёров в Южной Африке может оказать среднесрочное давле- ние на котировки платины.
ОСНОВНЫЕ ИНДИКАТОРЫ И СОБЫТИЯ
06 августа - Статистика США: торговый баланс
07 августа - Заседание ЕЦБ
08 августа - Заседание ЦБ Японии по ставке
08 августа - Статистика КНР: торговый баланс
13 августа - Статистика ЕС: промышленное производство
13 августа - Статистика США: розничные продажи
13 августа - Статистика КНР: промышленное производство
15 августа - Статистика США: промышленное производство
19 августа - Статистика США: индекс потребительских цен
20 августа - Протоколы заседания ФРС 29-30 июля
20 августа - Статистика Японии: торговый баланс
26 августа - Статистика США: индекс уверенности потребителей
28 августа - Статистика США: вторая оценка темпов роста ВВП в 2 кв. 2014 г.
29 августа - Статистика США: доходы и расходы потребителей
29 августа - Статистика Японии: промышленное производство, уровень безработицы
29 августа - Ребалансировка MSCI Russia
03 сентября - Бежевая Книга ФРС США
04 сентября - Заседание ЦБ Японии
04 сентября - Заседание ЕЦБ
http://onlinebroker.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
ФРС США планирует завершить QE3 в октябре, последнее сокращение объёма покупок составит $15 млрд
Дж. Йеллен: У ФРС нет четкого плана повышения ставок, обратное РЕПО может стать запасным вариантом
М.Драги: Совокупный объём TLTRO может достигнуть 1 трлн евро
ЦБ Турции снизил базовую ставку на 50 б.п. до 8.25% годовых
ЦБ Н. Зеландии и Юж. Африки повысили базовые ставки на 25 б.п.
ЦБ РФ поднял ключевую ставку на 50 б.п. до 8.0% годовых
МВФ снизил прогноз темпов роста ВВП США в 2014 г с 2.0% до 1.7%
Рост ВВП США во 2 кв. 2014 г составил по первой оценке 4.0% годовых США ввели запрет на предоставление долгового финансирования сроком более 90 дней в отношении Роснефти, НОВАТЭКа, ВЭБа, Газпромбанка, ВТБ, РСХБ, Банка Москвы.
ЕС ввел запрет на покупку новых ценных бумаг со сроком обращения более 90 дней
Сбербанка, ВТБ, Газпромбанка, ВЭБа, РСХБ и их дочерних компаний; ограничение на экспорт оборудования для добычи нефти
Третейский суд в Гааге обязал РФ выплатить $50 млрд экс-акционерам ЮКОСа
МЭРТ: Рост ВВП РФ в июле +0.6% г/г, в 1 полугодии +1.0% г/г
А.Клепач: Риски стагнации в РФ превышают инфляционные
В МИРЕ
Несмотря на очевидный всплеск геополитической напряжённости в мире в последние недели (Украина, Ливия, Палестина, Ирак) финансовые рынки демонстрируют удивительную устойчивость к происходящему. И даже, если можно так назвать, без- различие. Ни нефть не дорожает, ни золото не растёт, а фондовые индексы про- должают оставаться на максимальных отметках. Сверхмягкая монетарная политика мировых центробанков продолжает лежать в основе «бычьих» настроений на рынке акций. Действительно, ожидания дальнейших действий Федрезерва США определя- ют сейчас всё. Инвесторы закладывают первое повышение ставки ФРС США во 2 кв. 2015 г. Т.е. имеется ещё год для пользования всеми благами «нулевых» ставок. Од- нако, как нам представляется, ожидания в ближайшее время должны измениться в пользу более раннего ужесточения политики. Дело в том, что в ходе своего выступ- ления в Конгрессе США в середине июля Дж.Йеллен несколько ужесточила свою ри- торику, отметив вероятность более раннего и более быстрого повышения базовой ставки в случае быстрого улучшения ситуации на рынке труда. Целевой показатель по уровню безработицы уже выполнен. Снижение уровня безработицы ниже 6.0% будет означать его возвращение в прогнозируемый ФРС США долгосрочный диапа- зон. И, по логике, может подвигнуть регулятора всерьёз задуматься об ужесточении политики. Особенно, если другие макроиндикаторы будут указывать на допусти- мость такого шага. Последняя статистика по Штатам как раз весьма обнадёживаю- щая. Глубина спада экономики страны в 1 кв. 2014 г была пересмотрена с -2.9% до - 2.1%, а первая оценка роста во 2 кв. 2014 г. существенно превзошла консенсус- прогноз экономистов – 4.0% против ожидавшихся 3.0%. Конечно, первая оценка ещё будет подвержена корректировкам, но на текущий момент ситуация развивается по главой ФРС в Конгрессе сценарию. И 2%-ное падение американского фондового рынка сразу после выхода данных по ВВП как раз выражает озабочен- ность инвесторов возможным более ранним ужесточением политики регулятора. Напомним, что помимо собственно повышения базовой процентной ставки у ФРС имеются и другие механизмы корректировки своей политики. Наиболее вероятными для использования в текущей ситуации являются повышение ставки, начисляемой по избыточным банковским резервам, а также операции обратного РЕПО. Эти меха- низмы могут быть задействованы раньше повышения базовой процентной ставки, что, тем не менее, будет однозначно воспринято инвестиционным сообществом, как начало цикла ужесточения политики. Весь вопрос заключается в том, как отреагиру- ют на это событие рынки. Дело в том, что сейчас они вновь самоуспокоились. Про- должающееся сворачивание QE3 не вызывает негативных реакций, хотя год назад одно лишь упоминание о начале этого процесса спровоцировало глубокую коррек- цию фондовых индексов. Анонсированное заранее завершение QE3 в октябре и предсказуемость дальнейших шагов ФРС в данном направлении стабилизируют рынки, но интрига в отношении возможного запуска других механизмов остаётся. Как мы уже отметили выше, снижение уровня безработицы ниже 6% как раз способно подвигнуть регулятора на объявление подобных мер. В Европе ситуация принципиально иная. С экономическим ростом у неё не всё хо- рошо. Хотя Испании и удалось показать 0.6% кв./кв. роста ВВП во 2 кв. 2014 г., ма- ловероятно, что экономика еврозоны за апрель-июнь продемонстрирует рост более полпроцента. При этом инфляция продолжает замедляться, и экспресс-оценка за июль показывает уже лишь +0.4% г/г. Еврозона продолжает находиться в дефляци- онной ловушке, выскочить из которой ей не удаётся. Последние принятые ЕЦБ ре- шения ещё никак себя не проявили, если не считать установления новых историче- ских минимумов доходности по гособлигациям Германии. По идее, сейчас европей- ский долговой рынок находится в том же положении, где оказался американский благодаря выкупу активов на баланс ФРС, правда ЕЦБ для этого не пришлось пред- принимать меры количественного смягчения. С одной стороны, это указывает на бессмысленность проведения аналога QE в Европе, с другой – заставляет изучать опыт борьбы с дефляцией в Японии. Ведь вероятность получить в Европе «потерян- ное десятилетие» достаточно высока. Анонсированная программа TLTRO, как сти- мул увеличения кредитования нефинансового сектора, на наш взгляд, начнёт прояв- лять себя не ранее начала следующего года. До декабрьского аукциона европейские банки будут скорее озабочены прохождением комплексной проверки ЕЦБ, чем наращиванием кредитного портфеля (по всей видимости, не без смягчения риск- менеджмента). Тем более что проявившиеся в июле проблемы второго банка Порту- галии – Banco Espirito Santo – делают идущую проверку весьма актуальной. Помимо запуска TLTRO в сентябре никаких новаций от ЕЦБ ждать в ближайшее время не приходится. Ранее регулятором озвучивалось ускорение разработки про- граммы выкупа обеспеченных активами ценных бумаг (ABS), но на тот момент это было скорее обозначением наличия у регулятора дополнительного инструментария после ухода в «минус» по депозитной ставке, чем реальным планом. Выкуп ABS на свой баланс – мера правильная, своевременная. Только таких активов в Европе не так уж и много, что сразу ограничивает масштаб возможных действий. Особенно ес- ли принять во внимание требования к простоте и прозрачности выкупаемых инстру- ментов – М.Драги не собирается развивать под «крылом» европейского регулятора рынок сложных CDO с его уже проявившимися в кризис 2008 г. рисками. Кроме того, не стоит ждать скорого объявления данной программы, поскольку ещё нет результа- тов от снижения ставок и запуска TLTRO. Лишь в первом полугодии 2015 г. можно рассчитывать, что «висящее на стене ружьё» всё же выстрелит, ещё чётче обозначив расхождение в направлениях монетарной политики ЕЦБ и ФРС и оказав допол- нительное давление на курс евро. Если, конечно, ситуация в Европе заметно не улучшится.
Тенденции: В США после падения ВВП в 1 квартале стремительное восстановление во втором (+4.0% годовых). В сочетании с изменением риторики Дж.Йеллен сильная макростатистика приближает начало ужесточения политики ФРС. Принимая во внимание возросшие геополитические риски, это может стать триггером начала коррекции на рынках.
В РОССИИ
Российская экономика в июне несколько сбавила и без того невысокие темпы. Рост промышленного производства после всплеска до 2.8% г/г в мае в июне снизился до 0.4% г/г. На фоне продолжающегося замедления темпов роста реальной заработной платы и фактической остановки потребительского кредитования резко затормози- лись темпы роста оборота розничной торговли (0.7% г/г в июне против 2.1% г/г в мае). Единственным позитивным моментом стал выход «в плюс» с начала года объ- ёма инвестиций в основной капитал (+0.5% г/г в июне против –2.6% г/г в мае). Ос- новной причиной положительной динамики инвестиционной активности стоит счи- тать высокие темпы жилищного строительства. Не исключено, что свой вклад начали вносить и подготовительные мероприятия по реализации газового контракта с Кита- ем, но основные деньги для реализации крупнейших строек страны обещают начать поступать чуть позже. Причем, в данном случае мы говорим не только о газопроводе в Китай и разработке новых месторождений для его наполнения, но и о тех проектах, на реализацию которых выделяются средства ФНБ. По заявлению членов прави- тельства, деньги на них могут быть выделены уже до конца текущего года. Начало реализации этих крупных инвестпроектов позволяет надеяться на выход инвестиций в основной капитал в плюс по итогам года. К сожалению, помимо стимулирования инвестиционной активности за счёт государ- ственных средств рассчитывать в ближайшие месяцы не на что. Потребительский спрос, как мы видели из статданных за июнь, остаётся подавленным. Инвестицион- ная активность частного сектора должна ещё более ужаться на фоне введённых США и ЕС ограничений доступа российских компаний и банков к рынкам капитала, а также из-за ужесточения политики ЦБ РФ. Последний в июле преподнёс сюрприз, неожиданно повысив ключевую ставку на 50 б.п. Таким образом, реализовались вы- сказанные нами ранее опасения дальнейшего ужесточения политики регулятора на фоне превышения инфляцией ставки операций предоставления ликвидности сро- ком на 1 неделю. Вслед за жёстким комментарием по итогам июньского заседания Совета директоров ЦБ, последовало действие. Несмотря на то, что пик инфляции был пройден в начале лета, Банк России мотивировал своё решение недостаточной скоростью сокращения данного показателя. По всей видимости, так и не дождав- шись дефляции, несмотря на поступление на прилавки нового урожая. Кроме того, подчёркивалось усиление геополитической напряжённости, что создаёт риски для курса рубля, а также обсуждаемые изменения тарифной и налоговой политики, ко- торые несут риски усиления инфляционных ожиданий в среднесрочной перспективе. Действительно, последние решения по компенсационному (более резкому) росту та- рифов РЖД, введение ограничений на импорт с/х продукции из Молдовы и Украины, а также предложения по введению налога с продаж, повышению НДС и НДФЛ явля- ются факторами, толкающими инфляционные ожидания вверх. Для удержания годового темпа роста потребительских цен в таргетируемом диапазоне, регулятор пошёл на повышение основных процентных ставок на 50 б.п. При этом в комментарии осталась фраза о возможности дальнейшего повышения в случае сохранения ин- фляционных рисков на высоком уровне. Решение ЦБ подчёркивает приоритет ин- фляционного таргетирования над задачей поддержания темпов экономического ро- ста. Отмечая фундаментальную слабость российской экономики, регулятор сосре- дотачивается на проблеме инфляции. При этом он заметно раздвигает рамки вре- менного диапазона, отходя от целей текущего года (6.0-6.5%) и концентрируясь на среднесрочном ориентире в 4% годовых. Мы обозначили риск такого решения, но не ожидали его. Это повышение ставок заставляет нас пересматривать прогноз даль- нейших действий Банка России. Выраженная жёсткость последнего говорит о его стремлении «заякорить» инфляционные ожидания следующих 1-2 лет, что в услови- ях нарастающей геополитической напряжённости и постоянного налогового манев- рирования представляется сверхсложной задачей. Если же добавить к ужесточению политики ЦБ РФ обсуждаемое ужесточение фискальной политики (введение налога с продаж, повышение НДС и НДФЛ), то перспективы восстановления темпов роста российской экономики до своих потенциальных уровней становятся ещё более отда- лёнными.
Тенденции: После всплеска апреля-мая промышленность взяла паузу, Рост внутреннего спроса практически остановился, зато динамика инвестиций впервые с начала года вышла в плюс. Ужесточение политики ЦБ и санкции Запада обещают привести к сжатию инвестиционной активности частного сектора. Основные надежды до конца года связаны с началом реализации крупных строек, в том числе за счет ФНБ.
НА ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ
По итогам июля доллар вырос ко всем основным мировым валютам. Хуже всех из основных валют был российский рубль, который упал на 4.8%, евро снизилось на 2.2%. Если падение рубля было довольно логичным в свете вводимых все новых и новых санкций, то слабость евро видится несколько необоснованной. Присутствую- щее на рынке объяснение падению евро такое: ФРС уже свернул большую часть ко- личественного смягчения, и планирует в следующем году повышать ставки, а ЕЦБ, наоборот, анонсировал новые меры, включая аукционы LTRO по предоставлению ликвидности, которые пройдут в сентябре и декабре. Налицо противоположная направленность политик двух центробанков, что должно провоцировать слабость европейской валюты и силу доллара США. Здесь важно отметить следующее: несмотря на видимую разнонаправленность мо- нетарной политики ЕЦБ и ФРС (которая имеется уже почти год), ситуация не столь однозначная. Хотя на заседании в июле Федрезерв в очередной раз сократил объем ежемесячной покупки активов с $35 млрд до $25 млрд, баланс ФРС продолжает рас- ти. А баланс ЕЦБ в конце июля опустился до рекордного за последние 3 года мини- мума. То есть майское окончание стерилизации программы SMP задержало падение баланса совсем ненадолго. Более того, предстоящие в сентябре и декабре аукционы TLTRO, приблизительно на 400 млрд евро будут лишь компенсировать погашаемые старые 3-летние аукционы LTRO. То есть, балансу ЕЦБ не с чего расти в обозримой перспективе. Кривые балансов продолжают расходиться, как и весь последний год, а евро от максимума упал уже на 6 «фигур». Другой фактор, игравший в пользу евро весь период роста – падение доходностей. Но и здесь ситуация не изменилась – доверие к долговому рынку еврозоны продол- жает расти. Доходности 10-летних бондов Германии в конце июня показали истори- ческий минимум на уровне 1.11%, обновив минимум лета 2012 года. Аналогично ис- торический минимум показали доходности итальянских 10-летних бумаг – на уровне 2.62%. А раз доверие к евро растет, причин для падения евро просто нет. После чрезмерного роста до 1.40 сейчас идет чрезмерная коррекция. Мы полагаем, что за август евро-доллар вернется к отметке 1.37. Тем более что последние данные по индексам деловой активности указывают на улучшение ситуации в экономике евро- зоны. Есть еще один признак, говорящий о том, что падение евро близко к завершению. Разница в объёме «коротких» и «длинных» позиций по евро, которую публикует американская Комиссия по торговле товарными фьючерсами, выросла до макси- мального значения с ноября 2012 года. По иронии спекулянты больше всего увере- ны в падении валюты, когда она находится на самом минимуме. Что касается рубля, то геополитическая напряженность, хотя и давит на рубль, сле- дует отметить два фактора, которые, на наш взгляд, не дадут рублю сильно упасть. Во-первых, это произошедшее улучшение профицита торгового баланса России из- за весенней девальвации. И он, очевидно, только вырастет из-за санкций Запада в отношении нашей страны и вводимых ограничений импорта с Украины и из других стран. Во-вторых, санкции Запада и риск дальнейшей эскалации ситуации по понят- ным причинам отбивают у населения желание держать средства в валюте. Поэтому мы полагаем, что падение рубля будет ограниченным. В августе, вероятно, предста- вится хорошая возможность зафиксировать прибыль по длинным позициями в парах доллар-рубль и евро-рубль. Мы полагаем, что нужно продавать валюту при подъёме курса доллара к отметке 36.5 руб., евро – при росте к 49 руб. Есть шансы увидеть данные значения до конца лета.
Тенденции: В августе ждем роста пары евро-доллар до 1.37 вследствие очевидной перепроданности европейской валюты. Рубль, вероятно, продолжит ослабляться под давлением геополитической напряженности. Уровни 36.5 по usd/rub и 49 eur/rub представляются комфортными для выхода из валюты обратно в рубли.
НА РЫНКЕ АКЦИЙ
После бурного бескоррекционного роста мая и июня, после подъёма Индекса ММВБ в район максимумов последних 3 лет и в ожидании основной массы дивидендных «отсечек» мы указывали на весьма ограниченные шансы продолжения роста. При этом введения экономических санкций в отношении нашей страны оставался на по- вестке дня. Возобновившийся еще в июне отток средств инвесторов из ориентиро- ванных на Россию фондов резко контрастировал с устойчивостью нашего рынка на максимуме года. Было достаточно оснований говорить о достижении экстремума и высокой вероятности развития коррекции. Дополнительным сигналом того, что пора думать о закрытии длинных позиций, стало неожиданное спешное размещение ча- сти принадлежащего ЦБ РФ пакета акций Московской биржи. За 1 день с дисконтом 10% к рынку было продано 11.7% акций биржи на сумму свыше 16 млрд руб. Активи- зация IPO/SPO является индикатором достижения рынком тех значений, на которых стратегические инвесторы готовы выходить из капитала компаний, увеличивая предложение бумаг. Кроме того, в результате этой сделки рынок был дополнительно «обескровлен» почти на полмиллиарда долларов в дополнение к тем $350 млн, вы- веденным согласно данным EPFR. Возобновление боевых действий на востоке Украины, ужесточение давления Запада на РФ за её позицию по внутриукраинскому кризису и переход к 3-й фазе санкций в отношении нашей страны стали факторами, повлекшими усиление продаж. Техниче- ская просадка фондовых индексов на дивидендных «отсечках» также внесла свой вклад в развитие нисходящего движения. Главными пострадавшими при этом оказа- лись акции банков. Именно против них были в первую очередь направлены секто- ральные санкции. Индекс ММВБ финансы в июле обвалился на 11.5% (Индекс ММВБ при этом потерял 6.6%), став лидером падения среди отраслевых индексов. Лучше других себя чувствовали металлурги – соответствующий отраслевой индекс не только смог противостоять негативных тенденциям, но и показать рост на 4.4% на падающем рынке. Позитивные данные о динамике роста мировой экономики, выра- женные как в данных по темпам роста ВВП стран во 2 кв. 2014 г, так и позитивных данных индексов деловой активности в крупнейших странах, оказали поддержку сек- тору. Однако 23%-ный рост капитализации Северстали на этом фоне все равно вы- глядит крайне впечатляющим. Причиной столь масштабной переоценки компании стала продажа последней своих североамериканских активов. Реализовав активы на другом континенте, компания не только минимизировала для себя последствия воз- можных санкций, но и сократила долг, повысила рентабельность бизнеса, и теперь готова распределить между акционерами до $1 млрд в форме спецдивидендов. Именно ожидание огромных дивидендов по результатам сделки стало причиной стремительного роста котировок акций Северстали, дивидендная доходность кото- рых неожиданно подскочила до двузначных значений. Действительно, в условиях ограниченных перспектив роста экономики, операцион- ных и финансовых показателей большинства публичных только большая щедрость к акционерам и увеличение payout способны привлекать внимание и средства инве- сторов. Северсталь движется именно по этому пути, объявив о готовности направ- лять на дивиденды не менее 50% чистой прибыли после снижения долговой нагруз- ки. Ранее по этому пути прошёл ГМК Норникель, акции которого на протяжении уже года движутся в рамках выраженного «бычьего» тренда. В условиях ограниченного выбора «историй роста» на нашем рынке, инвесторы вынуждены уделять повышен- ное внимание «историям щедрости». Сочетание и первого и второго – крайне редкое явление. Такие компании сразу становятся фаворитами инвесторов, демонстрируя рекордные результаты по возврату инвестиций. Одной из таких компаний является Башнефть, которая находится и в топ-листе по размеру дивидендной доходности, и является лидером по темпам роста нефтедобычи. К сожалению, в июле стреми- тельный рост котировок акций нефтяной компании был прерван форс-мажором. На пакет основного акционера был наложен арест, а его бенефициар вызван на допрос к следователю. Планы проведения осеннего SPO были сорваны, а котировки обва- лились в считанные дни на 20%. Разворачивающиеся вокруг компании события за- ставляют опасаться смены собственника, и в очередной раз напоминают о специфи- ческих рисках ведения бизнеса в России. Если говорить о перспективах российского рынка акций, то они представляются сей- час не радужными. И дело не только в том, что на западных площадках может раз- виться коррекция, которая потянет за собой вниз и наш рынок. Дело не только в эко- номических санкциях, которые, вероятно, будут ужесточаться дальше, вынуждая за- падных инвесторов искать более безопасные места для вложений своих средств. Весьма сильно изменилась ситуация на денежном рынке. Неоднократные ужесточе- ния политики ЦБ привели к тому, что ставки овернайт доходят до 9% годовых против чуть более 6% годовых в начале года. На фоне роста доходности безрисковых инструментов надо повышать и ставки дисконтирования в финансовых моделях ком- паний, что приводит к снижению справедливых цен их акций. Если, конечно, мы не считаем текущую ситуацию на денежном рынке краткосрочным временным явлени- ем. Реальность такова, что до конца июля инвесторы как раз рассматривали дей- ствия ЦБ по ставке как временное явление, вызванное геополитическими рисками. Однако последнее повышение заставило корректировать ожидания. Период жесткой политики центробанка затягивается, и значит необходимо привыкать к новым реали- ям, дополнительно дисконтируя цены активов. Это мы сейчас и наблюдаем. Выплата дивидендов компаниями за 2013 г обещает несколько улучшить ситуацию на рынке в начале августа. Какая-то часть средств будет реинвестирована в акции, оказав поддержку рынку. Однако с технической точки зрения возможный подъём с текущих отметок по фондовому индексу будет рассматриваться лишь как коррекция к предыдущему снижению. Даже 5%-ный рост до уровня 1450 пунктов по Индексу ММВБ не изменит среднесрочной «медвежьей» тенденции. Мы не рекомендуем иг- рать в «отскок», отдавая предпочтение работе по тренду. Поэтому, считаем целесо- образным использовать вероятный коррекционное движение наверх для усиления «шорта». При этом всё внимание должно быть сконцентрировано на событиях во- круг Украины. С приближением осени всё большую актуальность будет приобретать тема газовых поставок на/через Украину. Принимая во внимание значимость акций Газпрома для нашего рынка, реакция на заявления по данной теме может быть весьма заметной.
Тенденции: Майский рост откорректирован наполовину. В начале августа вероятно движение наверх на реинвестировании дивидендов. Стоит ис- пользовать его для продаж. Более длительный, чем ожидалось, период жесткой политики ЦБ РФ заставляет дополнительно дисконтировать цены акций.
НА РЫНКЕ ОБЛИГАЦИЙ
Месяц назад мы указывали на целесообразности фиксации прибыли по еврооблига- циям российских эмитентом, поскольку восстановление рынка после мартовских со- бытий было завершено. Причем это произошло на фоне роста геополитических рис- ков. Последующие события показали, что данная нами рекомендация была оправ- дана. Завершение перемирия на Украине и развёртывание масштабных военных действий на востоке страны, сопровождающееся сотнями убитых было воспринято США как повод ужесточения санкций в отношении России. А провокационное круше- ние пассажирского лайнера под Донецком привело к объявлению секторальных санкций в отношении РФ и Евросоюзом. По факту ужесточения риторики Запада на финансовых площадках пошло снижение, а объявление 3-й фазы санкций вызвало настоящую распродажу. Котировки суверенных еврооблигаций упали на 3%, в даль- них выпусках Газпрома потери составили до 7% по цене. «Вечный» бонд ВТБ обва- лился более чем на 9%. Введённые для западных инвесторов запреты на предо- ставление крупнейшим российским компаниям нового средне - и долгосрочного фи- нансирования означают фактическое закрытие внешних рынков. Сужение базы по- тенциальных инвесторов должно привести к росту стоимости заимствований для компаний из санкционного списка, создав трудности с рефинансированием имею- щихся займов. И хотя ограничения касаются в настоящий момент лишь ограниченно- го числа государственных компаний, нет никаких гарантий, что он не может быть в будущем расширен за счёт новых имён. Таким образом, долговые бумаги всех российских заёмщиков испытывают в настоящий момент негативное воздействие санк- ций. Инвесторы опасаются, что неминуемый рост стоимости заимствований подо- рвёт инвестиционную активность в России, и ввергнет экономику в рецессию. Ухуд- шение макропрогнозов на этом фоне является дополнительным фактором, застав- ляющим западных игроков избавляться от российских бумаг. Фактически рынок еврооблигаций вернулся на те уровни, на которых он торговался в начале марта – на опасениях втягивания нашей страны в вооружённый конфликт на Украине. Текущие доходности представляются весьма интересными для приобрете- ния бумаг надёжных заёмщиков. С точки зрения покупки и стоит рассматривать и облигации компаний, подвергнутых ограничениям. Заявление ЦБ РФ о готовности оказать помощь попавшим под санкции финансовым институтам заметно снижает риски неисполнения обязательств по банковским выпускам. А Роснефть и НОВАТЭК заранее переориентировались с Запада на Восток, найдя и новых партнёров, и рын- ки сбыта, и финансирование для своих проектов. В целом, мы не ждём проблем с обслуживанием долга подпавшими под санкции компаниями в ближайшие 2 года, если, конечно же, не произойдёт существенного ухудшения ситуации на сырьевых рынках и потрясений в мировой экономике. Как нам представляется, восточные ин- весторы и внутренний рынок с поддержкой ЦБ способны полностью обеспечить по- требности данных компаний в привлечении необходимых объёмов заимствований. Рынок рублёвого долга в июле также находился под сильным прессингом. Причём давление было не только извне (геополитическая напряжённость), но давление бы- ло и изнутри. Дело в том, что неожиданное повышение центробанком процентной ставки поломало имевшиеся сценарии аналитиков относительно дальнейшей поли- тики регулятора. Ожидания возобновления снижения ставок ближе к концу года бы- ли перечеркнуты. Теперь, напротив, допускается дальнейший рост ключевой ставки в ближайшие месяцы, как превентивная мера в отношении будущих инфляционных шоков. Изменение временного горизонта таргетирования инфляции – отказ от кон- троля годовой инфляции в пользу исполнения цели на горизонте 2 года – было вос- принято инвесторами вполне определенно: монетарная политика в ближайшие пару лет останется жёсткой, что в свою очередь не несёт ничего позитивного для россий- ской экономики. Не удивительно, что кратко и среднесрочные инвесторы в таких условиях потянулись на выход. Иллюстрацией этого помимо естественного падения цен рублёвых облигаций стала инверсия кривой ОФЗ. Доходности по среднесроч- ным выпускам оказались выше доходностей по долгосрочным. Как нам представля- ется, рост ставок краткосрочных выпусков ОФЗ в район 9% годовых предоставляет неплохую возможность частным инвесторам для консервативного размещения име- ющихся средств на срок порядка 1 года (ОФЗ 25075 и ОФЗ 25079). Что касается кор- поративных облигаций, то по мере ужесточения конкуренции за деньги инвесторов на внутреннем рынке, мы ожидаем увеличения гэпа в доходности между бумагами первого и второго эшелонов. Эмитентам, не входящим в ломбардный список будет сложно занимать деньги, а более высокие ставки многие из них могут просто не оси- лить. Зимой, если не произойдёт открытия западных рынков, могут начаться дефол- ты. Пока же продолжаем следить за судьбой Мечела, которому уже брошен «спаса- тельный круг».
Тенденции: Переход Запада от политических к экономическим санкциям в отношении России спровоцировали распродажу на долговых рынках. Неожи- данное повышение ставки ЦБ лишь усилило давление. Стоит воспользо- ваться снижением котировок для покупки еврооблигаций и коротких ОФЗ. Ограничение доступа банков к внешнему финансированию обещает пробле- мы с рефинансированием, прежде всего, у компаний «второго эшелона».
НА РЫНКЕ ДРАГМЕТАЛЛОВ
Наши ожидания консолидации рынка драгоценных металлов на достигнутых значе- ниях после июньского роста полностью себя оправдали. Золото, серебро и платина чуть «просели» в цене. Больше 3% в цене потеряли золото и серебро, платина по- дешевела на 1.7%. И только динамика палладия не оправдала наши прогнозы – ко- тировки драгметалла пробили максимум 2011 года, но вместо ожидаемой коррекции продолжили движение наверх, прибавив по итогам месяца 3.4%. Ситуация с палла- дием, действительно, несколько необычная, принимая во внимание, что котировки уже превысили все прогнозы аналитиков ведущих мировых инвестбанков на текущий год. Более того, спотовые цены превышают цены форвардов на конец года и первую половину следующего. По всей видимости, стоит говорить о наличии существенной спекулятивной составляющей на рынке палладия в настоящий момент, которая удерживает котировки на текущих значениях после 23%-ного роста с начала года. Нельзя исключать, что в свете накладываемых санкций Запада в отношении РФ ин- весторы начинают закладывать риски ограничения поставок палладия на рынок его крупнейшим производителем – ГМК Норникель. Технически и фундаментально пал- ладий продолжает оставаться наиболее привлекательной историей для покупок на рынке драгоценных металлов. Структурный дефицит металла на фоне ужесточения экологических требований к автотранспорту в Китае и всё большее использование палладия в автокатализаторах по сравнению с более дорогой платиной обеспечи- вают серьёзную поддержку ценам. Правда необходимо отдавать себе отчёт, что по- купая палладий сейчас, Вам придётся выставлять стоп-лосс почти на 10% ниже те- кущих значений. И такая перспектива заметно ухудшает соотношение риск- доходность по данной сделке. Что касается фундаментальных для всех драгоценных металлов событий июля, то нельзя не отметить дальнейший рост геополитической напряжённости, вылившейся в масштабный вооружённый конфликт на востоке Украины, усиление позиций ради- калов в Ираке, эскалация насилия в Ливии и проведение Израилем военной опера- ции в Секторе Газа. Политическая дестабилизация в различных регионах мира должна оказывать поддержку ценам драгоценных металлов и, прежде всего, золота. По всей видимости, это стало главной причиной возвращения инвесторов в золото, что можно наблюдать по динамике запасов крупнейшего специализированного ETF – SPDR Gold Trust. В июле они выросли на 11.1 тонны, что соответствует чистому при- току капитала в объёме около $0.5 млрд. Вместе с тем, ожидания ужесточения поли- тики ФРС выступают сейчас в качестве компенсатора «бычьих» настроений по золо- ту. И на наш взгляд, действие указанных факторов уравновешивает друг друга. Диа- пазон $1280-1380 представляется наиболее вероятным для нахождения котировок золота в ближайшее время. От нижней границы можно спекулятивно играть наверх. Для серебра аналогичным диапазоном является $20-22 за тройскую унцию. Закрыв длинные позиции по платине в начале июля при ценах выше $1500 за унцию, целе- сообразно воздерживаться от покупок. Завершение 5-месячной забастовки рабочих в Южной Африке задаёт в моменте негативный настрой инвесторов на краткосроч- ные перспективы металла.
Тенденции: Как и ожидали, золото, серебро и платина консолидируются по- сле роста в начале лета. Палладий обновил максимум 2011 года и продолжа- ет расти. Ориентир сверху - $1125, но рынок уже перегрет. Завершение за- бастовки шахтёров в Южной Африке может оказать среднесрочное давле- ние на котировки платины.
ОСНОВНЫЕ ИНДИКАТОРЫ И СОБЫТИЯ
06 августа - Статистика США: торговый баланс
07 августа - Заседание ЕЦБ
08 августа - Заседание ЦБ Японии по ставке
08 августа - Статистика КНР: торговый баланс
13 августа - Статистика ЕС: промышленное производство
13 августа - Статистика США: розничные продажи
13 августа - Статистика КНР: промышленное производство
15 августа - Статистика США: промышленное производство
19 августа - Статистика США: индекс потребительских цен
20 августа - Протоколы заседания ФРС 29-30 июля
20 августа - Статистика Японии: торговый баланс
26 августа - Статистика США: индекс уверенности потребителей
28 августа - Статистика США: вторая оценка темпов роста ВВП в 2 кв. 2014 г.
29 августа - Статистика США: доходы и расходы потребителей
29 августа - Статистика Японии: промышленное производство, уровень безработицы
29 августа - Ребалансировка MSCI Russia
03 сентября - Бежевая Книга ФРС США
04 сентября - Заседание ЦБ Японии
04 сентября - Заседание ЕЦБ
http://onlinebroker.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter